启明星辰评级买入2022年年报点评：数据安全快速增长，22年依然保持较高目标

发布时间： 2022年04月08日作者： xn2oyhja 栏目：个股研报

股票代码：002439
股票简称：启明星辰
报告名称：2022年年报点评：数据安全快速增长，22年依然保持较高目标
评级：买入
行业：软件开发

证券研究报告 | 2022年04月08日

启明星辰（002439.SZ）——2022 年年报点评买入

数据安全快速增长，22 年依然保持较高目标

核心观点公司业绩保持稳定增长。2021 年公司实现收入 43.86 亿元（+20.27%），归母净利润 8.62 亿元（+7.15%），扣非归母净利润 7.64 亿元（+8.74%）。单 Q4 来看，公司实现收入 22.89 亿元（+3.86%），归母净利润 8.77 亿元（+19.24%），扣非归母净利润 8.15 亿元（+20.80%）。由于 2020 年疫情导致的基数效应，2021 年整体收入增速呈现逐步下降趋势。同时，2021 年公	公司研究·财报点评计算机·软件开发
	证券分析师：熊莉	证券分析师：库宏垚
	021-61761067	021-60875168
	xiongli1@guosen.com.cn	kuhongyao@guosen.com.cn
	S0980519030002	S0980520010001
	基础数据
司员工持股计划产生的股份支付7680 万元和2020 年因疫情社保减免两项合计约 1.47 亿元，剔除该因素后，归母净利润增长约 14%。毛利率有所提升，2021 年加大战略投入。2021 年公司毛利率达到 65.99%，相比去年提升 2.12pct。2021 年公司加大人员招募力度，员工数达到 6587 人（+22.41%）；费用方面，销售费用率为 25.13%（+3.31pct），管理费用	投资评级	买入(维持)
	合理估值
	收盘价	20.53 元
	总市值/流通市值	19175/14864 百万元
	52 周最高价/最低价	36.88/20.31 元
	近 3 个月日均成交额	300.39 百万元
	市场走势

率为 4.90%（+0.47pct），研发费用率为 19.28%（+1.64pct），且研发资本化率下降了 3.22pct。研发重点投入高增长业务、创新业务以及成熟业务中的新赛道产品。营销投入重点围绕安全运营中心战略。在加大投入下，公司净利率下滑 2.94pct，但依然保持在 19.67%的行业较高水平。

新安全业务保持较快增长。公司创新性提出数据安全从1.0的数据对象安全，到 2.0 的数据汇聚安全，再到 3.0 的数据流通安全的产品架构，2021 年实现数据安全 9.12 亿元（+52%），其中数据安全 2.0 和 3.0 实现营业收入 3.12 亿元。公司在数据安全 2.0 和 3.0、安全运营中心、工业互联网安全和云安全等新业务板块，实现营业收入 15.54 亿元，较上年同期增长 48%。公司 EDR、

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

全流量检测、欺骗防御、信创产品、攻击面管理等新赛道产品营业收入均实

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现 300%以上的增长。从公司拆分口径看，安全产品收入 29.27 亿元（+15.47%），安全运营与服务收入 14.32 亿元（+30.95%），公司已累计建设了 119 个城市安全运营中心。

股权激励验证公司信心。22 年 3 月公司发布股权激励计划，本次激励考核目标，以 2021 年营收为基数，22-24 年收入增速不低于 20%/45%/70%；或者以 2021 年净利润为基数，22-24 年净利润增长率不低于 25%/55%/85%。公司一直保持着稳定的成长性，预计全年实现 25%的收入增长。

风险提示：疫情反复影响公司正常经营节奏，行业竞争加剧等

投资建议：维持“ 买入 ” 评级。预计 2022-2024 年营业收入为 55.74/69.54/84.94 亿元，增速分别为 27%/25%/22% ，归母净利润为

《启明星辰-002439-2021 三季报点评：业绩稳定增长，新安全不断突破》 ——2021-11-01
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10.83/13.73/16.87 亿元，对应当前 PE 为 18/14/11 倍，维持“买入”评级。

盈利预测和财务指标		2020	2021	2022E	2023E	2024E
营业收入(百万元)		3,647	4,386	5,574	6,954	8,494
(+/-%)		18.0%	20.3%	27.1%	24.8%	22.1%
净利润(百万元)		804	862	1083	1373	1687
(+/-%)		16.8%	7.1%	25.7%	26.8%	22.9%
每股收益（元）		0.86	0.92	1.16	1.47	1.81
EBIT	Margin	19.0%	15.7%	17.0%	18.0%	18.6%
净资产收益率（ROE）		13.4%	12.8%	14.0%	15.2%	15.9%
市盈率（PE）		23.8	22.2	17.7	14.0	11.4
EV/EBITDA		26.6	25.9	21.8	17.0	14.0
市净率（PB）		3.20	2.85	2.47	2.12	1.80
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测				注：摊薄每股收益按最新总股本计算

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2022 年公司业绩稳定增长，符合业绩预告区间。2021 年公司实现收入 43.86 亿元（+20.27%），归母净利润8.62 亿元（+7.15%），扣非归母净利润 7.64 亿元（+8.74%）。单 Q4 来看，公司实现收入 22.89 亿元（+3.86%），归母净利润 8.77 亿元（+19.24%），扣非归母净利润 8.15 亿元（+20.80%）。由于 2020 年疫情导致的基数效应，2021 年整体收入增速呈现逐步下降趋势。同时，2021 年公司员工持股计划产生的股份支付 7680 万元和 2020 年因疫情社保减免两项合计约 1.47 亿元，剔除该因素后，归母净利润增长约 14%。

图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图2：公司单季营业收入及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图4：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

毛利率有所提升，2021 年加大战略投入。2021 年公司毛利率达到 65.99%，相比去年提升2.12pct。2021年公司加大人员招募力度，员工数达到6587人（+22.41%）；费用方面，销售费用率为 25.13%（+3.31pct），管理费用率为 4.90%（+0.47pct），研发费用率为 19.28%（+1.64pct），且研发资本化率下降了 3.22pct。研发重点投入高增长业务、创新业务以及成熟业务中的新赛道产品。营销投入重点围绕安全运营中心战略。在加大投入下，公司净利率下滑 2.94pct，但依然保持在 19.67% 的行业较高水平。

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图5：公司毛利率、净利率变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图6：公司三项费用率变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

公司 2021 年经营活动净现金流为 3.18 亿元（-51.70%）。公司加强应收账款管理，应收账款增速同比减少 21.39 个百分点，增速放缓。实现销售回款 44.69 亿元，较上年同期增长 33.09%。存货有所增长。

图7：公司经营性现金流情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图8：公司主要流动资产周转情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

投资建议：预计 2022-2024 年营业收入为 55.74/69.54/84.94 亿元，增速分别为 27%/25%/22%，归母净利润为 10.83/13.73/16.87 亿元，对应当前 PE 为 18/14/11 倍，维持“买入”评级

表1：可比公司估值表

代码	公司简称	股价	总市值	20A	EPS	22E	23E	20A	PE	22E	23E	ROE	PEG	投资
代码	公司简称	股价	亿元	20A	21A	22E	23E	20A	21A	22E	23E	（21A）	（22E）	评级
002439	启明星辰	20.53	191.66	0.9	0.9	1.2	1.5	23.9	22.3	17.7	14.0	12.8	0.69 买入
300369	绿盟科技	11.40	91.04	0.4	0.5	0.7	0.9	30.0	23.3	17.3	13.0	10.3	0.52 买入

资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理

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附表：财务预测与估值

资产负债表（百万元）	2020	2021	2022E	2023E	2024E	利润表（百万元）	2020	2021	2022E	2023E	2024E
现金及现金等价物	1469	1354	2052	2647	3485	营业收入	3647	4386	5574	6954	8494
应收款项	2906	3197	4063	5068	6191	营业成本	1318	1492	1935	2413	2945
存货净额	372	474	613	764	933	营业税金及附加	34	42	54	67	82
其他流动资产	98	139	176	220	269	销售费用	796	1102	1349	1655	1979
流动资产合计	6396	6567	8307	10102	12280	管理费用	162	215	175	209	254
固定资产	423	570	738	890	1024	研发费用	643	846	1115	1356	1656
无形资产及其他	207	187	180	174	168	财务费用	(2)	(10)	(10)	(10)	(17)
投资性房地产	1189	1449	1449	1449	1449	投资收益	42	49	40	40	40

资产减值及公允价值变

长期股权投资	151	164	166	168	170	动	56	70	(60)	(60)	(60)
资产总计	8367	8936	10840	12783	15090	其他收入	(535)	(728)	(875)	(1106)	(1396)

短期借款及交易性金融

负债		0	0	300	300	300	营业利润	902	936	1177	1494	1835
应付款项		1126	885	1145	1427	1742	营业外净收支	(2)	2	2	2	2
其他流动负债		1156	1169	1480	1831	2217	利润总额	901	938	1179	1496	1837
流动负债合计		2282	2055	2924	3558	4259	所得税费用	91	75	95	120	148
长期借款及应付债券		0	1	1	1	1	少数股东损益	6	1	2	2	2
其他长期负债		86	143	153	163	173	归属于母公司净利润	804	862	1083	1373	1687
长期负债合计		86	144	154	164	174	现金流量表（百万元）	2020	2021	2022E	2023E	2024E
负债合计		2368	2199	3078	3722	4433	净利润	804	862	1083	1373	1687
少数股东权益		14	16	18	19	22	资产减值准备	(68)	12	4	3	4
股东权益		5984	6722	7744	9042	10636	折旧摊销	116	135	75	92	110
负债和股东权益总计		8367	8936	10840	12783	15090	公允价值变动损失	(56)	(70)	60	60	60
							财务费用
								(2)	(10)	(10)	(10)	(17)
关键财务与估值指标		2020	2021	2022E	2023E	2024E
							营运资本变动	(188)	(851)	(458)	(554)	(625)
每股收益		0.86	0.92	1.16	1.47	1.81	其它	74	(11)	(3)	(2)	(2)
每股红利		0.02	0.05	0.06	0.08	0.10	经营活动现金流	682	77	761	973	1235
							资本开支
每股净资产		6.41	7.20	8.30	9.69	11.39		0	(276)	(301)	(301)	(301)
							其它投资现金流
ROIC		30%	32%	34%	38%	41%		(598)	148	0	0	0
		13%	13%	14%	15%	16%
ROE							投资活动现金流	(663)	(141)	(303)	(303)	(303)
		64%	66%	65%	65%	65%	权益性融资
毛利率									0	0	0	0
		19%	16%	17%	18%	19%	负债净变化
EBIT Margin								0	1	0	0	0
		22%	19%	18%	19%	20%	支付股利、利息
EBITDA	Margin	(23)							(48)	(60)	(76)	(93)
收入增长		18%	20%	27%	25%	22%	其它融资现金流	(132)	42	300	0	0
		17%	7%	26%	27%	23%
净利润增长率							融资活动现金流	(180)	(51)	240	(76)	(93)
		28%	25%	29%	29%	30%
资产负债率							现金净变动	(161)	(115)	698	594	838
		0.1%	0.2%	0.3%	0.4%	0.5%	货币资金的期初余额
股息率								1630	1469	1354	2052	2647
		23.8	22.2	17.7	14.0	11.4	货币资金的期末余额
P/E								1469	1354	2052	2647	3485
		3.2	2.9	2.5	2.1	1.8
P/B							企业自由现金流	0	(358)	186	390	636
		26.6	25.9	21.8	17.0	14.0
EV/EBITDA							权益自由现金流	0	(315)	496	399	651

资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

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作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。

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类别	级别	说明
股票投资评级	买入	股价表现优于市场指数 20%以上
	增持	股价表现优于市场指数 10%-20%之间
	中性	股价表现介于市场指数 ±10%之间
	卖出	股价表现弱于市场指数 10%以上
行业投资评级	超配	行业指数表现优于市场指数 10%以上
	中性	行业指数表现介于市场指数 ±10%之间
	低配	行业指数表现弱于市场指数 10%以上

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