航发动力评级公司简评报告：航空发动机主业营收增长21.9%，22年目标营收384亿元
股票代码 ：600893
股票简称 ：航发动力
报告名称 ：公司简评报告：航空发动机主业营收增长21.9%，22年目标营收384亿元
评级 ：增持
行业：航天航空
jiji
航空发动机主业营收增长 21.9%，22 年目标营收 384
亿元
| 评级：增持 | 航发动力(600893)公司简评报告 | 2022.04.11 核心观点 | |||||||
曲小溪 首席分析师 SAC 执证编号：S0110521080001 quxiaoxi@sczq.com.cn 电话：010-8115 2676 黄怡文 研究助理 huangyiwen@sczq.com.cn 电话：010-8115 2674 市场指数走势（最近 1 年）
资料来源：聚源数据 公司基本数据 | 事件：航发动力发布 2021 年报，2021 年实现营业收入 341 亿元、同比 +19.1%；归母净利润 11.88 亿元、同比+3.6%；扣非归母净利润 7.06 亿 元、同比-19.1%；经营活动产生的现金流量净额 167 亿元、同比+362.9%。2022 年公司预计实现营业收入 384.3 亿元，预计实现归母净利润 12.59 亿元。 | |||||||
| ⚫ | 稳健完成年度经营计划，航空发动机主业营收增长 21.9%：公司 2021 | |||||||
| 年度实现营收 341 亿元，完成年度预算的 107.1%；其中航空发动机及 衍生品收入 318.8 亿元、同比+21.9%，完成预算值的 106.7%；外贸出口 转包收入 12.9 亿元、同比-14.4%，完成预算值的 98.1%；非航空产品及 其他业务收入 4.9 亿元、同比-17.5%，完成预算值的 145.9%。实现归母 净利润 11.88 亿元，完成预算值的 101.3%。 | ||||||||
| ⚫ | 新品占比增加，毛利率水平有所下降：公司 2021 年毛利率为 12.5%、 | |||||||
| 同比下降 2.5 个百分点；净利率为 3.6%、同比下降 0.5 个百分点。2021 年航空发动机产品需求增加、产品交付数量增加；但由于产品结构调整、新品占比增加，导致毛利率水平有所下降，利润端短期承压。2021 年度 销售费用率为 1.4%、同比增长 0.36 个百分点，主要是售后保障任务增 加、销售服务费增加。财务费用 0.73 亿元、同比大幅下降 76%，主要是 公司现金流较充裕，利息收入增加、利息支出减少。 | ||||||||
| ⚫ | 母公司收入增速较高，黎明公司利润总额增长 18.2%：四大主机厂来看， | |||||||
| 最新收盘价（元） | 41.86 | 母公司西航公司和黎阳动力 2021 年营收增速较高，分别为 42.3%和 33.2%；黎明公司和南方公司营收增速分别为 17%和 11.7%。利润端来 看，2021 年利润总额黎明公司增长 18.2%，由 2020 年的 4.8 亿增长至 5.5 亿元；黎阳动力、西航公司、南方公司利润总额分别下降 36.7%、20.5%和 9%。 | ||||||
| 一年内最高/最低价（元） | 70.50/37.19 | |||||||
| 市盈率（当前） | 93.95 | |||||||
| 市净率（当前） | 2.98 | |||||||
| 总股本（亿股） | 26.66 | |||||||
| 总市值（亿元） | 1,115.82 | ⚫ | 22 年目标营收 384 亿元，较 2021 年预算增长 20.7%：2022 年公司预计 | |||||
| 资料来源：聚源数据 相关研究 | 实现营业收入 384.3 亿元，较 2021 年度预算增长 20.7%，较 2021 年实 际营收增长 12.7%；其中航空发动机及衍生品主业预计实现营收 362.7 亿元，较 2021 年度预算增长 21.3%，较 2021 年实际营收增长 13.8%。预计实现归母净利润 12.59 亿元，较 2021 年度预算增长 7.4%，较 2021 年实际归母净利润增长 6.0%。 | |||||||
| ⚫ | 22 年预计关联交易金额增长 30.5%：此前公司公布 2022 年度关联交易 | |||||||
计划，预计关联销售金额 207.5 亿元，较 2021 年度预算增长 15.9%，较 2021 年实际发生金额增长 25.9%；预计关联采购金额 209.9 亿元，较 2021 年度预算增长 13.9%，较 2021 年实际发生金额增长 35.4%。
⚫投资建议：预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 14.8/19.7/25.8 亿 元，当前股价对应 PE 为 75/57/43 倍。公司作为中国航发旗下航空动力 整体上市唯一平台，“十四五”期间需求及收入增速确定性强，未来随
着新产品批产放量，业绩有望释放；首次覆盖，给予“增持”评级。
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| ⚫ | 风险提示：疫情影响宏观经济、下游需求不及预期的风险；新产品研制 |
进展不及预期的风险。
盈利预测
| 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营收（亿元） | 341.02 | 417.81 | 507.62 | 612.41 |
| 营收增速（%） | 19.1% | 22.5% | 21.5% | 20.6% |
| 净利润（亿元） | 11.88 | 14.80 | 19.68 | 25.75 |
| 净利润增速（%） | 3.6% | 24.6% | 33.0% | 30.8% |
| EPS(元/股) | 0.45 | 0.56 | 0.74 | 0.97 |
| PE | 94.0 | 75.4 | 56.7 | 43.3 |
资料来源：Wind，首创证券
| 图 1：航发动力 2017-2021 营收及增速 | 图 2：航发动力 2017-2021 归母净利润及增速 |
| 资料来源：Wind，首创证券 图 3：航发动力 2017-2021 毛利率及净利率 | 资料来源：Wind，首创证券 图 4：航发动力 2017-2021 期间费用率 |
| 资料来源：Wind，首创证券 | 资料来源：Wind，首创证券 |
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| 图 5：航发动力 2018-2021 合同负债及预付款项 | 图 6：航发动力 2017-2022 关联交易金额及增速 |
资料来源：Wind，首创证券
图 7：四大主机厂 2021-2022 年营收及增速
资料来源：公司公告整理，首创证券
图 8：四大主机厂 2021-2022 年利润总额及增速
| 资料来源：公司公告整理，首创证券 | 资料来源：公司公告整理，首创证券 |
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| 公司简评报告 证券研究报告 |
财务报表和主要财务比率
| 资产负债表（百万元） | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 现金流量表（百万元） | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 62,303 | 63,875 | 70,002 | 79,488 | 经营活动现金流 | 16,704 | -2,519 | -1,056 | 1,068 |
| 现金 | 15,907 | 13,283 | 8,629 | 8,434 | 净利润 | 1,188 | 1,480 | 1,968 | 2,575 |
| 应收账款 | 12,945 | 14,623 | 17,767 | 21,435 | 折旧摊销 | 1,599 | 1,781 | 1,861 | 1,956 |
| 其它应收款 | 127 | 155 | 188 | 227 | 财务费用 | 192 | 20 | 37 | 87 |
| 预付账款 | 2,753 | 2,913 | 3,529 | 4,240 | 投资损失 | -388 | -413 | -434 | -455 |
| 存货 | 20,515 | 25,485 | 29,990 | 34,968 | 营运资金变动 | 13,584 | -5,442 | -4,537 | -3,163 |
| 其他 | 10,056 | 7,415 | 9,899 | 10,185 | 其它 | 529 | 54 | 49 | 69 |
| 非流动资产 | 投资活动现金流 | ||||||||
| 28,345 | 29,131 | 29,833 | 30,051 | -8,898 | 993 | -3,703 | -932 | ||
| 长期投资 | 2,436 | 2,571 | 2,680 | 2,810 | 资本支出 | -3,012 | -2,513 | -2,418 | -2,065 |
| 固定资产 | 18,543 | 19,546 | 20,192 | 20,374 | 长期投资 | -476 | -135 | -109 | -131 |
| 无形资产 | 2,844 | 3,073 | 3,383 | 3,610 | 其他 | -5,410 | 3,641 | -1,176 | 1,264 |
| 其他 | 4,522 | 3,941 | 3,578 | 3,256 | 筹资活动现金流 | 54 | -1,097 | 104 | -331 |
| 资产总计 | 90,648 | 93,006 | 99,835 | 109,539 | 短期借款 | -2,011 | -95 | -89 | -84 |
| 流动负债 | 长期借款 | ||||||||
| 50,546 | 51,931 | 56,512 | 63,734 | 274 | -460 | -31 | -29 | ||
| 短期借款 | 1,586 | 1,491 | 1,402 | 1,318 | 其他 | 1,792 | -543 | 224 | -218 |
| 应付账款 | 10,505 | 12,745 | 15,439 | 18,548 | 现金净增加额 | 7,860 | -2,624 | -4,654 | -195 |
| 其他 | 38,455 | 37,694 | 39,670 | 43,869 | 主要财务比率 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 非流动负债 | 165 | -388 | -158 | -318 | 成长能力 | 19.1% | 22.5% | 21.5% | 20.6% |
| 长期借款 | 646 | 614 | 583 | 554 | 营业收入 | ||||
| 其他 | -481 | -1,002 | -742 | -872 | 营业利润 | -6.0% | 33.7% | 34.1% | 33.7% |
| 负债合计 | 归属母公司净利润 | ||||||||
| 50,711 | 51,543 | 56,353 | 63,417 | 3.6% | 24.6% | 33.0% | 30.8% | ||
| 少数股东权益 | 获利能力 | 12.5% | 12.8% | 13.1% | 13.5% | ||||
| 2,486 | 2,531 | 2,582 | 2,648 | ||||||
| 归属母公司股东权益 | 37,452 | 38,932 | 40,900 | 43,475 | 毛利率 | ||||
| 负债和股东权益 | 90,648 | 93,006 | 99,835 | 109,539 | 净利率 | 3.6% | 3.7% | 4.0% | 4.3% |
| 利润表（百万元） | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | ROE | 3.2% | 3.8% | 4.8% | 5.9% |
| 营业收入 | 34,102 | 41,781 | 50,762 | 61,241 | ROIC | 2.5% | 3.4% | 4.3% | 5.5% |
| 营业成本 | 29,842 | 36,416 | 44,112 | 52,994 | 偿债能力 | 55.9% | 55.4% | 56.4% | 57.9% |
| 营业税金及附加 | 71 | 84 | 104 | 124 | 资产负债率 | ||||
| 营业费用 | 484 | 576 | 680 | 796 | 净负债比率 | 2.9% | 2.1% | 1.8% | 1.5% |
| 研发费用 | 473 | 567 | 673 | 794 | 流动比率 | 1.23 | 1.23 | 1.24 | 1.25 |
| 管理费用 | 1,884 | 2,267 | 2,703 | 3,200 | 速动比率 | 0.83 | 0.74 | 0.71 | 0.70 |
| 财务费用 | 73 | 20 | 37 | 87 | 营运能力 | 0.38 | 0.45 | 0.51 | 0.56 |
| 资产减值损失 | -494 | -519 | -545 | -572 | 总资产周转率 | ||||
| 公允价值变动收益 | 应收账款周转率 | ||||||||
| -28 | -29 | -31 | -32 | 2.47 | 2.36 | 2.44 | 2.43 | ||
| 投资净收益 | 应付账款周转率 | 1.46 | 1.46 | 1.46 | 1.46 | ||||
| 553 | 442 | 464 | 488 | ||||||
| 营业利润 | 1,306 | 1,747 | 2,342 | 3,130 | 每股指标(元) | 0.45 | 0.56 | 0.74 | 0.97 |
| 128 | 89 | 109 | 99 | ||||||
| 营业外收入 | 每股收益 | ||||||||
| 营业外支出 | 27 | 29 | 28 | 29 | 每股经营现金 | 6.27 | -0.95 | -0.40 | 0.40 |
| 利润总额 | 1,407 | 1,807 | 2,423 | 3,201 | 每股净资产 | 14.05 | 14.61 | 15.34 | 16.31 |
| 所得税 | 176 | 282 | 404 | 560 | 估值比率 | 94.0 | 75.4 | 56.7 | 43.3 |
| 净利润 | 1,231 | 1,526 | 2,019 | 2,641 | P/E | ||||
| 少数股东损益 | 2.98 | 2.87 | 2.73 | 2.57 | |||||
| 44 | 46 | 50 | 66 | P/B | |||||
| 归属母公司净利润 | 1,188 | 1,480 | 1,968 | 2,575 | |||||
| EBITDA | 2,948 | 3,654 | 4,351 | 5,290 | |||||
| EPS（元） | 0.45 | 0.56 | 0.74 | 0.97 |
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| 公司简评报告 证券研究报告 |
曲小溪，首创证券研究发展部机械及军工行业首席分析师，曾先后进入华创证券、方正证券、长城证券研究部从
事机械及高端装备行业的研究相关工作，曾获得第九届新财富最佳分析师电力设备新能源行业第二名；第九、第
十、第十一届水晶球最佳分析师机械行业分别获得第四、第三、第四名。
黄怡文，研究助理，中央财经大学金融硕士，2021 年 8 月加入首创证券。
分析师声明
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评级说明
| 投资建议的比较标准 | 评级 | 说明 | ||
| 2. | 投资评级分为股票评级和行业评级 | 股票投资评级 | 买入 | 相对沪深 300 指数涨幅 15％以上 |
| 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比 | 行业投资评级 | 增持 | ||
| 相对沪深 300 指数涨幅 5％-15%之间 | ||||
| 较标准，报告发布日后的 6 个月内的公司 | ||||
| 中性 | 相对沪深300 指数涨幅－5％-5％之间 | |||
| 股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的 | ||||
| 减持 | 相对沪深 300 指数跌幅 5％以上 | |||
| 沪深 300 指数的涨跌幅为基准 | ||||
| 投资建议的评级标准 | 看好 | 行业超越整体市场表现 | ||
| 报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或 | ||||
| 中性 | 行业与整体市场表现基本持平 | |||
| 行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 | ||||
| 看淡 | 行业弱于整体市场表现 | |||
| 指数的涨跌幅为基准 |