贝达药业评级买入2021年年报点评：收入稳步增长，后续管线推动力强劲
股票代码 ：300558
股票简称 ：贝达药业
报告名称 ：2021年年报点评：收入稳步增长，后续管线推动力强劲
评级 ：买入
行业：化学制药
| 证券研究报告·公司点评报告·化学制药 | |||||
| 贝达药业（300558） | |||||
| 2021 年年报点评：收入稳步增长，后续管线 推动力强劲 买入（维持） | 2022 年 04 月 11 日 证券分析师朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn | ||||
| 盈利预测与估值 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 股价走势 |
| 营业总收入（百万元） | 2,246 | 3,035 | 4,282 | 5,790 |
| 同比 | ||||
| 20% | 35% | 41% | 35% | |
| 归属母公司净利润（百万元） | 383 | 547 | 796 | 1,034 |
| 同比 | ||||
| -37% | 43% | 45% | 30% | |
| 每股收益-最新股本摊薄（元/股） | ||||
| 0.92 | 1.32 | 1.92 | 2.49 | |
| P/E（现价&最新股本摊薄） | 51.06 | 35.74 | 24.58 | 18.92 |
| 贝达药业 | 沪深300 |
| 18% -17%-24%-31%-38%-45%-52% 11% 4% -3% -10% 2021/4/12 2021/8/11 2021/12/10 2022/4/10 | |
| 投资要点 | 市场数据 | 47.09 |
| ◼2021 年业绩符合我们预期，营业收入稳步增长：公司 2021 年营业收入为 | ||
| 收盘价(元) | ||
| 22.46 亿元，同比增长 20.08%；销售费用为 8.15 亿元，同比增长 19.11%； | ||
| 研发费用为 5.66 亿元，同比增长 55.97%；归母净利润为 3.83 亿元，扣非 | 一年最低/最高价 | 47.09/119.65 |
| 归母净利润为 3.45 亿元，同比增长 3.52%，增速下降，主要系公司临床早 | ||
| 市净率(倍) | 4.29 | |
| 期管线所投入的研发占比增加，导致资本化研发投入占比下降，费用化比 | ||
| 例增加。公司资产总额为 62.71 亿元同比增加 19.92%。 | 流通 A 股市值(百 | 19,499.49 |
| ◼核心产品埃克替尼医保续约谈判降价，术后辅助适应症进入医保，助力维 | 万元) | |
| 持埃克替尼销售额，三代抑制剂上市在即，帮助承接一代市场：埃克替尼 | 总市值(百万元) | 19,560.65 |
| 术后辅助适应症成功纳入医保，年治疗费用从 7 万降低至 4.3 万，降幅约 | ||
| 38%，尽管价格降低，但 2022 年贝达取消了赠药，预计降价给埃克替尼 | 基础数据 | 10.98 |
| 销售收入带来的影响会随着取消赠药，以及术后辅助适应症的放量而逐渐 | ||
| 消失。而埃克替尼本身对脑转患者明确且经过验证的疗效、对 L858R 突 | 每股净资产(元,LF) | |
| 变患者的有效性、对术后辅助患者长达 47 个月的无病生存期，叠加贝达 | ||
| 资产负债率(%,LF) | 25.28 | |
| 在非小细胞肺癌领域积累的市场资源和品牌影响力，以及埃克替尼凭借术 | ||
| 总股本(百万股) | 415.39 | |
| 后辅助适应症额外获取 5 年数据保护期，将助力埃克替尼的保持稳定的销 | ||
| 流通 A 股(百万股) | 414.09 | |
| 售额。贝达的 EGFR 三代抑制剂贝福替尼的 NDA 已在 2021 年 3 月获受 | ||
| 理，上市在即，将帮助贝达承接一代药物耐药后的患者。 |
◼恩沙替尼二线适应症进入医保加速放量，国内一线适应症即将上市：恩沙 替尼二线适应症以年费 12.4 万的年治疗费用进入医保，助力恩沙替尼在 今年的销售中快速放量。此外恩沙替尼的一线适应症的 NDA 已于 2021 年 7 月获得受理，我们预计今年年中上市。其美国一线适应症的申报，可 能会由于剂型的改进稍作延迟，但扎实的临床数据奠定了其获批的确定
性，此外贝达也在积极寻求海外商业化合作对象，充分发挥恩沙替尼在海
外市场的价值。
相关研究
《贝达药业(300558)：以运营战 略巩固城池，用创新实力开疆拓 土》
2021-04-06
◼多个产品研发进度顺利，驱动收入增长：贝达的贝伐珠单抗生物类似物于 2021 年 11 月上市，贝达将发挥自己的优势，充分发掘其在非小细胞肺癌 领域的商业价值，并通过该 2022H2 的生物类似物集采，在激烈的竞争中，获得一定的市场份额。此外，2022 年 1 月，贝达安全性优异的抗血管生 成抑制剂 CM082 二线肾癌适应症 NDA 获受理，即将成为贝达第四个上 市的产品。潜在重磅产品 EGFR/cMet 双抗 MCLA-129，正在剂量爬坡中。
◼盈利预测与投资评级：由于公司核心产品埃克替尼新适应症纳入医保降价 影响，以及公司管线研发投入增加，费用化比例增加，我们将公司 2022-2023 年归母净利润从 8.06/11.82 下调至 5.47/7.96 亿元，我们预测 2024 年 公司归母净利润为 10.34 亿元，当前市值对应 2022-2024 年 PE 分别为 36/25/19 倍，但由于今年及明年将陆续有新产品上市销售，收入动力依然 强劲，维持“买入”评级。
◼风险提示：管线研发进度不及预期风险；市场竞争格局恶化风险；生物类
似物未纳入集采风险；疫情对产品销售以及临床推进造成负面影响风险。
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公司点评报告
贝达药业三大财务预测表
| 资产负债表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E 利润表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 流动资产 | 1,654 | 1,814 | 2,758 | 4,000 营业总收入 | 2,246 | 3,035 | 4,282 | 5,790 | |
| 货币资金及交易性金融资产 | 993 | 1,145 | 1,820 | 2,695 | 营业成本(含金融类) | 174 | 243 | 343 | 463 |
| 经营性应收款项 | 204 | 174 | 262 | 401 | 税金及附加 | 15 | 22 | 25 | 38 |
| 存货 | 293 | 349 | 511 | 712 | 销售费用 | 815 | 1,103 | 1,559 | 2,104 |
| 合同资产 | 0 | 0 | 0 | 0 管理费用 | 327 | 457 | 623 | 852 | |
| 其他流动资产 | 164 | 146 | 165 | 192 | 研发费用 | 566 | 664 | 949 | 1,336 |
| 非流动资产 | 4,617 | 4,985 | 5,290 | 5,663 | 财务费用 | 1 | -8 | -9 | -16 |
| 长期股权投资 | 9 | 9 | 9 | 9 | 加:其他收益 | 33 | 47 | 64 | 87 |
| 固定资产及使用权资产 | 691 | 706 | 692 | 662 | 投资净收益 | 15 | 0 | 0 | 0 |
| 在建工程 | 640 | 599 | 554 | 511 | 公允价值变动 | 1 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产 | 1,183 | 1,577 | 1,941 | 2,387 | 减值损失 | -1 | 0 | 0 | 0 |
| 商誉 | 414 | 414 | 414 | 414 | 资产处置收益 | 0 | 0 | 0 | 1 |
| 长期待摊费用 | 0 | 0 | 0 | 0 营业利润 | 396 | 602 | 858 | 1,100 | |
| 其他非流动资产 | 1,681 | 1,681 | 1,681 | 1,681 | 营业外净收支 | -6 | -7 | -9 | -7 |
| 资产总计 | 6,271 | 6,799 | 8,047 | 9,663 利润总额 | 390 | 595 | 849 | 1,093 | |
| 流动负债 | 889 | 877 | 1,337 | 1,930 | 减:所得税 | 10 | 55 | 62 | 70 |
| 短期借款及一年内到期的非流动负债 | 5 | 5 | 5 | 5 净利润 | 380 | 540 | 787 | 1,023 | |
| 经营性应付款项 | 432 | 354 | 544 | 853 | 减:少数股东损益 | -4 | -7 | -8 | -11 |
| 合同负债 | 0 | 1 | 1 | 1 归属母公司净利润 | 383 | 547 | 796 | 1,034 | |
| 其他流动负债 | 452 | 517 | 787 | 1,072 | 0.92 | 1.32 | 1.92 | 2.49 | |
| 非流动负债 | 697 | 697 | 697 | 697 每股收益-最新股本摊薄(元) | |||||
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 381 | 547 | 784 | 996 | |
| 应付债券 | 0 | 0 | 0 | 0 EBIT | |||||
| 租赁负债 | 6 | 6 | 6 | 6 EBITDA | 555 | 740 | 976 | 1,208 | |
| 其他非流动负债 | 690 | 690 | 690 | 690 | 92.23 | 92.00 | 92.00 | 92.00 | |
| 负债合计 | 1,586 | 1,573 | 2,034 | 2,627 毛利率(%) | |||||
| 归属母公司股东权益 | 4,561 | 5,108 | 5,904 | 6,938 归母净利率(%) | 17.06 | 18.04 | 18.58 | 17.86 | |
| 少数股东权益 | 125 | 118 | 109 | 98 | 20.08 | 35.14 | 41.10 | 35.20 | |
| 所有者权益合计 | 4,686 | 5,226 | 6,013 | 7,036 收入增长率(%) | |||||
| 负债和股东权益 | 6,271 | 6,799 | 8,047 | 9,663 归母净利润增长率(%) | -36.83 | 42.89 | 45.36 | 29.96 | |
| 现金流量表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E 重要财务与估值指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 经营活动现金流 | 527 | 719 | 1,180 | 1,468 每股净资产(元) | 10.98 | 12.30 | 14.21 | 16.70 | |
| 投资活动现金流 | -982 | -567 | -505 | -592 最新发行在外股份（百万股） | 415 | 415 | 415 | 415 | |
| 筹资活动现金流 | -96 | 0 | 0 | 0 ROIC(%) | 8.38 | 9.99 | 12.91 | 14.27 | |
| 现金净增加额 | -554 | 152 | 675 | 876 ROE-摊薄(%) | 8.40 | 10.72 | 13.48 | 14.90 | |
| 折旧和摊销 | 174 | 193 | 192 | 212 资产负债率(%) | 25.28 | 23.14 | 25.27 | 27.19 | |
| 资本开支 | -758 | -567 | -505 | -592 P/E（现价&最新股本摊薄） | 51.06 | 35.74 | 24.58 | 18.92 | |
| 营运资本变动 | -81 | -103 | -59 | -32 P/B（现价） | 4.29 | 3.83 | 3.31 | 2.82 | |
| 数据来源:Wind,东吴证券研究所 | |||||||||
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公司投资评级：
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。
行业投资评级：
增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。
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