健帆生物评级买入年报符合预期，血液净化龙头继续走向世界
股票代码 ：300529
股票简称 ：健帆生物
报告名称 ：年报符合预期，血液净化龙头继续走向世界
评级 ：买入
行业：医疗器械
| Table_Tit le | T | Table_BaseI nfo | |
| 2022 年 04 月 11 日 | 公司快报 | ||
| 健帆生物（300529.SZ） | |||
| 证券研究报告 | |||
| 医疗器械 | |||
| 年报符合预期，血液净化龙头继续走 | 投资评级买入-A | ||
| 向世界 | |||
| 维持评级 | |||
| 事件：公司发布 2021 年年度报告，业绩符合预期。2021 年，公司 | 6 个月目标价： 49.15 元 | ||
| 股价（2022-04-08） 45.60 元 | |||
| 实现营业收入 26.75 亿元，同比增长 37.15%；归母净利润 11.97 亿 | |||
| 元，同比增长 36.74%；扣非归母净利润 11.37 亿元，同比增长 | Table_M ar ketInfo | ||
| 交易数据 | |||
| 35.17%；经营性现金流净额 12.49 亿元，同比增长 30.49%。Q4 | 总市值（百万元） | 35,449.94 | |
| 流通市值（百万元） | 22,545.35 | ||
| 单季度，公司实现营业收入 8.94 亿元，同比增长 40.63%；归母净 | |||
| 总股本（百万股） | 805.50 | ||
| 利润 3.34 亿元，同比增长 34.66%；扣非归母净利润 3.21 亿元，同 | |||
| 流通股本（百万股） | 512.28 | ||
| 比增长 32.82%；经营性现金流净额 5.83 亿元，同比增长 25.92%。 | |||
| 12 个月价格区间 | 42.34/101.80 元 | ||
Tabl e_Chart
股价表现
| 期间费用率同比口径下整体保持稳定，研发投入提升显著。2021 年， | 28% | 健帆生物 | 沪深300 |
| 公司实现毛利率 84.97%/-0.27pcts，净利率 44.70%/-0.05pcts；销 | |||
| 17% | |||
| 售费用率 22.37%/-1.64pcts；管理费用率 4.90%/-1.20pcts；研发费 | 6% | 2021-08 | 2021-12 |
| -5% 2021-04 -16% | |||
| 用率为 6.50%/+2.36pcts，2021 年公司加大研发投入力度，新增 7 | |||
| -27% | |||
| 个新产品注册证，研发费用达 1.74 亿元，同比增长 115.17%；财务 | |||
| -38% | |||
| 费用率为-0.46%/+0.93pcts。 | -49% |
资料来源：Wind 资讯
| 肾病业务实现稳定较快增长，肝病及危重症业务高增长趋势不变。分业务来看，2021 年公司肾科业务实现销售收入 17.24 亿元，同比 增长 27.70%，占比为 64.55%，其中肾科新品已进入 400 余家医院 并使用，在报告期内实现销售收入超 4,529 万元，新品市场开拓效 果显著；肝科业务实现销售收入 3.10 亿元，同比增长 69.19%，占 比已提升至 11.62%；危重症业务实现销售收入 1.73 亿元，同比增 长 63.89%，占比达 6.48%，其中细胞因子吸附柱于 2021 年 12 月 正式上市销售。尽管肾病业务同比增速在基数因素下出现窄幅放缓， 但肝科、危重症及其他适应症的血液灌流产品却依旧维持高增速，占公司总收入的比重不断提升。理论上，尿毒症仅是临床上血液灌 流应用的一小部分，血液灌流还有其他众多的应用可能性，除了上 述提到的肝科和危重症，还包括外科手术、脓毒血症、血脂净化、 红斑狼疮等自身免疫性疾病等等。国内肾病业务只是公司血液灌流 发展历程中的“序章”，尽管肾病由于现阶段占比较高对中短期业绩 影响较为显著，但是也应看到血液灌流技术本身的临床应用前景及 国际化为公司在长期所带来的成长性。 海外业务高速放量，国际化水平不断提升。2021 年，公司实现国际 | 升幅% | 1M | 3M | 12M | |||
| 相对收益 | 10.71 | -0.02 | -38.54 | ||||
| 绝对收益 | 5.56 | -16.64 | -48.05 | ||||
| Tabl e_Report | 马帅 分析师 SAC 执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn | ||||||
| 相关报告 | |||||||
| 健帆生物：三季报收入端 | |||||||
| 符合预期，肾病业务环比 | 2021-10-27 | ||||||
| 明显改善/马帅 健帆生物：健帆生物中报 | |||||||
| 利润端基本符合预期，肾 | 2021-08-03 | ||||||
| 病实现稳定增长/马帅 健帆生物：健帆生物一季 | |||||||
| 报业绩显著超预期，血液 | 2021-04-13 | ||||||
| 净化龙头加速成长/马帅 健帆生物：健帆生物肾病 | |||||||
| 产品卫生经济学研究数据 发布，血液灌流权威学术 | 2021-04-12 | ||||||
| 体系搭建再下一城/马帅 健帆生物：健帆生物疫情 | |||||||
| 考验灌流刚需属性，全球 | 2021-04-02 | ||||||
| 血液净化新星升起/马帅 | |||||||
| 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 | 1 | ||||||
市场销售收入 1.28 亿元，同比增长 137.99%，占公司主营业务收入 的比重达到 4.78%。截至报告期末，公司累计实现在 80 多个国家
实现产品销售，且产品已并被纳入包括德国、俄罗斯、希腊在内的 11 个国家的相关医保目录。在海外团队建设方面，公司新聘 Caroline Xiaokui Jin 为公司副总经理，负责公司国际营销推广、科研合作、投资商务等工作。Caroline Jin 曾任职于拜耳美国、碧迪亚太区、百
特全球事业部，具备丰富的国际血液净化行业的经验和资源，对公
司海外业务拓展“如虎添翼”。同时，公司加速“本土化团队”建设，开始在 10 个标杆国家打造本土化推广团队。在国际化平台建设方
面，公司已在澳门注册成立了健帆国际有限公司，将以此为平台打 造全球服务和业务平台。在国际学术推广方面，2021 年 6 月，公司 与 6 位全球顶尖专家共同成立多脏器支持疗法海外专家委员会（MOST），协助在全球范围内推广公司血液灌流技术及产品，开展 海外循证医学证据及临床研究等。此外，公司还打造了医学交流平 台“健帆俱乐部”，截至目前已有超 4000 名国际专家及医护成为注 册会员，公司已与 43 名国际专家建立合作，计划启动多个海外临床
研究。以上举措有望对公司产品在全世界的推广产生深远积极的影
响。
■投资建议：买入-A 投资评级。我们预计公司 2022 年-2024 年的收入 增速分别为 35.4%、33.9%、32.3%，净利润增速分别为 32.3% 、31.9%、31.2%，成长性突出；维持买入-A 的投资评级，6 个月目标 价为 49.15 元，相当于 2022 年 25 倍动态市盈率。
■风险提示：疫情的不确定性；后续订单的不确定性。
| 摘要(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 主营收入 | 1950.78 | 2675.45 | 3622.78 | 4851.91 | 6421.26 |
| 净利润 | 875.24 | 1196.81 | 1583.62 | 2089.30 | 2740.47 |
| 每股收益(元) | 1.09 | 1.49 | 1.97 | 2.59 | 3.40 |
| 每股净资产(元) | 3.48 | 4.17 | 6.63 | 9.23 | 12.63 |
| 盈利和估值 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 市盈率(倍) | 40.50 | 29.62 | 22.39 | 16.97 | 12.94 |
| 市净率(倍) | 12.63 | 10.55 | 6.63 | 4.77 | 3.48 |
| 净利润率 | 44.87% | 44.73% | 43.71% | 43.06% | 42.68% |
| 净资产收益率 | 31.18% | 35.63% | 29.64% | 28.11% | 26.94% |
| 1.50% | 0.00% | 0.00% | 0.00% | 0.00% | |
| 股息收益率 ROIC | |||||
| 124.92% | 111.84% | 110.27% | 108.85% | 125.03% |
数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测
| 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 | 2 |
公司快报/健帆生物
财务报表预测和估值数据汇总
| 利润表 | 2023E | 2024E | 财务指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |||||
| （百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | （百万元） | |||||||||
| 营业收入 | 1,950.8 | 2,675.5 | 3,622.8 | 4,851.9 | 6,421.3 | 成长性 | 36.2% | 37.1% | 35.4% | 33.9% | 32.3% | ||
| 减:营业成本 | 营业收入增长率 | ||||||||||||
| 288.0 | 402.1 | 597.9 | 830.4 | 1,180.0 | |||||||||
| 营业税费 | 营业利润增长率 | ||||||||||||
| 28.7 | 40.0 | 50.7 | 65.5 | 83.5 | 55.0% | 34.5% | 33.8% | 31.7% | 30.8% | ||||
| 销售费用 | 净利润增长率 | ||||||||||||
| 468.4 | 598.5 | 818.7 | 1,086.8 | 1,431.9 | 53.3% | 36.7% | 32.3% | 31.9% | 31.2% | ||||
| 管理费用 | EBITDA 增长率 | ||||||||||||
| 119.0 | 131.0 | 188.4 | 242.6 | 289.0 | 48.6% | 44.0% | 29.6% | 32.4% | 30.6% | ||||
| 研发费用 | EBIT 增长率 | ||||||||||||
| -27.2 | -12.4 | -5.3 | -5.7 | -6.6 | 49.7% | 44.3% | 30.6% | 32.7% | 30.9% | ||||
| 财务费用 | NOPLAT 增长率 | ||||||||||||
| -0.0 | -0.1 | 1.0 | 0.8 | 1.0 | 52.9% | 37.4% | 34.6% | 31.8% | 30.8% | ||||
| 资产减值损失 | - | 0.0 | - | - | - | 投资资本增长率 | 53.5% | 36.5% | 33.5% | 13.9% | 15.9% | ||
| 加:公允价值变动收益 | 净资产增长率 | ||||||||||||
| 15.2 | 28.7 | 35.0 | 30.0 | 40.0 | 30.5% | 19.4% | 59.2% | 39.4% | 37.0% | ||||
| 投资和汇兑收益 | |||||||||||||
| 1,054.4 | 1,417.9 | 1,896.5 | 2,497.4 | 3,265.6 | |||||||||
| 营业利润 | -22.4 | -10.7 | -9.1 | -2.0 | 1.0 | 利润率 | 85.2% | 85.0% | 83.5% | 82.9% | 81.6% | ||
| 加:营业外净收支 | 毛利率 | ||||||||||||
| 1,031.9 | 1,407.2 | 1,887.3 | 2,495.4 | 3,266.6 | |||||||||
| 利润总额 | 159.0 | 211.4 | 283.1 | 374.3 | 490.0 | 营业利润率 | 54.0% | 53.0% | 52.3% | 51.5% | 50.9% | ||
| 减:所得税 | 净利润率 | ||||||||||||
| 875.2 | 1,196.8 | 1,583.6 | 2,089.3 | 2,740.5 | 44.9% | 44.7% | 43.7% | 43.1% | 42.7% | ||||
| 净利润 | EBITDA/营业收入 | ||||||||||||
| 1,950.8 | 2,675.5 | 3,622.8 | 4,851.9 | 6,421.3 | 56.3% | 59.1% | 56.6% | 56.0% | 55.2% | ||||
| 资产负债表 | EBIT/营业收入 | 54.4% | 57.3% | 55.2% | 54.7% | 54.1% | |||||||
| 运营效率 | |||||||||||||
| 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 固定资产周转天数 | 110 | 107 | 100 | 83 | 69 | |||
| 货币资金 | 1,575.0 | 2,319.4 | 3,101.8 | 4,983.2 | 7,387.5 | 流动营业资本周转天数 | 10 | 19 | 35 | 44 | 45 | ||
| 交易性金融资产 | - | 150.0 | 150.0 | 150.0 | 150.0 | 流动资产周转天数 | 327 | 339 | 365 | 393 | 439 | ||
| 应收帐款 | 177.2 | 275.4 | 690.7 | 657.1 | 1,126.6 | 应收帐款周转天数 | 32 | 30 | 48 | 50 | 50 | ||
| 应收票据 | 存货周转天数 | ||||||||||||
| 48.4 | 39.0 | 15.3 | 52.5 | 40.4 | 20 | 21 | 23 | 23 | 25 | ||||
| 预付帐款 | 50.4 | 63.1 | 36.5 | 88.0 | 89.0 | 总资产周转天数 | 527 | 540 | 536 | 522 | 542 | ||
| 存货 | 120.7 | 196.5 | 268.5 | 354.3 | 530.7 | 投资资本周转天数 | 163 | 170 | 169 | 154 | 134 | ||
| 其他流动资产 | |||||||||||||
| 14.9 | 12.1 | 33.7 | 21.2 | 26.4 | 投资回报率 | 31.2% | 35.6% | 29.6% | 28.1% | 26.9% | |||
| 可供出售金融资产 | |||||||||||||
| - | - | - | - | - | |||||||||
| 持有至到期投资 | ROE | ||||||||||||
| - | - | - | - | - | |||||||||
| 长期股权投资 | ROA | ||||||||||||
| - | - | 30.0 | 60.0 | 110.0 | 27.1% | 24.9% | 26.8% | 26.3% | 24.7% | ||||
| 投资性房地产 | ROIC | ||||||||||||
| - | - | 50.0 | 20.0 | 40.0 | 124.9% 111.8% 110.3% 108.9% | 125.0% | |||||||
| 固定资产 | 费用率 | ||||||||||||
| 642.8 | 951.1 | 1,055.5 | 1,170.3 | 1,294.1 | |||||||||
| 24.0% | 22.4% | 22.6% | 22.4% | 22.3% | |||||||||
| 在建工程 | 销售费用率 | ||||||||||||
| 262.7 | 301.2 | 301.2 | 301.2 | 301.2 | |||||||||
| 无形资产 | 管理费用率 | ||||||||||||
| 89.9 | 101.3 | 97.6 | 93.9 | 90.2 | 6.1% | 4.9% | 5.2% | 5.0% | 4.5% | ||||
| 其他非流动资产 | 234.7 | 400.9 | 154.1 | 123.1 | 72.1 | 研发费用率 | -1.4% | -0.5% | -0.1% | -0.1% | -0.1% | ||
| 资产总额 | 财务费用率 | ||||||||||||
| 3,216.7 | 4,810.1 | 5,984.8 | 8,074.8 11,258.1 | 4.1% | 6.5% | 4.0% | 4.0% | 4.0% | |||||
| 短期债务 | 四费/营业收入 | ||||||||||||
| - | - | - | - | - | 32.9% | 33.3% | 31.7% | 31.3% | 30.7% | ||||
| 应付帐款 | 141.7 | 170.8 | 423.2 | 385.8 | 769.2 | 偿债能力 | |||||||
| 11.9% | 29.7% | 10.0% | 7.0% | 8.7% | |||||||||
| 应付票据 | 资产负债率 | ||||||||||||
| - | - | - | - | - | |||||||||
| 其他流动负债 | 负债权益比 | ||||||||||||
| 189.1 | 215.5 | 114.1 | 111.1 | 130.6 | 13.5% | 42.2% | 11.1% | 7.6% | 9.5% | ||||
| 长期借款 | - | - | - | - | - | 流动比率 | 6.01 | 7.91 | 8.00 12.69 | 10.39 | |||
| 其他非流动负债 | 52.2 | 1,040.2 | 60.0 | 70.0 | 75.0 | 速动比率 | 5.64 | 7.40 | 7.50 11.98 | 9.80 | |||
| 负债总额 | 利息保障倍数 | ||||||||||||
| 383.1 | 1,426.5 | 597.2 | 566.9 | 974.8 | -39.10 -123.23 -377.92 -466.15 -530.17 | ||||||||
| 少数股东权益 | 26.8 | 24.8 | 44.4 | 75.4 | 110.4 | 分红指标 | 0.66 | - | - | - | - | ||
| 股本 | DPS(元) | ||||||||||||
| 799.1 | 805.5 | 805.5 | 805.5 | 805.5 | |||||||||
| 留存收益 | 2,018.1 | 2,954.0 | 4,537.6 | 6,626.9 | 9,367.4 | 分红比率 | 60.7% | 0.0% | 0.0% | 0.0% | 0.0% | ||
| 股东权益 | 2,833.6 | 3,383.6 | 5,387.5 | 7,507.8 10,283.3 | 股息收益率 | 1.5% | 0.0% | 0.0% | 0.0% | 0.0% | |||
| 业绩和估值指标 | |||||||||||||
| 现金流量表 | |||||||||||||
| 2020 2021 净利润 873.0 1,195.8 加:折旧和摊销 38.9 53.9 资产减值准备 1.9 6.5 公允价值变动损失 - - 财务费用 0.0 8.9 投资损失 -15.2 -28.7 少数股东损益 -2.2 -1.0 营运资金的变动 116.7 -17.2 经营活动产生现金流量 957.5 1,249.4 投资活动产生现金流量 -341.1 -670.2 融资活动产生现金流量 -313.0 165.2 资料来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 | 2022E | 2023E | 2024E | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |||||
| 1,583.6 | 2,089.3 | 2,740.5 | EPS(元) BVPS(元) PE(X) PB(X) P/FCF P/S EV/EBITDA CAGR(%) PEG ROIC/WACC REP | 1.09 | 1.49 | 1.97 | 2.59 | 3.40 | |||||
| 49.2 | 59.0 | 69.9 | 3.48 | 4.17 | 6.63 | 9.23 | 12.63 | ||||||
| - | - | - | 40.5 | 29.6 | 22.4 | 17.0 | 12.9 | ||||||
| - | - | - | 12.6 | 10.6 | 6.6 | 4.8 | 3.5 | ||||||
| -5.3 | -5.7 | -6.6 | 70.5 | 20.8 181.6 | 19.5 | 14.8 | |||||||
| -35.0 | -30.0 | -40.0 | 18.2 | 13.3 | 9.8 | 7.3 | 5.5 | ||||||
| 20.6 | 31.8 | 36.1 | 15.6 | 11.1 | 7.9 | ||||||||
| -170.2 | -157.9 | -231.0 | 34.4% | 32.4% | 41.3% | 34.4% | 32.4% | ||||||
| 1,443.0 | 1,986.5 | 2,568.9 | 1.2 | 0.9 | 0.5 | 0.5 | 0.4 | ||||||
| -165.0 | -110.0 | -170.0 | |||||||||||
| -495.6 | 4.9 | 5.4 | |||||||||||
| 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 | 3 | ||||||||||||
| 各项声明请参见报告尾页。 | |||||||||||||
公司快报/健帆生物
| | 公司评级体系 |
收益评级：
买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15%以上；
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%至 15%；
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%至 15%；
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15%以上；
风险评级：
A —正常风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动；B —较高风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动；
Table_Aut hor Statement 分析师声明
本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉 尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法 专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。
本公司具备证券投资咨询业务资格的说明
安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得 证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投 资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资 咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相 关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。
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公司快报/健帆生物
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