山西汾酒评级买入2021年财务数据与2022Q1经营情况点评：高质增长，势头强劲

股票代码 ：600809
股票简称 ：山西汾酒
报告名称 ：2021年财务数据与2022Q1经营情况点评：高质增长，势头强劲
评级 ：买入
行业：酿酒行业

2022 年 4 月 11 日

公司研究

高质增长，势头强劲

——山西汾酒（600809.SH）2021 年财务数据与 2022Q1 经营情况点评

事件：山西汾酒发布 2021 年度主要财务数据及 2022 年 Q1 主要经营情况，核 算 2021 年总营收 199.71 亿元，同比增长 42.75%，归母净利润 53.14 亿元，同 比增长 72.56%，接近此前业绩预告中值，其中估计 Q4 单季营收/归母净利润

当前价：229.83 元

27.14/4.35 亿元，同比减少 25%/30%。公司初步核算 2022Q1 总营收 105 亿元 分析师：叶倩瑜

左右，同比增长 43%左右，归母净利润 37 亿元左右，同比增长 70%左右。

2021 年结构升级+费用控制释放利润弹性，21Q4 节奏放缓。1）分产品，青花 系列 21 年收入增幅较为明显，青 20 增速较快，复兴版表现相对平稳，Q4 增幅 放缓，主因公司控货力度较大。玻汾因下半年公司控量、收缩投入，估计收入增 幅明显放缓。老白汾 Q4 因上年同期疫情冲击结束、基数较高，估计收入增速有

执业证书编号：S0930517100003 021-52523657
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分析师：陈彦彤
执业证书编号：S0930518070002 021-52523689
chenyt@ebscn.com

16.02%，同比下降约 1pct，估计与增加费用投放备战 22 年春节旺季有关。 高基数下 2022Q1 成长势头依然强劲，品牌势能凸显。1）2022Q1 在高基数下，公司顺利实现开门红，估计 1-2 月贡献主要增量，增幅高于 Q1 平均增速，3 月

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入占比 40%+，估计青 20 同比实现翻倍以上增长，复兴版放量亦有提速，玻汾 表现平稳，估计收入同比略有增长，老白汾亦实现较高增速，杏花村、竹叶青因 体量较小，增幅亦较为明显。2）估计 2022Q1 归母净利率约 35.24%，同比提 升 5.48pct，估计主要因中高端产品占比提升推动毛利率抬升。3）公司回款发 货维持正常节奏，近期虽部分市场疫情反复，但汾酒动销稳健、库存一直处于较 低水平，估计目前影响有限，Q2 为传统淡季，估计公司对于销售节奏的把握将 进一步增强。全年来看青花依旧为发展主线，青 20 为放量的重要支撑，复兴版 为推进高端化的重要抓手，Q1 已经有不错的放量表现，玻汾稳量控货、保持供 不应求态势，巴拿马、老白汾维持稳健增长，杏花村、竹叶青有待后续扩张。同 时省外新兴市场继续扩张，销售团队支持下进一步加大渠道下沉与覆盖。

盈利预测、估值与评级：维持 2021-23 年净利润预测分别为 55.11/75.03/96.50 亿元，对应 EPS 为 4.52/6.15/7.91 元，当前股价对应 P/E 为 51/37/29 倍，维 持“买入”评级。

风险提示：疫情形势严峻，青花系列增长不及预期，省外市场扩张进展不及预期。

公司盈利预测与估值简表

资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-04-11，注：2021 年 7 月因实施送转股方案，公司总股本从 8.72 亿股增至 12.20 亿股。

资料来源：Wind

开门红顺利达成，结构升级红利继续释放——山 西汾酒（600809.SH）2022 年 1-2 月经营情况 点评（2022-03-09）
青花引领结构升级，利润弹性继续释放——山西 汾酒（600809.SH）2021 年年度业绩预增公告 点评（2022-01-25）
掌门人正常交接，汾酒向上势头延续——山西汾 酒（600809.SH）跟踪报告（2021-12-25）

行业及公司评级体系

分析、估值方法的局限性说明

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