合康新能评级买入变频主业稳定高增，美的赋能强势切入新能源
股票代码 ：300048
股票简称 ：合康新能
报告名称 ：变频主业稳定高增，美的赋能强势切入新能源
评级 ：买入
行业：专用设备
| 证券研究报告 | 变频主业稳定高增，美的赋能强势切入新能源 | ||
| 公司研究 | 2022 年 04 月 12 日 | ||
| 公司点评报告 | ➢事件：2021 年公司实现营业收入 12.04 亿元，同比-4.17%，实现归母 净利润 0.50 亿元，实现扭亏为盈（20 年同期亏损 5.15 亿元）。2022Q1 公司实现营业收入 3.19 亿元，同比+13.41%，实现归母净利润 0.11 亿 | ||
| 合康新能(300048) | |||
| 投资评级 | 买入 | ||
元，同比+4.87%。
| 上次评级 | 买入 | ➢ | 非核心业务剥离完成，变频器主业稳定高增。2021 年，基于对公司未 |
| 罗岸阳 家电行业首席分析师 | 来发展战略及协同性考虑，公司对 11 家子公司进行剥离，剔除剥离子 | ||
| 执业编号：S1500520070002 | |||
| 公司影响公司全年营收同比+32.62%。 | |||
| 联系电话：13656717902 | |||
| 高压变频器：21 年公司高压变频器营收 7.22 亿元，同比+32.23%，高 | |||
| 邮 箱：luoanyang@cindasc.com | |||
| 压变频器新增订单金额 6.59 亿元，同比+15.38%，龙头地位稳固。 | |||
低压变频器：全年低压变频器营收 2.58 亿元，同比+22.40%，公司低 压产品在电梯升降机、物料提升机等细分行业中处于头部地位。未来公
司还将发力注塑、暖通、冲床等行业，加速推进低压变频器的国产替代
化进程。
节能环保业务：节能环保业务营收 1.06 亿元，同比+54.31%，公司独 立运营的农业光伏发电项目21年发电74967.2MWh，实现收入6477.11 万元。
新能源业务：全年营收实现 0.54 亿元，同比-59.23%，主要因为公司原 有新能源车充电桩、车辆租赁等业务也在 21 年基本完成剥离。未来公 司新能源相关业务将向储能、光伏产品布局。
分地区来看，公司加大对海外市场的推广，坚持国际化战略，21 年公 司海内外收入分别同比-4.61/+5.44%。
➢背靠美的集团大树，平台优势推动效率改善。在芯片短缺、IGBT 等电 子元器件大幅涨价的压力下，依托美的千亿级采购平台，公司实现采购 成本稳中有降，2021 年毛利率 30.17%，同比+10.31pct，Q4 毛利率 26.66%，同比+17.12pct，盈利能力明显改善。22Q1 毛利率 26.35%，同比-5.53pct，环比略有下滑。
分产品来看毛利率：21 年高端制造/节能环保/新能源业务毛利率分别为 28.8/39.2/26.1%，分别同比+9.61/-1.28/+22.56pct。
从费用率变化来看：21 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 12.2/8.3/5.4/0.6%，分别同比-3.46/+0.57/-1.93/-0.67pct，Q4 各项费用 率分别同比-14.1/+0.9/-5.1/+0.3pct，21 年销售和研发费用的降低主要 因为 21 年处置子公司导致合并范围明显减少，而财务费用的减少则得 信达证券股份有限公司 益于公司偿还银行借款，21 年公司利息支出 930 万，同比-56.63%，同 CINDA SECURITIES CO.,LTD 比减少 1224 万元。22Q1 各项费用率分别同比-7.5/-0.3/+1.7/-0.9pct。
| 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 | ➢ | 公司剥离亏损业务，聚焦主营业务，经过美的自收购以来一年多改造， |
| 邮编：100031 |
从核心管理层变动、公司文化、激励机制、采购&研发协同、自动化生
产线改造等全方位降本增效，21 年公司实现净利率 3.97%，Q4 净利率 5.28%，全面实现扭亏为盈。22Q1 净利率 3.80%，同比+1.72pct。➢集团赋能全面统筹，积极布局新能源业务。公司承担了美的集团绿电项 目的统筹和执行落地工作，集团规划到 2030 年绿电占比达到 30%，将 为公司带来巨大光储业务机遇。公司户用储能产品已在海外获得资质，我们认为，借助美的全球渠道合康户用储能产品有望在海内外快速得到 推广。同时，美的为公司提供了充足的资金支持，可显著改善公司资产 负债结构，未来发展空间广阔。
➢盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ： 我 们 预 计 公 司 2022-2024 年 收 入 17.52/25.74/40.88 亿元，增速为 45.5/46.9/58.8%；归母净利润为
| 1.00/1.83/2.98 | 亿 元 ， 同 比 增 速 为 | 98.9/82.9/63.2%; 对 应 |
PE67.6/37.0/22.7。维持“买入”评级。
➢风险因素：储能产品推出不及预期，海外市场开拓不及预期，疫情影响 地产开工导致公司变频器订单不及预期
| 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业总收入(百万元) | 1,257 | 1,204 | 1,752 | 2,574 | 4,088 |
| 增长率 YoY % | -3.6% | -4.2% | 45.5% | 46.9% | 58.8% |
| 归属母公司净利润 | -515 | 50 | 100 | 183 | 298 |
(百万元)
| 增长率 YoY% | -2325.5% | 109.8% | 98.9% | 82.9% | 63.2% |
| 毛利率% | 19.9% | 30.2% | 30.1% | 30.1% | 30.7% |
| 净资产收益率ROE% | -29.6% | 2.8% | 5.3% | 8.8% | 12.5% |
| EPS(摊薄)(元) | -0.46 | 0.05 | 0.09 | 0.17 | 0.27 |
| 市盈率 P/E(倍) | — | 142.80 | 67.59 | 36.96 | 22.65 |
| 市净率 P/B(倍) | 3.07 | 4.37 | 3.55 | 3.24 | 2.84 |
资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为 2022 年 04 月 11 日收盘价
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| 单位:百万元 | 利润表 | 单位:百万元 | |||||||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 1,494 | 1,477 | 1,748 | 2,167 | 3,032 |
| 货币资金 | 225 | 294 | 225 | 129 | 19 |
| 应收票据 | 50 | 50 | 72 | 99 | 146 |
| 应收账款 | 708 | 604 | 864 | 1,199 | 1,792 |
| 预付账款 | 17 | 45 | 51 | 82 | 125 |
| 存货 | 370 | 283 | 386 | 444 | 621 |
| 其他 | 124 | 200 | 150 | 215 | 329 |
| 非流动资产 | 1,106 | 1,008 | 1,141 | 1,341 | 1,567 |
| 长期股权投资 | 10 | 0 | -6 | -12 | -18 |
| 固定资产（合 | 785 | 648 | 804 | 971 | 1,159 |
| 计）无形资产 | 104 | 144 | 148 | 156 | 168 |
| 其他 | 206 | 215 | 195 | 225 | 258 |
| 资产总计 | 2,600 | 2,485 | 2,889 | 3,508 | 4,599 |
| 流动负债 | 820 | 593 | 831 | 1,206 | 1,871 |
| 短期借款 | 71 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 应付票据 | 57 | 48 | 70 | 102 | 161 |
| 应付账款 | 329 | 301 | 436 | 642 | 1,011 |
| 其他 | 363 | 244 | 325 | 461 | 698 |
| 非流动负债 | 136 | 64 | 64 | 64 | 64 |
| 长期借款 | 65 | 15 | 15 | 15 | 15 |
| 其他 | 71 | 49 | 49 | 49 | 49 |
| 负债合计 | 956 | 657 | 894 | 1,269 | 1,934 |
| 少数股东权益 | -95 | 26 | 93 | 154 | 282 |
| 归属母公司股 | 1,739 | 1,802 | 1,902 | 2,084 | 2,383 |
| 东权益 | |||||
| 负债和股东权 | 2,600 | 2,485 | 2,889 | 3,508 | 4,599 |
| 益 |
单位:百万
| 重要财务指标 | 元 |
| 营业总收入 | 1,257 | 1,204 | 1,752 | 2,574 | 4,088 |
| 营业成本 | 1,007 | 841 | 1,225 | 1,799 | 2,835 |
| 营业税金及附 | 9 | 9 | 13 | 20 | 31 |
| 加 | |||||
| 销售费用 | 196 | 146 | 193 | 309 | 470 |
| 管理费用 | 97 | 99 | 131 | 180 | 266 |
| 研发费用 | 92 | 65 | 109 | 157 | 264 |
| 财务费用 | 16 | 7 | 1 | 1 | 1 |
| 减值损失合计 | -368 | -2 | 3 | 1 | 1 |
| 投资净收益 | 45 | 13 | 18 | 26 | 41 |
| 其他 | -127 | 1 | 96 | 142 | 225 |
| 营业利润 | -611 | 48 | 196 | 276 | 488 |
| 营业外收支 | -3 | 2 | 0 | 0 | 0 |
| 利润总额 | -614 | 50 | 196 | 276 | 488 |
| 所得税 | 14 | 2 | 29 | 32 | 62 |
| 净利润 | -628 | 48 | 167 | 244 | 426 |
| 少数股东损益 | -113 | -2 | 67 | 61 | 128 |
| 归属母公司 | -515 | 50 | 100 | 183 | 298 |
| 净利润 | |||||
| EBITDA | -23 | 117 | 102 | 134 | 259 |
| EPS (当 | -0.46 | 0.05 | 0.09 | 0.17 | 0.27 |
| 年)(元) | |||||
| 现金流量表 | 单位:百万元 | ||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 经营活动现 | 134 | 223 | 66 | 103 | 111 |
| 金流 | |||||
| 净利润 | -628 | 48 | 167 | 244 | 426 |
| 折旧摊销 | 122 | 73 | 21 | 25 | 37 |
| 财务费用 | 22 | 9 | 1 | 1 | 1 |
| 投资损失 | -45 | -13 | -18 | -26 | -41 |
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 营运资金变动 | 93 | 63 | -102 | -140 | -310 |
| 营业总收入 | 1,257 | 1,204 | 1,752 | 2,574 | 4,088 |
| 同比（%） | -3.6% | -4.2% | 45.5% | 46.9% | 58.8% |
| 归属母公司净 | -515 | 50 | 100 | 183 | 298 |
| 利润 | |||||
| 同比（%） | - | 109.8% | 98.9% | 82.9% | 63.2% |
| 毛利率（%） | 2325.5 | 30.2% | 30.1% | 30.1% | 30.7% |
| 19.9% |
| 其它 | 571 | 42 | -3 | -1 | -1 |
| 投资活动现 | 152 | 25 | -133 | -198 | -220 |
| 金流 | -71 | -39 | -156 | -230 | -268 |
| 资本支出 | |||||
| 长期投资 | 223 | 64 | 6 | 6 | 7 |
| 其他 | 0 | 1 | 18 | 26 | 41 |
| ROE% | -29.6% | 2.8% | 5.3% | 8.8% | 12.5% | 筹资活动现 | -222 | -152 | -1 | -1 | -1 |
| 金流 |
| EPS (摊薄)(元) | -0.46 | 0.05 | 0.09 | 0.17 | 0.27 |
| 吸收投资 | 1 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| P/E | — | 142.80 | 67.59 | 36.96 | 22.65 | 借款 | 249 | 22 | 0 | 0 | 0 |
| P/B | 3.07 | 4.37 | 3.55 | 3.24 | 2.84 |
| EV/EBITDA | -230.45 | 65.63 | 65.22 | 50.23 | 26.37 |
| 支付利息或股 | -16 | -7 | -1 | -1 | -1 |
| 息 |
现金流净增
| 加额 | 64 | 96 | -69 | -96 | -110 |
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研究团队简介
罗岸阳，家电行业首席分析师。浙江大学电子信息工程学士，法国北方高等商学院金 融学&管理学双学位硕士。曾任职于 TP-LINK 硬件研发部门从事商用通信设备开发设 计。曾先后任职天风证券家电行业研究员、国金证券家电行业负责人，所在团队 2015、2017 年新财富入围。2020 年 7 月加盟信达证券研究开发中心，从事家电行业研 究。
机构销售联系人
| 区域 | 姓名 | 手机 | 邮箱 |
| 全国销售总监 | 韩秋月 | 13911026534 | |
| 华北区销售总监 | 陈明真 | 15601850398 | chenmingzhen@cindasc.com |
| 华北区销售副总监 | 阙嘉程 | 18506960410 | |
| 华北区销售 | 祁丽媛 | 13051504933 | |
| 华北区销售 | 陆禹舟 | 17687659919 | |
| 华北区销售 | 魏冲 | 18340820155 | weichong@cindasc.com |
| 华东区销售总监 | 杨兴 | 13718803208 | |
| 华东区销售副总监 | 吴国 | 15800476582 | wuguo@cindasc.com |
| 华东区销售 | 国鹏程 | 15618358383 | guopengcheng@cindasc.com |
| 华东区销售 | 李若琳 | 13122616887 | |
| 华东区销售 | 朱尧 | 18702173656 | |
| 华东区销售 | 戴剑箫 | 13524484975 | |
| 华东区销售 | 方威 | 18721118359 | fangwei@cindasc.com |
| 华东区销售 | 孙僮 | 18610826885 | suntong@cindasc.com |
| 华东区销售 | 贾力 | 15957705777 | jiali@cindasc.com |
| 华南区销售总监 | 王留阳 | 13530830620 | wangliuyang@cindasc.com |
| 华南区销售副总监 | 陈晨 | 15986679987 | chenchen3@cindasc.com |
| 华南区销售副总监 | 王雨霏 | 17727821880 | wangyufei@cindasc.com |
| 华南区销售 | 王之明 | 15999555916 | wangzhiming@cindasc.com |
| 华南区销售 | 闫娜 | 13229465369 | yanna@cindasc.com |
| 华南区销售 | 刘韵 | 13620005606 | |
| 华南区销售 | 黄夕航 | 16677109908 | |
| 华南区销售 | 许锦川 | 13699765009 |
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评级说明
| 投资建议的比较标准 | 股票投资评级 | 行业投资评级 |
| 本报告采用的基准指数 ：沪深 300 指数（以下简称基准）； 时间段：报告发布之日起 6 个月 内。 | 买入：股价相对强于基准 20％以上；增持：股价相对强于基准 5％～20％；持有：股价相对基准波动在±5% 之间； 卖出：股价相对弱于基准 5％以下。 | 看好：行业指数超越基准； 中性：行业指数与基准基本持平；看淡：行业指数弱于基准。 |
风险提示
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