中控技术评级买入多项业务布局高增长，核心竞争壁垒持续巩固
股票代码 ：688777
股票简称 ：中控技术
报告名称 ：多项业务布局高增长，核心竞争壁垒持续巩固
评级 ：买入
行业：软件开发
证券研究报告 | 年报点评报告
2022 年 04 月 12 日
中控技术（688777.SH）
多项业务布局高增长，核心竞争壁垒持续巩固
事件：2022 年 4 月 11 日晚公司发布 2021 年年报，公司 2021 年实现收入 45.19 亿元，同比 增长 43.1%；实现归母净利润 5.82 亿元，同比增长 37.4%。公司年报业绩略超预期。
DCS 业务景气度持续，自动化仪表、工业软件、5S 店等多项业务布局开始进入高增轨道。2021 年公司智能制造解决方案业务实现收入 32.58 亿元，同比增速达到 39.8%，印证了产业需求的 持续景气。多项新业务进入高增轨道，2021 年公司实现大客户突破，故而自动化仪表业务增 速高达 44%；深化优化 5S 店运营，不断壮大 5S 店单店规模，2021 年实现收入 1.29 亿元，同比增长 206.71%；工业软件产品体系不断丰富，2021 年实现工业软件收入（包括包括单独 对外销售的“工业软件”项目以及智能制造解决方案中的“控制系统+软件+其他”）8.71 亿 元，同比增速高达 63.4%。
市占率持续提升，印证公司核心竞争壁垒不断加厚。根据睿工业统计，2021 年公司核心产品 集散控制系统（DCS）在国内的市场占有率达到了 33.8%，较 2020 年市场占有率增长 5.3 个 百分点，连续十一年蝉联国内 DCS 市场占有率第一名。其中 2021 年公司在化工领域的市场占 有率达到 51.1%，较 2020 年市场占有率提升 6.9 个百分点；2021 年公司在石化领域的市场占 有率达到 41.6%，较 2020 年市场占有率提升 7.6 个百分点。根据中国工控网统计，2021 年公 司核心产品安全仪表系统（SIS）国内市场占有率 25.7%，较 2020 年市场占有率提升 3.3 个百 分点，排名第二；其中在化工行业市场占有率排名第一。2021 年度公司核心工业软件产品先 进过程控制软件（APC）国内市场占有率 28.6%，较去年市场份额提升 1.6 个百分点，排名第
| 买入（维持） |
股票信息
| 行业 前次评级 4 月 11 日收盘价(元) 总市值(百万元) 总股本(百万股) 其中自由流通股(%) 30 日日均成交量(百万股) | 自动化设备 买入 62.11 30,857.68 496.82 54.22 2.25 |
股价走势
| 一。 | 中控技术 | 沪深300 | ||
| 会计口径调整叠加跑马圈地需求，毛利率阶段性承压。1）根据最新会计准则，2021 年公司将 | 55% | |||
| 运输成本从销售费用重分类至营业成本，导致营业成本的上升与毛利的下降。2）为了快速占 | 41% | 2021-08 | 2021-12 | 2022-04 |
| 领市场，扩大业务市占率，公司牺牲了一定业务毛利率，导致公司 2021 年各项业务毛利率都 | 27% | |||
| 有 所下降， 智能制造 解决方案 / 自 动化仪表 / 工业软件 / 运营服 务毛利率 分别下降 了 | 14% | |||
| 5.25/3.94/4.67/11.98 个 pct，公司整体毛利率下降 5.6 个 pct。 | 0% | |||
| 控 费能 力优 秀，维 持公 司盈 利能 力。 2021 年，公司 销售 /管理 /财务 费用率分别为 | -14% | |||
| 11.8%/6.6%/11.0%，相比 2020 年都有显著下降，体现了公司优异的控费能力，使得公司在 | -27% | |||
| 毛利率出现下滑的情况下，净利率仍然维持在和 2020 年大致持平的水平，维系了公司的盈利 | -41% | |||
| 能力。 | 2021-04 | |||
不止是 DCS：如何看待中控技术的长期发展。1）从工业 3.0 到工业 4.0，从单一控制系统到
解决方案，公司工业全流程布局做大蛋糕，赋能下游智能化转型。体现在财务数据上，来自自 动化仪表与工业软件的收入占比持续提升，收入结构持续优化。在 SIS 等新增市场，公司也在 全速前进，多品类同时出击，不断实现“零”的突破，我们认为以 DCS 单品作为锚定去判断公 司的发展是偏颇的。2）“仪表”二字并非低端产品的代名词，高端精密仪表阀门售价甚至可
以突破百万元，未来随着公司仪表产品线的逐步中高端化（目前以中低端走量为主要战略），
有望为公司的长期发展和市场认知带来更强的提振。同时，随着公司的仪表业务在“三桶油”的持续突破，未来有望带来客户覆盖面的扩张，推动板块收入加速增长。3）5S 服务站点是“哨 兵”，5S 服务站打通园区客户服务的“最后一公里”，提升客户粘性，整合产业资源，加速产 品迭代，不能简单的以其业务毛利率的高低作为战略价值大小的判断。4）“软件决定高度，
硬件决定基础”。流程工业行业的工业软件商业本质决定了其下游需求呈现碎片化、非标准化
程度较高，商业模式上需要走高端、专业、定制路线。因此，虽然工业软件赛道的长期空间巨
大，但短期内不应过于苛求公司的工业软件板块收入占比快速提升。
如何理解中控技术的估值？海外可比工业软件巨头 PEG 显著大于 1，极高的技术壁垒带来可观 的估值溢价。从控制系统到整体解决方案，产品硬件性能和行业 know-how 结合进一步提升客
户粘性，极高的产业壁垒和赛道当前的高景气度有望带来公司的估值中枢上行。
维持“买入”评级。我们预计公司 2022-2024 年营业收入将分别达到 59.88/79.55/105.06 亿 元，净利润 7.51/9.40/13.43 亿元，维持“买入”评级。
风险提示：下游行业波动风险；研发投入不及预期；部分重要原材料进口风险；新冠疫情持续
发酵的风险。
作者
分析师刘高畅
执业证书编号：S0680518090001 邮箱：liugaochang@gszq.com 分析师杨烨
执业证书编号：S0680519060002 邮箱：yangye@gszq.com
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| 财务指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 入股石化盈科强化协同效应》2022-02-24 |
| 营业收入（百万元） | 3,159 | 4,519 | 5,988 | 7,955 | 10,506 | |
| 增长率 yoy（%） | 24.5 | 43.1 | 32.5 | 32.9 | 32.1 | |
| 归母净利润（百万元） | 423 | 582 | 751 | 940 | 1,343 | |
| 增长率 yoy（%） | 15.8 | 37.4 | 29.1 | 25.2 | 42.8 | |
| EPS 最新摊薄（元/股）0.85 | 1.17 | 1.51 | 1.89 | 2.70 | ||
| 净资产收益率（%） | 10.6 | 12.9 | 14.2 | 15.2 | 17.9 | |
| P/E（倍） | 72.9 | 53.1 | 41.1 | 32.8 | 23.0 | |
| P/B（倍） | 7.7 | 6.8 | 5.8 | 5.0 | 4.1 | |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 4 月 11 日收盘价
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| 2022 年 04 月 12 日 |
财务报表和主要财务比率
| 资产负债表（百万元） | 利润表（百万元） | ||||||||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 7775 | 9772 | 12139 | 14491 | 17528 | 营业收入 | 3159 | 4519 | 5988 | 7955 | 10506 |
| 现金 | 1324 | 1392 | 2994 | 3182 | 4203 | 营业成本 | 1720 | 2743 | 3540 | 4753 | 6267 |
| 应收票据及应收账款 | 1183 | 1750 | 1992 | 2195 | 3059 | 营业税金及附加 | 28 | 38 | 51 | 67 | 89 |
| 其他应收款 | 50 | 69 | 89 | 120 | 156 | 营业费用 | 484 | 535 | 719 | 915 | 1156 |
| 预付账款 | 128 | 276 | 260 | 452 | 488 | 管理费用 | 279 | 300 | 405 | 556 | 646 |
| 存货 | 2071 | 3035 | 3555 | 5292 | 6373 | 研发费用 | 362 | 497 | 659 | 875 | 1156 |
| 其他流动资产 | 3019 | 3250 | 3250 | 3250 | 3250 | 财务费用 | 12 | -10 | 39 | 48 | 38 |
| 非流动资产 | 444 | 575 | 692 | 832 | 991 | 资产减值损失 | -8 | -14 | -48 | -64 | -84 |
| 长期投资 | 11 | 20 | 30 | 39 | 49 | 其他收益 | 176 | 208 | 225 | 270 | 320 |
| 固定资产 | 234 | 245 | 353 | 478 | 619 | 公允价值变动收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产 | 35 | 97 | 100 | 107 | 115 | 投资净收益 | 45 | 93 | 71 | 83 | 77 |
| 其他非流动资产 | 164 | 212 | 210 | 208 | 208 | 资产处臵收益 | -0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 8219 | 10347 | 12831 | 15323 | 18519 | 营业利润 | 467 | 639 | 823 | 1029 | 1468 |
| 流动负债 | 4124 | 5702 | 7426 | 8998 | 10874 | 营业外收入 | 1 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 短期借款 | 4 | 84 | 2780 | 825 | 3032 | 营业外支出 | 2 | 6 | 6 | 6 | 6 |
| 应付票据及应付账款 | 1489 | 2230 | 2570 | 3874 | 4623 | 利润总额 | 465 | 634 | 818 | 1024 | 1463 |
| 其他流动负债 | 2631 | 3388 | 2077 | 4299 | 3219 | 所得税 | 35 | 44 | 57 | 72 | 103 |
| 非流动负债 | 60 | 64 | 64 | 64 | 64 | 净利润 | 430 | 589 | 760 | 952 | 1360 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 少数股东损益 | 6 | 7 | 10 | 12 | 17 |
| 其他非流动负债 | 60 | 64 | 64 | 64 | 64 | 归属母公司净利润 | 423 | 582 | 751 | 940 | 1343 |
| 负债合计 | 4184 | 5766 | 7490 | 9062 | 10937 | EBITDA | 464 | 642 | 879 | 1097 | 1545 |
| 少数股东权益 | 49 | 56 | 66 | 78 | 95 | EPS（元） | 0.85 | 1.17 | 1.51 | 1.89 | 2.70 |
| 股本 | 494 | 497 | 497 | 497 | 497 | 主要财务比率 | |||||
| 资本公积 | 2342 | 2427 | 2427 | 2427 | 2427 | ||||||
| 留存收益 | 1150 | 1601 | 1981 | 2458 | 3138 | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 归属母公司股东权益 | 3986 | 4525 | 5276 | 6184 | 7487 | 成长能力 | 24.5 | 43.1 | 32.5 | 32.9 | 32.1 |
| 负债和股东权益 | 8219 | 10347 | 12831 | 15323 | 18519 | 营业收入(%) | |||||
| 营业利润(%) | 16.3 | 37.0 | 28.8 | 25.1 | 42.6 | ||||||
| 归属于母公司净利润(%) | 15.8 | 37.4 | 29.1 | 25.2 | 42.8 | ||||||
获利能力
| 现金流量表（百万元） | 毛利率(%) | 45.6 | 39.3 | 40.9 | 40.2 | 40.3 | |||||
| 净利率(%) | 13.4 | 12.9 | 12.5 | 11.8 | 12.8 | ||||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ROE(%) | 10.6 | 12.9 | 14.2 | 15.2 | 17.9 |
| 经营活动现金流 | 696 | 141 | -964 | 2337 | -951 | ROIC(%) | 9.7 | 11.9 | 9.6 | 13.7 | 12.9 |
| 净利润 | 430 | 589 | 760 | 952 | 1360 | 偿债能力 | 50.9 | 55.7 | 58.4 | 59.1 | 59.1 |
| 折旧摊销 | 38 | 45 | 40 | 57 | 76 | 资产负债率(%) | |||||
| 财务费用 | 12 | -10 | 39 | 48 | 38 | 净负债比率(%) | -31.2 | -27.1 | -2.8 | -36.6 | -14.6 |
| 投资损失 | -45 | -93 | -71 | -83 | -77 | 流动比率 | 1.9 | 1.7 | 1.6 | 1.6 | 1.6 |
| 营运资金变动 | 157 | -545 | -1733 | 1363 | -2348 | 速动比率 | 1.2 | 1.0 | 1.0 | 0.9 | 0.9 |
| 其他经营现金流 | 103 | 154 | 0 | 0 | 0 | 营运能力 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 0.6 | 0.6 |
| 投资活动现金流 | -1293 | -62 | -87 | -113 | -158 | 总资产周转率 | |||||
| 资本支出 | 57 | 118 | 107 | 131 | 149 | 应收账款周转率 | 2.7 | 3.1 | 3.2 | 3.8 | 4.0 |
| 长期投资 | -5 | -9 | -10 | -10 | -10 | 应付账款周转率 | 1.4 | 1.5 | 1.5 | 1.5 | 1.5 |
| 其他投资现金流 | -1241 | 47 | 11 | 7 | -18 | 每股指标（元） | 0.85 | 1.17 | 1.51 | 1.89 | 2.70 |
| 筹资活动现金流 | 1625 | -25 | -127 | -81 | -78 | 每股收益(最新摊薄) | |||||
| 短期借款 | -44 | 80 | -84 | 0 | 0 | 每股经营现金流(最新摊薄) | 1.40 | 0.28 | -1.94 | 4.70 | -1.91 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 每股净资产(最新摊薄) | 8.02 | 9.11 | 10.62 | 12.45 | 15.07 |
| 普通股增加 | 52 | 3 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | 72.9 | 53.1 | 41.1 | 32.8 | 23.0 |
| 资本公积增加 | 1688 | 85 | 0 | 0 | 0 | P/E | |||||
| 其他筹资现金流 | -71 | -193 | -43 | -81 | -78 | P/B | 7.7 | 6.8 | 5.8 | 5.0 | 4.1 |
| 现金净增加额 | 1017 | 51 | -1178 | 2143 | -1187 | EV/EBITDA | 58.7 | 42.7 | 32.4 | 24.0 | 17.9 |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 4 月 11 日收盘价
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| 2022 年 04 月 12 日 |
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投资评级说明
| 投资建议的评级标准 | 评级 | 说明 | |
| 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市 场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针 对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股 市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 | 股票评级 | 买入 | 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 |
| 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 | ||
| 持有 | 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 | ||
| 行业评级 | 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 | |
| 中性 | 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 |
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