伊利股份评级（买入）顺利实现开门红，引领行业持续升级
发布时间： 2022年03月11日
作者： xn2oyhja
栏目：个股研报
股票代码 ：600887
股票简称 ：伊利股份
报告名称 ：顺利实现开门红，引领行业持续升级
评级 ：买入
行业：食品饮料
| 食品饮料|证券研究报告—业绩评论 600887.SH 买入 原评级: 买入 市场价格:人民币 36.75 板块评级:强于大市 本报告要点 | 2022 年 3 月 10 日 伊利股份 顺利实现开门红，引领行业持续升级 伊利股份发布 22 年 1-2 月经营情况公告。经公司初步核算，2022 年 1 至 2 月，公司实现营业总收入 215 亿元左右，较上年同期增长 15%以上；利润 总额 33 亿元左右，较上年同期增长 20%以上。 支撑评级的要点 |
2022 年 1-2 月经营数据点评
股价表现
14%
8%
2%
(4%)
(10%)
(16%)
Mar-21
Apr-21
May-21
Jun-21
Jul-21
Aug-21
Sep-21
Oct-21
Nov-21
Dec-21
Jan-22
Feb-22
Mar-22
伊利股份 上证综指
(%) 今年 1 3 12
至今 个月 个月 个月
绝对 (9.7) (8.1) (13.1) (2.3)
相对上证指数 (0.5) (2.7) (3.0) (0.5)
发行股数 (百万) 6,400
流通股 (%) 93
总市值 (人民币百万) 235,205
3 个月日均交易额 (人民币百万) 1,694
净负债比率 (%)(2022E) 13
主要股东(%)
香港中央结算有限公司 15
资料来源：公司公告，聚源，中银证券
以 2022 年 3 月 10 日收市价为标准
相关研究报告
《伊利股份：竞争格局改善，长期成长逻辑清
晰，维持强烈推荐》20211208
《伊利股份：高端乳制品持续升级，并购澳优
加码奶粉业务》20211029
中银国际证券股份有限公司
具备证券投资咨询业务资格
| | 冬奥与春促品牌营销持续，品牌力不断提升；产品优化升级，份额领先 市场。1-2 月营收、利润总额分别增 15%、20%以上。（1）受益冬奥会品 牌宣传和乳制品营养健康的稳定需求，公司顺利实现开门红，22 年 1-2 月收入增长超 15%，整体业绩再创历史新高，利润总额增长超 20%。（2）公司持续优化产品结构，金典、安慕希、金领冠、巧乐兹、甄稀、畅轻、每益添、伊利儿童奶酪棒等重点产品销售收入占比同比提升 3pct，市场 份额保持领先地位。（3）奶粉业务，内生与外延并购共同发展。公司于 2022 年 3 月 4 日公告要约收购澳优成功，目前持有澳优 52.70%股份，澳 优业绩将于 2Q22 并表。此外，金领冠婴幼儿奶粉率先完成配方升级，成 为中国首批符合奶粉新国标的婴幼儿配方奶粉，进一步提升了产品竞争 力，1-2 月金领冠销售收入同比增长 30%以上，增速位列行业首位。（4）在产品创新方面，公司重点打造符合消费者需求的新品，且持续优化升 级。公司推出了“金典超滤牛奶”“安慕希丹东草莓”“畅轻蛋白时光”“金领冠塞纳牧有机奶粉”“须尽欢厚乳冰淇淋”等多款新品，同时结 合多项创新营销举措，推动新产品、新业务快速成长。（5）在品牌力提 升方面，公司通过冬奥和春促的品牌营销整合，实现了整体品牌力的提 升，消费者在此期间对伊利产品的购买意愿创历史新高。伊利产品的市 场渗透率持续保持行业第一，其中在地级市、县级市的市场渗透率同比 分别提升 0.6pct、1.2pct，消费者触达规模持续上升。 公司长期成长确定性强，品类均衡发展，估值具备安全边际。（1）公 司业绩稳健成长，确定性来自品类均衡发展：常温奶需求稳定持续升级，奶粉势头良好快速增长，奶酪、低温奶等业务提前布局蓄力待发。（2）利润释放动力足，公司持续通过结构优化带来毛利率的提升和规模优势 带来费用率的下降。（3）预计 22 年业绩增长接近 20%，对应 PE 仅有 21 倍，估值具备安全边际。 |
估值
| | 我们维持盈利预测不变，预计 21-23 年 EPS 为 1.49、1.78、2.00 元，同比 +28%、+19%、+13%，维持买入评级。 |
评级面临的主要风险
| | 伊利、蒙牛竞争格局未如期出现改善；原奶价格涨幅超预期；产品、渠 道拓展不及预期。 |
投资摘要
| 食品饮料 | 年结日：12 月 31 日 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 销售收入 (人民币百万) | 90,009 | 96,524 | 109,387 | 122,218 | 135,055 | |
| 证券分析师：毕翘楚 (8610)83949415 | 变动 (%) | 14 | 7 | 13 | 12 | 11 |
| 净利润 (人民币百万) | 6,934 | 7,078 | 9,081 | 10,832 | 12,191 | |
| 全面摊薄每股收益 (人民币) | 1.140 | 1.164 | 1.493 | 1.781 | 2.004 | |
| qiaochu.bi@bocichina.com | ||||||
| 变动 (%) | 7.7 | 2.1 | 28.3 | 19.3 | 12.5 | |
| 证券投资咨询业务证书编号：S1300520040001 | ||||||
| 全面摊薄市盈率(倍) | 32.2 | 31.6 | 24.6 | 20.6 | 18.3 | |
| 证券分析师：汤玮亮 | 价格/每股现金流量(倍) | 20.3 | 39.9 | 17.8 | 15.4 | 13.8 |
| 每股现金流量 (人民币) | 1.81 | 0.92 | 2.07 | 2.38 | 2.67 | |
| (86755)82560506 | ||||||
| 企业价值/息税折旧前利润(倍) | 24.2 | 23.0 | 21.9 | 18.2 | 16.1 | |
| weiliang.tang@bocichina.com | ||||||
| 每股股息 (人民币) | 0.808 | 0.820 | 1.052 | 1.255 | 1.412 | |
| 证券投资咨询业务证书编号：S1300517040002 | ||||||
| 股息率(%) | 2.2 | 2.2 | 2.9 | 3.4 | 3.8 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
| 损益表(人民币百万) | 现金流量表(人民币百万) |
| 年结日：12 月 31 日 销售收入 销售成本 经营费用 息税折旧前利润 折旧及摊销 经营利润 (息税前利润) 净利息收入/(费用) 其他收益/(损失) 税前利润 所得税 少数股东权益 净利润 核心净利润 每股收益 (人民币) 核心每股收益 (人民币) 每股股息 (人民币) 收入增长(%) 息税前利润增长(%) 息税折旧前利润增长(%) 每股收益增长(%) 核心每股收益增长(%) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 90,009 | 96,524 109,387 122,218 135,055 | ||||
| (56,969) (62,352) (70,857) (78,078) (86,018) (23,453) (23,937) (27,660) (30,943) (34,004) | |||||
| 9,588 | 10,235 | 10,870 | 13,198 | 15,033 | |
| 1,582 | 1,967 | 2,103 | 2,421 | 2,698 | |
| 8,005 | 8,268 | 8,767 | 10,777 | 12,335 | |
| (8) | (188) | 54 | 60 | 67 | |
| 459 | 191 | 514 | 514 | 514 | |
| 8,280 | 8,558 | 10,542 | 12,559 | 14,123 | |
| (1,243) | (1,051) | (1,348) | (1,608) | (1,810) | |
| (17) | (21) | (27) | (32) | (36) | |
| 6,934 | 7,078 | 9,081 | 10,832 | 12,191 | |
| 6,934 | 7,078 | 9,081 | 10,832 | 12,191 | |
| 1.140 | 1.164 | 1.493 | 1.781 | 2.004 | |
| 1.140 | 1.164 | 1.493 | 1.781 | 2.004 | |
| 0.808 | 0.820 | 1.052 | 1.255 | 1.412 | |
| 14 | 7 | 13 | 12 | 11 | |
| 23 | 3 | 6 | 23 | 14 | |
| 19 | 7 | 6 | 21 | 14 | |
| 8 | 2 | 28 | 19 | 13 | |
| 8 | 2 | 28 | 19 | 13 | |
资料来源：公司公告，中银证券预测
资产负债表(人民币百万)
| 年结日：12 月 31 日 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 税前利润 | 8,280 | 8,558 | 10,542 | 12,559 | 14,123 |
| 折旧与摊销 | 1,582 | 1,967 | 2,103 | 2,421 | 2,698 |
| 净利息费用 | 8 | 188 | (48) | (55) | (61) |
| 运营资本变动 | (682) | 157 | (242) | (248) | (248) |
| 税金 | (1,364) | (1,501) (1,488) (1,758) (1,968) | |||
| 其他经营现金流 | 3,203 | (3,766) | 1,725 | 1,589 | 1,711 |
| 经营活动产生的现金流 | 11,028 | 5,603 | 12,592 | 14,507 | 16,254 |
| 购买固定资产净值 | (9,243) | (6,522) (6,522) (6,522) (6,522) | |||
| 投资减少/增加 | 4,242 | 3,242 | 600 | 600 | 600 |
| 其他投资现金流 | 4,257 | (5,731) (2,726) (3,051) (3,343) | |||
| 投资活动产生的现金流 | (744) | (9,011) (8,648) (8,973) (9,265) | |||
| 净增权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 净增债务 | (654) | 12,849 | 2,117 | 2,100 | 1,601 |
| 支付股息 | (4,913) | (4,988) (6,399) (7,633) (8,590) | |||
| 其他融资现金流 | (4,442) | (4,084) | 0 | 0 | 0 |
| 融资活动产生的现金流 | (10,009) | 3,778 (4,282) (5,533) (6,989) | |||
| 现金变动 | 274 | 370 | (338) | 0 | 0 |
| 期初现金 | 11,051 | 11,325 | 11,695 | 11,357 | 11,357 |
| 公司自由现金流 | 10,284 | (3,408) | 3,944 | 5,533 | 6,989 |
| 权益自由现金流 | 9,638 | 9,630 | 6,013 | 7,578 | 8,529 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
主要比率 (%)
| 年结日：12 月 31 日 | 2019 | 2020 2021E 2022E 2023E |
| 年结日：12 月 31 日 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 盈利能力 | 10.7 | 10.6 | 9.9 | 10.8 | 11.1 |
| 现金及现金等价物 | 11,325 | 11,695 | 11,357 | 11,357 | 11,357 | 息税折旧前利润率 (%) | |||||
| 应收帐款 | 2,032 | 1,875 | 2,117 | 2,365 | 2,613 | 息税前利润率(%) | 8.9 | 8.6 | 8.0 | 8.8 | 9.1 |
| 库存 | 7,715 | 7,545 | 8,575 | 9,447 | 10,408 | 税前利润率(%) | 9.2 | 8.9 | 9.6 | 10.3 | 10.5 |
| 其他流动资产 | 4,634 | 7,266 | 8,009 | 8,751 | 9,493 | 净利率(%) | 7.7 | 7.3 | 8.3 | 8.9 | 9.0 |
| 流动资产总计 | 25,706 | 28,381 | 30,058 | 31,920 | 33,871 | 流动性 | 0.8 | 0.8 | 0.7 | 0.7 | 0.7 |
| 固定资产 | 24,461 | 28,768 | 34,246 | 39,636 | 45,043 | 流动比率(倍) | |||||
| 无形资产 | 1,409 | 1,536 | 1,459 | 1,382 | 1,305 | 利息覆盖率(倍) | 1,000.4 | 44.0 | n.a. | n.a. | n.a. |
| 其他长期资产 | 8,885 | 12,470 | 13,412 | 14,354 | 15,295 | 净权益负债率(%) | (11.1) | 0.8 | 8.1 | 13.2 | 16.0 |
| 长期资产总计 | 34,755 | 42,774 | 49,117 | 55,372 | 61,644 | 速动比率(倍) | 0.6 | 0.6 | 0.5 | 0.5 | 0.5 |
| 总资产 | 60,461 | 71,154 | 79,175 | 87,293 | 95,515 | 估值 | 32.2 | 31.6 | 24.6 | 20.6 | 18.3 |
| 应付帐款 | 10,801 | 11,636 | 13,224 | 14,569 | 16,050 | 市盈率 (倍) | |||||
| 短期债务 | 7,935 | 10,562 | 12,679 | 14,779 | 16,380 | 核心业务市盈率(倍) | 32.2 | 31.6 | 24.6 | 20.6 | 18.3 |
| 其他流动负债 | 12,696 | 12,570 | 14,264 | 15,795 | 17,392 | 市净率 (倍) | 8.5 | 7.4 | 6.8 | 6.2 | 5.6 |
| 流动负债总计 | 31,432 | 34,768 | 40,167 | 45,144 | 49,823 | 价格/现金流 (倍) | 20.3 | 39.9 | 17.8 | 15.4 | 13.8 |
| 长期借款 | 471 | 1,375 | 1,375 | 1,375 | 1,375 | 企业价值/息税折旧前利 | 24.2 | 23.0 | 21.9 | 18.2 | 16.1 |
| 其他长期负债 | 2,284 | 4,478 | 4,411 | 4,343 | 4,275 | 润(倍) | |||||
| 股本 | 6,096 | 6,083 | 6,083 | 6,083 | 6,083 | 周转率 | 26.8 | 28.9 | 26.9 | 26.9 | 26.8 |
| 储备 | 20,035 | 24,301 | 26,983 | 30,182 | 33,783 | 存货周转天数 | |||||
| 股东权益 | 26,131 | 30,384 | 33,066 | 36,265 | 39,865 | 应收帐款周转天数 | 6.9 | 7.4 | 6.7 | 6.7 | 6.7 |
| 少数股东权益 | 143 | 149 | 157 | 166 | 177 | 应付帐款周转天数 | 40.4 | 42.4 | 41.5 | 41.5 | 41.4 |
| 总负债及权益 | 60,461 | 71,154 | 79,175 | 87,293 | 95,515 | 回报率 | 70.9 | 70.5 | 70.5 | 70.5 | 70.5 |
| 每股帐面价值 (人民币) | 4.30 | 5.00 | 5.44 | 5.96 | 6.55 | 股息支付率(%) | |||||
| 每股有形资产 (人民币) | 4.06 | 4.74 | 5.20 | 5.73 | 6.34 | 净资产收益率 (%) | 25.7 | 25.0 | 28.6 | 31.2 | 32.0 |
| 每股净负债/(现金)(人民币) | (0.48) | 0.04 | 0.44 | 0.79 | 1.05 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
| 资产收益率 (%) | 12.6 | 11.0 | 10.2 | 11.3 | 11.8 |
| 已运用资本收益率(%) | 24.9 | 21.4 | 19.6 | 21.6 | 22.4 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
| 2022 年 3 月 10 日 | 伊利股份 | 2 |
披露声明
本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观 性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务 权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。
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评级体系说明
以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：
公司投资评级：
买入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上；
增持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 10%-20%；
中性：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；减持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；
未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。
行业投资评级：
强于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现强于基准指数；中性：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现基本与基准指数持平；弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现弱于基准指数。
未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。
沪深市场基准指数为沪深 300 指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或 恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。
| 2022 年 3 月 10 日 | 伊利股份 | 3 |
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