康龙化成评级（买入）四大板块表现强劲，大分子及细胞基因治疗持续高增可期
发布时间： 2022年03月11日
作者： xn2oyhja
栏目：个股研报
股票代码 ：300759
股票简称 ：康龙化成
报告名称 ：四大板块表现强劲，大分子及细胞基因治疗持续高增可期
评级 ：买入
行业：医疗服务
| 四大板块表现强劲，大分子及细胞基因治疗持续高增可期 | 2023E 12391.57 32.40% 2720.03 31.62% 3.42 2.89 18.08% 30.72 0.97 5.55 | ||||||
| 康龙化成（300759.SZ）/医药生物证券研究报告/公司点评 | 2022 年 03 月 10 日 | ||||||
| 评级：买入(维持) | 公司盈利预测及估值 | ||||||
| 市场价格：105.19 | 指标 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | ||
| 分析师：祝嘉琦 | 营业收入（百万元） | 3757.16 | 5133.60 | 7030.05 | 9359.14 | ||
| 增长率 yoy% | 29.20% | 36.64% | 36.94% | 33.13% | |||
| 执业证书编号：S0740519040001 | |||||||
| 净利润（百万元） | 547.19 | 1172.38 | 1566.30 | 2066.63 | |||
| 电话：021-20315150 | 增长率 yoy% | 64.30% | 114.25% | 33.60% | 31.94% | ||
| Email：zhujq@r.qlzq.com.cn | 每股收益（元） | 0.69 | 1.48 | 1.97 | 2.60 | ||
| 每股现金流量 | 1.18 | 2.08 | 1.25 | 2.19 | |||
| 研究助理：崔少煜 | 净资产收益率 | 7.05% | 13.22% | 15.26% | 16.76% | ||
| Email：cuisy@r.qlzq.com.cn | P/E | 152.71 | 71.28 | 53.35 | 40.43 | ||
| PEG | 2.37 | 0.62 | 1.59 | 1.27 | |||
| P/B | 10.76 | 9.42 | 8.14 | 6.78 | |||
| 备注：截止 2022 年 03 月 10 日 | |||||||
投资要点
| 基本状况 | | 事件：2022 年 03 月 10 日，公司发布 2021 年业绩快报，2021 年公司预计实现 | ||
| 营业收入74.44亿元，同比增长45.0%；归母净利润16.61亿元，同比增长41.7%； | ||||
| 实现扣非净利润 13.41 亿元，同比增长 67.5%；实现经调整 Non-IFRS 归母净 | ||||
| 利润 14.62 亿元，同比增长 37.4%。 | ||||
| 总股本(百万股) | 794.18 | |||
| 流通股本(百万股) | 791.82 | | 业绩位于预告上限，单季度均创历史新高。分季度看，2021Q4 预计实现营业收 | |
| 市价(元) | 105.19 | | 入约 21.4 亿元（+38.4%），归母净利润约 6.2 亿元（+62.0%），扣非净利润约 | |
| 市值(百万元) | 83,539.79 | 4.1 亿元（+110%），Non-IFRS 归母净利润约 4.1 亿元（+37.1%），均创历史新 | ||
| 流通市值(百万元) | 83,291.55 | |||
| 高，我们预计主要系：①规模效应带来运营效率及盈利能力的持续提升；②公司 | ||||
| 股价与行业-市场走势对比 | 持续提升资金管理能力，带来额外收益；③海外收入持续扩大同时国内市场加速 | |||
| 拓展所致。 | ||||
| 康龙化成 | 沪深300 | 一体化、多疗法平台竞争优势显著，四大板块持续发力，有望推动整体业务不断高 | ||
| 350.0% | ||||
| 300.0% | | 增。1）实验室服务：预计 2021 年收入 45.66 亿元（+41.09%），随着化学及生物 | ||
| 250.0% | ||||
| 科学规模优势持续释放、生物科学占比持续提升，盈利能力有望持续加大。2）小分 | ||||
| 200.0% | ||||
| 150.0% | 子 CDMO：预计 2021 年收入 17.46 亿元（+42.90%），公司 CMC 技术实力雄厚， | |||
| 100.0% | ||||
| 项目储备丰富，随着外延及内生商业化产能逐步落地，临床后期项目占比不断提升， | ||||
| 50.0% | ||||
| 0.0% | 小分子 CDMO 业务有望加速增长。3）临床研究服务：预计 2021 年收入 9.56 亿元 | |||
| -50.0% | ||||
| （+51.96%），随着一体化临床研究服务平台整合逐步完备，德泰迈、南京思睿、联 | ||||
| 公司持有该股票比例 相关报告 | 斯达优势互补，未来有望持续保持快速增长。4）大分子及细胞基因治疗：预计 2021 | |||
| 年收入 1.51 亿元（+466.58%），公司通过投资 AccuGenGroup、收购 Absorption | ||||
| 1 《康龙化成（300759）-公司点评： | 及 ABL 打造研发至生产一体化的 C> 服务平台，通过从实验室服务延伸大分子发 | |||
| 现研究服务、宁波自建大分子生产基地打造端到端大分子研发生产平台。随着多疗 | ||||
| 业绩略超预期，主业持续强劲，Q4 | ||||
| 法平台持续完备，有望为公司不断贡献新的增量。 | ||||
| 创历史新高-买入-(中泰证券_祝嘉琦_ | ||||
| 盈利预测与投资建议：我们预计 2021-2023 年公司营业收入分别为 70.30、93.59 | ||||
| 崔少煜)》2022.01.21 | ||||
| 和 123.92 亿元，同比增长 36.94%、33.13%、32.40%；归母净利润分别为 15.66、 | ||||
| 2、《康龙化成（300759）-公司点评： | ||||
| 20.67 和 27.20 亿元，同比增长 33.60%、31.94%、31.62%。公司作为国内 CRO+CMO | ||||
| Cramlington 生产基地收购完成，小 | ||||
| 龙头企业之一，一体化服务平台优势显著，未来随着端到端、多疗法服务平台持续 | ||||
| 分子 CDMO 全球化布局加速-买入 | ||||
| 完备，有望带动业绩持续快速增长，维持“买入”评级。 | ||||
| -( 中 泰 证 券 _ 祝 嘉 琦 _ 崔 少 煜 ) 》 | | |||
| 风险提示事件：创新药企业研发投入不达预期风险，新业务进展不及预期的风险， | ||||
| 2022.01.10 | ||||
| 竞争环境恶化风险，汇率波动风险。 | ||||
请务必阅读正文之后的重要声明部分
| 公司点评 | |
图表 1：康龙化成分季度财务数据（单位：百万元，%）
| 项目 | 2019Q1 | 2019Q2 | 2019Q3 | 2019Q4 | 2020Q1 | 2020Q2 | 2020Q3 | 2020Q4 | 2021Q1 | 2021Q2 | 2021Q3 | 2021Q4E |
| 营业收入 | 763.32 | 873.20 | 989.97 | 1,130.67 | 959.18 | 1,233.98 | 1,392.80 | 1,547.63 | 1,489.39 | 1,796.13 | 2,016.02 | 2,142.24 |
| 营业收入同比 | 31.12% | 26.84% | 29.42% | 29.57% | 25.66% | 41.32% | 40.69% | 36.88% | 55.28% | 45.56% | 44.75% | 38.42% |
| 营业收入环比 | -12.53% | 14.40% | 13.37% | 14.21% | -15.17% | 28.65% | 12.87% | 11.12% | -3.76% | 20.60% | 12.24% | 6.26% |
| 营业成本 | 512.19 | 599.54 | 632.40 | 678.66 | 638.22 | 756.36 | 837.87 | 977.62 | 972.07 | 1,120.47 | 1,270.45 | |
| 毛利率 | 32.90% | 31.34% | 36.12% | 39.98% | 33.46% | 38.71% | 39.84% | 36.83% | 34.73% | 37.62% | 36.98% | |
| 销售费用 | 12.75 | 16.01 | 17.61 | 26.61 | 17.89 | 22.53 | 24.81 | 27.41 | 32.06 | 31.67 | 40.65 | |
| 管理费用 | 116.32 | 108.99 | 121.13 | 149.16 | 141.86 | 146.41 | 158.36 | 206.61 | 188.36 | 175.72 | 234.26 | |
| 研发费用 | 8.69 | 17.99 | 16.29 | 19.90 | 20.95 | 22.16 | 25.94 | 36.30 | 29.10 | 35.37 | 45.39 | |
| 财务费用 | 38.91 | 1.04 | -9.54 | 41.80 | -21.91 | -10.53 | 57.36 | 57.45 | -12.70 | 12.62 | 11.78 | |
| 营业利润 | 61.70 | 120.90 | 185.23 | 263.67 | 118.90 | 417.70 | 361.18 | 426.06 | 283.09 | 386.58 | 536.34 | |
| 利润总额 | 63.56 | 123.14 | 191.09 | 254.76 | 114.64 | 417.66 | 360.90 | 426.17 | 282.48 | 383.43 | 536.66 | |
| 所得税 | 11.25 | 18.77 | 30.32 | 41.55 | 21.46 | 44.20 | 61.31 | 45.40 | 45.81 | 72.80 | 80.03 | |
| 归母净利润 | 54.40 | 106.93 | 167.06 | 218.81 | 101.52 | 377.44 | 310.08 | 383.34 | 245.87 | 318.96 | 475.23 | 620.97 |
| 归母净利润同比 | 33.27% | 31.48% | 54.01% | 101.48% | 86.62% | 252.98% | 85.61% | 75.19% | 142.19% | -15.49% | 53.26% | 61.99% |
| 净利率 | 7.13% | 12.25% | 16.88% | 19.35% | 10.58% | 30.59% | 22.26% | 24.77% | 16.51% | 17.76% | 23.57% | 28.99% |
| 扣非归母净利润 | 53.38 | 102.23 | 171.11 | 178.42 | 121.23 | 240.81 | 243.50 | 195.14 | 237.38 | 346.09 | 347.31 | 410.03 |
| 扣非归母净利润同比 | 60.07% | 83.54% | 127.11% | 135.56% | 42.31% | 9.37% | 95.81% | 43.72% | 42.63% | 110.12% | ||
| 扣非净利率 | 6.99% | 11.71% | 17.28% | 15.78% | 12.64% | 19.51% | 17.48% | 12.61% | 15.94% | 19.27% | 17.23% | 19.14% |
| Non-IFRS归母净利润 | 153.58 | 232.24 | 141.00 | 290.35 | 330.65 | 302.00 | 262.00 | 389.00 | 397.00 | 413.98 | ||
| Non-IFRS归母净利润同比 | 115.29% | 30.04% | 85.82% | 33.98% | 20.07% | 37.08% | ||||||
| Non-IFRS归母净利率 | 15.51% | 20.54% | 14.70% | 23.53% | 23.74% | 19.51% | 17.59% | 21.66% | 19.69% | 19.32% |
来源：公司公告，中泰证券研究所
| - 2 - | 请务必阅读正文之后的重要声明部分 |
公司点评
风险提示
创新药企业研发投入不达预期风险
创新药企业研发投入直接关系到公司的订单来源，若由于经济形势、医 药政策等外部因素导致药企研发投入不达预期，则公司收入会受到不利 影响。
CMC 业务毛利率提升不及预期的风险
公司未来 3 年增长的一大动力来自于 CMC 业务的快速成长，存在由于 项目数增长不及产能扩张增速导致产能利用率不升反降，影响收入增长 和毛利率提升。
竞争环境恶化风险
国内 CRO/CDMO 行业由分散到集中的过程中会发生一定竞争，公司面 临一定的竞争环境恶化的风险。
汇率波动风险
| | 公司常年收入 80%以上来自境外，存在汇率波动风险。 | |
| - 3 - | 请务必阅读正文之后的重要声明部分 | |
| 公司点评 | |
图表 2：康龙化成财务模型预测
| 资产负债表 | 单位:百万元 | 利润表 | 单位:百万元 | ||||||
| 会计年度 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 会计年度 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 流动资产 | 5540 | 7260 | 9051 | 11496 | 营业收入 | 5134 | 7030 | 9359 | 12392 |
| 现金 | 2942 | 4558 | 5603 | 7177 | 营业成本 | 3210 | 4333 | 5730 | 7531 |
| 应收账款 | 1077 | 1536 | 2032 | 2681 | 营业税金及附加 | 33 | 63 | 84 | 112 |
| 其他应收款 | 43 | 111 | 135 | 172 | 营业费用 | 93 | 136 | 178 | 233 |
| 预付账款 | 管理费用 | ||||||||
| 10 | 11 | 15 | 20 | 653 | 879 | 1123 | 1487 | ||
| 存货 | 282 | 328 | 447 | 594 | 财务费用 | 82 | -61 | -96 | -129 |
| 其他流动资产 | 1187 | 715 | 819 | 852 | 资产减值损失 | -4 | -5 | -4 | -5 |
| 非流动资产 | 6368 | 5736 | 6254 | 6779 | 公允价值变动收益 | 191 | 150 | 100 | 100 |
| 长期投资 | 280 | 280 | 280 | 280 | 投资净收益 | 157 | 99 | 118 | 112 |
| 固定资产 | 2723 | 2983 | 3302 | 3895 | 营业利润 | 1324 | 1804 | 2380 | 3132 |
| 无形资产 | 566 | 649 | 737 | 829 | 营业外收入 | 1 | 2 | 2 | 2 |
| 其他非流动资产 | 营业外支出 | ||||||||
| 2799 | 1823 | 1934 | 1774 | 5 | 4 | 4 | 4 | ||
| 资产总计 | 11909 | 12996 | 15304 | 18274 | 利润总额 | 1319 | 1802 | 2377 | 3129 |
| 流动负债 | 1982 | 1829 | 2040 | 2283 | 所得税 | 172 | 270 | 357 | 469 |
| 短期借款 | 377 | 324 | 323 | 332 | 净利润 | 1147 | 1532 | 2021 | 2660 |
| 应付账款 | 191 | 240 | 319 | 423 | 少数股东损益 | -25 | -35 | -46 | -60 |
| 其他流动负债 | 1413 | 1266 | 1398 | 1528 | 归属母公司净利润 | 1172 | 1566 | 2067 | 2720 |
| 非流动负债 | 993 | 871 | 949 | 1023 | EBITDA | 1774 | 2116 | 2720 | 3525 |
| 长期借款 | 395 | 445 | 495 | 545 | EPS（元） | 1.48 | 1.97 | 2.60 | 3.42 |
| 其他非流动负债 | 598 | 426 | 454 | 478 | 主要财务比率 | ||||
| 负债合计 | |||||||||
| 2975 | 2700 | 2990 | 3306 | ||||||
| 少数股东权益 | 63 | 29 | -17 | -77 | 会计年度 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 股本 | 794 | 794 | 794 | 794 | 成长能力 | 36.6% | 36.9% | 33.1% | 32.4% |
| 资本公积 | 6028 | 6028 | 6028 | 6028 | 营业收入 | ||||
| 留存收益 | 营业利润 | ||||||||
| 2131 | 3459 | 5526 | 8246 | 109.6% | 36.3% | 31.9% | 31.6% | ||
| 归属母公司股东权益 | 归属于母公司净利润 | ||||||||
| 8870 | 10267 | 12332 | 15045 | 114.3% | 33.6% | 31.9% | 31.6% | ||
| 负债和股东权益 | 11909 | 12996 | 15304 | 18274 | 获利能力 | ||||
| 现金流量表 | 单位:百万元 | 毛利率(%) | 37.5% | 38.4% | 38.8% | 39.2% | |||
| 净利率(%) | 22.8% | 22.3% | 22.1% | 22.0% | |||||
| 会计年度 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | ROE(%) | 13.2% | 15.3% | 16.8% | 18.1% |
| 经营活动现金流 | 1649 | 991 | 1740 | 2298 | ROIC(%) | 20.7% | 24.7% | 28.2% | 32.1% |
| 净利润 | |||||||||
| 1147 | 1532 | 2021 | 2660 | 偿债能力 | |||||
| 折旧摊销 | 368 | 373 | 437 | 523 | 资产负债率(%) | 25.0% | 20.8% | 19.5% | 18.1% |
| 财务费用 | 82 | -61 | -96 | -129 | 净负债比率(%) | 29.07% | 33.35% | 31.45% | 30.18% |
| 投资损失 | 流动比率 | ||||||||
| -157 | -99 | -118 | -112 | 2.80 | 3.97 | 4.44 | 5.04 | ||
| 营运资金变动 | 206 | -589 | -417 | -583 | 速动比率 | 2.65 | 3.78 | 4.21 | 4.77 |
| 其他经营现金流 | 营运能力 | ||||||||
| 3 | -165 | -86 | -61 | ||||||
| 投资活动现金流 | -3371 | 698 | -830 | -904 | 总资产周转率 | 0.47 | 0.56 | 0.66 | 0.74 |
| 资本支出 | 1316 | 100 | 700 | 950 | 应收账款周转率 | 5 | 5 | 5 | 5 |
| 长期投资 | 应付账款周转率 | ||||||||
| 1270 | 5 | -2 | 0 | 20.75 | 20.11 | 20.53 | 20.30 | ||
| 其他投资现金流 | -785 | 802 | -132 | 47 | 每股指标（元） | ||||
| 筹资活动现金流 | -280 | -73 | 134 | 181 | 每股收益(最新摊薄) | 1.48 | 1.97 | 2.60 | 3.42 |
| 短期借款 | 163 | -54 | -0 | 9 | 每股经营现金流(最新摊薄) | 2.08 | 1.25 | 2.19 | 2.89 |
| 长期借款 | -147 | 50 | 50 | 50 | 每股净资产(最新摊薄) | 11.17 | 12.92 | 15.52 | 18.94 |
| 普通股增加 | 0 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | ||||
| 资本公积增加 | 63 | 0 | 0 | 0 | P/E | 71.28 | 53.35 | 40.43 | 30.72 |
| 其他筹资现金流 | |||||||||
| -360 | -69 | 84 | 122 | P/B | 9.42 | 8.14 | 6.78 | 5.55 | |
| 现金净增加额 | -2088 | 1616 | 1044 | 1575 | EV/EBITDA | 45 | 38 | 29 | 23 |
来源：中泰证券研究所
| - 4 - | 请务必阅读正文之后的重要声明部分 |
公司点评
投资评级说明：
| 评级 | 说明 | |
| 股票评级 | 买入 | 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 |
| 增持 | 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 | |
| 持有 | 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 | |
| 减持 | 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 | |
| 行业评级 | 增持 | 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 |
| 中性 | 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 | |
| 减持 | 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 | |
| 备注：评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其 中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市 转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为 基准（另有说明的除外）。 | ||
重要声明：
中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。
本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作 任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对 本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的 资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作 建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别 客户，不构成客户私人咨询建议。
市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失 负任何责任。
投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的 证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。
本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形 式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或 修改。
| - 5 - | 请务必阅读正文之后的重要声明部分 |