芯源微评级（买入）黄光区的设备国产化先锋，i-line和KrF涂胶显影进入放量阶段
股票代码 ：688037
股票简称 ：芯源微
报告名称 ：黄光区的设备国产化先锋，i-line和KrF涂胶显影进入放量阶段
评级 ：买入
行业：半导体
(%)
3 个月日均交易额 (人民币百万) 251
净负债比率 (%)(2022E) 23
主要股东(%)
沈阳先进制造技术产业有限公司 17
资料来源：公司公告，聚源，中银证券
以 2022 年 3 月 9 日收市价为标准
相关研究报告
《芯源微：12 英寸 Track、清洗快速放量，新
订单大幅增长》20220125
《芯源微：积极开拓前道产品路线，静待充
足订单兑业绩》20211107
《芯源微：Q2 盈利环增超 3 倍，积极提升前道
涂胶显影设备实力》20210830
数据，2022 年 1 月公司又中标 2 台黄光涂胶显影机。随着各项关键技术 的突破及工艺验证的稳步推进，公司前道涂胶显影机具备快速实现国产 替代的技术实力。
盈利预测与评级
鉴于公司的营收动力充足，前道业务陆续获得突破，预测 22-24 年的净 利润为 1.33/2.07/2.86 亿元，维持买入评级。
评级面临的主要风险
国际地缘政治摩擦的不确定性，零部件紧缺导致订单延迟交付。
投资摘要
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 销售收入 (人民币百万) | 329 | 829 | 1,319 | 1,882 | 2,383 |
| 变动 (%) | 54 | 152 | 59 | 43 | 27 |
| 净利润 (人民币百万) | 49 | 77 | 133 | 207 | 286 |
| 中银国际证券股份有限公司 | 全面摊薄每股收益 (人民币) | 0.580 | 0.919 | 1.584 | 2.455 | 3.402 |
| 变动 (%) | 66.5 | 58.4 | 72.3 | 55.0 | 38.6 | |
| 具备证券投资咨询业务资格 | ||||||
| 原先预测摊薄每股收益(人民币) | 1.622 | 2.089 | n.a. | |||
| 机械 证券分析师：杨绍辉 | 调整幅度 (%) | 286.1 | 180.6 | (2.3) | 17.5 | n.a. |
| 全面摊薄市盈率(倍) | 104.8 | 67.6 | 48.8 | |||
| 价格/每股现金流量(倍) | (193.0) | (64.0) | (150.5) | (67.7) | 135.4 | |
| (8621)20328569 | ||||||
| 每股现金流量 (人民币) | (0.86) | (2.59) | (1.10) | (2.45) | 1.23 | |
| shaohui.yang@bocichina.com | ||||||
| 企业价值/息税折旧前利润(倍) | 1,203.1 | 290.0 | 111.1 | 61.3 | 37.7 | |
| 证券投资咨询业务证书编号：S1300514080001 | ||||||
| 每股股息 (人民币) | 0.200 | 0.200 | 0.317 | 0.491 | 0.680 | |
| 证券分析师：陶波 | ||||||
| 股息率(%) | 0.1 | 0.1 | 0.2 | 0.3 | 0.4 | |
| bo.tao@bocichina.com | ||||||
| 资料来源：公司公告，中银证券预测 | ||||||
| 证券投资咨询业务证书编号：S1300520060002 |
| 损益表(人民币百万) | 现金流量表(人民币百万) |
| 年结日：12 月 31 日 销售收入 销售成本 经营费用 息税折旧前利润 折旧及摊销 经营利润 (息税前利润) 净利息收入/(费用) 其他收益/(损失) 税前利润 所得税 少数股东权益 净利润 核心净利润 每股收益 (人民币) 核心每股收益 (人民币) 每股股息 (人民币) 收入增长(%) 息税前利润增长(%) 息税折旧前利润增长(%) 每股收益增长(%) 核心每股收益增长(%) | 2020 | 2021 2022E | 2023E | 2024E | |
| 329 | 829 | 1,319 | 1,882 | 2,383 | |
| (192) | (520) | (812) (1,159) (1,466) | |||
| (125) | (261) | (379) | (483) | (520) | |
| 11 | 48 | 128 | 240 | 398 | |
| (12) | (15) | (18) | (38) | (87) | |
| 33 | 110 | 202 | 310 | ||
| 9 | 9 | (29) | (54) | (82) | |
| 54 | 41 | 62 | 73 | 81 | |
| 53 | 76 | 139 | 217 | 305 | |
| (4) | 1 | (6) | (11) | (18) | |
| 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | |
| 49 | 77 | 133 | 207 | 286 | |
| 50 | 77 | 134 | 207 | 287 | |
| 0.580 | 0.919 | 1.584 | 2.455 | 3.402 | |
| 0.595 | 0.919 | 1.592 | 2.465 | 3.415 | |
| 0.200 | 0.200 | 0.317 | 0.491 | 0.680 | |
| 54 | 152 | 59 | 43 | 27 | |
| (105) (5,890) | 232 | 84 | 54 | ||
| (44) | 327 | 166 | 88 | 66 | |
| 66 | 58 | 72 | 55 | 39 | |
| 69 | 54 | 73 | 55 | 39 | |
资料来源：公司公告，中银证券预测
资产负债表(人民币百万)
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 2022E 2023E 2024E | |||
| 税前利润 | 53 | 76 | 139 | 217 | 305 |
| 折旧与摊销 | 12 | 15 | 18 | 38 | 87 |
| 净利息费用 | (4) | (2) | 33 | 57 | 87 |
| 运营资本变动 | 116 | 183 | 288 | 27 | (133) |
| 税金 | (4) | 1 | (6) | (11) | (18) |
| 其他经营现金流 | (245) | (492) | (565) | (535) | (224) |
| 经营活动产生的现金流 | (72) | (218) | (93) | (206) | 103 |
| 购买固定资产净值 | 99 | 165 | 103 | 206 | 250 |
| 投资减少/增加 | 1 | 11 | 4 | 5 | 4 |
| 其他投资现金流 | 49 | (366) | (205) | (411) | (501) |
| 投资活动产生的现金流 | 149 | (191) | (99) | (200) | (247) |
| 净增权益 | (17) | (17) | (27) | (41) | (57) |
| 净增债务 | 22 | 192 | 150 | 561 | 338 |
| 支付股息 | 17 | 17 | 27 | 41 | 57 |
| 其他融资现金流 | (10) | (8) | (59) | (98) | (144) |
| 融资活动产生的现金流 | 12 | 184 | 91 | 463 | 194 |
| 现金变动 | 88 | (225) | (100) | 56 | 50 |
| 期初现金 | 330 | 442 | 232 | 132 | 188 |
| 公司自由现金流 | 76 | (409) | (191) | (407) | (144) |
| 权益自由现金流 | 94 | (218) | (8) | 212 | 281 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
主要比率 (%)
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 2022E 2023E 2024E |
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 2022E 2023E 2024E | 盈利能力 | 3.4 | 5.8 | 9.7 | 12.7 | 16.7 | ||||||
| 现金及现金等价物 | 442 | 232 | 132 | 188 | 238 | 息税折旧前利润率 (%) | ||||||||
| 应收帐款 | 90 | 268 | 418 | 482 | 655 | 息税前利润率(%) | (0.2) | 4.0 | 8.3 | 10.7 | 13.0 | |||
| 库存 | 402 | 932 | 1,285 | 1,875 | 2,125 | 税前利润率(%) | 16.1 | 9.2 | 10.5 | 11.6 | 12.8 | |||
| 其他流动资产 | 49 | 38 | 119 | 137 | 148 | 净利率(%) | 14.8 | 9.3 | 10.1 | 11.0 | 12.0 | |||
| 流动资产总计 | 1,030 | 1,583 | 2,098 | 2,801 | 3,317 | 流动性 | 2.6 | 1.5 | 1.5 | 1.7 | 1.7 | |||
| 固定资产 | 146 | 288 | 379 | 553 | 723 | 流动比率(倍) | ||||||||
| 无形资产 | 34 | 57 | 50 | 44 | 37 | 利息覆盖率(倍) | n.a. | 9.3 | 8.3 | 6.6 | 5.9 | |||
| 其他长期资产 | 14 | 33 | 19 | 19 | 24 | 净权益负债率(%) | 净现金净现金 | 23.2 | 63.1 | 73.3 | ||||
| 长期资产总计 | 194 | 378 | 448 | 616 | 784 | 速动比率(倍) | 1.6 | 0.6 | 0.6 | 0.6 | 0.6 | |||
| 总资产 | 1,225 | 1,961 | 2,546 | 3,417 | 4,101 | 估值 | 286.1 | 180.6 | 104.8 | 67.6 | 48.8 | |||
| 应付帐款 | 218 | 399 | 626 | 905 | 938 | 市盈率 (倍) | ||||||||
| 短期债务 | 22 | 214 | 273 | 372 | 516 | 核心业务市盈率(倍) | 278.9 | 180.6 | 104.2 | 67.3 | 48.6 | |||
| 其他流动负债 | 159 | 418 | 520 | 387 | 470 | 市净率 (倍) | 17.5 | 15.6 | 13.9 | 12.0 | 10.0 | |||
| 流动负债总计 | 399 | 1,032 | 1,420 | 1,664 | 1,924 | 价格/现金流 (倍) | (193.0) | (64.0) (150.5) | (67.7) | 135.4 | ||||
| 长期借款 | 0 | 0 | 91 | 554 | 748 | 企业价值/息税折旧前利 | 1,203.1 | 290.0 | 111.1 | 61.3 | 37.7 | |||
| 其他长期负债 | 27 | 32 | 31 | 30 | 31 | 润(倍) | ||||||||
| 股本 | 84 | 84 | 84 | 84 | 84 | 周转率 | 537.6 | 468.5 | 498.1 | 497.7 | 498.0 | |||
| 储备 | 715 | 813 | 920 | 1,085 | 1,314 | 存货周转天数 | ||||||||
| 股东权益 | 799 | 897 | 1,004 | 1,169 | 1,398 | 应收帐款周转天数 | 88.2 | 78.9 | 95.0 | 87.4 | 87.1 | |||
| 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 应付帐款周转天数 | 161.4 | 135.9 | 141.9 | 148.5 | 141.1 | |||
| 总负债及权益 | 1,225 | 1,961 | 2,546 | 3,417 | 4,101 | 回报率 | ||||||||
| 每股帐面价值 (人民币) | 9.49 | 10.66 | 11.93 | 13.89 | 16.61 |
| 每股有形资产 (人民币) | 9.09 | 9.99 | 11.33 | 13.37 | 16.17 |
| 每股净负债/(现金)(人民币) | (5.00) | (0.21) | 2.76 | 8.76 | 12.18 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
| 股息支付率(%) | 34.4 | 21.7 | 20.0 | 20.0 | 20.0 |
| 净资产收益率 (%) | 6.3 | 9.1 | 14.0 | 19.0 | 22.3 |
| 资产收益率 (%) | (0.0) | 2.1 | 4.7 | 6.4 | 7.8 |
| 已运用资本收益率(%) | 1.5 | 2.0 | 2.7 | 3.0 | 3.0 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
| 2022 年 3 月 10 日 | 芯源微 | 2 |
披露声明
本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观 性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务 权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。
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评级体系说明
以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：
公司投资评级：
买入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上；
增持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 10%-20%；
中性：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；减持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；
未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。
行业投资评级：
强于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现强于基准指数；中性：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现基本与基准指数持平；弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现弱于基准指数。
未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。
沪深市场基准指数为沪深 300 指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或 恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。
| 2022 年 3 月 10 日 | 芯源微 | 3 |
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