公元股份评级买入全年利润承压，看好公司中长期成长性
发布时间： 2022年04月19日
作者： xn2oyhja
栏目：个股研报
股票代码 ：002641
股票简称 ：公元股份
报告名称 ：全年利润承压，看好公司中长期成长性
评级 ：买入
行业：装修建材
公司报告 | 年报点评报告
公元股份（002641）
证券研究报告
2022 年 04 月 12 日
投资评级
| 全年利润承压，看好公司中长期成长性 | 行业 | 建筑材料/装修建材 | |||
| 6 个月评级 | 买入（维持评级） | ||||
| 全年收入增速较快，利润端有所承压 4 月 11 日晚公司发布 21 年年报，21 年公司实现收入 88.8 亿元，同比+26.2%，实现归母净利润 5.8 亿元，同比-25.0%，公司全年营收仍实现较高增长， | |||||
| 当前价格 | 5.26 元 | ||||
| 目标价格 | 6.38 元 | ||||
| 业绩略低于此前业绩快报值。分季度来看，21Q1-4 公司单季度营收分别同 | 基本数据 | ||||
| 比+87%/+21%/+24%/+10%，归母净利分别同比+98%/-26%/-59%/-6%，21Q2 以来，受疫情反复、原材料价格上涨及地产调控等因素影响，公司利润端 承压明显。 销量稳步提升，原材料价格上涨导致盈利能力下降 分业务来看，21 年公司实现塑料管道销量 72.9 万吨，同比+12.6%，销售 均价 1.06 万元/吨，同比+10.3%，均价上涨或与原材料价格上涨相关；实 现管材业务收入 77.6 亿元，同比+24.3%，其中 PVC/PE/PPR 管材分别实现 收入 44.5/16.7/13.6 亿元，营收占比分别为 50%/19%/15%，占比相较 20 年 | A 股总股本(百万股) | 1,235.15 | |||
| 流通 A 股股本(百万股) | 1,130.01 | ||||
| A 股总市值(百万元) | 6,496.91 | ||||
| 流通 A 股市值(百万元) | 5,943.83 | ||||
| 每股净资产(元) | 4.09 | ||||
| 资产负债率(%) | 39.40 | ||||
| 一年内最高/最低(元) | 7.25/4.22 | ||||
| 分别+2.0/-2.9/+0.3pct；21 年公司销售毛利率为 18.8%，同比-6.8pct，塑 | 作者 | ||||
| 料管道毛利率为 20.3%，同比-7.1%，其中 PVC/PE/PPR 毛利率分别为 13.2%/22.3%/39.7%，同比-8.2/-6.6/-4.2pct，主要系 21 年树脂等原材料价 格同比大幅增长 30%，公司调价无法完全传导原材料价格压力，导致毛利 率下降明显。 | 鲍荣富 | 分析师 | |||
| SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com | |||||
| 王涛 | 分析师 | ||||
SAC 执业证书编号：S1110521010001
| 费用控制能力增强，现金流较为紧张 21 年公司期间费用率为 11.7%，同比-1.5pct，其中销售/管理/研发/财务费 用率同比分别变动-1.1/0.1/-0.2/0.04pct，伴随收入增长，公司费用控制能 力有所增强。21 年公司经营性现金流净额 3.4 亿元，同比-68.3%，收现比 105.4%，同比-3.7pct，付现比 113.5%，同比-2pct，我们认为原材料价格上 涨以及地产资金链紧张导致公司应收账款、存货增加，使公司现金流较为 紧张；21 年公司资产及信用减值损失合计-0.52 亿元，同比多损失 0.27 亿 元，公司对恒大应收款减值由按账龄组合计提改为单项计提，增加了信用 减值损失，从而对利润端形成一定侵蚀。 产能有望持续释放，中长期利润增长有支撑，维持“买入”评级 截至 21 年末公司拥有塑料管道产能 100 万吨以上，除上海和深圳生产基 地外，其余生产基地的产能均有提升空间。22Q2 起地产端有望触底回暖，叠加十四五期间管网投资带来塑料管道需求增量，公司未来规模效应仍有 望逐步显现。伴随行业内整合步伐加快，公司产能持续释放以及渠道布局 的进一步优化有望支撑中长期利润增长，费用控制优化有望带动毛利率提 升，考虑到 22Q1 以来原材料价格环比 21Q4 有所回落，且公司有望通过 套期保值实现原材料价格锁定，预计公司 22-24 年归母净利为 7.1/8.6/10.1 亿元（22-23 年前值 6.8/8.5 亿元），参照可比公司估值，给予 22 年 11 倍 PE，对应目标价 6.38 元（前值 5.50 元），维持“买入”评级。 风险提示：原材料涨价超预期；地产政策持续收紧；产能释放不及预期。 | wangtaoa@tfzq.com | ||||||||
| 王雯 | 分析师 | ||||||||
| SAC 执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com | |||||||||
| 股价走势 | |||||||||
| 公元股份 | 沪深300 | ||||||||
| 3% -4% -11%-18%-25%-32%-39% | |||||||||
| 2021-04 | 2021-08 | 2021-12 | |||||||
| 资料来源：聚源数据 | |||||||||
| 相关报告 | |||||||||
| 1 《永高股份-季报点评:利润/现金流持 续承压，静 待产能释 放增 长潜力》2021-10-31 2 《永高股份-半年报点评:Q2 单季度利 润 承 压 ， 看 好 中 长 期 产 能 扩 张 》2021-08-25 | |||||||||
| 财务数据和估值 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | ||||
| 营业收入(百万元) | 7,036.30 | 8,880.97 | 10,392.55 | 11,964.37 | 13,655.35 | 3 《永高股份-公司点评:21H1 收入维持 较快增长， 看好产能 持续 性扩张》2021-07-20 | |||
| 增长率(%) | 11.85 | 26.22 | 17.02 | 15.12 | 14.13 | ||||
| EBITDA(百万元) | 1,326.89 | 1,153.16 | 1,140.32 | 1,284.30 | 1,425.73 | ||||
| 净利润(百万元) | 769.61 | 576.87 | 714.85 | 861.67 | 1,010.94 | ||||
| 增长率(%) | 49.81 | (25.04) | 23.92 | 20.54 | 17.32 | ||||
| EPS(元/股) | 0.62 | 0.47 | 0.58 | 0.70 | 0.82 | ||||
| 市盈率(P/E) | 8.14 | 10.86 | 8.76 | 7.27 | 6.19 | ||||
| 市净率(P/B) | 1.33 | 1.24 | 1.10 | 0.97 | 0.85 | ||||
| 市销率(P/S) | 0.89 | 0.71 | 0.60 | 0.52 | 0.46 | ||||
| EV/EBITDA | 4.39 | 4.28 | 3.38 | 1.85 | 0.98 | ||||
资料来源：wind，天风证券研究所
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| 公司报告 | 年报点评报告 |
公司历年经营情况及可比公司估值
| 图 1：2017-2021 年公司营收及同比增速 | 图 2：2017-2021 年公司归母净利及同比增速 | ||||||||||||
| 营业总收入（亿元） | YOY | 30% | 归母净利润（亿元） | YOY | 120% | ||||||||
| 100 80 60 40 20 0 | 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 | ||||||||||||
| 25% | 100% | ||||||||||||
| 80% | |||||||||||||
| 20% | |||||||||||||
| 60% | |||||||||||||
| 15% | 40% | ||||||||||||
| 10% | 20% | ||||||||||||
| 0% | |||||||||||||
| 5% | |||||||||||||
| -20% | |||||||||||||
| 0% | -40% | ||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||
资料来源：Wind，天风证券研究所
表 1：可比公司估值表
资料来源：Wind，天风证券研究所
| 总市值 | 当前价格 | EPS（元） | PE（倍） | ||||||||
| 证券代码 | 证券名称 | （亿元） | （元） | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
| 002798.SZ | 帝欧家居 | 43 | 11.14 | 1.46 | 1.28 | 1.54 | 1.86 | 7.6 | 8.7 | 7.2 | 6.0 |
| 002372.SZ | 伟星新材 | 335 | 21.02 | 0.75 | 0.77 | 0.95 | 1.12 | 28.1 | 27.4 | 22.1 | 18.8 |
| 002918.SZ | 蒙娜丽莎 | 76 | 18.23 | 1.35 | 1.55 | 2.05 | 2.72 | 13.5 | 11.8 | 8.9 | 6.7 |
| 2128.HK | 中国联塑 | 284 | 9.15 | 1.21 | 0.98 | 1.31 | 1.52 | 7.6 | 9.3 | 7.0 | 6.0 |
| 002641.SZ | 平均值 | 65 | 5.26 | 0.62 | 0.47 | 0.58 | 0.70 | 14.2 | 14.3 | 11.3 | 9.4 |
| 公元股份 | 8.4 | 11.3 | 9.1 | 7.5 | |||||||
注：数据截至 20220411 收盘，除公元股份 22-23 年为天风预测外，其余公司 21-23 年为 Wind 一致预测。
资料来源：Wind，天风证券研究所
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| 公司报告 | 年报点评报告 |
财务预测摘要
| 资产负债表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 货币资金 | 1,724.44 | 1,494.98 | 4,429.88 | 5,837.57 | 6,799.50 | 营业收入 | 7,036.30 | 8,880.97 | 10,392.55 | 11,964.37 | 13,655.35 |
| 应收票据及应收账款 | 1,386.27 | 1,547.32 | 2,158.94 | 1,829.18 | 1,963.98 | 营业成本 | 5,236.04 | 7,211.35 | 8,397.66 | 9,624.00 | 10,920.77 |
| 224.82 | 228.22 | 311.93 | 323.28 | 379.83 | 51.98 | 42.52 | 51.96 | 71.79 | 88.76 | ||
| 预付账款 | 营业税金及附加 | ||||||||||
| 存货 | 1,176.97 | 1,570.24 | 1,854.87 | 2,002.51 | 2,328.05 | 销售费用 | 317.42 | 300.30 | 363.74 | 406.79 | 464.28 |
| 其他 | 451.32 | 219.25 | 295.58 | 313.31 | 357.08 | 管理费用 | 325.45 | 416.28 | 478.06 | 538.40 | 600.84 |
| 4,963.83 | 5,060.02 | 9,051.21 | 10,305.85 | 11,828.43 | 239.15 | 282.49 | 332.56 | 382.86 | 436.97 | ||
| 流动资产合计 | 研发费用 | ||||||||||
| 长期股权投资 | 12.79 | 8.42 | 8.42 | 8.42 | 8.42 | 财务费用 | (5.09) | (29.06) | (33.84) | (49.31) | (78.33) |
| 固定资产 | 1,721.25 | 2,048.85 | 1,985.30 | 1,851.19 | 1,670.14 | 资产/信用减值损失 | (25.01) | (52.38) | (55.00) | (45.00) | (42.00) |
| 在建工程 | 322.65 | 448.61 | 299.16 | 203.50 | 140.10 | 公允价值变动收益 | 0.47 | 0.05 | 72.67 | 42.89 | (21.56) |
| 无形资产 | 406.55 | 412.02 | 399.91 | 387.81 | 375.71 | 投资净收益 | (10.32) | (6.53) | (6.00) | (6.00) | (5.00) |
| 其他 | 123.22 | 368.18 | 202.13 | 223.98 | 258.45 | 其他 | 22.63 | 73.04 | 0.00 | (0.00) | (0.00) |
| 非流动资产合计 | 2,586.46 | 3,286.07 | 2,894.93 | 2,674.89 | 2,452.81 | 营业利润 | 883.58 | 642.91 | 814.07 | 981.74 | 1,153.51 |
| 资产总计 | 7,550.29 | 8,346.08 | 11,946.14 | 12,980.74 | 14,281.24 | 营业外收入 | 3.09 | 1.72 | 3.00 | 3.00 | 3.00 |
| 短期借款 | 78.46 | 30.54 | 2,000.00 | 2,000.00 | 2,000.00 | 营业外支出 | 5.11 | 3.54 | 5.00 | 6.00 | 8.00 |
| 应付票据及应付账款 | 1,698.86 | 2,306.28 | 2,477.73 | 2,868.94 | 3,249.00 | 利润总额 | 881.57 | 641.09 | 812.07 | 978.74 | 1,148.51 |
| 647.41 | 529.99 | 1,303.77 | 1,189.60 | 1,196.46 | 112.72 | 64.23 | 97.45 | 117.45 | 137.82 | ||
| 其他 | 所得税 | ||||||||||
| 流动负债合计 | 2,424.73 | 2,866.80 | 5,781.50 | 6,058.54 | 6,445.46 | 净利润 | 768.85 | 576.87 | 714.62 | 861.29 | 1,010.69 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 300.00 | 300.00 | 300.00 | 少数股东损益 | (0.76) | 0.00 | (0.24) | (0.38) | (0.26) |
| 应付债券 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 归属于母公司净利润 | 769.61 | 576.87 | 714.85 | 861.67 | 1,010.94 |
| 其他 | 171.77 | 217.77 | 185.86 | 191.80 | 198.48 | 每股收益（元） | 0.62 | 0.47 | 0.58 | 0.70 | 0.82 |
| 非流动负债合计 | 171.77 | 217.77 | 485.86 | 491.80 | 498.48 | ||||||
| 负债合计 | 2,849.81 | 3,288.08 | 6,267.36 | 6,550.34 | 6,943.94 | ||||||
| 少数股东权益 | 0.00 | 0.00 | (0.20) | (0.53) | (0.76) | 主要财务比率 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 股本 | 1,235.38 | 1,235.38 | 1,235.15 | 1,235.15 | 1,235.15 | 成长能力 | 11.85% | 26.22% | 17.02% | 15.12% | 14.13% |
| 资本公积 | 1,226.75 | 1,202.01 | 1,202.01 | 1,202.01 | 1,202.01 | 营业收入 | |||||
| 留存收益 | 2,236.05 | 2,658.50 | 3,253.64 | 4,009.58 | 4,922.75 | 营业利润 | 50.47% | -27.24% | 26.62% | 20.60% | 17.50% |
| 其他 | 2.29 | (37.89) | (11.83) | (15.81) | (21.84) | 归属于母公司净利润 | 49.81% | -25.04% | 23.92% | 20.54% | 17.32% |
| 股东权益合计 | 4,700.48 | 5,058.00 | 5,678.78 | 6,430.41 | 7,337.30 | 获利能力 | 25.59% | 18.80% | 19.20% | 19.56% | 20.03% |
| 负债和股东权益总计 | 7,550.29 | 8,346.08 | 11,946.14 | 12,980.74 | 14,281.24 | 毛利率 | |||||
| 净利率 | 10.94% | 6.50% | 6.88% | 7.20% | 7.40% | ||||||
| ROE | 16.37% | 11.41% | 12.59% | 13.40% | 13.78% | ||||||
| ROIC | 31.94% | 20.86% | 21.32% | 25.12% | 37.17% | ||||||
| 现金流量表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 偿债能力 | |||||
| 净利润 | 768.85 | 576.87 | 714.85 | 861.67 | 1,010.94 | 资产负债率 | 37.74% | 39.40% | 52.46% | 50.46% | 48.62% |
| 折旧摊销 | 227.98 | 249.03 | 275.09 | 281.88 | 286.55 | 净负债率 | -35.02% | -28.88% | -37.48% | -54.99% | -61.29% |
| 15.13 | 1.78 | (33.84) | (49.31) | (78.33) | 1.85 | 1.65 | 1.57 | 1.70 | 1.84 | ||
| 财务费用 | 流动比率 | ||||||||||
| 投资损失 | (3.27) | (6.84) | 6.00 | 6.00 | 5.00 | 速动比率 | 1.41 | 1.14 | 1.24 | 1.37 | 1.47 |
| 营运资金变动 | 122.93 | (962.59) | (105.21) | 456.64 | (223.63) | 营运能力 | 5.41 | 6.05 | 5.61 | 6.00 | 7.20 |
| 其它 | (65.87) | 479.73 | 72.43 | 42.51 | (21.81) | 应收账款周转率 | |||||
| 经营活动现金流 | 1,065.73 | 337.97 | 929.33 | 1,599.38 | 978.72 | 存货周转率 | 6.50 | 6.47 | 6.07 | 6.20 | 6.31 |
| 资本支出 | 476.49 | 653.46 | 81.91 | 34.06 | 23.32 | 总资产周转率 | 1.06 | 1.12 | 1.02 | 0.96 | 1.00 |
| 长期投资 | (0.23) | (4.37) | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 每股指标（元） | 0.62 | 0.47 | 0.58 | 0.70 | 0.82 |
| 其他 | (1,566.08) | (808.44) | (283.24) | (165.84) | (15.21) | 每股收益 | |||||
| 投资活动现金流 | (1,089.82) | (159.35) | (201.33) | (131.78) | 8.11 | 每股经营现金流 | 0.86 | 0.27 | 0.75 | 1.29 | 0.79 |
| 债权融资 | (2.28) | (15.03) | 2,300.74 | 49.74 | 78.89 | 每股净资产 | 3.81 | 4.10 | 4.60 | 5.21 | 5.94 |
| 548.98 | (64.92) | (93.85) | (109.66) | (103.79) | 8.14 | 10.86 | 8.76 | 7.27 | 6.19 | ||
| 股权融资 | 估值比率 | ||||||||||
| 其他 | (26.05) | (172.54) | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 市盈率 | |||||
| 筹资活动现金流 | 520.65 | (252.49) | 2,206.90 | (59.92) | (24.89) | 市净率 | 1.33 | 1.24 | 1.10 | 0.97 | 0.85 |
| 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 4.39 | 4.28 | 3.38 | 1.85 | 0.98 | ||
| 汇率变动影响 | EV/EBITDA | ||||||||||
| 现金净增加额 | 496.57 | (73.87) | 2,934.90 | 1,407.69 | 961.93 | EV/EBIT | 5.29 | 5.43 | 4.45 | 2.37 | 1.23 |
资料来源：公司公告，天风证券研究所
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| 公司报告 | 年报点评报告 |
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本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现 亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报 告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的 资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。
特别声明
在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投 资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客 观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。
投资评级声明
| 类别 | 说明 | 评级 | 体系 |
| 股票投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 买入 | 预期股价相对收益 20%以上 |
| 增持 | 预期股价相对收益 10%-20% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | 持有 | 预期股价相对收益-10%-10% | |
| 行业投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 卖出 | 预期股价相对收益-10%以下 |
| 强于大市 | 预期行业指数涨幅 5%以上 | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | 中性 | 预期行业指数涨幅-5%-5% | |
| 弱于大市 | 预期行业指数涨幅-5%以下 |
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