斯达半导评级买入公司简评报告：A级车占比提升，看好IGBT龙头先发优势
股票代码 ：603290
股票简称 ：斯达半导
报告名称 ：公司简评报告：A级车占比提升，看好IGBT龙头先发优势
评级 ：买入
行业：半导体
A 级车占比提升，看好 IGBT 龙头先发优势
| 评级：买入 | 斯达半导(603290)公司简评报告 | 2022.04.10 核心观点 | ||||||
| 何立中 电子行业首席分析师 SAC 执证编号：S0110521050001 helizhong@sczq.com.cn 电话：010-81152682 韩杨 电子行业研究助理 hanyang@sczq.com.cn 电话：010-81152681 市场指数走势（最近 1 年）
资料来源：聚源数据 公司基本数据 | |||||||
| | 缺芯叠加 IGBT 下游需求爆发，2021 年公司营收利润大增。2021 年公 | ||||||
| 司实现收入 17.07 亿元，同比+77.22%；归母净利润 3.98 亿元，同比 +120.49%。受缺芯及下游新能源行业需求爆发影响，2021 年公司 IGBT 产品实现量价齐升。2021 年公司 IGBT 模块销量 878 万只，同比+67.88% | |||||||
| | 涨价带动毛利率上涨，规模效应下期间费用率持续摊薄。2021 年公司 | ||||||
| 毛利率为 36.73%，同比+5.16pct；净利率为 23.40%，同比+4.60pct。涨 价带动公司毛利率逐季提升，2021Q1-Q4 公司单季度毛利率分别为 34.20%、34.60%、35.84%和 40.81%。2021 年公司管理费用率、销售费 用率和研发费用率分别为 3.02%、1.43%和 6.46%。 | |||||||
| | 新能源领域占比大幅提升，光伏和新能源汽车加速渗透。2021 年，公司 | ||||||
| 新能源领域收入 5.71 亿元，同比+165.95%，占收入比重从 2020 年的 22.31%提升至 2021 年 33.48%；工控领域收入 10.65 亿，同比+50.60%，占收入比重为 62.37%；变频白色家电及其他行业收入 0.60 亿元，同比 +59.48%，占收入比重为 3.52%。 | |||||||
| | 车规领域先发优势显著，已配套 15 万辆 A 级及以上车型。2021 年，公 | ||||||
| 司主电机控制器车规级 IGBT 模块大幅放量，合计配套超过 60 万辆新 能源汽车，其中 A 级及以上车型配套超过 15 万辆。同时，公司第七代 微沟槽 Trench FS 车规级 IGBT 芯片成功，预计 2022 年开始批量供货。此外，2021 年公司新增多个使用全 SiC MOSFET 模块的 800V 系统的 | |||||||
| 最新收盘价（元） | 347.70 | 主电机控制器项目定点，不断巩固公司车规领域竞争优势。 | |||||
| 一年内最高/最低价（元） | 502.00/183.66 | | 伴随代工厂产能陆续释放，国产 IGBT 龙头市占率有望持续提升。2021 | ||||
| 市盈率（当前） | 148.90 | ||||||
| 年，在光伏发电领域，公司使用自主 650V/1200V IGBT 芯片以及配套快 | |||||||
| 市净率（当前） | 11.87 | ||||||
| 总股本（亿股） | 1.71 | 恢复二极管芯片的模块和分立器件在国内主流光伏逆变器客户大批量 | |||||
| 总市值（亿元） | 593.20 |
资料来源：聚源数据
装机应用，预计 2022 年市场份额将迅速增加。伴随华虹等代工厂产能 陆续释放，2022 年公司在光伏 IGBT 领域市占率有望进一步提升。
| 相关研究 斯达半导深度报告：车规 IGBT 先发优 势显著，国产龙头强者恒强 | | 盈 利预 测 ：我们 预计 公司 2022/2023/2024 年 归母 净利 润分 别 为 | ||||||||
| 6.97/9.66/12.88 亿元，对应 4 月 8 日股价 PE 分别为 85/61/46 倍，维持“买入”评级。 | ||||||||||
| | 斯达半导点评报告：IGBT 龙头地位稳 | |||||||||
| | 风险提示：下游需求放缓、产品研发及验证不及预期、产能不及预期。 | |||||||||
| 固，2021Q4 业绩超预期 | ||||||||||
| | 斯达半导点评报告：Q3 业绩加速增长， | 盈利预测 | ||||||||
| 新能源持续突破 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ||||||
| 营收（亿元） | 17.07 | 28.16 | 42.27 | 59.48 | ||||||
| 营收增速（%） | 77.22% | 65.02% | 50.10% | 40.71% | ||||||
| 净利润（亿元） | 3.98 | 6.97 | 9.66 | 12.88 | ||||||
| 净利润增速（%） | 120.49% | 74.89% | 38.61% | 33.37% | ||||||
| EPS(元/股) | 2.34 | 4.08 | 5.66 | 7.55 | ||||||
| PE | 148.90 | 85.14 | 61.42 | 46.06 | ||||||
资料来源：Wind，首创证券
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| 公司简评报告 证券研究报告 |
1 A 级车占比提升，看好 IGBT 龙头先发优势
缺芯叠加 IGBT 下游需求爆发，2021 年公司营收利润大增。2021 年公司实现收入
17.07 亿元，同比+77.22%；归母净利润 3.98 亿元，同比+120.49%。受缺芯及下游新能
源行业需求爆发影响，2021 年公司 IGBT 产品实现量价齐升。2021 年公司 IGBT 模块销
量 878 万只，同比+67.88%。
| 图 1 公司 2015 年-2021 年营业收入及同比增速 | 图 2 公司 2015 年-2021 年净利润及同比增速 |
资料来源：Wind，首创证券
资料来源：Wind，首创证券
图 3 2016-2021 年公司 IGBT 模块销量及同比增速
资料来源：公司公告，首创证券
涨价带动毛利率上涨，规模效应下期间费用率持续摊薄。2021 年公司毛利率为
36.73%，同比+5.16pct；净利率为 23.40%，同比+4.60pct。涨价带动公司毛利率逐季提
升，2021Q1-Q4 公司单季度毛利率分别为 34.20%、34.60%、35.84%和 40.81%。2021 年
公司管理费用率、销售费用率和研发费用率分别为 3.02%、1.43%和 6.46%。
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| 公司简评报告 证券研究报告 | |
| 图 4 公司 2015 年-2021 年毛利率与净利率 | 图 5 公司 2015-2021 年期间费用率 |
资料来源：Wind，首创证券
资料来源：Wind，首创证券
新能源领域占比大幅提升，光伏和新能源汽车加速渗透。2021 年，公司新能源领域 收入 5.71 亿元，同比+165.95%，占收入比重从 2020 年的 22.31%提升至 2021 年 33.48%；工控领域收入 10.65 亿，同比+50.60%，占收入比重为 62.37%；变频白色家电及其他行 业收入 0.60 亿元，同比+59.48%，占收入比重为 3.52%。
图 6 2016-2021 年公司各下游应用领域收入占比
资料来源：公司公告，首创证券
车规领域先发优势显著，已配套 15 万辆 A 级及以上车型。2021 年，公司主电机控 制器车规级 IGBT 模块大幅放量，合计配套超过 60 万辆新能源汽车，其中 A 级及以上 车型配套超过 15 万辆。同时，公司第七代微沟槽 Trench FS 车规级 IGBT 芯片成功，预 计 2022 年开始批量供货。此外，2021 年公司新增多个使用全 SiC MOSFET 模块的 800V 系统的主电机控制器项目定点，不断巩固公司车规领域竞争优势。
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| 公司简评报告 证券研究报告 |
图 7 2019-2021 年公司 IGBT 模块配套新能源汽车数量及同比增速
资料来源：公司公告，首创证券
伴随代工厂产能陆续释放，国产 IGBT 龙头市占率有望持续提升。2021 年，在光伏 发电领域，公司使用自主 650V/1200V IGBT 芯片以及配套快恢复二极管芯片的模块和 分立器件在国内主流光伏逆变器客户大批量装机应用，预计 2022 年市场份额将迅速增 加。伴随华虹等代工厂产能陆续释放，2022 年公司在光伏 IGBT 领域市占率有望进一步 提升。
2 盈利预测
我们预计公司 2022/2023/2024 年归母净利润分别为 6.97/9.66/12.88 亿元，对应 4 月 8 日股价 PE 分别为 85/61/46 倍，维持“买入”评级。
表 1 盈利预测
| 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入（亿元） | 17.07 | 28.16 | 42.27 | 59.48 |
| yoy | ||||
| 77.22% | 65.02% | 50.10% | 40.71% | |
| 3.98 | 6.97 | 9.66 | 12.88 | |
| 净利润（亿元） | ||||
| yoy | 120.49% | 74.89% | 38.61% | 33.37% |
| 毛利率 | 36.73% | 37.50% | 35.94% | 34.56% |
| 净利率 | 23.40% | 24.78% | 22.87% | 21.67% |
| EPS(元/股) | 2.34 | 4.08 | 5.66 | 7.55 |
| 148.90 | 85.14 | 61.42 | 46.06 | |
| PE |
资料来源：Wind，首创证券
3 风险提示
下游需求放缓、产品研发及验证不及预期、产能不及预期。
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| 公司简评报告 证券研究报告 |
财务报表和主要财务比率
| 资产负债表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 现金流量表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 4757.1 | 5334.7 | 6185.1 | 7365.3 | 经营活动现金流 | 356.7 | 386.4 | 721.9 | 780.5 |
| 现金 | 2971.2 | 2985.3 | 3339.2 | 3705.7 | 净利润 | 399.4 | 697.7 | 966.8 | 1289.0 |
| 应收账款 | 340.1 | 634.1 | 828.2 | 1229.5 | 折旧摊销 | 42.2 | 46.5 | 55.4 | 64.3 |
| 其它应收款 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 财务费用 | 4.5 | (6.1) | (6.9) | (7.7) |
| 预付账款 | 8.5 | 8.5 | 8.5 | 8.5 | 投资损失 | (3.5) | (3.5) | (3.5) | (3.5) |
| 存货 | 营运资金变动 | ||||||||
| 396.3 | 665.8 | 968.3 | 1380.7 | (106.3) | (348.2) | (289.9) | (561.6) | ||
| 其他流动资产 | 18.2 | 18.2 | 18.2 | 18.2 | 其它 | 20.5 | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 非流动资产 | 765.0 | 956.7 | 1139.6 | 1313.5 | 投资活动现金流 | (983.0) | (234.7) | (234.7) | (234.7) |
| 长期股权投资 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 资本支出 | (106.5) | (238.3) | (238.3) | (238.3) |
| 固定资产 | 384.2 | 479.0 | 564.9 | 641.9 | 长期投资 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 |
| 无形资产 | 91.4 | 88.4 | 85.4 | 82.3 | 其他 | (876.6) | 3.5 | 3.5 | 3.5 |
| 其他非流动资产 | 筹资活动现金流 | ||||||||
| 76.6 | 76.6 | 76.6 | 76.6 | 3518.5 | (137.5) | (133.3) | (179.3) | ||
| 资产总计 | 5522.0 | 6291.5 | 7324.7 | 8678.8 | 短期借款 | 0.0 | 61.0 | 0.0 | 0.0 |
| 流动负债 | 303.8 | 580.1 | 786.8 | 1038.8 | 长期借款 | 99.8 | (103.5) | 0.0 | 0.0 |
| 短期借款 | 0.0 | 61.0 | 61.0 | 61.0 | 其他 | 3418.7 | (95.0) | (133.3) | (179.3) |
| 应付账款 | 197.1 | 412.4 | 619.1 | 871.1 | 现金净增加额 | 2891.1 | 14.1 | 353.9 | 366.5 |
| 其他流动负债 | 0.7 | 0.7 | 0.7 | 0.7 | 主要财务比率 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 非流动负债 | 221.4 | 117.9 | 117.9 | 117.9 | 成长能力 | 77.2% | 65.0% | 50.1% | 40.7% |
| 长期借款 | 营业收入 | ||||||||
| 103.5 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | ||||||
| 其他非流动负债 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 利润总额 | 117.5% | 74.7% | 38.6% | 33.3% |
| 负债合计 | 525.2 | 698.1 | 904.7 | 1156.7 | 归属母公司净利润 | 120.5% | 74.9% | 38.6% | 33.4% |
| 少数股东权益 | -0.4 | 0.6 | 1.6 | 2.6 | 获利能力 | 36.7% | 37.5% | 35.9% | 34.6% |
| 归属母公司股东权益 | 4997.2 | 5592.8 | 6418.4 | 7519.4 | 毛利率 | ||||
| 负债和股东权益 | 5522.0 | 6291.5 | 7324.7 | 8678.8 | 净利率 | 23.4% | 24.8% | 22.9% | 21.7% |
| 利润表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ROE | 12.9% | 13.2% | 16.1% | 18.5% |
| 营业收入 | 1706.6 | 2816.3 | 4227.2 | 5948.3 | ROIC | 12.7% | 13.0% | 15.9% | 18.3% |
| 营业成本 | 1079.9 | 1760.2 | 2708.0 | 3892.6 | 偿债能力 | 9.5% | 11.1% | 12.4% | 13.3% |
| 税金及附加 | 7.3 | 9.5 | 14.3 | 20.1 | 资产负债率 | ||||
| 销售费用 | 24.4 | 31.8 | 47.8 | 67.2 | 净负债比率 | -57.4% | -52.3% | -51.1% | -48.5% |
| 研发费用 | 110.2 | 169.0 | 266.3 | 386.6 | 流动比率 | 15.66 | 9.20 | 7.86 | 7.09 |
| 管理费用 | 51.5 | 64.8 | 105.7 | 130.9 | 速动比率 | 14.35 | 8.05 | 6.63 | 5.76 |
| 财务费用 | 营运能力 | ||||||||
| -2.5 | -6.1 | -6.9 | -7.7 | ||||||
| 0.49 | 0.48 | 0.62 | 0.74 | ||||||
| 资产减值损失 | (1.32) | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 总资产周转率 | ||||
| 公允价值变动收益 | 1.1 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 应收账款周转率 | 5.78 | 5.78 | 5.78 | 5.78 |
| 投资净收益 | 3.5 | 3.5 | 3.5 | 3.5 | 应付账款周转率 | 6.83 | 6.83 | 6.83 | 6.83 |
| 营业利润 | 418.5 | 790.6 | 1095.6 | 1462.1 | 每股指标(元) | 2.34 | 4.08 | 5.66 | 7.55 |
| 营业外收入 | 5.1 | 3.0 | 4.0 | 4.0 | 每股收益 | ||||
| 营业外支出 | 每股经营现金 | ||||||||
| 1.8 | 0.6 | 0.8 | 1.1 | 2.09 | 2.26 | 4.23 | 4.57 | ||
| 利润总额 | 454.0 | 793.1 | 1098.8 | 1465.1 | 每股净资产 | 29.29 | 32.79 | 37.63 | 44.09 |
| 所得税 | 54.6 | 95.3 | 132.1 | 176.1 | 估值比率 | 148.9 | 85.1 | 61.4 | 46.1 |
| 净利润 | 399.4 | 697.7 | 966.8 | 1289.0 | P/E | ||||
| 少数股东损益 | 1.0 | 1.0 | 1.0 | 1.0 | P/B | 11.9 | 10.6 | 9.2 | 7.9 |
| 归属母公司净利润 | 398.4 | 696.7 | 965.8 | 1288.0 | |||||
| EBITDA | 656.1 | 839.5 | 1154.2 | 1529.4 | |||||
| EPS（元） | 2.34 | 4.08 | 5.66 | 7.55 |
请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4
| 公司简评报告 证券研究报告 |
何立中，电子行业首席分析师，北京大学硕士，曾在比亚迪半导体从事芯片设计、国信证券研究所、中国计算机
报工作，2021 年 4 月加入首创证券。
韩杨，电子行业研究助理，厦门大学会计学硕士，2021 年 8 月加入首创证券。
分析师声明
本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将 对报告的内容和观点负责。
免责声明
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评级说明
| 投资建议的比较标准 | 评级 | 说明 | ||
| 2. | 投资评级分为股票评级和行业评级 | 股票投资评级 | 买入 | 相对沪深 300 指数涨幅 15％以上 |
| 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比 | 行业投资评级 | |||
| 增持 | 相对沪深 300 指数涨幅 5％-15%之间 | |||
| 较标准，报告发布日后的 6 个月内的公司 | ||||
| 中性 | 相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间 | |||
| 股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的 | ||||
| 减持 | 相对沪深 300 指数跌幅 5％以上 | |||
| 沪深 300 指数的涨跌幅为基准 | ||||
| 投资建议的评级标准 | 看好 | 行业超越整体市场表现 | ||
| 报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或 | ||||
| 中性 | 行业与整体市场表现基本持平 | |||
| 行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 | 看淡 | 行业弱于整体市场表现 | ||
| 指数的涨跌幅为基准 |