牧高笛评级买入2021完美收官2022指引乐观，高景气赛道成长启动

股票代码 ：603908
股票简称 ：牧高笛
报告名称 ：2021完美收官2022指引乐观，高景气赛道成长启动
评级 ：买入
行业：纺织服装

公司报告 | 年报点评报告

牧高笛（603908）

证券研究报告
2022 年 04 月 12 日

投资评级

分产品来看，2021 年公司帐篷及装备收入 7.71 亿元（占总 83.6%），同增

资料来源：wind，天风证券研究所

1.21 年收入 9.2 亿同增 43.6%，归母净利 0.8 亿同增 71%

4 月 11 日，牧高笛发布年报，2021 年收入 9.23 亿元同增 43.6%，增长主要系受益露营市 场需求增长，公司 OEM/ODM 业务订单与品牌业务收入均增长。其中 21Q1-4 收入及增速 分别为 2.1 亿（+25.7%）、3.28 亿（+58.4%）、1.86 亿（+36.4%）、1.99 亿（+50.7%）。

公司 2021 年度利润分配预案为：向全体股东每 10 股派发现金红利 9 元人民币（含税），共计分配现金股利 6002.1 万元（含税），占归母净利润 76.35%。

2021 年归母净利润 0.79 亿元同增 71%，增长主要系国内外露营市场需求增长，公司一方 面通过战略规划精准落地把握市场机遇，一方面通过管理项目落地提升经营效率。其中 21Q1-4 归母净利及增速分别为 0.21 亿（+70.3%）、0.32 亿（+27.8%）、0.18 亿（+51.8%）、0.07 亿（扭亏）。

公司发布 2022 年全年主要财务目标，计划 2022 年实现收入 12.8 亿元同增 38.7%，实现 净利润 1.2 亿元同增 51.9%。

2.收入：品牌收入 3.1 亿同增 90%领跑，线上布局成效显著

2.1.分业务：跟踪并快反客户需求，研发能力、服务质量双轮驱动增长

分业务看，2021 年公司 ODM/OEM 代工业务（即外销业务）收入 6.15 亿元（占总 66.7%），同比增长 28%；自主品牌业务收入 3.06 亿元（占总 33.2%），同比增长 90.02%。

图 5：2017-2021 年公司分业务收入（亿元）

资料来源：公司公告，天风证券研究所

2.1.1.品牌业务：线上流量获取能力显著提升，实现单一转向多元突破

分渠道来看，2021 年公司品牌业务线上收入 1.09 亿元（占总 11.8%），同比增长 126.7%，主要系电商事业部通过多露营场景呈现、流量动线布局、核心卖点聚焦等视觉优化以及露 营装备品类扩充，提升了线上流量获取能力，同时也优化店铺的流量结构，实现线上热销 款式从单一转向多元突破；线下收入 1.98 亿元（占总 21.4%），同比增长 74.5%；

2021 年公司品牌业务直营渠道收入 0.28 亿元（占总 3%），同比增长 21.9%，主要系小牧事 业部调整策略优化渠道结构，稳健市场拓展，直营店入驻优质商场；加盟渠道收入 0.58 亿 元（占总 6.3%），同比增长 11.8%，主要系公司增强优质加盟客户开拓与培育力度，重点客 户平均达成率提升明显；其他渠道收入 2.2 亿元（占总 23.81%），同比增长 115.76%。

图 6：2017-2021 年公司品牌业务线上/线下收入（亿元）

资料来源：公司公告，天风证券研究所

图 7：2017-2021 年公司品牌业务分渠道收入（亿元）

3.5
3.0
2.5

资料来源：公司公告，天风证券研究所

2.1.2.外销业务：注重国际市场，境外欧洲地区收入领跑
分地区来看，2021 年公司 ODM/OEM 代工业务（即外销业务）欧洲收入 4.76 亿元（占总 51.7%），同比增长 23.3%，大洋洲收入 0.87 亿元（占总 9.44%），同比增长 21.61%，亚洲收

入 0.4 亿元（占总 4.3%），同比增长 186.85%。

2.2.分产品：露营市场快速增长，帐篷及装备收入 7.7 亿同增 43.8%

2021 年公司帐篷及装备收入 7.71 亿元（占总 83.6%），同比增长 43.78%；服装及鞋子收入 1.04 亿元（占总 11.3%），同比增长 12.54%；配饰及其他收入 0.46 亿元（占总 5%），同比增 长 228.42%。

图 10：2017-2021 年公司分产品收入（亿元）

资料来源：公司公告，天风证券研究所

受益于精致露营景气度提升，2021 年公司帐篷产量 239.06 万件，同增 37.96%，销量 221.18 万件，同增 31.67%；配件产量 138.06 万件，同增 18.46%，销量 108.46 万件，同增 8.46%；装备产量 135.83 万件，同增 94.44%，销量 90.41 万件，同增 45.49%；服装产量 62.73 万件，同减 42.77%，销量 83.25 万件，同减 16.87%；鞋品产量 1.95 万件，同减 23.89%，销量 3.49 万件，同增 44.09%。

3.线上毛利率大增 9.6pct 至 40%，加大新品研发投入持续创新

2021 年公司毛利率同比减少 0.7pct 至 24.8%；归母净利率同比增长 1.4pct 至 8.5%。

图 11：2017-2021 年公司毛利率及归母净利率

20%

资料来源：公司公告，天风证券研究所

分业务来看，2021 年公司品牌业务毛利率 33.94%，同增 1pct；ODM/OEM 代工业务（即 外销业务）毛利率 20.42%，同减 2.5pct。

分产品来看，2021年公司帐篷及装备毛利率22.94%，同减0.1pct；服装及鞋子毛利率 34.7%，同减 4pct；配件及其他毛利率 35.85%，同增 2pct。

资料来源：公司公告，天风证券研究所

分渠道来看，

资料来源：公司公告，天风证券研究所

2021 年公司线上渠道毛利率 39.86%，同增 9.6pct；线下渠道毛利率 30.69%，同减 3.4pct；2021 年公司直营渠道毛利率 50.12%，同减 0.6pct；加盟渠道毛利率 34.39%，同减 2pct；其他渠道毛利率 31.77%，同增 5.6pct。

2021 年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 5.75%（-0.37pct）、8.8%（-0.86pct）、2.75%（-0.58pct）、0.87%（-0.48pct）。

其中，销售费用增长主要系业务量增长致人工成本增长，电子平台费用增长；管理费用增 长主要系业务量增长而致人工成本增长，折旧及摊销因新租赁准则影响增长，咨询费增长；财务费用减少主要系利息收入增长；销售费用增长主要系公司增长对装备及帐篷的新产品 研发投入，各项费用增长幅度均小于营收。

图 16：2017-2021 年公司费用率

资料来源：wind，天风证券研究所

注：管理费用包含研发费用

4.存货规模同增 76.6%，持续优化库存结构与周转效率

2021 年公司存货规模为 5.31 亿元，同比增长 76.6%，主要系自主品牌业务装备随着市场增 量备货，且 OEM/ODM 业务 2022 年在手订单较上年同期增长而备货；库存周转天数为 215.74 天，同比减少 4.24 天。

240

200

资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所

5.战略及展望

⚫外销（ODM/OEM）业务

业务端：深度挖掘老客户需求，加强潜力市场开发，持续开发淡季客户或淡季产品，建立 出口业务合规平台与各工厂单证操作流程。

供应链端：做好原材料、物流成本管控，制定供应商年度分配计划，多区域供应商开发与 重点材料供应商储备。

产品开发端：产品开发组织架构优化，明确开发项目组的流程、职责、考核，确保年初制 定的开发计划顺利推进。

PMC 管理升级：完善采购管理制度，实现可视化生产状态+风险管控流程+交货预警机制 的生产计划管理，库存管理建立起预警系统+库存绩效指标。

新项目落地：推进规划产能项目、智能装配仓储项目、降本增效项目的落地。

⚫品牌运营业务

（1）大牧：深度绑定优质客户，全面拥抱兴趣电商实现核心品类和场景产品的销售突破

策略：制定并执行各业务版块的差异化运营策略，加强行业头部伙伴的开发与维护，通过 产品矩阵建立与客户服务质量提升，深度绑定优质客户，将现有成功的合作模式快速复制，目标提升各业务版块的品牌优势、产品优势与市场占比。

电商：持续优化线上新视觉和品牌形象，提升核心渠道的流量吸引力与转化率；加强售后 中心的软硬件建设，提升售后效率和客户体验；推进新品牌项目（MOBI VILLA、MOBIGARDEN URBAN）上线销售；扩大直播业务，全面拥抱兴趣电商，增长品牌曝光度 的同时力争实现核心品类和场景产品的销售突破。

营销：围绕产品迭代与市场营销，加强粉丝体系的建设；加强品牌合作的延伸性，全领域 化布局媒介矩阵；丰富异业合作形态，进行多元化内容布局；推动精致露营和露营文化融 入大众生活。

产品：加深市场调研，加速拓展各细分品类；加强技术创新，形成产品优势与壁垒，提升 产品竞争力。山系（MOBI VILLA）共享大牧市场资源，以“露营场景+ MOBI VILLA 山系服 装”开拓山系和轻机能服装细分市场。

（2）小牧

渠道：优化小牧直营业务，打造会员分级系统，开展闭环社群营销，挖掘会员深度消费；线上打造小牧可持续系列 Back To Zero（B2O），提升小牧品牌产品附加值,带动小牧线下直 营业务提升。完善加盟业务运营和客户门店支持体系，加强全国优质加盟商开发，打造模 范省份样本，为业务快速复制夯实基础。

营销：通过产品体系、主力消费群、品牌终端调研，升级优化终端形象，建立媒体媒介资 源库，加强爆款推广与线上线下联动推广。

产品：组建产品开发各环节的精英小组，打造从前端到后端的完整开发链条；建立和更多 知名、成熟的供应链品牌合作关系，将科技面料、功能设计与时尚元素完美结合来打造品 牌爆款；推出环保系列产品，通过使用环保材料，减少污染，保护环境。

6.盈利预测

上调盈利预测，维持买入评级。公司深耕高景气户外赛道，露营热度持续带动露营及周边 产品需求增长，代工端供应链份额有望增长。我们预计公司 22-24 年 EPS 分别为 1.83 元、2.70 元、3.77 元/股（22-23 原值分别为 1.8、2.4 元/股），PE 分别为 22.54x、15.28x、10.95x。

7.风险提示

户外行业增速放缓，原材料价格波动风险，产品和技术落后风险等。

财务预测摘要

资料来源：公司公告，天风证券研究所

分析师声明
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