华熙生物评级（买入）2021年报点评：践行长期主义，营收高增护肤品业务发力
股票代码 ：688363
股票简称 ：华熙生物
报告名称 ：2021年报点评：践行长期主义，营收高增护肤品业务发力
评级 ：买入
行业：美容护理
| 华熙生物（688363）2021 年报点评 践行长期主义，营收高增护肤品业务发力 | 2022 年 03 月 11 日 | ||
| | 分析师：刘文正 | 研究助理：曹珊 | |
| 执业证号：S0100521100009 | 执业证号：S0100121120041 | ||
| 电话：13122831967 | 电话：18753127739 | ||
| 邮箱：liuwenzheng@mszq.com | 邮箱：caoshan@mszq.com | ||
| 事 件 ： 公 司 发 布 2021 年 财 务 年 报 ， 公 司 实 现 营 业 收 入 49.48 亿 元 /yoy+87.93%；实现归母净利润 7.82 亿元/yoy+21.13%；扣非净利润为 6.63 亿元/yoy+16.74%。若剔除股份支付影响，归属于上市公司股东的净利润为 8.68 亿元/yoy+34.33%。全年营收高于市场一致预期，净利润符合预期，全年综合毛 利率为 78.07%，处于相对较高水平，净利率 15.67%。单 Q4 实现营收 19.36 亿元/yoy+87%，单季度营收增长较 Q3 加速；归母净利润 2.27 亿元/yoy+9%。 功能性护肤品业务同比高增，大单品矩阵成型，淘外平台占比提升：21 年功 能性护肤品实现营收 33 亿元/yoy+146.57%，毛利率为 78.98%/yoy-2.90pt，主因 21 年运输费用计入营业成本所致，占收入比约 3.19%。21 年润百颜/夸迪 /米蓓儿/BM 肌活营收同比分别增长 117.42%/150.19%/111.12%/286.21%。公司明确四大品牌定位，四大品牌均打造出 2021 年度各自核心明星大单品及 衍生系列，包括润百颜的屏障修护、水润系列、夸迪的次抛系列以及 CT50 产品 系列、BM 肌活的糙米系列、米蓓尔的粉水和蓝绷带面膜等。公司在夯实次抛系 列行业领先地位的基础上不断拓展其他品类中的竞争优势，2021 年次抛类产品 实现收入同比+107%，占收入比重同比下降至约 41%（下降约 6%），面膜以及 面霜乳液类产品占比大幅增加，占收入比重分别约为 24%（同比上升约 7%）和 13%（同比上升约 8%）。渠道方面，除天猫外的其他线上平台占比有所提升，其 中抖音渠道占比显著上升约 14%达到 17% 左右，润百颜天猫渠道达人直播占比 同比下降至 19%左右(同比下降约 8 %)。21 年是公司布局线下渠道元年，润百 颜开设实体店 3 家，夸迪发展线下加盟店超过 200 家。 医疗终端业务稳定增长，新品升级未来可期：公司医疗终端业务实现收入 7.00 亿元，同比增长 21.54%，占公司主营业务收入的 14.15%，毛利率为 82.05%。其中，皮肤类医疗产品实现收入 5.04 亿元/yoy+15.88%；骨科注射 液产品实现收入 1.23 亿元/yoy+37.08%；其他产品共计实现收入 0.72 亿元 /yoy+42.70%。 去年公司完成组织架构调整，建立渠道合作体系，2021 年 5 月公司正式推出“御龄双子针”爆品项目， 2021 年累计销售超过 25 万支，新品 上市半年取得了良好成绩，成为“润致”品牌旗下第一款爆品。2021 年底，公 司推出双相交联产品“润致 5 号”，适于深层注射，可起到面部提拉的效果，且 兼具支撑性强和维持时间长的优势; 润致 Aqua 型产品是已上市的少数第三类 医疗器械水光产品之一，公司水光产品预计将在三年内全面进入“械三时代”；同 时公司在研两款单相产品即将完成临床试验，预计 22 年获批，增长未来可期。 原料业务增速大幅提升，其他活性物收入高增：原料业务全年营收实现 9 亿 元，同比增长 28.62%，增速较去年有大幅提升，占公司主营业务收入的 18.29%。 医药级、化妆品级、食品级玻尿酸原料分别销售 2.52 亿/yoy+15.83%、3.91 亿 |
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华熙生物(688363)/医药
/yoy+15.98% 和 1.08 亿 /yoy+ 36.85% ； 其 他 生 物 活 性 物 收 入 1.54 亿 /yoy+120.33%。2021 年原料业务整体毛利率 72.19%，医药级透明质酸原料毛 利率依旧保持在 87%的较高水平。
功能性食品业务开局良好：公司功能性食品业务稳定推进，21 年推出三大品 牌，包括玻尿酸水品牌“水肌泉”、透明质酸食品品牌“黑零” 和透明质酸果饮品牌“休想角落”，品牌格局初步打开，功能性食品业务获得良好开端。针对熬夜人群健 康问题的 2.0 系列多款新品正在研发，预计将于 2022 年陆续上市。
公司加大营销投入，研发活动持续开展：21 年公司销售费用率为 49.24% /yoy+7.49pt, 管理费用率为 6.12%/yoy-0.03pt；研发费用率 5.75%/yoy+ 0.39pt。销售费用的变化主因报告期内为满足公司销售业务扩展需要，销售人员增 加导致职工薪酬增长，同时销售收入大幅提升，功能性护肤品业绩增长迅速，销售 人员业绩奖励增加。21 年公司线上线下持续宣传品牌理念和形象，打造国民品牌，广告宣传费、市场开拓费增加。研发投入的增加主因本公司持续开展对医疗器械、功能性护肤品、功能性食品、药品及相关领域原料等多个方向的技术研究及产品研 究。 公司坚持长期主义，以研发实力夯实竞争壁垒与护城河，研发投入超 2.8 亿 元同比增长超 100%，研发人员数量 571 人同比增加 194 人，在研项目 239 项 同比增加 116 项，已获授权发明专利 89 项, 同比增加 40 项。
投资建议：公司是全球透明质酸产业龙头，全产业链布局优势突出，四轮驱动 战略打开持续成长空间，有效的宣传投入下护肤品复购占比有望提升。根据公司年 报，我们给予公司 2022-2024 年营收预估 71.58 亿，91.62 亿，114.99 亿，归属 母公司净利润 9.8 亿元，13.2 亿元，17.3 亿元，同比分别增长 25.2%，35.1%，30.6%，对应 22-24 年 PE 分别为 55X/41X/31X，维持“推荐”评级。
| | 风险提示：疫情反复风险，行业竞争加剧风险，新品推广不及预期等 | ||||
| 盈利预测与财务指标 | |||||
| 项目/年度 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入（百万元） | 4948 | 7158 | 9162 | 11499 | |
| 增长率（%） | 87.9 | 44.7 | 28.0 | 25.5 | |
| 归属母公司股东净利润（百万元） | 782 | 980 | 1324 | 1729 | |
| 增长率（%） | 21.1 | 25.2 | 35.1 | 30.6 | |
| 每股收益（元） | 1.63 | 2.04 | 2.76 | 3.60 | |
| PE | 69 | 55 | 41 | 31 | |
| PB | 9.5 | 8.4 | 7.1 | 6.0 | |
资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2022 年 03 月 10 日收盘价）
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华熙生物(688363)/医药
公司财务报表数据预测汇总
| 利润表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 主要财务指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业总收入 | 4948 | 7158 | 9162 | 11499 | 成长能力（%） | ||||
| 营业成本 | 1085 | 1582 | 2071 | 2656 | 营业收入增长率 | 87.93 | 44.67 | 28.00 | 25.50 |
| 营业税金及附加 | 58 | 89 | 121 | 152 | EBIT 增长率 | 10.56 | 35.22 | 18.20 | 31.67 |
| 销售费用 | 2436 | 3526 | 4499 | 5519 | 净利润增长率 | 21.13 | 25.25 | 35.09 | 30.60 |
| 管理费用 | 303 | 487 | 687 | 862 | 盈利能力（%） | ||||
| 研发费用 | 284 | 417 | 536 | 665 | 毛利率 | 78.07 | 77.90 | 77.40 | 76.90 |
| EBIT | 781 | 1057 | 1249 | 1644 | 净利润率 | 15.67 | 13.62 | 14.39 | 14.97 |
| 财务费用 | 0 | 4 | 4 | 3 | 总资产收益率 ROA | 10.43 | 10.46 | 12.20 | 13.10 |
| 资产减值损失 | -30 | -10 | -9 | -9 | 净资产收益率 ROE | 13.73 | 15.18 | 17.49 | 19.05 |
| 投资收益 | 21 | 57 | 73 | 69 | 偿债能力 | ||||
| 营业利润 | 906 | 1139 | 1549 | 2023 | 流动比率 | 2.84 | 2.06 | 2.23 | 2.30 |
| 营业外收支 | -15 | -3 | -1 | -1 | 速动比率 | 2.28 | 1.46 | 1.58 | 1.67 |
| 利润总额 | 890 | 1136 | 1548 | 2023 | 现金比率 | 1.29 | 0.69 | 0.87 | 1.04 |
| 所得税 | 115 | 161 | 230 | 301 | 资产负债率（%） | 24.01 | 30.96 | 30.16 | 31.18 |
| 净利润 | 776 | 975 | 1318 | 1722 | 经营效率 | ||||
| 归属于母公司净利润 | 782 | 980 | 1324 | 1729 | 应收账款周转天数 | 29.26 | 50.00 | 43.36 | 43.22 |
| EBITDA | 943 | 1197 | 1442 | 1898 | 存货周转天数 | 238.50 | 300.00 | 288.75 | 284.13 |
| 资产负债表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 货币资金 | 1807 | 1684 | 2432 | 3788 |
| 总资产周转率 | 0.66 | 0.76 | 0.84 | 0.87 |
每股指标（元）
| 每股收益 | 1.63 | 2.04 | 2.76 | 3.60 |
| 应收账款及票据 | 401 | 989 | 1099 | 1375 | 每股净资产 | 11.88 | 13.47 | 15.79 | 18.93 |
| 预付款项 | 88 | 138 | 178 | 227 | 每股经营现金流 | 2.66 | 2.05 | 2.76 | 4.15 |
| 存货 | 709 | 1300 | 1638 | 2068 | 每股股利 | 0.41 | 0.47 | 0.44 | 0.46 |
| 其他流动资产 | 979 | 881 | 897 | 915 | 估值分析 | ||||
| 流动资产合计 | 3984 | 4992 | 6244 | 8374 | PE | 69 | 55 | 41 | 31 |
| 长期股权投资 | 19 | 21 | 22 | 24 | PB | 9.5 | 8.4 | 7.1 | 5.9 |
| 固定资产 | 1609 | 2116 | 2131 | 2097 | EV/EBITDA | 55.71 | 44.05 | 36.04 | 26.66 |
| 无形资产 | 467 | 509 | 552 | 592 |
| 非流动资产合计 | 3520 | 4375 | 4609 | 4827 |
| 资产合计 | 7504 | 9367 | 10853 | 13201 |
| 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 应付账款及票据 | 691 | 781 | 1089 | 1417 |
| 股息收益率（%） | 0.36 | 0.42 | 0.39 | 0.41 |
| 现金流量表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 净利润 | 776 | 975 | 1318 | 1722 |
| 其他流动负债 | 710 | 1648 | 1713 | 2227 | 折旧和摊销 | 161 | 140 | 193 | 253 |
| 流动负债合计 | 1401 | 2429 | 2802 | 3645 | 营运资金变动 | 473 | -252 | -131 | 69 |
| 长期借款 | 144 | 144 | 144 | 144 | 经营活动现金流 | 1276 | 986 | 1324 | 1992 |
| 其他长期负债 | 257 | 327 | 327 | 327 | 资本开支 | -784 | -987 | -412 | -453 |
| 非流动负债合计 | 401 | 471 | 471 | 471 | 投资 | -140 | 148 | -2 | -2 |
| 负债合计 | 1801 | 2900 | 3273 | 4115 | 投资活动现金流 | -990 | -946 | -359 | -408 |
| 股本 | 480 | 480 | 480 | 480 | 股权募资 | 10 | 0 | 0 | 0 |
| 少数股东权益 | 3 | -2 | -7 | -14 | 债务募资 | 158 | 70 | 0 | 0 |
| 股东权益合计 | 5702 | 6467 | 7580 | 9086 | 筹资活动现金流 | -71 | -162 | -217 | -227 |
| 负债和股东权益合计 | 7504 | 9367 | 10853 | 13201 |
资料来源：公司公告、民生证券研究院预测
| 现金净流量 | 195 | -122 | 747 | 1357 |
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华熙生物(688363)/医药
分析师承诺
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评级说明
| 投资建议评级标准 | 评级 | 说明 | |
| 推荐 | 相对基准指数涨幅 15%以上 | ||
| 以报告发布日后的 12 个月内公司股价（或行业 | 公司评级 | 谨慎推荐 | 相对基准指数涨幅 5%～15%之间 |
| 指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其 | 中性 | 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 | |
| 中：A 股以沪深 300 指数为基准；新三板以三 | 回避 | 相对基准指数跌幅 5%以上 | |
| 板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指 | |||
| 推荐 | 相对基准指数涨幅 5%以上 | ||
| 数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普 | |||
| 500 指数为基准。 | 行业评级 | 中性 | 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 |
| 回避 | 相对基准指数跌幅 5%以上 |
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