迈为股份评级（增持）在手订单快速增长，盈利能力持续提升，看好22年HJT降本进度
股票代码 ：300751
股票简称 ：迈为股份
报告名称 ：在手订单快速增长，盈利能力持续提升，看好22年HJT降本进度
评级 ：增持
行业：专用设备
| | 证券研究报告 | 公司点评 迈为股份(300751.SZ) 2022 年 03 月 13 日 |
| 增持（维持） | 迈为股份（300751.SZ）：在手订单快速增长， |
| 所属行业：机械设备 当前价格(元)：546.54 | 盈利能力持续提升，看好 22 年 HJT 降本进度 |
| 证券分析师 | 投资要点 |
倪正洋
| 资格编号：S0120521020003 邮箱：nizy＠tebon.com.cn | 事件：公司发布 2021 年年报，实现收入 30.95 亿元，同比+35.4%；归母净利润 6.43 亿元，同比+63.0%；其中 2021Q4 收入 9.1 亿元，同比+35.6%，归母净利 | ||||
| 研究助理 | 润 1.87 亿元，同比+55.8%。 | ||||
| 杨云逍 邮箱：yangyx＠tebon.com.cn | 盈利能力持续提升，HJT 订单进入收入转化期。2021 年 PERC 丝网印刷仍占公 司收入主要部分，同时 HJT 已开始贡献部分收入。根据订单到收入转化周期，我 | ||||
| 市场表现 | 们预计 2019 年公司交付的通威合肥 250MW HJT 产线，以及 2020 年交付的华晟 400MW HJT 产线均在 2021 年确认收入，按照早期 4.5 亿/GW 投资额测算，预计 | ||||
| 迈为股份 | 沪深300 | 2021 年公司收入中约 3 亿元属于 HJT。受 PERC 大尺寸设备更新以及下游电池 厂家纷纷布局 HJT 影响，公司新签订单充裕，毛利率提升。2021 年公司毛利率 38.3%，同比+4.3pp，净利率 20.3%，同比+3.3pp，其中 Q4 毛利率 38.1%，同比 +5.5pp，净利率 19.9%，同比+1.5pp。公司坚持通过产品性能和服务而非价格保 障市占率，尽管短期成本受到钢材、铝材等原材料及 HJT 进口零部件涨价影响，但随着公司 HJT 新产品收入占比提升，我们预计公司未来毛利率仍将保持高位。 2021 年在手订单持续高增，研发投入大幅增长。订单方面，2021 年公司合同负 | |||
| 291% 243% 194% 146% 97% 49% 0% | |||||
| -49% 2021-03 | 2021-07 | 2021-11 | |||
| 沪深 300对比 | 1M | 2M | 3M | 债 24.1 亿元，同比+50%，存货 28.1 亿元，同比+34%，其中发出商品 19.1 亿元， | |
| 绝对涨幅(%) | 19.91 | 4.66 -23.20 | 表明公司在手订单持续增长。随着 PERC 转化效率临近天花板，PERC 扩产收缩，公司订单主要受 HJT 拉动。据我们估算，2021 年全行业 HJT 整体市场订单达到 | ||
| 相对涨幅(%) | 26.32 15.79 | -8.39 | |||
| 资料来源：德邦研究所，聚源数据 | 8.1GW（不包括欧洲），较 2020 年增长 330%，其中公司获得 5.8GW 订单，市占 率达 72%，且 5.8GW 均已收到客户预付款。按照 4 亿元/GW 测算，公司 2021 年 | ||||
| 相关研究 | 新签 HJT 订单达 23.2 亿元。费用方面，2021 年公司期间费用率为 19.2%，同比 +1.9pp，其中销售费用率 6.4%，同比+1.4pp；管理费用率（不含研发）3.0%，同 | ||||
| 1.《迈为股份（300751.SZ）：21 年业 绩预增超市场预期，HJT 收入加速确 认》，2022.1.17 2.《光伏设备：N 型电池迭代+设备换 机+单 GW 投资额增加，高市占率设备 商率先享受行业红利》，2022.1.6 3.《迈为股份（300751.SZ）：激光开槽 设备交付长电科技，看好半导体封装 国产替代市场》，2021.12.2 4.《迈为股份（300751.SZ）：研发效率 铸就核心壁垒，获新加坡 REC 400MW HJT 整线订单》，2021.12.1 5.《迈为股份（300751）：21Q3 业绩 高速增长，HJT 新单保障公司在手订 单充裕》，2021.10.29 | 比-1.4pp，财务费用率-0.9%，同比-1.5pp。2021 年公司研发投入为 3.3 亿元，同 比+100%，研发费用率 10.7%，同比+3.5pp，其中研发投入主要投向 HJT 设备、显示面板及半导体设备，打开公司后续发展空间。 平台化布局深化，推动 22 年新单高增预期加强，看好公司长期成长。我们预计 2022 年 HJT 行业新增产能约 20-30GW，按照 25GW，公司 70%市占率，接近 4 亿元/GW 设备投资测算，公司 22 年 HJT 新单有望近 70 亿元。HJT 扩产节奏主 要受 HJT 降本速度影响。预计随着微晶 PECVD、半棒薄片、银浆耗量降低（SMBB+ 银包铜）、浆料国产化等降本节点有序推进，22 年底 HJT 有望实现单 W 成本打平 PERC，若如此，23 年龙头电池厂家有望加速布局 HJT 技术。除 HJT 外，公司依 托图形印刷、真空、激光等技术，拓展半导体、显示设备。半导体方面，公司与长 电科技、三安光电就半导体晶圆激光开槽设备签订了供货协议，并与其他五家企 业签订试用订单，公司半导体晶圆激光改质切割设备也已研发完成，将进行产品 验证。面板方面，据国际招标网，公司自 2021 年 10 月以来，共中标京东方 4 项 订单，包括 2 台弯折切割机（1 台绵阳、1 台重庆），1 台激光打孔机（京东方重 | ||||
庆）、1 项薄膜切割机设备改造（成都京东方）。半导体封装设备及面板 Array，Cell 端设备替代空间广阔，有望成为 HJT 之后，另一推动公司长期订单释放的增长点。
盈利预测与投资建议：受益于 HJT 订单释放及公司泛半导体布局推进，上调公司 盈利预测，预计 2022-2024 年公司归母净利润 8.9/14.4/20.4 亿元，对应 PE 67/41/29 倍，维持“增持”评级。
风险提示：光伏技术迭代不及预期，新技术研发不及预期，市场竞争加剧风险。
请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
公司点评迈为股份（300751.SZ）
| 股票数据 | 主要财务数据及预测 | |||||||||
| 总股本(百万股)： | 108.12 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | ||||
| 流通 A 股(百万股)： | 69.17 | 营业收入(百万元) | 2,285 | 3,095 | 4,292 | 7,302 | 10,422 | |||
| 52 周内股价区间(元)： | 211.42-796.83 | (+/-)YOY(%) | 59.0% | 35.4% | 38.7% | 70.1% | 42.7% | |||
| 净利润(百万元) | 394 | 643 | 888 | 1,436 | ||||||
| 总市值(百万元)： | 59,090.84 | 2,037 | ||||||||
| (+/-)YOY(%) | 59.3% | 63.0% | 38.1% | 61.8% | ||||||
| 总资产(百万元)： | 9,775.88 | 41.8% | ||||||||
| 全面摊薄 EPS(元) | 3.65 | 5.95 | 8.21 | 13.28 | 18.84 | |||||
| 54.31 | ||||||||||
| 每股净资产(元)： | 毛利率(%) | 34.0% | 38.3% | 38.7% | 38.3% | 38.2% | ||||
| 资料来源：公司公告 | 净资产收益率(%) | 22.6% | 10.9% | 13.1% | 17.5% | 19.9% | ||||
资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所
备注：净利润为归属母公司所有者的净利润
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财务报表分析和预测
| 主要财务指标 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 每股指标(元) | 5.95 | 8.21 | 13.28 | 18.84 | 营业总收入 | 3,095 | 4,292 | 7,302 | 10,422 |
| 营业成本 | 1,910 | 2,630 | 4,502 | 6,439 | |||||
| 每股收益 | |||||||||
| 每股净资产 | 54.31 | 62.52 | 75.80 | 94.64 | 毛利率% | 38.3% | 38.7% | 38.3% | 38.2% |
| 每股经营现金流 | 6.08 | 0.49 | 22.18 | 4.98 | 营业税金及附加 | 18 | 25 | 42 | 60 |
| 每股股利 | 1.50 | 3.00 | 0.00 | 0.00 | 营业税金率% | 0.6% | 0.6% | 0.6% | 0.6% |
| 价值评估(倍) | 营业费用 | 197 | 258 | 438 | 619 | ||||
| 108.03 | 66.56 | 41.14 | 29.01 | ||||||
| P/E | 营业费用率% | 6.4% | 6.0% | 6.0% | 5.9% | ||||
| P/B | 11.83 | 8.74 | 7.21 | 5.77 | 管理费用 | 92 | 124 | 212 | 299 |
| P/S | 19.09 | 13.77 | 8.09 | 5.67 | 管理费用率% | 3.0% | 2.9% | 2.9% | 2.9% |
| EV/EBITDA | 113.71 | 68.05 | 39.54 | 27.09 | 研发费用 | 331 | 446 | 759 | 1,042 |
| 股息率% | 0.2% | 0.5% | 0.0% | 0.0% | 研发费用率% | 10.7% | 10.4% | 10.4% | 10.0% |
| 盈利能力指标(%) | 38.3% | 38.7% | 38.3% | 38.2% | EBIT | 547 | 809 | 1,348 | 1,963 |
| 毛利率 | 财务费用 | -27 | -13 | -13 | 2 | ||||
| 净利润率 | 20.8% | 20.7% | 19.7% | 19.5% | 财务费用率% | -0.9% | -0.3% | -0.2% | 0.0% |
| 净资产收益率 | 10.9% | 13.1% | 17.5% | 19.9% | 资产减值损失 | -5 | -2 | -4 | -5 |
| 资产回报率 | 6.6% | 7.7% | 8.3% | 9.8% | 投资收益 | 2 | 4 | 4 | 5 |
| 投资回报率 | 9.0% | 10.9% | 15.2% | 17.8% | 营业利润 | 630 | 923 | 1,515 | 2,180 |
| 盈利增长(%) | 35.4% | 38.7% | 70.1% | 42.7% | 营业外收支 | 17 | 38 | 36 | 32 |
| 营业收入增长率 | 利润总额 | 647 | 961 | 1,551 | 2,212 | ||||
| EBIT 增长率 | 42.0% | 48.0% | 66.7% | 45.6% | EBITDA | 587 | 829 | 1,369 | 1,983 |
| 净利润增长率 | 63.0% | 38.1% | 61.8% | 41.8% | 所得税 | 20 | 86 | 122 | 165 |
| 偿债能力指标 | 40.2% | 41.6% | 53.0% | 51.1% | 有效所得税率% | 3.1% | 9.0% | 7.9% | 7.4% |
| 资产负债率 | 少数股东损益 | -16 | -13 | -7 | 10 | ||||
| 流动比率 | 2.3 | 2.3 | 1.8 | 1.9 | 归属母公司所有者净利润 | 643 | 888 | 1,436 | 2,037 |
| 速动比率 | 1.6 | 1.4 | 1.1 | 1.1 | |||||
| 现金比率 | 0.7 | 0.6 | 0.5 | 0.5 | 资产负债表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 经营效率指标 | 103.3 | 95.0 | 85.0 | 80.0 | 货币资金 | 2,691 | 2,684 | 4,987 | 5,382 |
| 应收帐款周转天数 | 应收账款及应收票据 | 1,496 | 2,058 | 3,201 | 4,140 | ||||
| 存货周转天数 | 536.7 | 540.0 | 490.0 | 450.0 | 存货 | 2,808 | 3,891 | 6,044 | 7,938 |
| 总资产周转率 | 0.3 | 0.4 | 0.4 | 0.5 | 其它流动资产 | 2,017 | 2,019 | 2,152 | 2,277 |
| 固定资产周转率 | 7.8 | 9.1 | 13.4 | 15.5 | 流动资产合计 | 9,012 | 10,652 | 16,383 | 19,738 |
| 长期股权投资 | 48 | 48 | 48 | 48 | |||||
| 固定资产 | 395 | 473 | 544 | 673 | |||||
| 在建工程 | 8 | 2 | 41 | 73 | |||||
| 现金流量表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 无形资产 | 39 | 49 | 53 | 53 |
| 净利润 | 643 | 888 | 1,436 | 2,037 | 非流动资产合计 | 764 | 846 | 960 | 1,120 |
| 少数股东损益 | -16 | -13 | -7 | 10 | 资产总计 | 9,776 | 11,498 | 17,344 | 20,858 |
| 非现金支出 | 89 | 22 | 24 | 25 | 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 非经营收益 | -25 | -42 | -40 | -37 | 应付票据及应付账款 | 1,196 | 1,773 | 3,700 | 4,763 |
| 营运资金变动 | -33 | -802 | 984 | -1,497 | 预收账款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 经营活动现金流 | 657 | 53 | 2,398 | 538 | 其它流动负债 | 2,689 | 2,958 | 5,448 | 5,853 |
| 资产 | -116 | -64 | -99 | -148 | 流动负债合计 | 3,884 | 4,732 | 9,148 | 10,616 |
| 投资 | -1,822 | 0 | 0 | 0 | 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他 | 3 | 4 | 4 | 5 | 其它长期负债 | 47 | 47 | 47 | 47 |
| 投资活动现金流 | -1,935 | -60 | -95 | -143 | 非流动负债合计 | 47 | 47 | 47 | 47 |
| 债权募资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 负债总计 | 3,931 | 4,778 | 9,195 | 10,662 |
| 股权募资 | 3,489 | 0 | 0 | 0 | 实收资本 | 108 | 108 | 108 | 108 |
| 其他 | -284 | 0 | 0 | 0 | 普通股股东权益 | 5,872 | 6,759 | 8,196 | 10,233 |
| 融资活动现金流 | 3,205 | 0 | 0 | 0 | 少数股东权益 | -27 | -40 | -47 | -37 |
| 现金净流量 | 1,933 | -7 | 2,303 | 395 | 负债和所有者权益合计 | 9,776 | 11,498 | 17,344 | 20,858 |
备注：表中计算估值指标的收盘价日期为 3 月 11 日
资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所
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公司点评迈为股份（300751.SZ）
信息披露
分析师与研究助理简介
倪正洋，2021 年加入德邦证券，任研究所大制造组组长、机械行业首席分析师，拥有 5 年机械研究经验，1 年高端装备产业经验，南 京大学材料学学士、上海交通大学材料学硕士。2020 年获得 iFinD 机械行业最具人气分析师，所在团队曾获机械行业 2019 年新财富 第三名，2017 年新财富第二名，2017 年金牛奖第二名，2016 年新财富第四名。
分析师声明
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观 点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。
投资评级说明
| 1. 投资评级的比较和评级标准： 以报告发布后的 6 个月内的市场表 现为比较标准，报告发布日后 6 个 月内的公司股价（或行业指数）的 涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 跌幅； 2. 市场基准指数的比较标准： A 股市场以上证综指或深证成指为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美 国市场以标普 500或纳斯达克综合指 数为基准。 | 类别 | 评级 | 说明 |
| 股票投资评 级 | 买入 | 相对强于市场表现 20%以上； | |
| 增持 | 相对强于市场表现 5%~20%； | ||
| 中性 | 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； | ||
| 减持 | 相对弱于市场表现 5%以下。 | ||
| 行业投资评 级 | 优于大市 | 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上； | |
| 中性 | 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间； | ||
| 弱于大市 | 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。 |
法律声明
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