周大生评级（买入）1-2月经营数据点评：归母净利+36%，开局良好，全年将完善省代模式，持续渠道拓展
股票代码 ：002867
股票简称 ：周大生
报告名称 ：1-2月经营数据点评：归母净利+36%，开局良好，全年将完善省代模式，持续渠道拓展
评级 ：买入
行业：珠宝首饰
| 证券研究报告·公司研究·商贸零售 周大生（002867） |
1-2 月经营数据点评：归母净利+36%，开局
2022 年 03 月 14 日
| 良好，全年将完善省代模式，持续渠道拓展 买入（维持） | 证券分析师吴劲草 执业证号：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn | |||||
| 盈利预测与估值 | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 研究助理谭志千 anh@wz.cm.c | |
| 营业收入（百万元） | 5,084 | 9,155 | 12,436 | 14,857 | anh@wz.cm.c | |
| 同比（%） | -6.53% | 80.07% | 35.84% | 19.47% | ||
| 归母净利润（百万元） | 1,013 | 1,231 | 1,453 | 1,734 |
| 同比（%） | 2.2% | 21.5% | 18.1% | 19.3% |
| 每股收益（元/股） | 1.40 | 1.12 | 1.33 | 1.58 |
| P/E（倍） | 19 | 15 | 13 | 11 |
业绩简评
公司 2022 年 1-2 月营收同比+203.11%，归母净利润同比+36.01%。2022 年 3 月 14 日公司发布 2022 年 1-2 月经营数据，公司 2022 年 1-2 月实现 营业收入 23.19 亿元，同比+203.11%；实现归母净利润 2.18 亿元，同比 +36.01%，经营业务开局表现良好。
| 股价走势 | |
| 周大生 | 沪深300 |
| 20% -20% 0% 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 | |
| 春节期间，黄金珠宝市场销售回暖，黄金产品迎来消费小高峰。2022 | 市场数据 | 16.69 |
| 年春节期间，黄金珠宝行业迎来一波消费小高峰，在所有品类中，金饰 | ||
| 类产品更加受到消费者欢迎。中国黄金协会数据显示，春节假日期间， | 收盘价(元) | |
| 全国黄金消费同比增长 13%，其中古法金饰品、硬足金饰品和虎年投资 金条是消费者关注的重点领域。黄金珠宝的销售旺盛主因 1）2022 年过 年早，前期部分区域受疫情影响使得消费需求积攒到春节期间；2）虎 年本身属于生肖大年，生肖金饰品尤为受欢迎；3）2022 年就地过年比 | ||
| 一年最低/最高价 | 16.21/23.77 | |
| 市净率(倍) | 3.28 | |
| 流通 A 股市值(百 | 17995.74 | |
| 例降低也一定程度上促进了消费的恢复。 | 万元) |
公司 2021 年营收同比+80%，归母净利润同比+21%。根据业绩快报，公司 2021 年营收 91.6 亿元，同比+80%；实现归母净利润 12.3 亿元，同比+21%；实现扣非归母净利润 11.9 亿元，同比增长 26%。公司业绩 受多方因素驱动：1）省代叠加收入确认方式改变带动 2021 年下半年黄 金销量同比增加 40%；2）Q4 疫情反复，加盟商及订货会推进受阻。
省代模式加速拓店、提升黄金配货效率，2022 年省代模式将发挥成效。公司通过省代的客户及渠道资源将协助公司加速拓店。截至 2021 年末，公司门店数量达到 4502 家。此外，省代也通过区域黄金展销配货服务
中心提升配货效率，同时公司也为加盟商的黄金采购提供资金支持，加
大黄金铺货力度。省代推出后需要一定磨合期，目前推行进展顺利，2022 年公司将全面强化省代激励机制及合作模式，公司预计 2022 年省代模
式将发挥成效，总部、省代、加盟商实现优势互补。
2022 年公司将持续建设品牌、拓展渠道。品牌方面，2022 年公司将持
续发力黄金、镶嵌类产品研发以及数字化营销，完善黄金体系以及配货
模型，增加黄金铺货力度，同时也将挖掘镶嵌类爆款，与顶级设计师合
作从而提升品牌附加价值。渠道方面，品牌建设将赋能渠道拓展，在持
续开发一二线城市的同时也通过省代加速抢占下沉市场。
盈利预测与投资评级：公司是我国黄金珠宝行业头部企业，规模优势明
显，品牌整体较为年轻，符合新时代消费者定位。省代模式下开店速度
和黄金铺货力度明显加快，我们维持公司 2021-23 年归母净利润 12.3/14.5/17.3 亿元，同比+22%/18%/19%，最新收盘价对应 2021-23 年 PE 为 15/13/11 倍，维持“买入”评级。
风险提示：门店拓展不及预期，加盟店标准化管理和品控风险等。
基础数据
| 每股净资产(元) 资产负债率(%) 总股本(百万股) 流通 A 股(百万股) | 5.27 17.46 1096.08 1078.23 |
1、《周大生（002867）：2021 业 绩快报点评：归母净利同比
+21%，省代模式激发渠道活力，加大黄金铺货》2022-03-13
2、《周大生（002867）：2021Q3 业绩点评：Q3 营收同比+120%，省代模式推进拉动收入高增》2021-10-30
3、《周大生（002867）：2021H1 点评：归母净利同比+85%，门 店稳步扩张》2021-08-31
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| 公司点评报告 |
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周大生三大财务预测表
| 资产负债表（百万元） | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E 利润表（百万元） | 2020A | 2021E | 2022E 2023E | ||
| 流动资产 | 4,759 | 5,832 | 7,728 | 9,790 营业收入 | 5,084 9,155 12,436 14,857 | ||||
| 现金及现金等价物 | 1,680 | 1,399 | 1,557 | 2,425 减:营业成本 | 2,998 6,637 | 9,403 11,262 | |||
| 应收账款 | 136 | 1,003 | 1,363 | 1,628 营业税金及附加 | 69 | 102 | 145 | 180 | |
| 存货 | |||||||||
| 2,391 | 3,273 | 4,637 | 5,554 营业费用 | 668 | 732 | 870 1,040 | |||
| 其他流动资产 | 551 | 157 | 171 | 182 管理费用 | 99 | 137 | 187 | 223 | |
| 非流动资产 | 1,897 | 1,904 | 1,904 | 1,897 财务费用 | -23 | 14 | 26 | 19 | |
| 长期股权投资 | 1 | 1 | 1 | 1 资产减值损失 | 10 | 0 | 0 | 0 | |
| 固定资产 | 23 | 35 | 45 | 56 加:投资净收益 | 1 | 0 | 0 | 0 | |
| 无形资产 | |||||||||
| 427 | 416 | 401 | 379 其他收益 | 50 | 65 | 81 | 89 | ||
| 其他非流动资产 | 1,446 | 1,452 | 1,457 | 1,461 营业利润 | 1,309 1,590 | 1,875 2,208 | |||
| 资产总计 | 6,656 | 7,735 | 9,632 11,687 加:营业外净收支 | 15 | 12 | 18 | 15 | ||
| 流动负债 | 1,239 | 1,223 | 1,666 | 1,987 利润总额 | 1,324 1,602 | 1,892 2,223 | |||
| 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 减:所得税 | 310 | 371 | 439 | 489 | |
| 应付账款 | |||||||||
| 412 | 364 | 515 | 617 | 少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 | |
| 其他流动负债 | 827 | 859 | 1,151 | 1,370 | 归属母公司净利润 | 1,013 1,231 | 1,453 1,734 | ||
| 非流动负债 | 26 | 26 | 26 | 26 | EBIT | 1,277 1,537 | 1,818 2,137 | ||
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | EBITDA | 1,317 1,593 | 1,880 2,207 | ||
| 其他非流动负债 | 26 | 26 | 26 | 26 | |||||
| 负债总计 | |||||||||
| 1,266 | 1,249 | 1,692 | 2,013 | ||||||
| 少数股东权益 | 5 | 5 | 5 | 5 重要财务与估值指标 | 2020A | 2021E | 2022E 2023E | ||
| 归属母公司股东权益 | 5,386 | 6,482 | 7,935 | 9,669 每股收益(元) | 1.40 | 1.12 | 1.33 | 1.58 | |
| 负债和股东权益总计 | 6,656 | 7,735 | 9,632 11,687 每股净资产(元) | 7.37 | 5.91 | 7.24 | 8.82 | ||
| 发行在外股份(百万股) | 731 1,096 | 1,096 1,096 | |||||||
| ROIC(%) | 18.1% | 18.2% | 17.6%17.2% | ||||||
| ROE(%) | 18.8% | 19.0% | 18.3%17.9% | ||||||
| 现金流量表（百万元） | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 毛利率(%) | 41.0% | 27.5% | 24.4%24.2% | |
| 经营活动现金流 | 1,361 | -124 | 170 | 877 销售净利率(%) | 19.9% | 13.4% | 11.7%11.7% | ||
| 投资活动现金流 | -638 | -49 | -44 | -46 | 资产负债率(%) | 19.0% | 16.1% | 17.6%17.2% | |
| 筹资活动现金流 | |||||||||
| -336 | -108 | 32 | 38 收入增长率(%) | -6.5% | 80.1% | 35.8%19.5% | |||
| 现金净增加额 | 387 | -282 | 158 | 869 净利润增长率(%) | 2.2% | 21.5% | 18.1%19.3% | ||
| 折旧和摊销 | 39 | 56 | 63 | 70 | P/E | 19.04 14.87 | 12.59 10.55 | ||
| 资本开支 | -131 | -61 | -56 | -58 | P/B | 3.62 | 2.82 | 2.31 | 1.89 |
| 营运资本变动 | 300 -1,398 -1,327 | -910 | EV/EBITDA | 13.51 10.61 | 8.90 | 7.19 | |||
数据来源：wind，东吴证券研究所
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买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。
行业投资评级：
增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。
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