电投能源评级（买入）业绩远超市场预期，绿电转型持续推进
股票代码 ：002128
股票简称 ：电投能源
报告名称 ：业绩远超市场预期，绿电转型持续推进
评级 ：买入
行业：煤炭行业
证券研究报告 | 公司点评
2022 年 03 月 14 日
电投能源（002128.SZ）
业绩远超市场预期，绿电转型持续推进
事件：公司发布 2022 年 1 至 2 月主要经营数据公告。公司预计 2022 年 1 至 2 月，公司实现营业收入 47.4 亿元左右，同比增长 25.8%左右；实现归属于上市公司股东 的净利润 10.3 亿元左右，同比增长 80.2%左右；我们认为，主因煤炭售价、电解铝
| 买入（维持） |
股票信息
| 售价大幅上移。 | 行业 | 煤炭开采 |
| 煤炭：长协议基准价上调，公司售价同步抬升。售价方面，2022 年 1 月、2 月长协 | 前次评级 | 买入 |
| 售价按照 2021 年 12 月长协价（725 元/吨）执行，远高于去年同期及平均水平。公 | 3 月 14 日收盘价(元) | 15.25 |
司煤炭销售按照年度产销计划执行，严格执行长协销售，长协基准价上调背景下，公司盈利将更为稳定，利好业绩长期向好发展。此外，公司坐拥两大千万吨级高效 露天矿，吨煤成本傲视群雄，由于煤炭开采成本多受制于资源禀赋的限制，其他竞 争对手无法复制，因此公司极低的开采成本构筑天然护城河优势。公司主要客户对 公司产品依赖度较高，且公司拥有运距优势，具备区域性壁垒，在吉辽供需矛盾加
| 总市值(百万元) 总股本(百万股) 其中自由流通股(%) 30 日日均成交量(百万股) | 29,304.00 1,921.57 91.98 33.36 |
剧背景下，公司受益显著。股价走势
电解铝：铝价高企，协同效应力促业绩释放。因全球供需格局偏紧、国内地产消费
| 悲观预期修复，LME 铝现货结算价在 2022 年前两月内累计上涨 22.5%，前两月均 | 80% | 电投能源 | 沪深300 | |
| 价为 3132 元/吨，较 2021 年 Q4 均价环比上涨 370 元/吨，较 2021 年 Q1 均价大涨 | ||||
| 1036 元/吨，推动公司电解铝板块业绩释放。公司霍煤鸿骏拥有年产能 86 万吨的电 | ||||
| 64% | ||||
| 解铝生产线，同时拥有自有电厂配备装机容量 180 万千瓦的自备火电机组、40 万千 | ||||
| 48% | ||||
| 瓦风电机组，可基本满足用电需求；其中，火电用煤均由公司内部销售，协同效益 | 32% | 2021-07 | 2021-11 | 2022-03 |
| 16% | ||||
| 显著。后市来看：国内方面，产区疫情、环保巡查等方面仍是制约电解铝复产进度 | ||||
| 0% | ||||
| 要素，社库低位下，需求稍有拉动，铝价便是易涨难跌。海外方面，乌俄冲突升级 | ||||
| -16% | ||||
| 致使能源价格飙升，欧洲大量铝厂被迫减产停产，供需趋紧下，铝价维持高位运行； | ||||
| -32% | ||||
| 同时，俄罗斯本身为全球第二大原铝生产国、第一大铝锭生产国，若美国制裁俄铝， | 2021-03 | |||
或进一步加剧供需失衡。
风电项目再下一城，转型升级不停步。2022 年 3 月，公司分别投资建设晋中市榆次 区 100MW 屋顶分布式光伏项、上海庙至山东特高压外送通道阿拉善基地 400MW 风
作者
电项目，合计新增绿电装机容量 500MW。截至 2022 年 3 月，公司已有绿电在运 分析师张津铭
1.6Gw。此外，公司尚有 1,675.3 MW 光伏、3,065.5MW 风电、626MW 风光项目处 于在建和规划状态，合计在建及规划装机量 5,366.8MW，增幅高达 335.4%，成长
潜力巨大。待新产能投产后，公司新能源装机占比将持续提高，电力装机结构不断
优化，促进企业转型升级，提高企业核心竞争力，为公司的长远发展打下坚实基础。
投资建议。公司为蒙东褐煤龙头，以煤为核心，铝、电和新能源为重点，资本运作
为平台，打造具有核心竞争能力的综合能源企业。公司大力发展风光电新，绿电在
执业证书编号：S0680520070001 邮箱：zhangjinming@gszq.com 研究助理江悦馨
执业证书编号：S0680120070060 邮箱：jiangyuexin@gszq.com
运 1.6Gw，在建+规划 5Gw+，新能源转型蓄势待发。预计公司 2021 年~2023 年实 相关研究
现归母净利分别为 35.6 亿元、63.6 亿元、69.4 亿元，EPS 分别为 1.85 元、3.31 元、3.61 元，对应 PE 为 8.2、4.6、4.2，维持“买入”评级。
风险提示：在建项目投产不及预期，电解铝消费增速不及预期，煤价大幅下跌。
1、《电投能源（002128.SZ）：全年业绩稳健，绿电转型 加速推进》2022-01-26
2、《电投能源（002128.SZ）："追风逐日" 聚焦绿电，
| 财务指标 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 一体化运营优势凸显》2021-12-27 |
| 营业收入（百万元） | 19,155 | 20,074 | 24,780 | 26,646 | 27,537 | |
| 增长率 yoy（%） | 132.8 | 4.8 | 23.4 | 7.5 | 3.3 | |
| 归母净利润（百万元） | 2,466 | 2,071 | 3,559 | 6,356 | 6,935 | |
| 增长率 yoy（%） | 21.7 | -16.0 | 71.9 | 78.6 | 9.1 | |
| EPS 最新摊薄（元/股）1.28 | 1.08 | 1.85 | 3.31 | 3.61 | ||
| 净资产收益率（%） | 14.4 | 12.5 | 20.4 | 23.6 | 20.8 | |
| P/E（倍） | 11.9 | 14.15 | 8.23 | 4.61 | 4.23 | |
| P/B（倍） | 1.8 | 1.7 | 1.4 | 1.1 | 0.9 | |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 14 日收盘价
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| 2022 年 03 月 14 日 |
财务报表和主要财务比率
| 资产负债表（百万元） | 利润表（百万元） | ||||||||||
| 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
| 流动资产 | 7876 | 6509 | 8705 | 13611 | 21687 | 营业收入 | 19155 | 20074 | 24780 | 26646 | 27537 |
| 现金 | 1463 | 1052 | 1543 | 5465 | 11975 | 营业成本 | 13930 | 13812 | 16358 | 15464 | 15853 |
| 应收票据及应收账款 | 3890 | 2137 | 3763 | 4436 | 5577 | 营业税金及附加 | 1137 | 1360 | 1536 | 1652 | 1707 |
| 其他应收款 | 402 | 447 | 454 | 612 | 669 | 营业费用 | 60 | 64 | 79 | 85 | 88 |
| 预付账款 | 551 | 403 | 499 | 567 | 713 | 管理费用 | 402 | 514 | 634 | 719 | 705 |
| 存货 | 1401 | 1270 | 1246 | 1331 | 1551 | 研发费用 | 9 | 11 | 15 | 16 | 17 |
| 其他流动资产 | 169 | 1200 | 1200 | 1200 | 1200 | 财务费用 | 492 | 445 | 395 | 298 | 61 |
| 非流动资产 | 25945 | 27960 | 31472 | 31364 | 30093 | 资产减值损失 | -13 | -263 | -59 | -64 | -66 |
| 长期投资 | 696 | 535 | 454 | 374 | 293 | 其他收益 | 11 | 6 | 5 | 5 | 5 |
| 固定资产 | 20335 | 22098 | 25341 | 25215 | 23964 | 公允价值变动收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产 | 1122 | 2043 | 2239 | 2473 | 2763 | 投资净收益 | 121 | 79 | 80 | 80 | 80 |
| 其他非流动资产 | 3792 | 3284 | 3437 | 3302 | 3073 | 资产处臵收益 | 5 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 33821 | 34469 | 40177 | 44975 | 51780 | 营业利润 | 3255 | 3334 | 5907 | 8560 | 9257 |
| 流动负债 | 10252 | 7783 | 10386 | 9638 | 10476 | 营业外收入 | 17 | 46 | 30 | 30 | 30 |
| 短期借款 | 5894 | 3700 | 4978 | 3700 | 3700 | 营业外支出 | 55 | 82 | 140 | 50 | 50 |
| 应付票据及应付账款 | 2044 | 2157 | 2324 | 2830 | 3511 | 利润总额 | 3217 | 3298 | 5797 | 8540 | 9237 |
| 其他流动负债 | 2314 | 1925 | 3084 | 3108 | 3265 | 所得税 | 512 | 726 | 736 | 1085 | 1173 |
| 非流动负债 | 4826 | 6112 | 4925 | 3783 | 2455 | 净利润 | 2706 | 2572 | 5061 | 7456 | 8064 |
| 长期借款 | 4604 | 5379 | 4672 | 3500 | 2136 | 少数股东损益 | 239 | 502 | 1501 | 1099 | 1129 |
| 其他非流动负债 | 222 | 733 | 253 | 283 | 318 | 归属母公司净利润 | 2466 | 2071 | 3559 | 6356 | 6935 |
| 负债合计 | 15077 | 13894 | 15311 | 13421 | 12931 | EBITDA | 5793 | 5940 | 8418 | 11392 | 12017 |
| 少数股东权益 | 2595 | 2984 | 4486 | 5585 | 6714 | EPS（元） | 1.28 | 1.08 | 1.85 | 3.31 | 3.61 |
| 股本 | 1922 | 1922 | 1922 | 1922 | 1922 | 主要财务比率 | |||||
| 资本公积 | 2543 | 2719 | 2719 | 2719 | 2719 | ||||||
| 留存收益 | 11651 | 12953 | 16135 | 20824 | 25894 | 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
| 归属母公司股东权益 | 16148 | 17591 | 20381 | 25969 | 32135 | 成长能力 | 132.8 | 4.8 | 23.4 | 7.5 | 3.3 |
| 负债和股东权益 | 33821 | 34469 | 40177 | 44975 | 51780 | 营业收入(%) | |||||
| 营业利润(%) | 34.5 | 2.4 | 77.2 | 44.9 | 8.1 | ||||||
| 归属于母公司净利润(%) | 21.7 | -16.0 | 71.9 | 78.6 | 9.1 | ||||||
获利能力
| 现金流量表（百万元） | 毛利率(%) | 27.3 | 31.2 | 34.0 | 42.0 | 42.4 | |||||
| 净利率(%) | 12.9 | 10.3 | 14.4 | 23.9 | 25.2 | ||||||
| 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | ROE(%) | 14.4 | 12.5 | 20.4 | 23.6 | 20.8 |
| 经营活动现金流 | 3462 | 6298 | 6291 | 9780 | 10042 | ROIC(%) | 11.7 | 10.9 | 17.2 | 22.3 | 20.6 |
| 净利润 | |||||||||||
| 2706 | 2572 | 5061 | 7456 | 8064 | 偿债能力 | ||||||
| 40.3 | 38.1 | 29.8 | 25.0 | ||||||||
| 折旧摊销 | 1958 | 2094 | 2232 | 2560 | 2725 | 资产负债率(%) | 44.6 | ||||
| 财务费用 | |||||||||||
| 492 | 445 | 395 | 298 | 61 | 净负债比率(%) | 52.9 | 43.7 | 38.3 | 10.1 | -12.0 | |
| 投资损失 | |||||||||||
| -121 | -79 | -80 | -80 | -80 | 流动比率 | 0.8 | 0.8 | 0.8 | 1.4 | 2.1 | |
| 营运资金变动 | |||||||||||
| -1681 | 597 | -1316 | -454 | -728 | 速动比率 | 0.6 | 0.5 | 0.6 | 1.1 | 1.7 | |
| 其他经营现金流 | |||||||||||
| 108 | 668 | 0 | 0 | 0 | 营运能力 | ||||||
| 0.6 | 0.7 | 0.6 | 0.6 | ||||||||
| 投资活动现金流 | -3820 | -2604 | -5664 | -2371 | -1374 | 总资产周转率 | 0.7 | ||||
| 资本支出 | |||||||||||
| 2530 | 2853 | 3598 | -28 | -1191 | 应收账款周转率 | 4.8 | 6.7 | 8.4 | 6.5 | 5.5 | |
| 长期投资 | |||||||||||
| -34 | 20 | 81 | 81 | 81 | 应付账款周转率 | 8.7 | 6.6 | 7.3 | 6.0 | 5.0 | |
| 其他投资现金流 | |||||||||||
| -1324 | 269 | -1985 | -2319 | -2484 | 每股指标（元） | ||||||
| 1.08 | 1.85 | 3.31 | 3.61 | ||||||||
| 筹资活动现金流 | -141 | -3961 | -1413 | -2209 | -2158 | 每股收益(最新摊薄) | 1.28 | ||||
| 短期借款 | |||||||||||
| 4145 | -2194 | 0 | 0 | 0 | 每股经营现金流(最新摊薄) 1.80 | 3.28 | 3.27 | 5.09 | 5.23 | ||
| 长期借款 | |||||||||||
| 2870 | 775 | -707 | -1172 | -1364 | 每股净资产(最新摊薄) | 8.40 | 9.15 | 10.61 | 13.51 | 16.72 | |
| 普通股增加 | |||||||||||
| 287 | 0 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | ||||||
| 14.2 | 8.2 | 4.6 | 4.2 | ||||||||
| 资本公积增加 | 1291 | 177 | 0 | 0 | 0 | P/E | 11.9 | ||||
| 其他筹资现金流 | |||||||||||
| -8734 | -2719 | -706 | -1037 | -794 | P/B | 1.8 | 1.7 | 1.4 | 1.1 | 0.9 | |
| 现金净增加额 | |||||||||||
| -498 | -267 | -786 | 5200 | 6510 | EV/EBITDA | 7.2 | 6.9 | 5.1 | 3.3 | 2.6 | |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 14 日收盘价
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| 2022 年 03 月 14 日 |
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投资评级说明
| 投资建议的评级标准 | 评级 | 说明 | |
| 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市 场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针 对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股 市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 | 股票评级 | 买入 | 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 |
| 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 | ||
| 持有 | 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 | ||
| 行业评级 | 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 | |
| 中性 | 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 |
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