正弦电气评级买入21年业务稳定发展，22年静待花开
股票代码 ：688395
股票简称 ：正弦电气
报告名称 ：21年业务稳定发展，22年静待花开
评级 ：买入
行业：电机
| 2022 年 04 月 20 日 | 买入（ 维持） | |
| 证 券研究报告•2021 年 年报点评 | 当前价： 20.30 元 | |
| 正弦电气（688395）电 力设备 | 目标价：——元（6 个月） |
21 年业务稳定发展，22 年静待花开
| 投资要点 业绩总结：公司 2021年实现营业收入 4.45亿元，同比增长 10.55%；实现归母 净利润 7318.69万元，同比增长 4.02%；实现扣非归母净利润 6645万元，同比 下降 0.26%；EPS 为 0.93 元。其中四季度实现营收 8449.59 万元，同比下降 20.4%；归母净利润 1379.86 万元，同比下降 23.26%。 变频器业务稳定增长，盈利有望恢复。2021 年公司通用变频器业务实现营收 1.94 亿元，同比增长 11.83%，毛利率为 34.86%，同比下降 3.75pp；一体化专 机实现营收 1.43亿元，同比增长 4.96%，毛利率为 36.14%，同比下降 3.34pp， 原材料价格上涨带动营业成本增加，进而对公司盈利能力造成影响。量价方面， 2021 年公司通用变频器销量为 22.51 万台，同比增加 15.95%，产品均价降低 至 862.60元/台；一体化专机销量为 4.82万台，同比降低 7.71%，产品均价增 长至 2974.66元/台。我们认为，尽管公司毛利率暂时下降，但在成本端持续上 升的行业大环境下，与竞争对手相比公司仍维持在内资厂商前列水平，且有望 凭借技术降本带动盈利水平恢复向上。 伺服产品应用广泛，产品快速迭代巩固优势。 2021 年公司伺服业务营收为 9905.74 万元，同比增长 17.92%，业务占比提升至 22.24%，实现平稳增长。量价方面，伺服产品实现销量 9.67万台，同比增长 25.36%，均价下降至 1024.77 元/台。目前公司伺服产品广泛应用于光伏行业得多晶硅多线切割机、智能行车、 酿造机器人等新兴产业，下游需求增长助推业务实现放量。此外，公司在研项 目的全闭环、高性能伺服系统进入中试阶段，未来，公司产品将广泛适用于精 度更高、成本要求更高的场合，产品竞争力有望进一步提升。 盈利预测与投资建议。预计公司 2022-2024 年营收分别为 6.01 亿元、7.19 亿 元、8.38亿元，未来三年归母净利润将保持 26.34%的复合增长率。公司在产品 品质、技术水平、运营效率等方面处于行业先进水平，长期来看业绩有望充分 兑现，维持“买入”评级。 风险提示：新产品开发的风险；IC 芯片、IGBT 等电子元器件进口依赖风险。 | 西 南证券研究发展中心 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% | |||||
| 688395.SH 正弦电气 | 000688.SH 科创50 | |||||
| 数据来源：Wind 基 础数据 | ||||||
| 总股本(亿股) | 0.86 | |||||
| 流通 A 股(亿股) | 0.18 | |||||
| 52 周内股价区间(元) | 19.5-42.08 | |||||
| 总市值(亿元) | 17.46 | |||||
| 总资产(亿元) | 8.12 | |||||
| 每股净资产(元) | 7.66 | |||||
相 关研究
| ||||||
| 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |||
| 营业收入（百万元） | 445.45 | 600.57 | 719.34 | 837.78 | ||
| 增长率 | 10.55% | 34.82% | 19.78% | 16.46% | ||
| 归属母公司净利润（百万元） | 73.19 | 100.15 | 122.04 | 147.59 | ||
| 增长率 | 4.02% | 36.84% | 21.85% | 20.93% | ||
| 每股收益 EPS（元） | 0.85 | 1.16 | 1.42 | 1.72 | ||
| 净资产收益率 ROE | 11.11% | 13.45% | 14.42% | 15.22% | ||
| PE | 24 | 17 | 14 | 12 | ||
| PB | 2.65 | 2.35 | 2.06 | 1.80 | ||
数据来源：Wind，西南证券
| 请务必阅读正文后的重要声明部分 | 1 |
正 弦电气（688395） 2021 年 年报点评
关键假设：
假设 1：公司各业务产销率达到 90%以上。
假设 2：通用变频器和伺服产品产量逐年提高，预计 2022-2024 年产量增速分别为 30%/25%/20%。
假设 3：行业专机业产量逐年提高，预计 2022-2024 年产量维持每年 20%的增速。假设 4：考虑近期各工控厂商涨价潮，2022 年公司产品价格单价上升 5%，2023-2024 年每年下降 3%，毛利率保持稳定。
基于以上假设，我们预测公司 2022-2024 年分业务收入成本如下表：表 1：分业务收入及毛利率
| 单 位 ： 百 万 元 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 通用变频器 | 收入 | 194.2 | 272.6 | 330.6 | 384.8 |
| 增速 | 11.8% | 40.4% | 21.3% | 16.4% | |
| 毛利率 | 34.9% | 33.0% | 33.0% | 33.0% | |
| 一体化专机 | 收入 | 143.2 | 179.7 | 209.2 | 243.5 |
| 增速 | 5.0% | 25.5% | 16.4% | 16.4% | |
| 毛利率 | 36.1% | 35.0% | 35.0% | 35.0% | |
| 伺服系统 | 收入 | 99.1 | 137.5 | 166.7 | 194.0 |
| 增速 | 17.9% | 38.8% | 21.3% | 16.4% | |
| 毛利率 | 17.5% | 15.0% | 15.0% | 15.0% | |
| 电动汽车控制器 | 收入 | 0.02 | 0.02 | 0.02 | 0.03 |
| 增速 | -90.1% | 10.0% | 10.0% | 10.0% | |
| 毛利率 | -6.0% | 10.0% | 10.0% | 10.0% | |
| 其他业务 | 收入 | 9.0 | 10.8 | 12.9 | 15.5 |
| 增速 | 20.0% | 20.0% | 20.0% | 20.0% | |
| 毛利率 | 22.0% | 22.0% | 22.0% | 22.0% | |
| 合计 | 收入 | 445.5 | 600.6 | 719.4 | 837.8 |
| 增速 | 10.6% | 34.8% | 31.1% | 29.3% | |
| 毛利率 | 31.1% | 29.3% | 29.2% | 29.2% | |
数据来源：Wind，西南证券
| 请务必阅读正文后的重要声明部分 | 2 |
正 弦电气（688395） 2021 年 年报点评
附表：财务预测与估值
| 2022E | 2023E | 2024E | 现 金 流量表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ||
| 营业收入 | 445.45 | 600.57 | 719.34 | 837.78 净利润 | 73.19 | 100.15 | 122.04 | 147.59 | |
| 营业成本 | 306.70 | 424.72 | 509.20 | 593.07 | 折旧与摊销 | 7.80 | 11.78 | 16.25 | 18.48 | |
| 营业税金及附加 | 3.10 | 4.41 | 5.25 | 5.78 | 财务费用 | -2.15 | 0.47 | 0.57 | 0.55 | |
| 销售费用 | 30.37 | 39.04 | 43.16 | 46.08 | 资产减值损失 | -2.46 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | |
| 管理费用 | 19.51 | 54.05 | 57.55 | 58.64 | 经营营运资本变动 | -44.42 | -1.74 | -36.26 | -33.69 | |
| 财务费用 | -2.15 | 0.47 | 0.57 | 0.55 | 其他 | -7.12 | -30.34 | -28.37 | -31.40 | |
| 资产减值损失 | -2.46 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 经 营活动现金流净额 | 24.83 | 80.32 | 74.23 | 101.52 | |
| 投资收益 | 1.90 | 30.00 | 30.00 | 30.00 | 资本支出 | -1.56 | -49.39 | -49.39 | 0.00 | |
| 公允价值变动损益 | 0.59 | 0.34 | 0.37 | 0.40 | 其他 | -181.87 | 30.34 | 30.37 | 30.40 | |
| 其他经营损益 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 投 资活动现金流净额 | -183.43 | -19.05 | -19.02 | 30.40 | |
| 营业利润 | 80.43 | 108.23 | 133.99 | 164.05 | 短期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | |
| 其他非经营损益 | -0.09 | 9.60 | 9.59 | 9.58 | 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | |
| 利润总额 | 80.33 | 117.83 | 143.58 | 173.63 | 股权融资 | 297.43 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | |
| 所得税 | 7.15 | 17.67 | 21.54 | 26.04 | 支付股利 | 0.00 | -14.64 | -20.03 | -24.41 | |
| 净利润 | 73.19 | 100.15 | 122.04 | 147.59 | 其他 | -15.77 | -1.45 | -0.57 | -0.55 | |
| 少数股东损益 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 筹 资活动现金流净额 | 281.67 | -16.09 | -20.60 | -24.96 | |
| 归属母公司股东净利润 | 73.19 | 100.15 | 122.04 | 147.59 | 现金流量净额 | 122.79 | 45.18 | 34.61 | 106.96 | |
| 资产负债表（百万元）货币资金 | 2021A 205.26 | 2022E 250.44 | 2023E 285.05 | 2024E 392.01 | 财务分析指标 成长能力 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 应收和预付款项 | 156.22 | 206.60 | 248.05 | 289.47 | 销售收入增长率 | 10.55% | 34.82% | 19.78% | 16.46% | |
| 存货 | 103.96 | 143.96 | 170.59 | 200.02 | 营业利润增长率 | 3.58% | 34.57% | 23.80% | 22.43% | |
| 其他流动资产 | 226.19 | 215.62 | 218.03 | 220.44 | 净利润增长率 | 4.02% | 36.84% | 21.85% | 20.93% | |
| 长期股权投资 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | EBITDA 增长率 | 0.27% | 39.96% | 25.18% | 21.40% | |
| 投资性房地产 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 获利能力 | |||||
| 固定资产和在建工程 | 94.90 | 133.55 | 167.73 | 150.30 | 毛利率 | 31.15% | 29.28% | 29.21% | 29.21% | |
| 无形资产和开发支出 | 8.58 | 7.77 | 6.95 | 6.14 | 三费率 | 10.72% | 15.58% | 14.08% | 12.57% | |
| 其他非流动资产 | 17.02 | 16.79 | 16.56 | 16.33 | 净利率 | 16.43% | 16.68% | 16.97% | 17.62% | |
| 资产总计 | 812.12 | 974.72 | 1112.98 | 1274.72 | ROE | 11.11% | 13.45% | 14.42% | 15.22% | |
| 短期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | ROA | 9.01% | 10.27% | 10.97% | 11.58% | |
| 应付和预收款项 | 131.24 | 216.36 | 251.85 | 289.65 | ROIC | 27.64% | 29.94% | 30.43% | 32.55% | |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | EBITDA/销售收入 | 19.32% | 20.06% | 20.96% | 21.85% | |
| 其他负债 | 21.99 | 13.96 | 14.72 | 15.47 | 营运能力 | |||||
| 负债合计 | 153.22 | 230.31 | 266.56 | 305.12 | 总资产周转率 | 0.69 | 0.67 | 0.69 | 0.70 | |
| 股本 | 86.00 | 86.00 | 86.00 | 86.00 | 固定资产周转率 | 4.79 | 5.27 | 4.78 | 5.27 | |
| 资本公积 | 309.34 | 309.34 | 309.34 | 309.34 | 应收账款周转率 | 4.91 | 5.30 | 5.08 | 5.00 | |
| 留存收益 | 263.56 | 349.07 | 451.08 | 574.26 | 存货周转率 | 3.43 | 3.43 | 3.22 | 3.17 | |
| 归属母公司股东权益 | 658.90 | 744.41 | 846.42 | 969.60 | 销售商品提供劳务收到 现金/营业收入 | 67.62% | — | — | — | |
| 少数股东权益 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 资本结构 | |||||
| 股东权益合计 | 658.90 | 744.41 | 846.42 | 969.60 | 资产负债率 | 18.87% | 23.63% | 23.95% | 23.94% | |
| 负债和股东权益合计 | 812.12 | 974.72 | 1112.98 | 1274.72 | 带息债务/总负债 | 0.00% | 0.00% | 0.00% | 0.00% | |
| 业绩和估值指标 EBITDA | 2021A 86.08 | 2022E 120.48 | 2023E 150.81 | 2024E 183.08 | 流动比率 | 4.83 | 3.71 | 3.59 | 3.74 | |
| 速动比率 | 4.11 | 3.05 | 2.93 | 3.06 | ||||||
| 股利支付率 | 0.00% | 14.62% | 16.41% | 16.54% | ||||||
| PE | 23.85 | 17.43 | 14.31 | 11.83 | 每股指标 | |||||
| PB | 2.65 | 2.35 | 2.06 | 1.80 | 每股收益 | 0.85 | 1.16 | 1.42 | 1.72 | |
| PS | 3.92 | 2.91 | 2.43 | 2.08 | 每股净资产 | 7.66 | 8.66 | 9.84 | 11.27 | |
| EV/EBITDA | 15.37 | 10.60 | 8.24 | 6.20 | 每股经营现金 | 0.29 | 0.93 | 0.86 | 1.18 | |
| 股息率 | 0.00% | 0.84% | 1.15% | 1.40% | 每股股利 | 0.00 | 0.17 | 0.23 | 0.28 |
数据来源：Wind，西南证券
| 请务必阅读正文后的重要声明部分 | 3 |
正 弦电气（688395） 2021 年 年报点评
分析师承诺
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均 来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承 诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。
投资评级说明
买入：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在 20%以上
持有：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10%与 20%之间
公 司 评 级 中性：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-10%与 10%之间 回避：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出：未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在-20%以下
强于大市：未来 6 个月内，行业整体回报高于沪深 300 指数 5%以上
行 业 评 级 跟随大市：未来 6 个月内，行业整体回报介于沪深 300 指数-5%与 5%之间 弱于大市：未来 6 个月内，行业整体回报低于沪深 300 指数-5%以下
重要声明
西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。
本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默 措施的利益冲突。
《证券期货投资者适当性管理办法》于 2017 年 7 月 1 日起正式实施，本报告仅供本公司客户中的专业投资者使 用，若您并非本公司客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司 也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提 到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。
本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的 资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报 告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修 改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。
本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意 见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信 息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。
本报告及附录版权为西南证券所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用 须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告 及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。
请务必阅读正文后的重要声明部分
正 弦电气（688395） 2021 年 年报点评
西南证券研究发展中心
上海
地址：上海市浦东新区陆家嘴东路 166 号中国保险大厦 20 楼 邮编：200120
北京
地址：北京市西城区金融大街 35 号国际企业大厦 A 座 8 楼 邮编：100033
深圳
地址：深圳市福田区深南大道 6023 号创建大厦 4 楼
邮编：518040
重庆
地址：重庆市江北区金沙门路 32 号西南证券总部大楼
邮编：400025
西南证券机构销售团队
| 职 务 | 座 机 | 手 机 | 邮 箱 | ||
| 蒋诗烽 | 总经理助理 | 021-68415309 | 18621310081 | jsf@swsc.com.cn | |
| 销售总监 | |||||
| 黄滢 | 销售经理 | 18818215593 | 18818215593 | hying@swsc.com.cn | |
| 上 海 | 蒋俊洲 | 销售经理 | |||
| 18516516105 | 18516516105 | jiangjz@swsc.com.cn | |||
| 崔露文 | 销售经理 | 15642960315 | 15642960315 | clw@swsc.com.cn | |
| 陈慧琳 | 销售经理 | ||||
| 18523487775 | 18523487775 | chhl@swsc.com.cn | |||
| 王昕宇 | 销售经理 | ||||
| 17751018376 | 17751018376 | wangxy@swsc.com.cn | |||
| 李杨 | 销售总监 | 18601139362 | 18601139362 | yfly@swsc.com.cn | |
| 张岚 | 销售副总监 | 18601241803 | 18601241803 | zhanglan@swsc.com.cn | |
| 王兴 | 销售经理 | 13167383522 | 13167383522 | wxing@swsc.com.cn | |
| 北 京 | 来趣儿 | 销售经理 | |||
| 15609289380 | 15609289380 | lqe@swsc.com.cn | |||
| 王一菲 | 销售经理 | ||||
| 18040060359 | 18040060359 | wyf @swsc.com.cn | |||
| 王宇飞 | 销售经理 | ||||
| 18500981866 | 18500981866 | wangyuf@swsc.com | |||
| 郑龑 | 广州销售负责人 | 18825189744 | 18825189744 | zhengyan@swsc.com.cn | |
| 销售经理 | |||||
| 陈慧玲 | 销售经理 | 18500709330 | 18500709330 | chl@swsc.com.cn | |
| 广 深 | 杨新意 | 销售经理 | |||
| 17628609919 | 17628609919 | yxy@swsc.com.cn | |||
| 张文锋 | 销售经理 | ||||
| 13642639789 | 13642639789 | zwf@swsc.com.cn | |||
| 龚之涵 | 销售经理 | ||||
| 15808001926 | 15808001926 | gongzh@swsc.com.cn | |||
请务必阅读正文后的重要声明部分
浏览量：1190