阳光电源评级增持21年年报及22年一季报点评：短期业绩承压，长期龙头地位稳固

股票代码 ：300274
股票简称 ：阳光电源
报告名称 ：21年年报及22年一季报点评：短期业绩承压，长期龙头地位稳固
评级 ：增持
行业：光伏设备

●核心结论
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事件：公司发布21年年报。2021年公司实现营业收入241.37亿元，同比 Table_Summary

+25.15%；归母净利润15.83亿元，同比-19.01%。公司发布22年一季报，2022Q1公司实现营业收入45.68亿元，同比+36.48%，实现归母净利润 4.11亿元，同比+6.26%。

疫情及成本端影响，21年业绩低于市场预期。21年，受到芯片成本上升、需求不及预期叠加影响，公司光伏逆变器毛利率33.80%，同比-1.23pct，储能系统毛利率14.11%，同比-7.86pct，另受越南疫情、缅甸战乱影响，公司东南亚部分电站项目停滞，叠加海外储能业务交货延迟导致罚款，影

响公司整体业绩。

21年逆变器出货量市场份额全球领先，22年户用领域有望持续发力。公 司21年光伏逆变器全球出货量为47GW，同比+34.29%，其中国内18GW，海外29GW，同比+31.82%，海外多个国家和地区市占率第一，全球市占 率高达30%左右。22年公司加快户用逆变器发展，截至22Q1户用逆变器 出货12~13万套，22年公司户用逆变器出货目标80~100万台。

储能收入快速增长，出货量名列前茅。21年公司实现储能业务收入31.38 亿元，同比增长168.51%。根据中关村储能产业技术联盟重磅发布行业风 向标《储能产业研究白皮书2021》数据，阳光电源储能系统出货量连续 五年位居第一。2021年公司储能系统发货量实现几何级增长，当年全球 发货量达3GWh。

投资建议：预计公司22E-24E年归母净利润30.04/48.34/58.33亿元，同比 +89.8%/+60.9%/+20.7%，对应EPS为2.02/3.25/3.93元,维持“增持”评 级。

风险提示：光伏新增并网不及预期，逆变器及储能市占率不及预期。

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●核心数据

数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心

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前次评级 增持

评级变动 维持

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内容目录

归母净利同比下滑，业绩低于市场预期 ................................................................................... 3 全球光伏逆变器龙头，储能业务蓄势待发................................................................................ 5

图表目录

图 1：21 年公司营业收入同增 25.15%(单位亿元，右轴增速) ................................................. 3 图 2：21 年归母净利润同减 19.01%(单位亿元，右轴增速) .................................................... 3 图 3：近年来公司毛利率和净利率基本稳定 ............................................................................. 3 图 4：21 年公司销售费用率同比+1.51pct ............................................................................... 3 图 5：21 年存货周转率下降较大 (单位：次) ........................................................................... 4 图 6：21 年公司资产周转率有所下滑 (单位：次) ................................................................... 4 图 7：2021 年公司资产负债率同比-0.19pct ............................................................................ 4 图 8：2021 年公司流动比率和速动比率有所下降 .................................................................... 4 图 9：21 年研发投入同比+44.03% (单位亿元，右轴占比) ...................................................... 5 图 10：21 年研发人员占比 40.65% (单位人，右轴占比) ......................................................... 5 图 11：21 年公司光伏逆变器出货 47GW(单位：GW) ............................................................. 5 图 12：21 年公司光伏逆变器出口 29GW(单位：GW) ............................................................. 5 图 13：21 年公司储能业务收入同增 168.51% (单位亿元，右轴增速)..................................... 6

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归母净利同比下滑，业绩低于市场预期

2021 年公司营业收入增速放缓，归母净利润同比下滑。2021 年公司实现营业收入 241.37 亿元，同比增长 25.15%；归母净利润 15.83 亿元，同比减少 19.01%。同时，2022Q1 营 业收入 45.68 亿元，同比增长 36.48%，归母净利润 4.11 亿元，同比增长 6.26%。受到芯 片成本上升、需求不及预期叠加影响，公司光伏逆变器设备及储能系统业务毛利率均有所 下滑。另受越南疫情、缅甸战乱影响，公司东南亚部分电站项目停滞，叠加海外储能业务 交货延迟导致罚款，三费增幅较大，最终导致整体业绩不及市场预期。

图 1：21 年公司营业收入同增 25.15%(单位亿元，右轴增速)

资料来源：WIND，西部证券研发中心

图 2：21 年归母净利润同减 19.01%(单位亿元，右轴增速)

资料来源：WIND，西部证券研发中心

公司盈利能力基本稳定，期间费用率有所上降。2021 年公司毛利率为 22.25%，受疫情、成本上升及行业竞争加剧等影响，毛利率同比下降约 0.82pct，其中光伏逆变器毛利率 33.80%，同比-1.23pct，储能系统毛利率 14.11%，同比-7.86pct，电站业务毛利率 11.91%，同比+2.42pct。2021 年公司销售费用与研发费用上升较大，销售费用增加主要系本期销 售收入增长，相应销售人员薪酬及计提的售后维修费增长较大所致，研发费用增加主要系

本期加大研发投入，导致研发人员薪酬及领用原材料增加较多所致，销售费用同比增长 62.58%，管理费用同比增长 23.97%，财务费用同比增长 8.43%，研发费用同比增长 44.03%。

图 3：近年来公司毛利率和净利率基本稳定

资料来源：WIND，西部证券研发中心

图 4：21 年公司销售费用率同比+1.51pct

资料来源：WIND，西部证券研发中心

公司营运能力有所下滑。2021 年公司存货周转率提升至 2.56 次，同比-1.55 次，应收账 款周转率提升至 3.15 次，同比+0.24 次。2021 年公司总资产周转率下降至 0.68 次，同比-0.08 次。固定资产周转率上升至 6.45 次，同比+0.21 次。2021 年公司营运能力相比往年

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下降较明显。固定资产周转率变化较小，存货周转率及总资产周转率下降。

图 5：21 年存货周转率下降较大 (单位：次)

资料来源：WIND，西部证券研发中心

图 6：21 年公司资产周转率有所下滑 (单位：次)

2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021

资料来源：WIND，西部证券研发中心

公司偿债能力有所下降。2021 年公司资产负债率 61.01%，同比-0.19pct。2021 年公司 流动比率为 1.54；速动比率为 1.09。2022 年第一季度公司资产负债率 61.10%。2022 年 第一季度公司流动比率为 1.55；速动比率为 1.01。

图 7：2021 年公司资产负债率同比-0.19pct

资料来源：WIND，西部证券研发中心

图 8：2021 年公司流动比率和速动比率有所下降

资料来源：WIND，西部证券研发中心

公司研发投入和研发人员数量稳步增长。2021 年公司研发投入金额 11.61 亿元，同比增 长 44.03%。2022 年一季度公司研发投入金额 2.997 亿元。2021 年公司研发人员数量 2734 人，同比增长 49.89%，占公司总人数比例为 40.65%。2021 年公司研发费用增长主要系 加大研发项目投入，导致研发人员薪酬及领用原材料增加较多所致。自成立以来，公司先 后承担了 20 余项国家重大科技计划项目，主持起草了多项国家标准，是行业内为数极少 的掌握多项自主核心技术的企业之一。截至 2021 年 12 月份，公司累计获得专利权 1952 项，其中发明 812 件、实用新型 977 件、外观设计 163 件，并且依托行业领先的技术储 备，公司积极推动行业内相关标准的制定和优化，已先后组织起草了多项中国国家标准。

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图 9：21 年研发投入同比+44.03% (单位亿元，右轴占比)

资料来源：公司公告，西部证券研发中心

图 10：21 年研发人员占比 40.65% (单位人，右轴占比) 研发人员数量（人）

资料来源：公司公告，西部证券研发中心

全球光伏逆变器龙头，储能业务蓄势待发

21 年公司出货量显著增长，市场份额全球领先。公司21 年光伏逆变器全球出货量为 47GW，同比+34.29%，其中国内 18GW，海外 29GW，同比+31.82%，海外多个国家和地区市占 率第一，全球市占率高达 30%左右。截至 2021 年底，公司在全球市场已累计实现逆变器 设备装机超 224GW。公司成立伊始就树立了全球化的发展战略，公司海外的印度生产基 地产能已扩充至 10GW，同时，2021 年泰国工厂 10GW 投产。公司已在海外建设了 20+ 分子公司，全球五大服务区域，60+全球服务中心，180+授权服务商，多个重要的渠道合 作伙伴，产品已批量销往全球 150 多个国家和地区。未来公司将持续深耕全球市场，有序 推进逆变器、储能、充电、电站、水面光伏业务全球化布局，重点提升全球营销、服务、融资等关键能力建设，强化全球化支撑能力体系，提升全球影响力。22 年公司加快户用 逆变器发展，截至 22Q1 户用逆变器出货 12~13 万套，22 年公司户用逆变器出货目标 80~100 万台。

图 11：21 年公司光伏逆变器出货 47GW(单位：GW)

资料来源：公司公告，西部证券研发中心

图 12：21 年公司光伏逆变器出口 29GW(单位：GW)

资料来源：公司公告，西部证券研发中心

储能收入快速增长，出货量名列前茅。21 年公司实现储能业务收入 31.38 亿元，同比增 长 168.51%。根据中关村储能产业技术联盟重磅发布行业风向标《储能产业研究白皮书 2021》数据，阳光电源储能系统出货量连续五年位居第一。2021 年公司储能系统发货量 实现几何级增长，当年全球发货量达 3GWh。公司储能系统广泛应用在美、英、德等成熟 电力市场，不断强化风光储深度融合。所有参与的储能项目未出现一例安全事故，在调频

调峰、辅助可再生能源并网、微电网、工商业及户用储能等领域积累了广泛的应用经验。2021 年，公司为三峡乌兰察布源网荷储一体化示范项目、东南亚 136.24MWh 最大光储

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融合电站、以色列 430MWh 最大储能项目等全球多个项目提供整体解决方案，且签约单 个最大项目容量达 900MWh。截至 22Q1，公司小型储能出货保持每月 1 万台，海外市场 如澳洲、欧洲等区域，出货速度逐步提升。

图 13：21 年公司储能业务收入同增 168.51% (单位亿元，右轴增速)

资料来源：WIND，西部证券研发中心

财务报表预测和估值数据汇总

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数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心

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西部证券—公司投资评级说明
买入：公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 20％以上
增持：公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%到 20%之间 中性：公司未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到 5% 卖出：公司未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数大于 5％

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