泸州老窖评级买入2021年报&2022Q1业绩点评：2022Q1业绩超预期，继续提质发展
股票代码 ：000568
股票简称 ：泸州老窖
报告名称 ：2021年报&2022Q1业绩点评：2022Q1业绩超预期，继续提质发展
评级 ：买入
行业：酿酒行业
| 证券研究报告·公司点评报告·白酒Ⅱ | |||||||
| 泸州老窖（000568） | |||||||
| 2021 年报&2022Q1 业绩点评: 2022Q1 业绩 超预期，继续提质发展 买入（维持） | 2022 年 04 月 28 日 证券分析师汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn | ||||||
| 盈利预测与估值 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 证券分析师王颖洁 | ||
| 营业总收入（百万元） | 20,642 | 25,307 | 30,549 | 36,567 | 执业证书：S0600522030001 wangyj@dwzq.com.cn | ||
| 同比 | 24% | 23% | 21% | 20% | |||
| 归属母公司净利润（百万元） | 7,956 | 9,865 | 12,256 | 14,853 |
| 同比 | 32% | 24% | 24% | 21% |
| 每股收益-最新股本摊薄（元/股） | 5.41 | 6.70 | 8.33 | 10.09 |
| P/E（现价&最新股本摊薄） | 39.59 | 31.92 | 25.69 | 21.20 |
| 事件：公司 2021 年营收 206.42 亿元，同比+23.96%；归母净利润 79.56 亿 | ||||
元，同比+32.47%。公司拟每 10 股派发现金红利 32.44 元(含税)。22Q1 营 收 63.12 亿元，同比+26.15%；归母净利润 28.76 亿元，同比+32.72%。
投资要点
股价走势
| 泸州老窖 | 沪深300 |
| 8% -12%-17%-22%-27%-32%-37% 3% -2% -7% 2021/4/28 2021/8/27 2021/12/26 2022/4/26 | |
| ◼2021 年比业绩预告表现更优，国窖品牌引领。公司 2021 年营业收入同 | 市场数据 | 214.00 |
| 比+23.96%，归母净利润同比+32.47%，比此前业绩预告表现更优，2021 | 收盘价(元) | |
| 年实现圆满收官。酒类收入 204.16 亿元，同比+24.12% ，其中，中高端 | 一年最低/最高价 | 161.38/284.05 |
| 产品占比继续提升，2021 年全年中高档酒销售收入 183.97 亿元，同比 | ||
| 市净率(倍) | 10.17 | |
| +29.22%，占总收入的 90%，同比年初提升 4.6pct，我们预计全年国窖 | ||
| 保持 25-30%的增速、特曲下半年提速，全年产品结构持续优化。截至年 | 流通 A 股市值(百 | 313,403.97 |
| 末，公司有合同负债 35.10 亿元，同比增加 18.31 亿元；国内共有经销 | 万元) | |
| 商 1783 家，单个经销商贡献 1145 万元，数量优化，质量进一步提高。 | 总市值(百万元) | 314,925.63 |
◼费效比的提升，盈利能力持续增长。2021 年综合毛利率 85.86%，同比
| +2.34pct，销售费用率 17.44%，同比-1.12pct，费用投入重心更在广告宣 | 基础数据 | 21.04 |
| 传和渠道促销方面，管理费用率（不含研发）5.78%，同比+0.20pct，整 | 每股净资产(元,LF) | |
| 体费率保持可控，销售净利率 38.45%，同比+2.67%。 | ||
| 资产负债率(%,LF) | 27.84 | |
| ◼提质提效发展，22Q1 业绩超市场预期。22Q1 营收同比+26.15%，归母 | 总股本(百万股) | 1,471.62 |
| 净利润同比+32.72%，业绩超市场预期，我们预计国窖的同比增速 20%+， | 流通 A 股(百万股) | 1,464.50 |
| 低度增速亮眼，中档酒特曲恢复性继续快速增长；公司销售收现 74.98 |
亿元，同比增长 16.30%，截至 22Q1 末，公司有合同负债 17.63 亿元，同比+4.2%。受益于产品结构进一步提升，综合毛利率 86.43%，同比 +0.39pct， 销售费 用率 /管 理费用率 分别 为 10.66%/4.84%，同 比 -2.82pct/+0.61pct，主要增加股权激励成本费用，税金率 10.42%，同比-
相关研究
《泸州老窖(000568)：2021 年业 绩快报点评：全年圆满收官，业
| 2.54pct，销售净利率提升 2.24pct 至 45.81%。 | 绩表现亮眼》 | 2022-03-12 |
| ◼聚焦“双品牌、三品系、大单品”，东进南图，发展思路清晰。国窖保 |
持快速增长，泸州老窖品牌复兴进行时，1952 和黑盖等新品陆续站位，东进南图，持续布局全国化市场和基地市场，持续推进各项以消费者为 中心的培育营销活动，提升品牌影响力。内部机制方面，高管薪酬、股 权激励陆续落地，充分凝聚团队人心。
◼盈利预测与投资评级：目前维持公司 2022-2024 年 EPS 为 6.70/8.33/10.09 元，当前市值对应 2022-2024 年 PE 为 32/26/21 倍，维持“买入”评级。
◼风险提示：疫情管控超预期、消费复苏不及预期。
《泸州老窖(000568)：Q3 业绩超 预期，国窖向上特曲复兴》
2020-10-28 《泸州老窖(000568)：国窖稳健 成长，品牌复兴可期》
2020-08-28
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公司点评报告
泸州老窖三大财务预测表
| 资产负债表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E 利润表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 流动资产 | 26,575 | 32,871 | 44,085 | 58,977 营业总收入 | 20,642 | 25,307 | 30,549 | 36,567 | |
| 货币资金及交易性金融资产 | 14,220 | 21,611 | 30,762 | 43,212 | 营业成本(含金融类) | 2,952 | 3,524 | 4,088 | 4,782 |
| 经营性应收款项 | 4,937 | 5,152 | 6,214 | 7,436 | 税金及附加 | 2,865 | 3,594 | 4,277 | 5,119 |
| 存货 | 7,278 | 5,792 | 6,719 | 7,861 | 销售费用 | 3,599 | 4,429 | 5,126 | 6,154 |
| 合同资产 | 0 | 0 | 0 | 0 管理费用 | 1,056 | 1,316 | 1,527 | 1,828 | |
| 其他流动资产 | 141 | 317 | 389 | 467 | 研发费用 | 138 | 138 | 168 | 183 |
| 非流动资产 | 16,636 | 18,165 | 19,397 | 19,628 | 财务费用 | -217 | -447 | -662 | -940 |
| 长期股权投资 | 2,627 | 2,627 | 2,627 | 2,627 | 加:其他收益 | 52 | 51 | 61 | 73 |
| 固定资产及使用权资产 | 8,142 | 8,646 | 8,939 | 9,034 | 投资净收益 | 202 | 253 | 193 | 219 |
| 在建工程 | 1,260 | 1,760 | 1,960 | 933 | 公允价值变动 | 6 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产 | 2,606 | 3,131 | 3,870 | 5,033 | 减值损失 | 81 | 0 | 0 | 0 |
| 商誉 | 0 | 0 | 0 | 0 | 资产处置收益 | 0 | 0 | 0 | 1 |
| 长期待摊费用 | 1 | 1 | 1 | 1 营业利润 | 10,590 | 13,057 | 16,280 | 19,733 | |
| 其他非流动资产 | 2,000 | 2,000 | 2,000 | 2,000 | 营业外净收支 | -39 | 2 | 2 | 2 |
| 资产总计 | 43,212 | 51,036 | 63,482 | 78,605 利润总额 | 10,551 | 13,059 | 16,281 | 19,734 | |
| 流动负债 | 10,947 | 10,170 | 11,844 | 13,858 | 减:所得税 | 2,614 | 3,207 | 4,031 | 4,873 |
| 短期借款及一年内到期的非流动负债 | 86 | 86 | 86 | 86 净利润 | 7,937 | 9,852 | 12,250 | 14,861 | |
| 经营性应付款项 | 2,420 | 3,266 | 3,789 | 4,433 | 减:少数股东损益 | -18 | -13 | -6 | 7 |
| 合同负债 | 3,510 | 2,114 | 2,453 | 2,869 归属母公司净利润 | 7,956 | 9,865 | 12,256 | 14,853 | |
| 其他流动负债 | 4,930 | 4,704 | 5,516 | 6,470 | 6.70 | 8.33 | 10.09 | ||
| 非流动负债 | 4,128 | 4,128 | 4,128 | 4,128 每股收益-最新股本摊薄(元) | 5.41 | ||||
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 12,307 | 15,363 | 18,500 | ||
| 应付债券 | 3,991 | 3,991 | 3,991 | 3,991 EBIT | 10,032 | ||||
| 租赁负债 | 41 | 41 | 41 | 41 EBITDA | 10,597 | 12,902 | 15,994 | 19,180 | |
| 其他非流动负债 | 96 | 96 | 96 | 96 | 86.08 | 86.62 | 86.92 | ||
| 负债合计 | 15,075 | 14,298 | 15,971 | 17,986 毛利率(%) | 85.70 | ||||
| 归属母公司股东权益 | 28,040 | 36,654 | 47,433 | 60,534 归母净利率(%) | 38.54 | 38.98 | 40.12 | 40.62 | |
| 少数股东权益 | 97 | 84 | 78 | 86 | 22.60 | 20.71 | 19.70 | ||
| 所有者权益合计 | 28,137 | 36,739 | 47,511 | 60,620 收入增长率(%) | 23.96 | ||||
| 负债和股东权益 | 43,212 | 51,036 | 63,482 | 78,605 归母净利润增长率(%) | 32.47 | 24.00 | 24.24 | 21.19 | |
| 现金流量表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E 重要财务与估值指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 经营活动现金流 | 7,699 | 10,510 | 12,298 | 14,892 每股净资产(元) | 19.14 | 25.02 | 32.23 | 41.13 | |
| 投资活动现金流 | -2,678 | -1,868 | -1,668 | -690 最新发行在外股份（百万股） | 1,472 | 1,472 | 1,472 | 1,472 | |
| 筹资活动现金流 | -3,183 | -1,251 | -1,478 | -1,752 ROIC(%) | 25.37 | 25.40 | 25.00 | 23.94 | |
| 现金净增加额 | 1,834 | 7,391 | 9,152 | 12,450 ROE-摊薄(%) | 28.37 | 26.91 | 25.84 | 24.54 | |
| 折旧和摊销 | 565 | 594 | 631 | 680 资产负债率(%) | 34.89 | 28.01 | 25.16 | 22.88 | |
| 资本开支 | -1,976 | -2,122 | -1,862 | -910 P/E（现价&最新股本摊薄） | 39.59 | 31.92 | 25.69 | 21.20 | |
| 营运资本变动 | -384 | 721 | -1,129 | -1,303 P/B（现价） | 11.18 | 8.55 | 6.64 | 5.20 | |
| 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 | |||||||||
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公司投资评级：
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。
行业投资评级：
增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。
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