伯特利评级买入2022年Q1季报点评：在研项目持续增长，新一轮股权激励落地
股票代码 ：603596
股票简称 ：伯特利
报告名称 ：2022年Q1季报点评：在研项目持续增长，新一轮股权激励落地
评级 ：买入
行业：汽车零部件
| 证券研究报告·公司点评报告·汽车零部件 | |||||
| 伯特利（603596） | |||||
| 2022 年 Q1 季报点评：在研项目持续增长，新一轮股权激励落地 买入（维持） | 2022 年 04 月 30 日 证券分析师黄细里 执业证书：S0600520010001 021-60199793 huangxl@dwzq.com.cn | ||||
| 盈利预测与估值 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 研究助理谭行悦 |
| 营业总收入（百万元） | 3,492 | 4,839 | 7,010 | 9,414 | 执业证书：S0600121070041 tanxy@dwzq.com.cn |
| 同比 | 15% | 39% | 45% | 34% | |
| 归属母公司净利润（百万元） | 505 | 666 | 930 | 1,329 |
| 同比 | ||||
| 9% | 32% | 40% | 43% | |
| 每股收益-最新股本摊薄（元/股） | 1.24 | 1.63 | 2.28 | 3.25 |
| P/E（现价&最新股本摊薄） | 46.59 | 35.32 | 25.29 | 17.68 |
| 投资要点 |
公告要点：公司发布 2022 年第一季度业绩报告，符合我们预期，2021 年 Q1 实现营收 10.14 亿元，同比+29.0%，环比-12.9%；实现归母净利 润 1.38 亿元，同比+8.3%，环比+1.8%；实现扣非归母净利润 1.12 亿元，同比+0.4%，环比-2.1%。
毛利率企稳回升，费用率环比下降。公司 2022 年 Q1 实现毛利率 22.5%，环比+0.38pct，毛利率持续下降 3 个季度后企稳回升；费用率为 9.59%，环比-1.58pct，其中管理费用率及研发费用率分别为 2.08%/6.83%，环比-0.22pct/-1.27pct。毛利率提升叠加费用率降低，共同推动公司归母净利
润环比微增。
核心客户产量承压，在研项目数持续增加。2022 年 Q1 受到疫情及芯片 短缺影响，公司核心客户奇瑞汽车实现产量 23.35 万辆，环比-15.64%，吉利汽车实现产量 33.15 万辆，环比-18.31%，产量环比有较大下降。截 至 2022 年 Q1，公司新增项目 47 项，共涉及 22 款车型，其中 EPB 项 目 25 项，WCBS（线控制动）项目 7 项，轻量化项目 8 项。在研项目合 计为 233 项，其中新能源项目 98 项，投产项目 8 项，涉及 4 个车型。
核心管理人员接受股权激励，启动新一轮回购计划并发布考核管理办 法。公司发布《2022 年限制性股票激励计划（草案）》，公司总经理颜士 富先生获授限制性股票 41.6 万股，授予价格为每股 27.89 元，首次解除 限售期为授予之日起 60 个月。同时，公司发布新一轮股权回购计划，预计董事会通过回购方案 12 个月内完成，预计回购数量不低于 50 万股（含）且不超过 70 万股（含），回购价格不超过人民币 90.91 元/股，用 于实施股权激励或员工持股计划。公司发布《2022 年限制性股票激励计 划实施考核管理办法》，各年度业绩考核指标如下：2022/2023/2024 /2025/2026 年营收增长率以 2021 年营收为基数，增长率分别为 15.00%/ 32.25%/52.09%/74.90%/101.14%。并以此决定限售解除比例，若当年目 标完成低于 85%，则当期不得解除限售。
股价走势
| 伯特利 | 沪深300 |
| 184% -26% 79% 58% 37% 16%-5% 163% 142% 121% 100% 2021/4/30 2021/8/29 2021/12/28 2022/4/28 | |
市场数据
| 收盘价(元) 一年最低/最高价 市净率(倍) 流通 A 股市值(百 万元) 总市值(百万元) | 57.55 27.96/84.97 6.81 23,402.04 23,506.78 |
基础数据
| 每股净资产(元,LF) 资产负债率(%,LF) 总股本(百万股) 流通 A 股(百万股) | 8.45 43.83 408.46 406.64 |
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| 盈利预测与投资评级：我们维持公司的盈利预测，2022-2024 年营收分 别为 48.39/70.10/94.14 亿元，同比分别为+38.6%/+44.9%/+34.3%，归母 净利润分别为 6.66/9.30/13.29 亿元，同比分别为+31.9%/+39.7%/+43.0%，对应 EPS 分别为 1.63/2.28/3.25 元，对应 PE 分别为 35.3/25.3/17.7 倍， 维持“买入”评级。 | 2021-11-16 |
风险提示：乘用车需求复苏低于预期，新能源汽车渗透率提升低于预期，汽车智能化进展不及预期。
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公司点评报告
伯特利三大财务预测表
| 资产负债表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E 利润表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 流动资产 | 4,957 | 6,818 | 9,249 | 12,180 营业总收入 | 3,492 | 4,839 | 7,010 | 9,414 | |
| 货币资金及交易性金融资产 | 2,601 | 3,364 | 4,175 | 5,286 | 营业成本(含金融类) | 2,648 | 3,697 | 5,361 | 7,118 |
| 经营性应收款项 | 1,871 | 2,754 | 3,985 | 5,348 | 税金及附加 | 24 | 32 | 46 | 59 |
| 存货 | 425 | 600 | 947 | 1,357 | 销售费用 | 28 | 48 | 63 | 85 |
| 合同资产 | 0 | 0 | 0 | 0 管理费用 | 82 | 113 | 161 | 217 | |
| 其他流动资产 | 60 | 100 | 142 | 189 | 研发费用 | 239 | 269 | 420 | 564 |
| 非流动资产 | 1,295 | 1,561 | 1,815 | 2,057 | 财务费用 | -12 | 36 | 56 | 75 |
| 长期股权投资 | 0 | 5 | 10 | 15 | 加:其他收益 | 95 | 121 | 173 | 241 |
| 固定资产及使用权资产 | 860 | 907 | 933 | 940 | 投资净收益 | -3 | 0 | -7 | -9 |
| 在建工程 | 140 | 290 | 440 | 590 | 公允价值变动 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产 | 69 | 133 | 205 | 285 | 减值损失 | 0 | 2 | 2 | 2 |
| 商誉 | 2 | 2 | 3 | 4 | 资产处置收益 | 0 | 0 | -1 | -1 |
| 长期待摊费用 | 0 | 0 | 0 | 0 营业利润 | 575 | 766 | 1,069 | 1,529 | |
| 其他非流动资产 | 223 | 223 | 223 | 223 | 营业外净收支 | 2 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 6,252 | 8,379 | 11,063 | 14,237 利润总额 | 576 | 766 | 1,069 | 1,529 | |
| 流动负债 | 1,773 | 2,678 | 3,864 | 5,118 | 减:所得税 | 49 | 65 | 91 | 130 |
| 短期借款及一年内到期的非流动负债 | 152 | 152 | 152 | 152 净利润 | 527 | 701 | 979 | 1,399 | |
| 经营性应付款项 | 1,348 | 2,076 | 3,055 | 4,095 | 减:少数股东损益 | 23 | 36 | 49 | 70 |
| 合同负债 | 5 | 8 | 12 | 16 归属母公司净利润 | 505 | 666 | 930 | 1,329 | |
| 其他流动负债 | 269 | 442 | 644 | 855 | |||||
| 1.24 | 1.63 | 2.28 | 3.25 | ||||||
| 非流动负债 | 983 | 1,503 | 2,023 | 2,543 每股收益-最新股本摊薄(元) | |||||
| 长期借款 | 0 | 20 | 40 | 60 | 566 | 680 | 958 | 1,372 | |
| 应付债券 | 755 | 1,255 | 1,755 | 2,255 EBIT | |||||
| 租赁负债 | 1 | 1 | 1 | 1 EBITDA | 681 | 852 | 1,153 | 1,588 | |
| 其他非流动负债 | 227 | 227 | 227 | 227 | 24.19 | 23.61 | 23.52 | 24.39 | |
| 负债合计 | 2,756 | 4,181 | 5,887 | 7,661 毛利率(%) | |||||
| 归属母公司股东权益 | 3,496 | 4,162 | 5,092 | 6,422 归母净利率(%) | 14.45 | 13.75 | 13.26 | 14.12 | |
| 少数股东权益 | 0 | 36 | 85 | 155 | 14.81 | 38.57 | 44.85 | 34.30 | |
| 所有者权益合计 | 3,496 | 4,197 | 5,177 | 6,576 收入增长率(%) | |||||
| 负债和股东权益 | 6,252 | 8,379 | 11,063 | 14,237 归母净利润增长率(%) | 9.33 | 31.91 | 39.68 | 42.99 | |
| 现金流量表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E 重要财务与估值指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 经营活动现金流 | 433 | 748 | 844 | 1,190 每股净资产(元) | 8.17 | 9.80 | 12.08 | 15.34 | |
| 投资活动现金流 | -890 | -438 | -456 | -469 最新发行在外股份（百万股） | 408 | 408 | 408 | 408 | |
| 筹资活动现金流 | 1,076 | 453 | 421 | 390 ROIC(%) | 14.03 | 12.40 | 13.75 | 15.52 | |
| 现金净增加额 | 616 | 763 | 810 | 1,112 ROE-摊薄(%) | 14.43 | 15.99 | 18.26 | 20.70 | |
| 折旧和摊销 | 116 | 173 | 195 | 217 资产负债率(%) | 44.09 | 49.90 | 53.21 | 53.81 | |
| 资本开支 | -282 | -434 | -445 | -455 P/E（现价&最新股本摊薄） | 46.59 | 35.32 | 25.29 | 17.68 | |
| 营运资本变动 | -183 | -323 | -593 | -727 P/B（现价） | 7.04 | 5.87 | 4.76 | 3.75 | |
数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。
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东吴证券投资评级标准：
公司投资评级：
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。
行业投资评级：
增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。
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