禾迈股份评级买入2022一季报点评：2022 Q1量利双升，汇率改善，盈利持续提升可期

发布时间： 2022年05月13日作者： xn2oyhja 栏目：个股研报

股票代码：688032
股票简称：禾迈股份
报告名称：2022一季报点评：2022 Q1量利双升，汇率改善，盈利持续提升可期
评级：买入
行业：光伏设备

证券研究报告·公司点评报告·光伏设备
禾迈股份（688032）
2022 一季报点评：2022Q1 量利双升，汇率改善，盈利持续提升可期买入（维持）					2022 年 04 月 30 日证券分析师曾朵红执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn
盈利预测与估值	2021A	2022E	2023E	2024E	证券分析师陈瑶
营业总收入（百万元）	795	1,368	2,560	4,384	执业证书：S0600520070006 chenyao@dwzq.com.cn 研究助理郭亚男执业证书：S0600121070058 guoyn@dwzq.com.cn 股价走势
同比	61%	72%	87%	71%
归属母公司净利润（百万元）	202	484	936	1,446
同比	94%	140%	93%	54%
每股收益-最新股本摊薄（元/股）	5.04	12.09	23.40	36.16
P/E（现价&最新股本摊薄）	123.12	51.34	26.53	17.17

投资要点

◼事件：公司发布 2022 一季报，公司 2022Q1 实现营收 2.29 亿元，同增 95.53%，环降 20.58%；实现归母净利润 0.87 亿元，同增 175.23%，环增 8.87%。2022Q1 利息收入 0.24 亿元，扣除后净利润 0.63 亿元，同增 103%，我们预计微逆业务盈利增速高于整体增速，超我们预期。2022Q1 毛利率为 48.20%，同增 0.92pct，环增 5.81pct，2022 年 4 月人民币贬值幅度较大，公司 2021 年微逆出口占比 94.5%，我们预计毛利率将持续

禾迈股份	沪深300
-14%-17%-20%-23%-26%-29% 1% -2% -5% -8% -11% 2021/12/20 2022/2/1 2022/3/16 2022/4/28

环比提升。	市场数据	620.96
◼微逆出货高增，美国市场加速放量：我们预计公司 2022Q1 微逆出货 18-
	收盘价(元)
20 万台，已超过 2021H1 的 17 万台出货，我们预计美国市场处于加速	一年最低/最高价	515.97/752.50
放量期。公司 60 万台新产能 8 月投产，总产能将达 100 万台，生产规
	市净率(倍)	4.09
模优势提升，一拖六产品向工商业发力，叠加欧美市占率快速提升以及
	流通 A 股市值(百	5,464.85
欧洲能源价格上涨推动欧洲家储市场爆发，我们预计公司微逆将继续保
	万元)
持高速增长，我们预计 2022 年出货超 100 万台，同增 125%+。
◼拓展业务布局，涉足 BIPV 领域：2022 年 4 月 25 日公司与垒知集团签	总市值(百万元)	24,838.40
署合作框架协议，共同设立项目公司布局 BIPV 领域，双方在光伏与建	基础数据	151.81
筑领域优势互补，将加大微逆在分布式领域应用渗透，助力光电一体化
	每股净资产(元,LF)
建筑发展。
◼上市募资后资金充足，为后续发展提供强力支撑。上市募资后，公司资	资产负债率(%,LF)	6.19
	总股本(百万股)	40.00
金充足，2022Q1 末公司货币资金达 55.21 亿元，充实的资金将有力推动
	流通 A 股(百万股)	8.80
公司后续发展，为后续扩产、研发、品牌渠道建设提供强力支撑。

◼未来储能加速发力，成为公司新增长动力。公司 2022 年将推出两端口储能机，2023 年成为公司销售重点，储能将与微逆共同增长，我们预计储能成为公司新增长动力。

◼盈利预测与投资评级：基于公司账上现金充足+欧美市场出货超我们预期，我们维持此前盈利预测，我们预计 2022-2024 年归母净利润为 4.84/9.36/14.46 亿元，同比+140%/+93%+54%，维持“买入”评级。

◼风险提示：政策不及预期、行业竞争超预期。

相关研究

《禾迈股份(688032)：2021 年报点评：传统+新兴市场出货高增，公司量利双升》
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2022Q1 归母净利润 0.87 亿元，同比增长 175.23%：公司发布 2022 一季报，公司 2022Q1 实现营收 2.29 亿元，同增 95.53%，环降 20.58%；实现归母净利润 0.87 亿元，同增 175.23%，环增 8.87%。2022Q1 利息收入 0.24 亿元，扣除后净利润 0.63 亿元，同增 103%，我们预计微逆业务盈利增速高于整体增速，超我们预期。2022Q1 毛利率为 48.20%，同增 0.92pct，环增 5.81pct，2022 年 4 月人民币贬值幅度较大，公司 2021 年微逆出口占比 94.5%，我们预计毛利率将持续环比提升。

表 1：2022Q1 收入 2.29 亿元，同比增长 95.53%；盈利 0.87 亿元，同比增长 175.23%

禾迈股份	2021	2020	同比	2022Q1	2021Q1	同比	2021Q4	2022Q1 环比
营业收入	7.95	4.95	60.6%	2.29	1.17	95.5%	2.88	-20.6%
毛利率	42.7%	42.1%	0.6pct	48.2%	47.3%	0.9pct	42.4%	5.8pct
营业利润	2.22	1.19	86.8%	1.00	0.36	179.9%	0.92	8.5%
利润总额	2.25	1.19	88.0%	1.00	0.36	175.4%	0.93	8.1%
归属母公司净利润	2.02	1.04	93.8%	0.87	0.32	175.2%	0.80	8.9%
扣非归母净利润	1.96	0.99	98.2%	0.85	-	-	0.78	9.3%
归母净利率	25.4%	21.0%	4.3pct	38.1%	27.1%	11.0pct	27.8%	10.3pct
股本（亿股）	0.40	0.30	-	0.40	-	-	0.40	-
EPS（元/股）	5.04	3.47	45.3%	2.18	-	-	2.00	8.9%

数据来源：公司公告，东吴证券研究所

图1：2022Q1 收入 2.29 亿元，同比+95.53%								图2：2022Q1 归母净利润 0.87 亿元，同比+175.23%
3.5 3.0		2.88					120%	1.0	0.39	0.32	0.47	0.43	0.80	0.87	200%
							100%	0.9							180%
								0.8							160%
2.5	1.90	2.01		1.89	2.29		80%
								0.7	140%
									120%
2.0							60%	0.6
									100%
								0.5
1.5		1.17							40%	80%
											0.4
										60%
1.0									20%	0.3
														40%
0.5									0%	0.2				20%
							0.1					0%
0.0							-20%			0.0					-20%
2020Q4		2021Q1	2021Q2	2021Q3	2021Q4	2022Q1	2020Q4		2021Q1	2021Q2	2021Q3	2021Q4	2022Q1
单季收入（亿元）					同比
								归属母公司净利润（亿元）					同比

数据来源：wind，东吴证券研究所

微逆出货高增，美国市场加速放量。我们预计公司 2022Q1 微逆出货 18-20 万台，已超过 2021H1 的 17 万台出货，我们预计美国市场处于加速放量期。公司 60 万台新产能 8 月投产，总产能将达 100 万台，生产规模优势提升，一拖六产品向工商业发力，叠加欧美市占率快速提升以及欧洲能源价格上涨推动欧洲家储市场爆发，我们预计公司微

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逆将继续保持高速增长，我们预计 2022 年出货超 100 万台，同增 125%+。

图3：微逆历年出货量（万台）

45
40
35
30
25
20
15
10
5
0

2018

2019

2020

2021

2022Q1

数据来源：招股说明书，公司公告，东吴证券研究所

图4：微逆历年产能（万台）

120 100 80
60
40
20
0

公司点评报告

随销售规模扩大，期间费用率有所下降：公司 2022Q1 期间费用同比下降 34.62%至 0.17 亿元，期间费用率下降 14.66pct 至 7.37%。其中，销售、管理、研发、财务费用分别同比上升 36.93%、上升 70.17%、上升 61.96%、下降 1629.05%至 0.15 亿元、0.11 亿元、0.12 亿元、-0.21 亿元；费用率分别下降 2.78、下降 0.71、下降 1.05、下降 10.12 个百分点至 6.50%、4.75%、5.08%、-8.97%。各项费用率下降主要系销售规模扩大营收增幅高于费用增幅，财务费用大幅下降主要系上市融资后获得大量资金使得利息收入增加。

图6：2022Q1 期间费用 0.17 亿元，同比-34.62%								图7：2022Q1 期间费用率 7.37%，同比-14.66pct
0.5 0.4 0.4 0.3 0.3 0.2 0.2 0.1 0.1 0.0							25%	15%
							20%	10%
							15%	5%
							10%	0%	2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1
							5%
							0%	-5%
2020Q3	2020Q4	2021Q1	2021Q2	2021Q3	2021Q4	2022Q1	-10%
							销售费用率		管理费用率
费用总额（亿元）				费用率			财务费用率		研发费用率

数据来源：wind，东吴证券研究所

现金流大幅增长，存货管理良好。2022Q1 经营活动现金净流入 0.29 亿元，同比增长 2000.29%。2022Q1 销售商品取得现金 1.80 亿元，环比降低 36.94%。2022Q1 末合同负债 0.35 亿元，环比增长 0.03 亿元。2022Q1 末存货 2.57 亿元，环比增长 0.43 亿元。2022Q1 末应收账款 2.35 亿元，环比增长 0.28 亿元。

图8：2022Q1 现金净流入 0.29 亿元，同比+2000.29%

图9：2022Q1 末合同负债 0.35 亿元，环比+0.03 亿

0.8

120%

合同负债

0.7

100%

0.4
0.4
0.3
0.3
0.2
0.2
0.1
0.1
0.0

0.35

公司点评报告

3.0
2.5
2.0
1.5
1.0
0.5
0.0

存货（亿元）

公司点评报告

禾迈股份三大财务预测表

资产负债表（百万元）	2021A	2022E	2023E	2024E 利润表（百万元）		2021A	2022E	2023E	2024E
流动资产	6,237	12,465	13,686	15,874 营业总收入		795	1,368	2,560	4,384
货币资金及交易性金融资产	5,690	11,619	12,116	13,190	营业成本(含金融类)	455	746	1,406	2,416
经营性应收款项	260	414	730	1,280	税金及附加	5	7	13	22
存货	214	339	650	1,106	销售费用	54	89	166	263
合同资产	20	32	62	105 管理费用		32	55	102	175
其他流动资产	54	61	128	192	研发费用	46	82	173	337
非流动资产	185	342	668	831	财务费用	6	-12	-234	-375
长期股权投资	0	0	0	0	加:其他收益	30	34	51	66
固定资产及使用权资产	105	239	526	671	投资净收益	1	133	115	88
在建工程	44	65	84	101	公允价值变动	0	0	0	0
无形资产	17	17	16	16	减值损失	-8	0	0	0
商誉	0	0	0	0	资产处置收益	0	0	0	0
长期待摊费用	3	4	5	6 营业利润		222	568	1,100	1,700
其他非流动资产	16	18	37	37	营业外净收支	2	1	2	1
资产总计	6,423	12,807	14,354	16,704 利润总额		225	569	1,101	1,701
流动负债	373	596	1,105	1,909	减:所得税	23	85	165	255
短期借款及一年内到期的非流动负债	20	0	0	0 净利润		202	484	936	1,446
经营性应付款项	225	390	715	1,246	减:少数股东损益	0	0	0	0
合同负债	32	58	104	184 归属母公司净利润		202	484	936	1,446
其他流动负债	96	147	285	479			12.09	23.40	36.16
非流动负债	65	65	65	65 每股收益-最新股本摊薄(元)		5.04		23.40	36.16
长期借款	22	22	22	22			390	699	1,171
应付债券	0	0	0	0 EBIT		227		699	1,171
租赁负债	0	0	0	0 EBITDA		236	402	724	1,212
其他非流动负债	44	44	44	44			45.44	45.06	44.90
负债合计	438	661	1,170	1,974 毛利率(%)		42.75		45.06	44.90
归属母公司股东权益	5,985	12,146	13,184	14,731 归母净利率(%)		25.37	35.36	36.57	32.99
少数股东权益	0	0	0	0			72.05	87.10	71.29
所有者权益合计	5,985	12,146	13,184	14,731 收入增长率(%)		60.64		87.10	71.29
负债和股东权益	6,423	12,807	14,354	16,704 归母净利润增长率(%)		93.78	139.81	93.50	54.49
现金流量表（百万元）	2021A	2022E	2023E	2024E 重要财务与估值指标		2021A	2022E	2023E	2024E
经营活动现金流	150	310	630	1,089 每股净资产(元)		149.63	242.92	263.68	294.61
投资活动现金流	-153	63	-132	-14 最新发行在外股份（百万股）		40	40	40	40
筹资活动现金流	5,422	5,557	-1	-1 ROIC(%)		6.35	3.64	4.68	7.12
现金净增加额	5,412	5,930	497	1,074 ROE-摊薄(%)		3.37	3.98	7.10	9.82
折旧和摊销	8	13	25	40 资产负债率(%)		6.81	5.16	8.15	11.82
资本开支	-43	-67	-247	-101 P/E（现价&最新股本摊薄）		123.12	51.34	26.53	17.17
营运资本变动	-69	-99	-286	-439 P/B（现价）		4.15	2.56	2.35	2.11
数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。

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买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。

行业投资评级：
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