歌力思评级增持业务稳健恢复，短期业绩承压
股票代码 ：603808
股票简称 ：歌力思
报告名称 ：业务稳健恢复，短期业绩承压
评级 ：增持
行业：纺织服装
证券研究报告 | 年报点评报告
2022 年 05 月 02 日
歌力思（603808.SH）
业务稳健恢复，短期业绩承压
2021 年业务恢复，收入表现稳健。1）公司 2021 年实现收入 23.6 亿元，同比+20.4%；业绩 3.0 亿元，同比-31.7%；扣非业绩 2.5 亿元，同比+31.5%，主要系 2020 年公 司出让子公司百秋网络股权带来税前一次性收益。2）单 Q4 公司收入 6.9 亿元，同
| 增持（维持） |
股票信息
| 比+12 %；业绩 0.6 亿元。4）全年公司毛利率+0.8PCTs 至 67%，销售/管理费用率 | 行业 | 服装家纺 |
| 分别+3/-1.7PCTs 至 40.7%/8.1%，净利率-8.4PCTs 至 14.1%。 | 前次评级 | 增持 |
| 2022Q1收入增长，业绩承受压力。2022 年Q1公司实现收入6.3亿元，同比+17.2%； | 4 月 29 日收盘价(元) | 9.85 |
| 总市值(百万元) | 3,635.56 | |
| 实现归母净利润 0.5 亿元，同比-49.7%。我们判断收入增长主要系多品牌持续恢复、 | ||
| 且海外防疫政策放松等原因。我们判断业绩下滑主要系上海和深圳等城市直营店 Q1 | 总股本(百万股) | 369.09 |
| 受疫情拖累，终端受影响的同时刚性费用难以减免。盈利质量层面来看，Q1 公司毛 | 其中自由流通股(%) | 100.00 |
| 利率-7.2PCTs 至 62.3%，销售/管理费用率分别+5/+0.1PCTs 至 41.2%/8.2%，净 | 30 日日均成交量(百万股) | 4.60 |
| 利率-9.5PCTs 至 9.1%。 | 股价走势 |
新品牌增长健康，主品牌继续恢复。品牌矩阵日趋完善，2021 年公司多个品牌进入
| 良好成长期。1）销售层面：①主品牌 ELLASSAY 平稳复苏，收入+7.8%至 10.1 亿 | 23% | 歌力思 | 沪深300 | |
| 元。②Laurè 收入+64.9%达到 2.4 亿元，相比于 2019 年收入规模近乎翻倍，门店 | ||||
| 数量与同店销售额均有提升。③Ed Hardy 收入同比增长 43.1%至 3.1 亿元，仍在恢 | 11% | 2021-08 | 2021-12 | 2022-04 |
| 复中。④IRO Paris 收入+9.0%至 5.9 亿元。⑤self-portrait 落地后高速增长，收入 | 0% | |||
| +432.6%至 1.8 亿元。2）渠道层面：截至 2021 年末，主品牌门店数 276 家，直营 | -11% | |||
| 较年初扩张、加盟收缩。新品牌稳健扩张，年末 Laurè/IRO/self-portrait 门店数分别 | -23% | |||
| 达到 68/80/20 家。Edhardy 仍处于调整阶段，门店收缩至 106 家。 | -34% | |||
| 线下恢复明显，直营扩张、加盟收缩。随着 2021 年疫情逐渐进入常态化，线下渠道 | -46% | |||
| 2021-05 | ||||
| 收入逐步恢复，线上收入在 2020 年高基数的基础上保持增长态势：1）线下实现收 | ||||
入 20.6 亿元，同比+25.0%，毛利率+3.9Pcts 达到 71.1%。其中直营表现优于加盟：①直营渠道实现收入 18.0 亿元，同比+28.9%，毛利率-0.5Pcts 达到 69.7%。年末
作者
直营门店合计 380 家（较年初增加 68 家）。②加盟渠道疫情下受影响较大、当前持 分析师鞠兴海
续恢复，实现收入 5.3 亿元，同比+6.0%，毛利率+3.3PCTs 至 61.8%。年末加盟门 店合计 170 家（较年初减少 68 家）。2）线上加速布局新零售、拓宽唯品会、抖音 等多个平台渠道，销售达 2.7 亿元，同比+9.2%。
展望全年，业务有望继续恢复。公司主品牌表现稳健，新品牌落地成长迅速，伴随 着渠道调整、运营优化，我们认为未来公司业务有望稳健增长。展望 2022 全年，我
执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com
分析师杨莹
执业证书编号：S0680520070003 邮箱：yangying1@gszq.com
们判断业绩层面有望恢复至 2019 年水平。研究助理侯子夜
投资建议。公司是国内轻奢时尚龙头，多品牌战略优化、渠道调整持续。我们预计 公司 2022~2024 年归母净利润分别 3.6/4.2/4.8 亿元，现价 9.85 元，对应 2022 年
执业证书编号：S0680121070015 邮箱：houziye@gszq.com
| PE 为 10 倍，维持“增持”评级。 | 相关研究 |
| 风险提示：新冠疫情影响超预期；宏观经济不景气致使消费疲软；加盟业务不及预 期；新品牌扩张开店进展不顺。 | 1、《歌力思（603808.SH）：业绩复苏，多品牌稳健发 展》2022-03-10 |
2、《歌力思（603808.SH）：业务全面恢复，品牌群布
| 财务指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 局清晰》2021-09-20 |
| 营业收入（百万元） | 1,962 | 2,363 | 2,648 | 2,993 | 3,367 | |
| 增长率 yoy（%） | -24.9 | 20.4 | 12.1 | 13.0 | 12.5 | |
| 归母净利润（百万元） | 445 | 304 | 357 | 415 | 482 | |
| 增长率 yoy（%） | 24.8 | -31.7 | 17.5 | 16.3 | 16.1 | |
| EPS 最新摊薄（元/股）1.21 | 0.82 | 0.97 | 1.13 | 1.31 | ||
| 净资产收益率（%） | 19.6 | 11.3 | 12.2 | 12.6 | 13.0 | |
| P/E（倍） | 8.2 | 12.0 | 10.2 | 8.8 | 7.5 | |
| P/B（倍） | 1.6 | 1.3 | 1.2 | 1.1 | 1.0 | |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 4 月 29 日收盘价
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| 2022 年 05 月 02 日 |
财务报表和主要财务比率
| 资产负债表（百万元） | 利润表（百万元） | ||||||||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 1853 | 2062 | 2199 | 2545 | 2757 | 营业收入 | 1962 | 2363 | 2648 | 2993 | 3367 |
| 现金 | 758 | 835 | 907 | 1025 | 1154 | 营业成本 | 663 | 779 | 874 | 982 | 1094 |
| 应收票据及应收账款 | 298 | 304 | 371 | 391 | 466 | 营业税金及附加 | 14 | 15 | 20 | 21 | 24 |
| 其他应收款 | 87 | 94 | 109 | 120 | 138 | 营业费用 | 739 | 961 | 1033 | 1179 | 1333 |
| 预付账款 | 25 | 36 | 33 | 45 | 43 | 管理费用 | 192 | 191 | 212 | 239 | 269 |
| 存货 | 532 | 696 | 682 | 866 | 860 | 研发费用 | 59 | 57 | 81 | 89 | 96 |
| 其他流动资产 | 152 | 97 | 97 | 97 | 97 | 财务费用 | -3 | -3 | -9 | -6 | -11 |
| 非流动资产 | 1724 | 2446 | 2521 | 2565 | 2610 | 资产减值损失 | -104 | -39 | 0 | 0 | 0 |
| 长期投资 | 372 | 401 | 459 | 524 | 590 | 其他收益 | 15 | 15 | 0 | 0 | 0 |
| 固定资产 | 170 | 183 | 184 | 185 | 185 | 公允价值变动收益 | 0 | -1 | 0 | 0 | -1 |
| 无形资产 | 602 | 629 | 690 | 670 | 651 | 投资净收益 | 328 | 54 | 28 | 35 | 36 |
| 其他非流动资产 | 580 | 1233 | 1188 | 1185 | 1184 | 资产处置收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 3577 | 4508 | 4719 | 5110 | 5367 | 营业利润 | 528 | 343 | 466 | 523 | 597 |
| 流动负债 | 800 | 957 | 889 | 990 | 877 | 营业外收入 | 4 | 66 | 18 | 22 | 28 |
| 短期借款 | 96 | 0 | 268 | 298 | 175 | 营业外支出 | 9 | 7 | 6 | 7 | 7 |
| 应付票据及应付账款 | 153 | 190 | 195 | 237 | 244 | 利润总额 | 523 | 402 | 478 | 539 | 618 |
| 其他流动负债 | 551 | 767 | 426 | 455 | 459 | 所得税 | 83 | 70 | 84 | 90 | 104 |
| 非流动负债 | 525 | 619 | 597 | 568 | 539 | 净利润 | 440 | 333 | 394 | 449 | 513 |
| 长期借款 | 287 | 121 | 99 | 71 | 41 | 少数股东损益 | -5 | 29 | 37 | 33 | 31 |
| 其他非流动负债 | 238 | 498 | 498 | 498 | 498 | 归属母公司净利润 | 445 | 304 | 357 | 415 | 482 |
| 负债合计 | 1325 | 1576 | 1486 | 1558 | 1417 | EBITDA | 624 | 477 | 568 | 590 | 662 |
| 少数股东权益 | 42 | 101 | 137 | 170 | 202 | EPS（元） | 1.21 | 0.82 | 0.97 | 1.13 | 1.31 |
| 股本 | 333 | 369 | 369 | 369 | 369 | 主要财务比率 | |||||
| 资本公积 | 310 | 750 | 750 | 750 | 750 | ||||||
| 留存收益 | 1647 | 1821 | 2085 | 2404 | 2762 | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 归属母公司股东权益 | 2209 | 2831 | 3096 | 3381 | 3749 | 成长能力 | -24.9 | 20.4 | 12.1 | 13.0 | 12.5 |
| 负债和股东权益 | 3577 | 4508 | 4719 | 5110 | 5367 | 营业收入(%) | |||||
| 营业利润(%) | 7.5 | -35.0 | 35.7 | 12.4 | 14.1 | ||||||
| 归属于母公司净利润(%) | 24.8 | -31.7 | 17.5 | 16.3 | 16.1 | ||||||
获利能力
| 现金流量表（百万元） | 毛利率(%) | 66.2 | 67.0 | 67.0 | 67.2 | 67.5 | |||||
| 净利率(%) | 22.7 | 12.9 | 13.5 | 13.9 | 14.3 | ||||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ROE(%) | 19.6 | 11.3 | 12.2 | 12.6 | 13.0 |
| 经营活动现金流 | 215 | 300 | 404 | 311 | 454 | ROIC(%) | 16.0 | 8.8 | 10.0 | 10.8 | 11.6 |
| 净利润 | 440 | 333 | 394 | 449 | 513 | 偿债能力 | 37.0 | 35.0 | 31.5 | 30.5 | 26.4 |
| 折旧摊销 | 98 | 91 | 105 | 60 | 61 | 资产负债率(%) | |||||
| 财务费用 | -3 | -3 | -9 | -6 | -11 | 净负债比率(%) | -9.2 | -1.1 | -6.2 | -8.9 | -15.1 |
| 投资损失 | -328 | -54 | -28 | -35 | -36 | 流动比率 | 2.3 | 2.2 | 2.5 | 2.6 | 3.1 |
| 营运资金变动 | -80 | -229 | -58 | -157 | -73 | 速动比率 | 1.5 | 1.3 | 1.6 | 1.6 | 2.0 |
| 其他经营现金流 | 88 | 163 | 0 | 0 | 1 | 营运能力 | 0.6 | 0.6 | 0.6 | 0.6 | 0.6 |
| 投资活动现金流 | 212 | -359 | -152 | -70 | -70 | 总资产周转率 | |||||
| 资本支出 | 67 | 134 | 17 | -21 | -21 | 应收账款周转率 | 5.7 | 7.9 | 7.9 | 7.9 | 7.9 |
| 长期投资 | 0 | 0 | -58 | -65 | -66 | 应付账款周转率 | 3.8 | 4.5 | 4.5 | 4.5 | 4.5 |
| 其他投资现金流 | 279 | -225 | -192 | -156 | -157 | 每股指标（元） | 1.21 | 0.82 | 0.97 | 1.13 | 1.31 |
| 筹资活动现金流 | -250 | 75 | -448 | -153 | -132 | 每股收益(最新摊薄) | |||||
| 短期借款 | 96 | -96 | 0 | 0 | 0 | 每股经营现金流(最新摊薄) | 0.58 | 0.81 | 1.10 | 0.84 | 1.23 |
| 长期借款 | -326 | -166 | -22 | -29 | -29 | 每股净资产(最新摊薄) | 5.99 | 7.67 | 8.39 | 9.16 | 10.16 |
| 普通股增加 | 0 | 37 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | 8.2 | 12.0 | 10.2 | 8.8 | 7.5 |
| 资本公积增加 | 5 | 440 | 0 | 0 | 0 | P/E | |||||
| 其他筹资现金流 | -25 | -139 | -426 | -124 | -103 | P/B | 1.6 | 1.3 | 1.2 | 1.1 | 1.0 |
| 现金净增加额 | 177 | 1 | -196 | 88 | 251 | EV/EBITDA | 5.4 | 7.7 | 6.2 | 5.8 | 4.8 |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 4 月 29 日收盘价
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| 2022 年 05 月 02 日 |
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投资评级说明
| 投资建议的评级标准 | 评级 | 说明 | |
| 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市 场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针 对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股 市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 | 股票评级 | 买入 | 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 |
| 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 | ||
| 持有 | 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 | ||
| 行业评级 | 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 | |
| 中性 | 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 |
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