新天药业评级公司简评报告：核心品种进入快速放量阶段，OTC渠道拓展打开成长空间
股票代码 ：002873
股票简称 ：新天药业
报告名称 ：公司简评报告：核心品种进入快速放量阶段，OTC渠道拓展打开成长空间
评级 ：买入
行业：中药
核心品种进入快速放量阶段，OTC 渠道拓展打开成长
空间
| 评级：买入 | 新天药业(002873)公司简评报告 | 2022.05.05 核心观点 | |
| 王斌 医药行业分析师 SAC 执证编号：S0110522030002 wangbin3@sczq.com.cn 电话：86-10-81152644 | ||
| ⚫ | 事件：公司发布 2022 年 1 季报。实现营业收入 2.49 亿元（+16.1%）， | |
| 归属于上市公司股东的净利润 3088 万元（+21.73%）, 扣非后归属于上 市公司股东的净利润 2973 万元（+19.55%）。 | ||
| ⚫ | 业绩符合预期，全年仍有望实现较快增长。在疫情散发扰动下，公司 1 | |
季度业绩仍保持了平稳增长，符合预期。公司于 2021 年实施股权激励
李志新
首席分析师
SAC 执证编号：S0110520090001 lizhixin@sczq.com.cn
电话：86-10-81152639
计划，共向 60 名核心管理和技术人员授予 317 万股，并根据业绩完成 度确定不同的解锁比例。我们认为在现有产品放量带动下，未来完成甚 至超出业绩目标为大概率事件。目前龙岑盆腔舒颗粒、苦莪洁阴凝胶、术愈通颗粒 3 个新药产品完成临床三期试验；多个经典名方品种在研，涵盖妇科、儿科、呼吸科及慢性病等领域。公司还拥有中药配方颗粒品
市场指数走势（最近 1 年）
资料来源：聚源数据 公司基本数据 | 种 445 个，完成国标备案 60 个，品种储备丰富。同时公司积极推进“中 药配方颗粒建设项目”和“凝胶剂及合剂生产线建设项目”。随着创新 产品上市以及产能释放，公司将新增多个业绩增长点。 | |||||||||||
| ⚫ | 核心品种快速增长，OTC 渠道拓展打开成长空间。公司妇科类核心品 | |||||||||||
| 种坤泰胶囊和苦参凝胶近年来的销售金额和在各个渠道的市占率均呈 现出不断上升态势。我们认为首先是得益于产品临床疗效显著，循证医 学证据积累充足，临床医生对于产品的信赖度和认可度逐步提升；其次 公司坚持通过临床疗效拉动 OTC 渠道市场，强化品牌建设，提高连锁 药店覆盖率和单店产出，目前公司 OTC 渠道占比约为 30%左右，未来 | ||||||||||||
| 最新收盘价（元） | 12.99 | OTC 渠道销售金额和占比仍有较大提升空间，公司抵御政策风险能力 | ||||||||||
| 一年内最高/最低价（元） | 28.17/11.21 | 将进一步增强。 | ||||||||||
| 市盈率（当前） | 20.31 | ⚫ | 盈利预测和估值。我们认为公司核心品种已经进入到医院端销售稳健增 | |||||||||
| 市净率（当前） | 2.33 | |||||||||||
| 总股本（亿股） | 1.66 | 长，OTC 端快速放量的阶段。预计 2022-2024 年公司营业收入分别为 | ||||||||||
| 总市值（亿元） | 21.55 | 12.37、15.58 和 19.34 亿元，同比增速分别为 27.6%、25.9%和 24.1%； | ||||||||||
| 资料来源：聚源数据 相关研究 | 归母净利润分别为 1.31、1.71 和 2.21 亿元，同比增速分别为 30.7%、29.9%和 29.6%，以 4 月 29 日收盘价计算，对应 PE 分别为 17.3、13.3 和 10.3 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 | |||||||||||
| ⚫ | 风险提示：中成药集采降价；研发进度不及预期；疫情影响产品销售。 | |||||||||||
| 盈利预测 | ||||||||||||
| 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |||||||||
| 营收（亿元） | 9.70 | 12.37 | 15.58 | 19.34 | ||||||||
| 营收增速（%） | 29.1% | 27.6% | 25.9% | 24.1% | ||||||||
| 净利润（亿元） | 1.01 | 1.31 | 1.71 | 2.21 | ||||||||
| 净利润增速（%） | 35.8% | 30.7% | 29.9% | 29.6% | ||||||||
| EPS(元/股) | 0.61 | 0.80 | 1.04 | 1.35 | ||||||||
| PE | 22.6 | 17.3 | 13.3 | 10.3 | ||||||||
资料来源：Wind，首创证券
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| 公司简评报告 证券研究报告 |
- 公司产品基本情况
新天药业产品覆盖妇科类、泌尿系统类和清热解毒类等, 主导产品坤泰胶囊、宁泌 泰胶囊、苦参凝胶、夏枯草口服液、当归益血口服液等均属于经过多年临床验证且疗效
显著的独家优质中成药，所处细分市场空间较大，未来具备持续放量的潜力。公司重视 现有产品的循证医学研究和中药创新药研发，坚持做“说得清、道得明”的现代中药。公 司拥有完善的研发体系，包括了贵阳技术中心、硕方医药和海天医药三个研发平台，其 中贵阳技术中心主要进行配方颗粒研发、项目产业化研究，硕方医药主要进行经典名方
的研发工作，海天医药主要进行上市品种再研究和中药新药的工作。目前公司已经有龙 岑盆腔舒颗粒、苦莪洁阴凝胶、术愈通颗粒 3 个新药产品完成临床三期试验，还有多个 经典名方品种在研，涵盖妇科、儿科、呼吸科及慢性病等领域。此外公司还拥有中药配 方颗粒品种 445 个，完成国标备案 60 个。
表 1 公司主要产品基本情况
2021 年中国城市实体药店妇科中成药市场销产品 适应症 医保情况 是否基药 是否双跨 市场情况 坤泰胶囊 “卵巢功能衰退”相 医保甲类 是 是 2021 年中国城市实体药店妇科中成药市场销 关临床症状改善 售额超过 50 亿元，坤泰胶囊市占率为 2.7%， （含更年期综合征 排名第 9。2020 年中国公立医疗机构妇科中成 宁泌泰胶囊 相关临床症状改 医保乙类 否 否 药市场规模超 100 亿元，坤泰胶囊市占率为 善） 2.97%，排名第 3。 尿路感染、慢性前 2017 年公立医疗机构尿路感染中成药市场规 列腺炎 模为 22.17 亿元
构妇科中成药市场规模超 100 亿元。苦参凝胶 妇科慢性炎症 医保乙类 否 否 售额超过 50 亿元，苦参凝胶市占率为 1.31%，排名第 20。2020 年中国公立医疗机
补气补血类中成药在中国城市零售药店终端销夏枯草口服液 甲状腺肿大，淋巴 医保乙类 否 否 2017 年我国公立医疗机构乳腺增生类中成药 结核、乳腺增生 市场规模为 13.74 亿元。
市场规模超过 150 亿元。当归益血口服液 贫血等 医保乙类 否 否 售额从 2017 年起就超过了百亿，总规模是中 国公立医疗机构终端的两倍多，预计目前总体
资料来源：公司公告，米内网，首创证券龙掌口服液 口腔溃疡等 否 否 是 ——
公司妇科类核心品种坤泰胶囊和苦参凝胶近年来的销售金额和在各个渠道的市占
率均呈现出不断上升的态势。我们认为一方面是由于公司产品主要集中在中医药疗法的
优势领域，临床疗效显著，循证医学证据积累充足；同时公司采用专业化学术推广模式，对主导产品通过多中心临床试验、临床应用研讨会等方式进行产品上市后再评价工作，
推动产品纳入临床指南，临床医生对于产品的信赖度和认可度逐步提升。
另一方面，公司坚持通过以临床疗效拉动 OTC 渠道市场，在市场推广方面首先提 升连锁药店覆盖率，截至 2021 年末，公司覆盖药店数量已经超过 9 万家，同时强化品 牌建设，在消费者群体中建立独特的女性健康品牌。2021 年，坤泰胶囊入选“2020 年临 床价值中成药品牌榜”，苦参凝胶获得“2020-2021 药店店员推荐率最高品牌”，夏枯草 口服液入选“2020 年临床价值中成药品牌榜”。目前公司 OTC 渠道占比约为 30%左右，未来在单店产出和连锁药店覆盖率提升带动下，OTC 渠道销售金额和占比仍有较大提
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升空间，公司抵御政策风险能力将进一步增强。我们认为公司核心品种已经进入到医院公司简评报告 证券研究报告
端销售稳健增长，OTC 端在产品疗效和品牌效应带动下快速放量的阶段。图 1 坤泰胶囊销售额持续增长 图 2 在妇科中成药中，坤泰胶囊在各个渠道的市占率逐步提升
资料来源：公司公告，公司可转债跟踪评级公告，首创证券
图 1 苦参凝胶销售额持续增长
资料来源：米内网，首创证券
图 2 在妇科中成药中，苦参凝胶在各个渠道的市占率逐步提升资料来源：公司公告，公司可转债跟踪评级公告，首创证券 资料来源：米内网，首创证券 - 股权激励彰显成长信心，产能扩张有望提供新的业绩增量
2021 年公司实施股权激励计划，合计共向 60 名核心管理和技术人员授予 317 万股，并根据业绩完成度确定不同的解锁比例。其中若达到 100%比例解锁，公司营业收入需 实现 3 年倍增。2021 年公司实现营业收入 9.70 亿元（+29.15%）,归母净利润 1.01 亿元（+35.76%），完成了首年度股权激励计划既定的业绩目标，其中妇科类收入 6.86 亿元（+31.82%），泌尿类收入 2.02 亿元（+22.76%）。我们认为在现有产品带动下，未来公 司完成甚至超出业绩目标为大概率事件。
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表 2 公司股权激励情况
收入增速完
| 成 比 例 / 解 | 2021 年 | 2022 年 | 2023 年 |
锁比例
| 100%/100% | 以 2020 年营业收入为基数， | 以 2020 年营业收入为基数，2022 年营 | 以 2020 年营业收入为基数，2023 年 |
| 业收入增长 61%；或以 2021 年营业收 | 营业收入增长 100%；或以 2022 年营 | ||
| 2021 年营业收入增长 27% | 入为基数，2022 年营业收入增长 | 业收入为基数，2023 年营业收入增 | |
| 90%/90% | 27%。 | 长 27%。 | |
| 以 2020 年营业收入为基数， | 以 2020 年营业收入为基数，2022 年营 | 以 2020 年营业收入为基数，2023 年 | |
| 业收入增长 48.8%；或以 2021 年营业 | 营业收入增长 80%；或以 2022 年营 | ||
| 2021 年营业收入增长 21.6% | 收入为基数，2022 年营业收入增长 | 业收入为基数，2023 年营业收入增 | |
| 70%/70% | 以 2020 年营业收入为基数， | 21.6%。 | 长 21.6%。 |
| 以 2020 年营业收入为基数，2022 年营 | 以 2020 年营业收入为基数，2023 年 | ||
| 业收入增长 42.7%；或以 2021 年营业 | 营业收入增长 7%；或以 2022 年营业 | ||
| 2021 年营业收入增长 18.9% | 收入为基数，2022 年营业收入增长 | 收入为基数，2023 年营业收入增长 | |
| 18.9%。 | 18.9%。 |
资料来源：Wind，首创证券
2020 年起公司加大了资本开支力度，固定资产和在建工程均有所增加。截至 2021 年末，公司在建工程主要包括“中药配方颗粒建设项目”和“凝胶剂及合剂生产线建
设项目”，均为可转债募投项目，项目完工时间预计为 2023 年 6 月。公司目前拥有中 药配方颗粒品种 445 个，完成国标备案 60 个，可转债募集说明书中的数据显示，该 项目建成并完全达产后预计可实现收入 3.99 亿元，净利润 4836 万元。“凝胶剂及合 剂生产线建设项目”建成并完全达产后可新增夏枯草口服液 3300 万支/年，苦参凝 胶 2000 万支产能/年产能，可实现收入 2.18 亿元，净利润 2689 万元。我们认为随 着产能陆续建成并投入使用，公司将新增多个业绩增长点。
图 3 公司资本开支加速
资料来源：Wind，首创证券
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财务报表和主要财务比率
| 资产负债表（百万元） | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 现金流量表（百万元） | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 587 | 532 | 639 | 754 | 经营活动现金流 | 124 | 166 | 148 | 217 |
| 现金 | 72 | 25 | 32 | 44 | 净利润 | 101 | 131 | 171 | 221 |
| 应收账款 | 223 | 159 | 170 | 196 | 折旧摊销 | 24 | 29 | 33 | 36 |
| 其它应收款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 财务费用 | 16 | 10 | 10 | 11 |
| 预付账款 | 11 | 2 | 16 | 17 | 投资损失 | 0 | -1 | -1 | -1 |
| 存货 | 119 | 144 | 179 | 223 | 营运资金变动 | -15 | 15 | -69 | -60 |
| 其他 | 148 | 147 | 188 | 229 | 其它 | -2 | -19 | 5 | 11 |
| 非流动资产 | 937 | 1,208 | 1,488 | 1,715 | 投资活动现金流 | -218 | -279 | -326 | -281 |
| 长期投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 资本支出 | -109 | -312 | -311 | -261 |
| 固定资产 | 306 | 377 | 444 | 506 | 长期投资 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产 | 88 | 79 | 71 | 64 | 其他 | -109 | 33 | -15 | -20 |
| 其他 | 388 | 377 | 378 | 380 | 筹资活动现金流 | -164 | 66 | 184 | 77 |
| 资产总计 | 1,524 | 1,740 | 2,127 | 2,469 | 短期借款 | -141 | 0 | 0 | 0 |
| 流动负债 | 441 | 574 | 789 | 940 | 长期借款 | -12 | 0 | 0 | 0 |
| 短期借款 | 268 | 268 | 268 | 268 | 其他 | -21 | 250 | 422 | 381 |
| 应付账款 | 65 | 68 | 83 | 110 | 现金净增加额 | -258 | -47 | 6 | 13 |
| 其他 | 58 | 58 | 58 | 58 | 主要财务比率 | 2021 | 2022E | 203E | 2024E |
| 非流动负债 | 193 | 187 | 188 | 190 | 成长能力 | 29.1% | 27.6% | 25.9% | 24.1% |
| 长期借款 | 5 | 5 | 5 | 5 | 营业收入 | ||||
| 其他 | 38 | 32 | 33 | 35 | 营业利润 | 35.6% | 30.6% | 29.8% | 29.5% |
| 负债合计 | 634 | 761 | 977 | 1,130 | 归属母公司净利润 | 35.8% | 30.7% | 29.9% | 29.6% |
| 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 获利能力 | 79.3% | 79.5% | 79.7% | 79.8% |
| 归属母公司股东权益 | 890 | 979 | 1,150 | 1,339 | 毛利率 | ||||
| 负债和股东权益 | 1,524 | 1,740 | 2,127 | 2,469 | 净利率 | 10.4% | 10.6% | 11.0% | 11.4% |
| 利润表（百万元） | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | ROE | 11.3% | 13.4% | 14.9% | 16.5% |
| 营业收入 | 970 | 1,237 | 1,558 | 1,934 | ROIC | 13.6% | 13.3% | 13.3% | 14.4% |
| 营业成本 | 201 | 254 | 317 | 390 | 偿债能力 | 41.6% | 37.1% | 31.9% | 29.5% |
| 营业税金及附加 | 14 | 19 | 23 | 29 | 资产负债率 | ||||
| 营业费用 | 472 | 600 | 752 | 930 | 净负债比率 | 51.8% | 46.4% | 39.7% | 34.2% |
| 研发费用 | 流动比率 | 1.3 | 0.9 | 0.8 | 0.8 | ||||
| 20 | 45 | 62 | 77 | ||||||
| 管理费用 | 134 | 161 | 198 | 244 | 速动比率 | 1.1 | 0.7 | 0.6 | 0.6 |
| 财务费用 | 17 | 10 | 10 | 11 | 营运能力 | 0.6 | 0.7 | 0.7 | 0.8 |
| 资产减值损失 | 0 | 0 | 0 | 0 | 总资产周转率 | ||||
| 公允价值变动收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 应收账款周转率 | 4.8 | 6.5 | 9.4 | 10.5 |
| 投资净收益 | 0 | 1 | 1 | 1 | 应付账款周转率 | 3.7 | 3.8 | 4.2 | 4.0 |
| 营业利润 | 117 | 153 | 199 | 257 | 每股指标(元) | 0.61 | 0.80 | 1.04 | 1.35 |
| 营业外收入 | 1 | 0 | 0 | 1 | 每股收益 | ||||
| 营业外支出 | 1 | 1 | 1 | 1 | 每股经营现金 | 0.75 | 1.00 | 0.90 | 1.30 |
| 利润总额 | 117 | 152 | 198 | 257 | 每股净资产 | 5.36 | 5.90 | 6.93 | 8.07 |
| 所得税 | 16 | 21 | 27 | 36 | 估值比率 | 22.63 | 17.32 | 13.33 | 10.29 |
| P/E | |||||||||
| 净利润 | 101 | 131 | 171 | 221 | |||||
| 少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 | P/B | 2.56 | 2.33 | 1.98 | 1.70 |
| 归属母公司净利润 | 101 | 131 | 171 | 221 | |||||
| EBITDA | 158 | 192 | 241 | 303 | |||||
| EPS（元） | 0.61 | 0.80 | 1.04 | 1.35 |
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| 公司简评报告 证券研究报告 |
李志新，医药行业首席分析师，中国科学院生物化学与分子生物学博士，6 年证券卖方从业经历，9 年医药行业研究经历，“慧眼”
量化评选 2020 最佳分析师医药生物第二名。
王斌，医药行业分析师，北京大学药物化学专业博士，曾就职于太平洋证券研究院、开源证券研究所等，具有多年卖方从业经历，
对医药行业多个细分领域有跟踪和研究经验。作为团队核心成员，于 2019 年获得“卖方分析师水晶球奖”总榜单第 5 名，公募
榜单第 4 名；于 2020 年获得“卖方分析师水晶球奖”总榜单第 3 名，公募榜单第 2 名。
分析师声明
本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观 点负责。
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评级说明
| 投资建议的比较标准 | 评级 | 说明 | ||
| 2. | 投资评级分为股票评级和行业评级 | 股票投资评级 | 买入 | 相对沪深 300 指数涨幅 15％以上 |
| 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比 | 行业投资评级 | 增持 | ||
| 相对沪深 300 指数涨幅 5％-15%之间 | ||||
| 较标准，报告发布日后的 6 个月内的公司 | ||||
| 中性 | 相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间 | |||
| 股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的 | ||||
| 减持 | 相对沪深 300 指数跌幅 5％以上 | |||
| 沪深 300 指数的涨跌幅为基准 | ||||
| 投资建议的评级标准 | 看好 | 行业超越整体市场表现 | ||
| 报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或 | ||||
| 中性 | 行业与整体市场表现基本持平 | |||
| 行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 | ||||
| 看淡 | 行业弱于整体市场表现 | |||
| 指数的涨跌幅为基准 |