华利集团评级买入需求稳固叠加产能扩充，制鞋龙头业绩长期向好
股票代码 ：300979
股票简称 ：华利集团
报告名称 ：需求稳固叠加产能扩充，制鞋龙头业绩长期向好
评级 ：买入
行业：纺织服装
| 证券研究报告 | 公司点评 华利集团(300979.SZ) |
2022 年 05 月 08 日
| 买入（维持） | 华利集团（300979.SZ）：需求稳固叠加产 |
| 所属行业：纺织服装/服装家纺 当前价格(元)：74.00 | 能扩充，制鞋龙头业绩长期向好 |
| 证 券分析师 | 投 资要点 |
| 花 小伟 资格编号：S0120521020001 邮箱：huaxw＠tebon.com.cn | 事件：华利集团 2022Q1 实现营收 41.24 亿元，同比 11.39%；实现归母净 利润 6.48 亿元，同比 12.40%；实现扣非净利润 6.38 亿元，同比 10.24%。 |
| 研 究助理 | 头部客户订单持续增长，产品结构持续优化。公司采取优质大客户策略， |
重点品牌客户维持紧密合作，2022Q1 公司前五大客户销售额分别为 15.88/8.49/6.49/4.68/2.25 亿元，占比 38.51%/20.60%/15.74%/11.35%
| 市 场表现 | /5.45%，新客户 Asics、On、NewBalance 订单 2021 年底已量产出货，有 | ||||||
| 华利集团 | 沪深300 | 望拉动公司销量上升；2022Q1 公司运动鞋销量5113.68 万双，同比 7.09%，运动鞋均价约 80.65 元/双，同比 4.02%，客户和产品结构持续优化有望推 动收入较快增长。 毛利率同比下降，整体费率稳中有降。毛利端：2022Q1 年公司毛利率 25.6%，同比-3.69pct，年初新冠疫情导致越南工厂出勤率下降、开工率下 降导致制造费用率提升、新工厂投产早期效率相对较低、以及会计准则调 整（运输、包装费用从销售费用调至营业成本）拉低毛利率。费用端：2022Q1 | |||||
| 46% 34% 23% 11% 0% -11% -23% | |||||||
| -34% 2021-05 | 2021-09 | 2022-01 | |||||
| 沪深 300对比 | 1M | 2M | 3M | 公 司 销 售 费 用 率 / 管 理 费 用 率 / 财 务 费 用 率 /研 发 费 用 率 分 别 为 | |||
| 绝对涨幅(%) | 3.09 | -9.94 -16.00 | 0.47%/3.73%/-0.26%/1.48%，同比-1.00pct/-0.10pct/-0.58pct/-0.08pct，研 发、管理费用率基本保持稳定，财务费用率下降主要是公司定期存款利息 | ||||
| 相对涨幅(%) | 10.23 | 0.26 | -0.35 | ||||
| 资料来源：德邦研究所，聚源数据 | 收入增加、汇兑收益增加，销售费用率下降主要是会计准则调整导致。 | ||||||
| 相 关研究 | 东南亚疫情逐渐好转，产能持续扩张。2022 年 3 月份以来，越南北部新冠 肺炎疫情逐步好转，员工出勤率逐渐恢复正常，Q1 产量缺口有望通过后续 | ||||||
| 1.《-华利集团(300979.SZ)：中国制造 之 典 范 ， 世 界 鞋 王 稳 成 长 》，2021.10.13 | 季度陆续补足。新建工厂方面：越南 2021 年投产 3 个新工厂产能爬坡顺 利，预计 2022 年贡献较大产能；印尼工厂目前按计划建设中，一期工厂预 计 2023 年开始投产，2023 年开始贡献产能；缅甸工厂因政局变动和疫情 | ||||||
影响，投资计划进展缓慢，目前已恢复建设。旧工厂方面：部分老工厂通 过扩建改造提高产能效率，2022 年公司将释放产能优势，有望持续提高市 场份额。
盈利预测及投资建议：华利集团作为国内领先的运动鞋履制造商，运动鞋 赛道的制造壁垒突出，业绩增长路径清晰。公司依托现有优质客户，持续 拓展潜在新客户，下游需求端充足；积极扩产消化增量订单及降本增效，向越南、缅甸、多米尼加、印度尼西亚扩张产能，规模效应优势持续扩大；推动产品开发与技术创新，产业链条不断扩展，强化快速交付、高品质等 优势。预计 2022-2024 年公司实现营业收入 215.74/259.54/308.95 亿元，同比+23.5%/20.3%/ 19.0%；预计实现归母净利润 35.02/41.62/49.27亿元，同比+26.5%/18.9%/18.4%；预期 EPS 分别为 3.00/3.57/4.22 元，对应 PE 估值分别为 24.7X/20.8X/17.5X，维持“买入”评级。
风险提示：越南疫情反复影响开工率，产能扩张不及预期，下游订单需求 不足。
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公司点评华利集团（300979.SZ）
股 票数据 主 要财务数据及预测 | |||||||||||||
| 总股本(百万股)： | 1,167.00 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |||||||
| 流通 A 股(百万股)： | 146.09 | 营业收入(百万元) | 13,931 | 17,470 | 21,574 | 25,954 | 30,895 | ||||||
| 52 周内股价区间(元)： | 63.50-113.72 | (+/-)YOY(%) | -8.1% | 25.4% | 23.5% | 20.3% | 19.0% | ||||||
| 净利润(百万元) | 1,879 | 2,768 | 3,502 | 4,162 | 4,927 | ||||||||
| 总市值(百万元)： | 86,358.00 | ||||||||||||
| (+/-)YOY(%) | 3.2% | 47.3% | 26.5% | 18.9% | 18.4% | ||||||||
| 总资产(百万元)： | 16,397.02 | ||||||||||||
| 全面摊薄 EPS(元) | 1.79 | 2.45 | 3.00 | 3.57 | 4.22 | ||||||||
| 每股净资产(元)： | 9.91 | ||||||||||||
| 毛利率(%) | 23.9% | 27.2% | 27.5% | 27.3% | 27.0% | ||||||||
| 资料来源：公司公告 | |||||||||||||
| 净资产收益率(%) | 32.7% | 25.3% | 25.3% | 21.9% | 19.5% | ||||||||
资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所
备注：净利润为归属母公司所有者的净利润
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财务报表分析和预测
| 主要财务指标 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 每股指标(元) | 2.45 | 3.00 | 3.57 | 4.22 | 营业总收入 | 17,470 | 21,574 | 25,954 | 30,895 |
| 每股收益 | 营业成本 | 12,712 | 15,641 | 18,882 | 22,553 | ||||
| 每股净资产 | 9.36 | 11.86 | 16.29 | 21.62 | 毛利率% | 27.2% | 27.5% | 27.3% | 27.0% |
| 每股经营现金流 | 2.08 | 4.54 | 5.42 | 6.71 | 营业税金及附加 | 3 | 4 | 5 | 6 |
| 每股股利 | 1.00 | 1.10 | 0.00 | 0.00 | 营业税金率% | 0.0% | 0.0% | 0.0% | 0.0% |
| 价值评估(倍) | 36.35 | 24.66 | 20.75 | 17.53 | 营业费用 | 65 | 87 | 102 | 122 |
| P/E | 营业费用率% | 0.4% | 0.4% | 0.4% | 0.4% | ||||
| P/B | 9.51 | 6.24 | 4.54 | 3.42 | 管理费用 | 686 | 871 | 1,038 | 1,239 |
| P/S | 4.94 | 4.00 | 3.33 | 2.80 | 管理费用率% | 3.9% | 4.0% | 4.0% | 4.0% |
| EV/EBITDA | 24.16 | 12.51 | 9.63 | 7.42 | 研发费用 | 234 | 301 | 357 | 427 |
| 股息率% | 1.1% | 1.5% | 0.0% | 0.0% | 研发费用率% | 1.3% | 1.4% | 1.4% | 1.4% |
| 盈利能力指标(%) | 27.2% | 27.5% | 27.3% | 27.0% | EBIT | 3,632 | 4,559 | 5,456 | 6,426 |
| 毛利率 | 财务费用 | -46 | 30 | 21 | 14 | ||||
| 净利润率 | 15.8% | 16.2% | 16.0% | 15.9% | 财务费用率% | -0.3% | 0.1% | 0.1% | 0.0% |
| 净资产收益率 | 25.3% | 25.3% | 21.9% | 19.5% | 资产减值损失 | -134 | -130 | -140 | -150 |
| 资产回报率 | 17.1% | 18.0% | 16.1% | 14.7% | 投资收益 | 25 | 22 | 30 | 34 |
| 投资回报率 | 21.1% | 22.7% | 19.7% | 17.7% | 营业利润 | 3,702 | 4,538 | 5,446 | 6,425 |
| 盈利增长(%) | 25.4% | 23.5% | 20.3% | 19.0% | 营业外收支 | -17 | -9 | -11 | -12 |
| 营业收入增长率 | 利润总额 | 3,684 | 4,529 | 5,435 | 6,412 | ||||
| EBIT 增长率 | 53.6% | 25.5% | 19.7% | 17.8% | EBITDA | 4,204 | 6,539 | 8,060 | 9,719 |
| 净利润增长率 | 47.3% | 26.5% | 18.9% | 18.4% | 所得税 | 917 | 1,027 | 1,272 | 1,486 |
| 偿债能力指标 | 32.5% | 28.6% | 26.6% | 24.7% | 有效所得税率% | 24.9% | 22.7% | 23.4% | 23.2% |
| 资产负债率 | 少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 | ||||
| 流动比率 | 2.3 | 2.7 | 3.1 | 3.5 | 归属母公司所有者净利润 | 2,768 | 3,502 | 4,162 | 4,927 |
| 速动比率 | 1.8 | 2.1 | 2.5 | 2.9 | |||||
| 现金比率 | 0.9 | 1.2 | 1.6 | 2.1 | 资产负债表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 经营效率指标 | 52.0 | 50.1 | 50.7 | 50.5 | 货币资金 | 4,408 | 6,244 | 10,938 | 16,928 |
| 应收帐款周转天数 | 应收账款及应收票据 | 2,487 | 2,962 | 3,607 | 4,276 | ||||
| 存货周转天数 | 76.7 | 75.1 | 75.6 | 75.4 | 存货 | 2,671 | 3,217 | 3,911 | 4,661 |
| 总资产周转率 | 1.1 | 1.1 | 1.0 | 0.9 | 其它流动资产 | 2,299 | 2,355 | 2,493 | 2,603 |
| 固定资产周转率 | 5.8 | 6.8 | 7.8 | 9.5 | 流动资产合计 | 11,865 | 14,778 | 20,950 | 28,469 |
| 长期股权投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | |||||
| 固定资产 | 3,006 | 3,170 | 3,309 | 3,246 | |||||
| 在建工程 | 376 | 386 | 403 | 418 | |||||
| 现金流量表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 无形资产 | 279 | 338 | 403 | 467 |
| 净利润 | 2,768 | 3,502 | 4,162 | 4,927 | 非流动资产合计 | 4,314 | 4,624 | 4,936 | 5,039 |
| 少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 资产总计 | 16,179 | 19,402 | 25,886 | 33,508 |
| 非现金支出 | 713 | 2,110 | 2,744 | 3,443 | 短期借款 | 1,876 | 1,500 | 2,000 | 2,500 |
| 非经营收益 | 56 | 58 | 55 | 72 | 应付票据及应付账款 | 1,835 | 2,153 | 2,641 | 3,138 |
| 营运资金变动 | -1,114 | -371 | -631 | -608 | 预收账款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 经营活动现金流 | 2,423 | 5,299 | 6,330 | 7,833 | 其它流动负债 | 1,371 | 1,735 | 2,069 | 2,467 |
| 资产 | -1,269 | -1,718 | -2,058 | -2,247 | 流动负债合计 | 5,083 | 5,388 | 6,710 | 8,105 |
| 投资 | -3,127 | -24 | -25 | -25 | 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他 | 47 | 10 | 18 | 20 | 其它长期负债 | 170 | 170 | 170 | 170 |
| 投资活动现金流 | -4,350 | -1,733 | -2,064 | -2,252 | 非流动负债合计 | 170 | 170 | 170 | 170 |
| 债权募资 | 418 | -376 | 500 | 500 | 负债总计 | 5,253 | 5,558 | 6,880 | 8,275 |
| 股权募资 | 3,701 | 0 | 0 | 0 | 实收资本 | 1,167 | 1,167 | 1,167 | 1,167 |
| 其他 | -1,314 | -1,354 | -71 | -91 | 普通股股东权益 | 10,927 | 13,844 | 19,006 | 25,233 |
| 融资活动现金流 | 2,805 | -1,730 | 429 | 409 | 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 现金净流量 | 834 | 1,835 | 4,695 | 5,990 | 负债和所有者权益合计 | 16,179 | 19,402 | 25,886 | 33,508 |
备注：表中计算估值指标的收盘价日期为 5 月 6 日
资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所
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公司点评华利集团（300979.SZ）
信息披露
分析师与研究助理简介
花小伟，德邦证券研究所副所长，董事总经理，大消费组长，食饮和轻工首席分析师。十年卖方大消费经验，曾任职于中国银河证 券，中信建投证券；曾率队获 2015 年轻工消费新财富最佳分析师第 5 名；2016 年轻工消费新财富第 4 名，2016 年水晶球第 2 名，金牛奖第 4 名；2017 年轻工消费新财富最佳分析师第 3 名，水晶球第 2 名，保险资管（IAMAC）最受欢迎卖方轻工第 1 名；2018 年轻工消费新财富最佳分析师第 3 名，水晶球第 2 名，Wind 金牌分析师第 1 名，IAMAC 第 2 名；2019 年获轻工《财经》最佳分析 师第 2 名， Wind 金牌分析师第 3 名，水晶球第 4 名，新浪金麒麟分析师第 4 名，等等。
分析师声明
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观 点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。
投资评级说明
| 1. 投资评级的比较和评级标准： 以报告发布后的 6 个月内的市场表 现为比较标准，报告发布日后 6 个 月内的公司股价（或行业指数）的 涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 跌幅； 2. 市场基准指数的比较标准： A 股市场以上证综指或深证成指为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美 国市场以标普 500 或纳斯达克综合指 数为基准。 | 类别 | 评级 | 说明 |
| 股票投资评 级 | 买入 | 相对强于市场表现 20%以上； | |
| 增持 | 相对强于市场表现 5%~20%； | ||
| 中性 | 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； | ||
| 减持 | 相对弱于市场表现 5%以下。 | ||
| 行业投资评 级 | 优于大市 | 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上； | |
| 中性 | 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间； | ||
| 弱于大市 | 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。 |
法律声明
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