左江科技评级买入研发投入持续加大 DPU后势可期
股票代码 ：300799
股票简称 ：左江科技
报告名称 ：研发投入持续加大 DPU后势可期
评级 ：买入
行业：软件开发
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证券研究报告|公司点评报告
| 134651 | 2022 年 05 月 08 日 |
研发投入持续加大 DPU 后势可期
| 左江科技(300799) |
| 评级： | 买入 | 股票代码： | 300799 |
| 上次评级： | 买入 | 52 周最高价/最低价： | 104.74/32.08 |
| 目标价格： | 总市值(亿) | 40.23 | |
| 最新收盘价： | 39.40 | 自由流通市值(亿) | 12.86 |
| 自由流通股数(百万) | 32.63 |
公司发布 2021 年年报和 2022 年一季报：2021 年实现营收 1.18 亿元（-41.04%），归母净利润 566.50 万元（-93.95%），扣非归母净利润 243.69 万元（-97.20%）；2022Q1 实现营收 749.54 万元（-81.43%），归 母净利润-2611.67 万元（-225.44%），扣非归母净利润-2612.70 万元（-228.06%）。
分析判断:
► 研发维持高投入 排除疫情影响收入将回归正常
公司一季度业绩大幅下滑，主要原因是疫情期间公司客户防疫等级较高，生产采购整体进度低于预 期。同时，对新产品的研发投入维持较高水平，也拖累了一季度业绩。资产减值损失方面，主要由于受托 研发投入较大、客户回款不及时，导致公司在 2021 年计提 2006.24 万元资产减值，2022Q1 再计提 395.36 万元。由于公司客户都是国家单位客户，历史上没有出现过呆账、坏账情况，预计后期如果回款顺利也会 适时冲减。
由于当前公司规模尚小，客户相对单一，所以疫情、客户阶段性计划调整等都对公司业绩产生较大影 响。但公司上市以来一直在用募集资金积极储备研发项目和拓展新客户，力争在产业链上形成较强的竞争 优势，也通过自研 DPU 芯片形成较高的技术壁垒。公司研发投入每年都在增加，而且占比非常高：2021 年 研发费用 6372.26 万元，占营收比重 53.84%；2022Q1 研发费用 2112.90 万元，而同期营业收入仅 749.54 万元。根据公司在业绩说明会上披露的信息，排除疫情影响，公司今年收入将回归正常。
► 自主可控安全主机系列产品保持稳步增长
公司专注于为国家单位提供高等级的网络信息安全产品，在相关领域具有丰富的研制经验和先进的专 业技术，特别是异构安全双主机系列产品，采用独特的主协异构双处理器，并通过专用芯片将协议栈部分 固化在芯片内部，从而大幅提升信息系统的可靠性和安全性。公司募投项目“新一代网络安全系统研制项 目”已完成全部资金投入，预计将于 2022 年 10 月 31 日达产，将进一步提升产品性能增厚业绩。
年报显示，公司全资子公司成都北上科技有限公司，已完全实现高质量量产，现在公司体系内已实现 从设计开发到生产交付全过程域完全自主可控的封闭产业链，有利于防范和控制疫情及其他风险，从而更 高质量的完成国家单位客户交予的任务。受益于国家信息网络升级换代对安全装备的需求以及新一代高等 级安全装备的放量，公司安全主机系列产品将保持稳步增长。
► 公司 DPU 核心竞争力表现在国产自主可控
随着网络时代数据量的爆炸式增长，以计算为中心会逐渐转移为以数据为中心，DPU 应运而生。北中 网芯团队拥有基于网络处理器来作为 DPU 快速处理路径、可编程能力的技术手段，也有这方面芯片成功流 片经验。公司的国内客户群体有国产自主可控的明确需求，也期望公司来做设计。此外，DPU 也在智能网 卡、无人驾驶等方面有着广泛应用前景。年报显示，公司控股子公司成都北中网芯科技有限公司持续进行
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| 证券研究报告|公司点评报告 |
研发投入，完成了可编程网络数据处理芯片的主要研制工作，整体研制进展顺利，与潜在客户进行了合作 开发，为未来产品的销售奠定了基础，同时在股本结构层面进行了优化，引入了战略投资股东，在芯片产 业链及未来产品应用场景上提供了支持和支撑。
根据公司在业绩说明会上披露的信息：公司控股子公司的可编程网络数据处理芯片已完成全部设计工 作，进入流片相关程序，年内完成流片，预计在 2023 年上半年量产。该款芯片能够提供 200Gbps 网络数 据处理性能，并可通过二次编程满足不同应用的功能需求，量产后将助力公司抢占 DPU 市场，巩固领先地 位。同时，公司有新的 DPU 研制计划，预计在今年下半年开启。
投资建议：
我们看好公司在军用保密通信设备领域的核心地位以及新拓展 DPU 业务的广阔应用前景。考虑到去年 和今年受疫情影响的订单有望在年内确认，我们将公司 2022-2023 年营收预测由 3.53/5.29 亿元上调至 4.50/6.09 亿元，但考虑到今年北中网芯的投入仍将侵蚀部分主业利润，我们将公司归母净利润预测由 2.03/3.03 亿元调整至 1.35/2.79 亿元，EPS 由 1.99/2.97 元调整至 1.32/2.73 元，预计 2022-2024 年分 别实现营收 4.50/6.09/8.27 亿元，归母净利润 1.35/2.79/3.93 亿元，EPS 为 1.32/2.73/3.85 元，对应 2022 年 5 月 6 日 39.40 元/股收盘价，PE 分别为 29.84/14.42/10.23 倍，维持“买入”评级。
风险提示：
客户集中度较高的风险、新品研发进度不及预期的风险、订单波动的风险。
盈利预测与估值
| 财务摘要 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入(百万元) | 201 | 118 | 450 | 609 | 827 |
| YoY（%） | -8.2% | -41.0% | 280.5% | 35.3% | 35.7% |
| 归母净利润(百万元) | 94 | 6 | 135 | 279 | 393 |
| YoY（%） | 5.6% | -94.0% | 2279.5% | 106.9% | 41.0% |
| 毛利率（%） | 78.2% | 75.6% | 77.1% | 77.0% | 77.1% |
| 每股收益（元） | 0.92 | 0.06 | 1.32 | 2.73 | 3.85 |
| ROE | 13.3% | 0.8% | 15.9% | 24.7% | 25.9% |
| 市盈率 | 42.83 | 656.67 | 29.84 | 14.42 | 10.23 |
资料来源：Wind，华西证券研究所
分析师：陆洲
邮箱：luzhou@hx168.com.cn
SAC NO：S1120520110001
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19626187/21/2019028 16:59
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财务报表和主要财务比率
| 利润表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 现金流量表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业总收入 | 118 | 450 | 609 | 827 | 净利润 | 1 | 118 | 279 | 403 |
| -41.0% | 280.5% | 35.3% | 35.7% | 7 | 12 | 15 | 17 | ||
| YoY(%) | 折旧和摊销 | ||||||||
| 营业成本 | 29 | 103 | 140 | 189 | 营运资金变动 | -83 | -346 | -219 | -327 |
| 营业税金及附加 | 2 | 6 | 8 | 11 | 经营活动现金流 | -55 | -201 | 88 | 105 |
| 销售费用 | 5 | 11 | 14 | 17 | 资本开支 | -48 | -45 | -35 | -35 |
| 管理费用 | 21 | 59 | 73 | 83 | 投资 | ||||
| 30 | 0 | 0 | 0 | ||||||
| 财务费用 | -3 | -2 | 0 | -2 | 投资活动现金流 | -17 | -43 | -32 | -31 |
| 研发费用 | 64 | 173 | 110 | 149 | 股权募资 | 33 | 0 | 0 | 0 |
| 资产减值损失 | -20 | -10 | -10 | -10 | 债务募资 | -3 | 39 | -43 | 0 |
| 投资收益 | 1 | 2 | 3 | 4 | 筹资活动现金流 | 14 | 37 | -45 | -1 |
| 营业利润 | -3 | 133 | 313 | 453 | 现金净流量 | -57 | -207 | 12 | 73 |
| 营业外收支 | 1 | 0 | 0 | 0 | 主要财务指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 利润总额 | -2 | 133 | 313 | 453 | 成长能力 | -41.0% | 280.5% | 35.3% | 35.7% |
| 所得税 | -3 | 15 | 34 | 50 | 营业收入增长率 | ||||
| 净利润 | 118 | 279 | 403 | 净利润增长率 | 2279.5% | 106.9% | 41.0% | ||
| 1 | -94.0% | ||||||||
| 归属于母公司净利润 | 6 | 135 | 279 | 393 | 盈利能力 | 75.6% | 77.1% | 77.0% | 77.1% |
| YoY(%) | -94.0% | 2279.5% | 106.9% | 41.0% | 毛利率 | ||||
| 每股收益 | 0.06 | 1.32 | 2.73 | 3.85 | 净利润率 | 0.9% | 26.3% | 45.8% | 48.7% |
| 资产负债表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 总资产收益率 ROA | 0.7% | 13.1% | 21.3% | 22.2% |
| 货币资金 | 277 | 70 | 82 | 155 | 净资产收益率 ROE | 0.8% | 15.9% | 24.7% | 25.9% |
| 预付款项 | 36 | 62 | 70 | 95 | 偿债能力 | 9.46 | 4.67 | 6.04 | 6.42 |
| 存货 | 125 | 103 | 124 | 171 | 流动比率 | ||||
| 其他流动资产 | 226 | 630 | 848 | 1,147 | 速动比率 | 7.16 | 3.78 | 4.99 | 5.33 |
| 流动资产合计 | 664 | 865 | 1,124 | 1,568 | 现金比率 | 3.95 | 0.38 | 0.44 | 0.63 |
| 0 | 0 | 0 | 0 | 8.9% | 18.0% | 14.3% | 13.8% | ||
| 长期股权投资 | 资产负债率 | ||||||||
| 固定资产 | 63 | 78 | 91 | 101 | 经营效率 | 0.15 | 0.44 | 0.47 | 0.47 |
| 无形资产 | 11 | 19 | 27 | 35 | 总资产周转率 | ||||
| 非流动资产合计 | 131 | 164 | 184 | 202 | 每股指标（元） | 0.06 | 1.32 | 2.73 | 3.85 |
| 资产合计 | 795 | 1,028 | 1,308 | 1,769 | 每股收益 | ||||
| 短期借款 | 24 | 63 | 20 | 20 | 每股净资产 | 6.99 | 8.31 | 11.04 | 14.90 |
| 应付账款及票据 | 23 | 42 | 58 | 78 | 每股经营现金流 | -0.54 | -1.97 | 0.86 | 1.03 |
| 24 | 80 | 109 | 146 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | ||
| 其他流动负债 | 每股股利 | ||||||||
| 流动负债合计 | 70 | 185 | 186 | 244 | 估值分析 | 656.67 | 29.84 | 14.42 | 10.23 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | PE | ||||
| 其他长期负债 | 0 | 0 | 0 | 0 | PB | 13.45 | 4.74 | 3.57 | 2.64 |
| 非流动负债合计 | 0 | 0 | 0 | 0 | |||||
| 负债合计 | 71 | 185 | 187 | 244 | |||||
| 股本 | 102 | 102 | 102 | 102 | |||||
| 少数股东权益 | 11 | -6 | -6 | 4 | |||||
| 股东权益合计 | 725 | 843 | 1,122 | 1,525 | |||||
| 负债和股东权益合计 | 795 | 1,028 | 1,308 | 1,769 |
资料来源：公司公告，华西证券研究所
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19626187/21/2019028 16:59
| 证券研究报告|公司点评报告 | |
| 分析师与研究助理简介 |
陆洲：华西证券研究所军工行业首席分析师，北京大学硕士，11年军工行业研究经验。曾任光大 证券、平安证券、国金证券研究所军工行业首席分析师，华商基金研究部工业品研究组组长，东 兴证券研究所所长助理兼军工行业首席分析师。曾获2019年中国证券业分析师金牛奖军工行业第 一名。
分析师承诺
作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采 用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。
评级说明
| 公司评级标准 | 投资 评级 说明 |
买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过 15%
| 以报告发布日后的 6 个 | 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在 5%—15%之间 |
| 月内公司股价相对上证 | 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 |
| 指数的涨跌幅为基准。 | 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数 5%—15%之间 |
卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过 15% 行业评级标准
| 以报告发布日后的 6 个 | 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过 10% |
| 月内行业指数的涨跌幅 | 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 |
| 为基准。 | 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过 10% |
华西证券研究所：
地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园 11 号丰汇时代大厦南座 5 层 网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html
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19626187/21/2019028 16:59
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