经纬恒润评级自主汽车电子龙头，受益电动智能化趋势

股票代码 ：688326
股票简称 ：经纬恒润
报告名称 ：自主汽车电子龙头，受益电动智能化趋势
评级 ：买入
行业：汽车零部件

买入（首次）

证券分析师黄细里

汽车电子自主龙头，ADAS 产品市占率全国领先。公司是国内综合型电

子系统科技服务商及智能驾驶解决方案提供商，主要面向汽车、高端装

备、无人运输等领域。核心业务主要包括三大板块：汽车电子产品、研

发服务及解决方案和高级别智能驾驶整体解决方案。2016 年公司自主 研发的 ADAS 产品打破国际垄断，率先配套上汽荣威 RX5 车型，2020 年，公司智能驾驶域控制器量产配套一汽红旗，截至 2020 年公司在 ADAS 前视系统前装市场市占率达到 3.6%位居自主品牌第一。2020 年 9-12 月全国重型车辆前视系统前装市占率达到 30.4%，位居全国第一。

股价走势

自主汽车电子厂商开始加速国产化替代进程。

盈利预测与投资评级：1）ADAS 业务跟随行业快速增长；2）车身及舒 适域业务因为国产化替代趋势持续增长；3）费用率不断下降；基于以 上核心假设，我们预测公司 2022-2024 年营收分别为 43.5/56.6/76.3 亿 元，同比分别为+33.3%/+30.1%/+34.8%；2022-2024 年归母净利润分别 为 2.06/2.74/4.00 亿元，同比分别为+40.6%/+33.1%/+46.4%，对应 EPS 分别为 1.71/2.28/3.34 元，对应 PE 分别为 51.99/39.06/26.69 倍，首次覆

盖，给予“买入”评级。

风险提示：智能电动汽车行业发展不及预期，法律法规限制自动驾驶发

展，芯片供应短缺超出预期。

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内容目录

1. 汽车电子自主龙头，智能化起航正当时 .......................................................................................... 5 1.1. 立足汽车电子，智能驾驶产品打破国际垄断......................................................................... 5 1.2. 公司股权架构稳定，核心团队行业经验丰富......................................................................... 5 1.3. 营收持续增长，费用率稳步下降............................................................................................. 6 1.4. 重视研发投入，专利储备丰富................................................................................................. 8 1.5. 子公司业务范围广泛，具备协同效应..................................................................................... 9 2. 顺应电动智能化趋势，汽车电子技术持续迭代升级 .................................................................... 10 2.1. 汽车电子不断发展，市场规模持续扩张............................................................................... 10 2.1.1. 产品种类不断丰富，成本占比持续提升。................................................................. 10 2.1.2. 市场逐步渗透下沉，政策+需求推动国产化替代加速 .............................................. 12 2.2. ADAS 功能不断升级，推动价值量增长 ................................................................................ 13 2.2.1. 自动驾驶功能不断升级，渗透率有望快速提升。..................................................... 13 2.3. 汽车网联化不断推进，为全面自动驾驶提供支持............................................................... 16 3. 围绕汽车电子，打造“三位一体”全套解决方案 ............................................................................ 17 3.1. 汽车电子业务全面布局，配套国内外知名整车客户........................................................... 18 3.1.1. 消费者需求日益多元化，车身电子致力改善驾乘体验............................................. 19 3.1.2. 智能驾驶功能具备不同等级解决方案，ADAS 系统完成四代技术迭代。 ............. 20 3.1.3. 智能网联受益于 5G 升级趋势，出货量持续提升 ...................................................... 21 3.2. 研发服务及解决方案业务涉及汽车电子+高端装备核心环节 ............................................ 23 3.3. 募投产能持续扩张，有力支持业务发展............................................................................... 24 4. 盈利预测与投资评级 ........................................................................................................................ 24 5. 风险提示 ............................................................................................................................................ 26

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图表目录

图 1：经纬恒润发展历程....................................................................................................................... 5 图 2：公司股权结构............................................................................................................................... 6 图 3：公司历年营收（左轴/亿元）&同比增长（右轴/%） .............................................................. 7 图 4：公司净利润（左轴/亿元）&同比增长（右轴/%） .................................................................. 7 图 5：公司各项业务营收占比............................................................................................................... 7 图 6：公司各类电子产品销量/万套 ..................................................................................................... 7 图 7：前五大客户营收&占比/亿元 ...................................................................................................... 8 图 8： 2021 年公司前五大客户营收占比.............................................................................................. 8 图 9：同行业公司毛利率对比............................................................................................................... 8 图 10：公司 2018-2021 各项费用率变化 ............................................................................................. 8 图 11：同行业公司研发费用率对比 ..................................................................................................... 9 图 12：截止 2020 年末同行业公司专利数量对比............................................................................... 9 图 13：截止 2021 年上半年公司员工构成........................................................................................... 9 图 14：截止 2021 年上半年公司员工学历构成................................................................................... 9 图 15：汽车电子产品矩阵................................................................................................................... 11 图 16：汽车电子成本占比变化........................................................................................................... 12 图 17：全球及国内汽车电子市场规模测算/亿元 ............................................................................. 12 图 18： 2021 年汽车电子类别市场份额占比...................................................................................... 12 图 19： 2020 年全球汽车电子市场格局.............................................................................................. 13 图 20： 2020 年国内汽车电子市场格局.............................................................................................. 13 图 21：自动驾驶功能分级................................................................................................................... 14 图 22： L1 级别 ADAS 功能渗透率变化 ............................................................................................ 14 图 23： L2 级别 ADAS 功能渗透率变化 ............................................................................................ 14 图 24：传统车企&新势力 AEB 功能渗透率 ..................................................................................... 15 图 25：传统车企&新势力自动辅助驾驶功能渗透率 ....................................................................... 15 图 26： 2020 年 L2 级别 ADAS 功能架构渗透率 .............................................................................. 15 图 27：整车电子电气功能升级........................................................................................................... 15 图 28： 1R1V 传感方案技术架构 ....................................................................................................... 16 图 29： 5R1V 传感方案技术架构 ....................................................................................................... 16 图 30：各级别 ADAS 功能渗透率测算 .............................................................................................. 16 图 31：国内 ADAS 市场规模测算/亿元............................................................................................. 16 图 32：国内 T-BOX 产品销量测算/万套 ............................................................................................ 17 图 33：国内 T-BOX 市场空间测算/亿元 ............................................................................................ 17 图 34： 2020 年全国乘用车各企业 T-BOX 市占率 ............................................................................ 17 图 35：公司产品应用场景及服务领域............................................................................................... 18 图 36：公司“三位一体”业务布局................................................................................................... 18 图 37：汽车电子业务营收&增速/亿元 .............................................................................................. 18 图 38：汽车电子各项业务营收占比................................................................................................... 18 图 39：公司汽车电子产品及配套客户............................................................................................... 19 图 40：公司先进辅助驾驶系统/域控制器/高性能计算平台产品布局 ............................................ 21 图 41： 2020 年全国乘用车前视系统装配量及市占率/万套 ............................................................ 21 图 42： 2020 年 9-12 月重型车预警产品搭载量及市占率/万套 ....................................................... 21

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图 43：公司智能网联电子产品........................................................................................................... 22 图 44： 2020 年全国乘用车 T-BOX 装配量统计 ................................................................................ 22 图 45：公司 T-BOX 产品发展情况 ..................................................................................................... 22 图 46：公司网关产品发展情况........................................................................................................... 22 图 47：研发服务及解决方案营收/亿元 ............................................................................................. 23 图 48：电子系统研发工具业务........................................................................................................... 23 图 49：基于 SOA 的架构开发关键技术............................................................................................. 23 图 50：新能源三电系统仿真测试解决方案....................................................................................... 23

表 1：公司核心高管团队背景............................................................................................................... 6 表 2： 2021 年 H1 公司子公司及参股公司梳理/亿元........................................................................ 10 表 3：汽车电子产业链结构图............................................................................................................. 11 表 4：自主头部汽车电子企业梳理..................................................................................................... 13 表 5：公司车身及舒适域产品及客户梳理......................................................................................... 19 表 6： APCU 产品关键参数对比 ......................................................................................................... 20 表 7：公司电子产品产能利用率及平均售价..................................................................................... 24 表 8：现有产能及新增产能梳理......................................................................................................... 24 表 9：公司营收预测拆分..................................................................................................................... 25 表 10：可比公司估值（截至 2022.05.09）........................................................................................ 26

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1. 汽车电子自主龙头，智能化起航正当时

1.1. 立足汽车电子，智能驾驶产品打破国际垄断

三大核心业务板块，自主 ADAS 产品打破国际垄断。经纬恒润是国内综合型电子系 统科技服务商及智能驾驶解决方案提供商，主要面向汽车、高端装备、无人运输等领域。公司成立于 2003 年，核心业务主要包括三大板块：汽车电子产品、研发服务及解决方 案和高级别智能驾驶整体解决方案。公司于 2004 年首次承接东风汽车发动机仿真测试 设备项目，后逐步发展成为覆盖开发测试全流程的研发服务及解决方案，在此过程中不 断提升对电子系统的理解，积极拓展电子产品业务。2006 年，公司成立电子产品业务部 门，开始涉足汽车电子硬件产品。基于汽车电子产品的开发，逐步积累产品经验并延伸 至智能网联与智能驾驶。2012 年，公司开始研发智能辅助驾驶产品，并于 2016 年落地，自主研发的 ADAS 产品打破国际垄断，率先配套上汽荣威 RX5 车型。2020 年，公司智 能驾驶域控制器量产配套一汽红旗，自研车载毫米波雷达量产。2022 年 4 月，公司在科 创板成功上市。

图1：经纬恒润发展历程

数据来源：公司官网，东吴证券研究所

1.2. 公司股权架构稳定，核心团队行业经验丰富

大股东具备控制表决权，实行员工持股激发积极性及创造性。公司持股体系以大股 东吉英存为核心直接持股 32.75%，通过员工持股平台间接持股 1.38%，直接及间接持股 比例共计 34.13%，并通过 A/B 类股份合计控制表决权比例为 62.24%。从 2017 年开始，公司对包含核心技术人员在内的骨干人员实施了员工持股，激发了员工的积极性和创造

性，形成了员工价值和企业价值相统一的利益共同体。公司共设立了方圆九州、天工山 丘、天工信立、合力顺盈、正道伟业、玉衡珠嵩和天佑飞顺 7 个员工持股平台，合计持 有公司 11.61%股权，除实控人外，共有 143 名员工参与员工持股计划。

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图2：公司股权结构

数据来源：招股说明书，东吴证券研究所

公司高管团队学历背景扎实，行业经验丰富。公司核心管理团队来自北京航空航天 大学、清华大学、哈尔滨理工大学等理工强校，技术背景深厚，扎根汽车电子行业多年 并跟随公司共同成长。

表1：公司核心高管团队背景

数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所绘制

1.3. 营收持续增长，费用率稳步下降
2021 年营收/利润持续增长，2020 年扭亏为盈。公司 2021 年营收为 32.62 亿元，同 比增长 31.61%，归母净利润为 1.46 亿元，同比增长 98.37%，2020 年公司扭亏为盈，实 现利润 0.74 亿元，2019 年亏损主要原因在于研发投入较大，以及开展员工持股产生较 大金额的股份支付费用。

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电子产品业务占比不断增长，产品销量逐年提升。公司主要业务包括三大板块：汽 车电子产品、研发服务及解决方案和高级别智能驾驶整体解决方案。电子产品业务不断 发展，营收占比持续提升，2021 达到 76.6%。公司 2018-2021H1 年电子产品销量不断走 高，智能驾驶、智能网联、车身和舒适域类电子产品销量提升明显。

图5：公司各项业务营收占比

毛利率行业前列，费用率逐年改善。公司综合毛利率自 2018 年不断下降，但仍居 于同行业可比公司较高水平。期间费用占当期营业收入的比重逐年降低，2018-2021 年 期间费用占当期营收比例分别为 38.16%、38.65%、29.45%、26.82%，成本控制能力不

断提升，其中研发费用占比最高，符合公司研发驱动型的高科技企业特征。

1.4. 重视研发投入，专利储备丰富

研发费用率位居同行业前列。公司重视研发费用投入，不断巩固自身技术优势，其

中 2021 年上半年研发费用率为 13.56%，在行业中处于前列水平。截至 2021 年上半年，公司共取得已授权专利 1477 项，其中发明专利 617 项，发明专利占全部专利数量的 41.77%。公司专利数量大幅领先同行业可比公司。

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图11：同行业公司研发费用率对比

数据来源：招股说明书，东吴证券研究所

图12：截止 2020 年末同行业公司专利数量对比

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表2：2021 年 H1 公司子公司及参股公司梳理/亿元

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图15：汽车电子产品矩阵

数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所

处于产业链中游，最终应用为出行及运输服务。对于整个汽车产业链来说，汽车电

子处于中游位置，上游核心的主要为电子电器元件，包括传感器、处理器/芯片、PCB 电

路板等，下游行业是整车的制造业，最终的应用是出行及运输服务等。

表3：汽车电子产业链结构图

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图19：2020 年全球汽车电子市场格局

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图21：自动驾驶功能分级

数据来源：工信部，汽车之家，东吴证券研究所绘制

截至 2022 年 3 月，根据我们自建的 ADAS 功能渗透率数据库测算，全国乘用车市 场 L1 级别 ADAS 功能中 AEB 渗透率最高达到 56%，自适应巡航/车道保持/并线辅助功 能的渗透率分别为 45%/43%/30%。L2 级别 ADAS 功能中行车功能自动辅助驾驶功能渗 透率达到 40%。

图22：L1 级别 ADAS 功能渗透率变化

图23：L2 级别 ADAS 功能渗透率变化

传统车企与新势力 ADAS 功能渗透率差距较大，有望快速提升。在 L1-L2 级别自

动驾驶功能中，传统车企与新势力车企（蔚来、小鹏、理想、威马、哪吒）之间渗透率

具备较大的差异，以 L1 级别 ADAS 功能 AEB 为例，截至 2022 年 3 月，根据我们自建 的自动驾驶功能渗透率数据库测算，新势力车企渗透率达到 87%，传统车企为 53%。而 L2 级别的自动驾驶辅助功能新势力车企渗透率达到 82%，传统车企的渗透率仅为 37%。我们认为在市场竞争推动下，传统车企 L1-L2 级别 ADAS 功能渗透率将有望快速提升。

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ADAS 架构随不断升级，多传感器方案逐步得到应用。根据佐思汽研测算，2020 年 全国 L2 级别自动辅助驾驶功能的方案进行了梳理，主流的方案为 1R1V（1 前向毫米波 雷达+1 摄像头）以及 1R3V（1 前向毫米波雷达+2 后角雷达+1 摄像头）两种，合计市场 占比达到 89.3%，其中 1R1V 方案占比最大，达到 60.5%。随着自动驾驶功能的持续提

升，多传感器方案开始逐渐得到应用，包括多摄像头、多毫米波雷达以及激光雷达等传

感器的信号融合推动整车电子电器架构从过去的分布式架构开始向域集中架构变化。

域集中架构支持传感方案升级，产品价值量得到提升。在域集中架构的算力+通信 传输能力支持下，ADAS 技术方案开始逐步向多传感器融合方案升级，L2/L2.5 级别自 动驾驶功能从过去的前向视觉+泊车系统独立工作，向行泊一体域控制器方案升级，同 时 5R1V 传感方案逐渐得到越来越多的应用，整体产品价值量得到进一步提升。

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图28：1R1V 传感方案技术架构

数据来源：CSDN，东吴证券研究所测算

图29：5R1V 传感方案技术架构

数据来源：CSDN，东吴证券研究所测算

根据我们测算，随着自动驾驶功能渗透率不断增加并且功能持续升级，2025 年全国 ADAS 市场规模有望达到 1391 亿元，2019-2025 年 CAGR 达到 73.8%，市场空间广阔。

根据高工智能研究院的测算，2020 年全国 T-BOX 出货量第一的企业为 LG，排名 前五的供应商合计占有市场份额约为 47%，实现前装搭载的供应商总数超过 40 家，行 业整体竞争较为激烈。随着 T-BOX 渗透率的进一步提升，以及 4G 向 5G 的技术升级，部分企业已经开始进行 5G-T-BX 产品的量产导入，率先抢占市场空间。

图34：2020 年全国乘用车各企业 T-BOX 市占率

数据来源：高工智能研究院，佐思汽研，东吴证券研究所绘制

3. 围绕汽车电子，打造“三位一体”全套解决方案

“三位一体”布局，带来更高客户粘性。公司是目前国内少数能实现覆盖智能驾驶电

子产品、研发服务及解决方案、高级别智能驾驶整体解决方案“三位一体”布局的企业之

一。公司三类业务相互支持、协同发展，多维度地服务于客户，并与之建立长期业务关

系。相对单纯电子产品配套或者技术服务而言，公司与客户建立了广泛、深入的产业合

作关系，形成了更高的客户粘性。

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图35：公司产品应用场景及服务领域

数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所测算

图36：公司“三位一体”业务布局

数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所测算

受益于“三位一体”战略布局，公司汽车电子业务营收保持高速增长，2021 年实现营 收 24.98 亿元，同比+38.8%，其中智能驾驶业务占比不断增加，截至 2021H1 占汽车电 子营收比例为 27.9%。

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图39：公司汽车电子产品及配套客户

数据来源：招股说明书，东吴证券研究所绘制

3.1.1. 消费者需求日益多元化，车身电子致力改善驾乘体验

随着消费者对汽车功能、舒适度、便捷性等方面需求日益多元化，公司的车身和舒 适域业务围绕进一步改善和提升驾乘人员用车体验展开。主要产品包括防夹控制器、乘 用车车身控制系统、智能座舱感知系统、无钥匙进入及启动系统、车身域控制器、商用 车车门控制系统、顶灯控制器、电动后背门控制器、自适应前照灯系统控制器、车门域 控制器、座椅控制器、氛围灯控制器、智能防眩目前照灯系统控制器等。

表5：公司车身及舒适域产品及客户梳理

数据来源：招股说明书，东吴证券研究所

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技术指标满足海内外标准，销量持续增长。公司的 APCU 产品与其他同行业公司技 术指标比较，防夹控制器（APCU）各项性能指标能够满足国内及欧盟、美国等国家和 地区的强制要求，达到国际知名厂商技术水平。截至 2021 年底，公司防夹控制器（APCU）产品已供货英纳法、艾习司等国际知名 Tier1 供应商，并已成功配套量产美国福特、通 用、克莱斯勒、英国捷豹路虎、韩国现代起亚、法国雷诺、日产汽车等全球多个主机厂。

2018 年-2021 年 H1，公司的 APCU 产品销量分别为 277.9/251.9/248.3/176.2 万套。

表6：APCU 产品关键参数对比

数据来源：招股说明书，东吴证券研究所

除 APCU 之外，截至 2021 年底，公司的商用车车门控制系统（DES）、已成功供应 NAVISTAR、DAF、解放、重汽、陕汽、江淮等国内外知名商用车整车厂。电动尾门控 制器（PLGM）已供货 Hilex 日本、Edscha 等国际知名 Tier1，量产配套奇瑞、一汽红旗、广汽、长城、蔚来汽车、华人运通等国内主流主机厂，并量产配套马自达、本田、斯巴

鲁等国际知名主机厂。

3.1.2. 智能驾驶功能具备不同等级解决方案，ADAS 系统完成四代技术迭代。

公司从 2010 年开始智能驾驶电子产品的研发工作，通过不断的技术研究和产品开 发，已经形成针对不同等级智能驾驶功能需求的平台化的产品解决方案：

1）2016 年自主研发的先进辅助驾驶系统（ADAS）成功为上汽荣威 RX5 车型进行 量产配套，打破了国外公司在该领域的垄断。随着自动驾驶功能持续升级以及整车电子

电气架构的升级，公司已经完成了四代先进辅助驾驶系统的迭代。

2）智能驾驶域控制器（ADCU）能够实现高精度、高算力、低能耗的智能驾驶系统 方案，提供充分的应用层软件运行资源，可实现在高速公路或城市快速路场景、交通拥 堵场景的安全、精准、稳定的自动行驶，2020 年量产配套一汽红旗 E-HS9 车型。

3）车载高性能计算平台（HPC）能够搭载发行人自研或客户定制的人工智能感知算 法、路径规划和控制方案，实现在高速公路、城市道路、停车场等场景下安全、精准、

稳定的自动行驶，已获得嬴彻科技、宝能汽车等客户定点。

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图40：公司先进辅助驾驶系统/域控制器/高性能计算平台产品布局

数据来源：招股说明书，东吴证券研究所绘制

技术指标达到国际知名厂商水平，ADAS 产品成功实现国产替代。根据 C-NCAP 官 网公开数据披露，通过对 17 款搭载 ADAS 产品的车型 AEB CCR 指标和 AEB VRU_Ped 指标测试数据进行比较，公司 ADAS 产品性能指标已经达到国际知名厂商技术水平。根 据佐思汽研的统计，2020 年，公司乘用车新车前视系统（即公司 ADAS 产品）装配量 为 17.8 万辆，市场份额为 3.6%，为中国乘用车新车前视系统前十名供应商中唯一一家 本土企业；根据高工智能汽车研究院的统计，2020 年 9-12 月国内重型牵引车（营运类）搭载 ADAS 预警产品新车上险量为 36.79 万辆，其中公司 ADAS 产品搭载量 11.2 万辆，市场份额占比达 30.44%，居市场首位。

3.1.3. 智能网联受益于 5G 升级趋势，出货量持续提升

公司智能网联电子产品业务围绕汽车网联化技术趋势展开，主要包括远程通讯控制

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器（T-BOX）和网关（GW）等。根据佐思汽研测算，2020 年公司的 T-BOX 产品前装装 配量达到 36.9 万套，市场占有率达到 3.9%，位居全部厂商第 10 位，本土厂商第 5 位。

1）T-BOX 产品：2014 年首次量产，形成了适配于华为、高通等主流通讯模组厂商 的一系列产品。随着 5G 基础设施的建设以及相关通信技术的发展成熟，公司已推出了 基于 5G 和 V2X 技术的新一代 T-BOX 产品。截至 2021 年 H1，公司 T-BOX 产品已配套 了一汽解放 J6、一汽红旗 HS5/HS7、广汽埃安 S/V/LX、江铃福特领界等车型，2018-2021H1 销量分别为 5.63/21.18/34.24/21.11 万套。

2）网关产品：作为整车网络的数据交互中心，可将 CAN、LIN、以太网等协议下

的网络数据在不同网络中进行路由。由于独立网关的存在，整车电子电气架构的设计可

以持续优化。截至 2021H1，公司的网关产品已配套上汽通用别克 GL8、奇瑞瑞虎 8、吉 利缤越/缤瑞/帝豪/远景/远景 X3/几何 A、广汽传祺 GS4/GS8/GM8、小鹏 P7、一汽解放 J6/J7、重汽豪沃 T7 等车型。2018-2021H1 销量分别为 42.4/64.3/83.7/50.1 万套。

图45：公司 T-BOX 产品发展情况

数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所

图46：公司网关产品发展情况

数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所

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3.2. 研发服务及解决方案业务涉及汽车电子+高端装备核心环节
公司汽车电子研发板块主要包括开发咨询、仿真测试、以及流程优化、协同管理研 发等服务，具体包括 11 项服务方案。这些服务涵盖了汽车研发所需的所有内容，整车 电子电气架构咨询、SOA 服务设计等，触及整车系统研发最核心的环节。而仿真测试涉 及电磁、光学、结构、流体、热力学等多物理场耦合建模，以及网络测试、智能驾驶测 试等多个场景的实践，所涉技术难度高，触及整车研发较为核心的环节。

图47：研发服务及解决方案营收/亿元

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公司成立之始已在航电、控制、机电、信号处理、列车电子等不同业务层面提供系

统解决方案，其中全资子公司润科通用主要负责高端装备业务。在民机航电领域，公司

研发的航电系统综合试验平台服务于中国商飞国产民用大飞机 C919 的航电系统集成试 验，打破了国外供应商在此领域的垄断，为 C919 成功首飞提供有力保障。同时，公司 也在 2013 年承担了国产民用水陆两栖大飞机 AG600 航电综合实验室建设项目，开发集

成试验平台，协助主机单位顺利完成该机型型号研制并成功首飞。

3.3. 募投产能持续扩张，有力支持业务发展

2018-2021 年 H1，公司电子产品产能利用率分别为 67.27%、68.58%、85.33%和 85.61%，逐年提升，主要系智能驾驶电子产品、智能网联电子产品等需求逐年增加，带 动电子产品总体产销规模逐年增长。同时，公司的电子产品的综合均价呈增长趋势，2020

年增长较快主要的原因是产品均价较高的智能驾驶电子产品销售增长较多，同时车身和

舒适域电子产品、智能驾驶电子产品和智能网联电子产品价格也不断提升。

表7：公司电子产品产能利用率及平均售价

数据来源：公司招股说明书，东吴证券研究所

本次公司 IPO 募投项目《南通汽车电子生产基地项目》，计划投入 22.6 亿元左右，设备投入费用约 14.7 亿元，较目前的 1242 万套产能有较大的提升，有效的支持公司后

续的营收快速放量。

表8：现有产能及新增产能梳理

数据来源：招股说明书，东吴证券研究所

4. 盈利预测与投资评级

1）ADAS 业务跟随行业快速增长，随着 L2/L3 级别自动驾驶功能渗透率快速提升，公司凭借自身在该领域领先的技术优势，营收高速增长；2）车身及舒适域业务因为国

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产化替代趋势持续增长，在自主品牌主机厂中配套价值量及市占率不断提升；3）费用

率不断下降，随着营收高速增长，管理费用率及销售费用率持续下降，2024 年分别为

5%/4.5%,研发保持高投入，2024 年研发费用率为 13.3%。

基于以上核心假设，我们预测公司 2022-2024 年营收为 43.50/56.58/76.30 亿元，同

比分别为+33.3%/+30.1%/+34.8%；归母净利润为 2.06/2.74/4.00 亿元，同比分别为

+40.6%/+33.1%/+46.4%，对应 EPS 为 1.71/2.28/3.34 元，对应 PE 为 51.99/39.06/26.69 倍。

表9：公司营收预测拆分

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表10：可比公司估值（截至 2022.05.09）

数据来源：WIND，东吴证券研究所绘制（注：*为东吴证券覆盖，采用东吴证券预测数据，其余采用 wind 一致预期）5. 风险提示

智能电动汽车行业发展不及预期。可能出现智能电动汽车行业技术发展较慢，或出 现相关事故使发展停滞情况。

法律法规限制自动驾驶发展。道路测试、运行安全、驾驶规则、信息安全、责任划 分等等都需要法律法规的支持。要想推动智能汽车行业发展，完善立法是核心要素之一。

芯片供应短缺超出预期。芯片短缺超出预期，会影响公司下游配套主机厂的产量供 应，从而影响公司业绩。

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公司深度研究

经纬恒润三大财务预测表

数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。

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免责及评级说明部分

免责声明

东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨 询业务资格。

本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息 或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告 中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关 联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公 司提供投资银行服务或其他服务。

市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的 信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈 述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推 测不一致的报告。

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明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。

东吴证券投资评级标准：

公司投资评级：
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。

行业投资评级：
增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。

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