羚锐制药评级买入多产品矩阵布局深化，业绩保持持续增长
发布时间： 2022年05月14日
作者： xn2oyhja
栏目：个股研报
股票代码 ：600285
股票简称 ：羚锐制药
报告名称 ：多产品矩阵布局深化，业绩保持持续增长
评级 ：买入
行业：中药
公司报告 | 年报点评报告
羚锐制药（600285）
证券研究报告
2022 年 05 月 05 日
| 投资评级 | |||
| 多产品矩阵布局深化，业绩保持持续增长 | 行业 | 医药生物/中药Ⅱ | |
| 事件 公司延续高质量发展，2022 一季度利润端超预期 | 6 个月评级 | 买入（维持评级） | |
| 当前价格 | 11.61 元 | ||
| 目标价格 | 元 | ||
| 公司发布 2021 年报及 2022 年一季报，2021 年实现营收 26.94 亿元，同 | 基本数据 | ||
| 比+15.52%；归母净利润 3.62 亿元，同比+11.08%；扣非归母净利润 3.55 亿元，同比+18.46%。2021 年 Q4 实现收入 6.40 亿元，同比+10.01 %，归 母净利润 0.35 亿元，同比-37.75%，扣非净利润 0.44 亿元，同比+6.68%，主要系成本费用增加及非流动资产报废所致。2022 年 Q1 公司收入 6.82 亿元，同比+15.73%，归母净利润 1.31 亿元，同比+35.41%；扣非净利润 1.05 亿元，同比+15.99%，若不考虑股权激励费用，利润水平超预期。 贴膏剂和胶囊剂稳步增长，片剂快速放量 1）2021 年贴膏剂收入 16.24 亿元，同比增长 14.64%，毛利率 75.30%，减少 2.17pct；2）2021 年胶囊剂收入 6.66 亿元，同比增长 15.90%，毛利 率 78.94%，减少 2.1pct；3）2021 年片剂收入 1.48 亿元，同比增长 36.59%，毛利率 62.82%，增加 2.51pct；4)2021 年软膏剂收入 1.21 亿元， | A 股总股本(百万股) | 567.46 | |
| 流通 A 股股本(百万 股) | 554.09 | ||
| A 股总市值(百万元) | 6,588.20 | ||
| 流通 A 股市值(百万 元) | 6,432.97 | ||
| 每股净资产(元) | 4.28 | ||
| 资产负债率(%) | 39.89 | ||
| 一年内最高/最低(元) | 17.97/9.20 | ||
| 同比减少 10.34%，毛利率 79.79%，减少 3.73pct。毛利率下降主要由于直 | 作者 | ||
| 接材料增长所致，随着产品结构及成本控制进一步优化，毛利率有望企 稳。 主力品种销量提升，结构优化叠加场景拓展助力二次腾飞 2021 年公司核心产品通络祛痛膏销售 2.9 亿贴，同比+11.40%；培元通脑 胶囊销售 2.99 亿粒，同比+13.21%；丹鹿通督片销售 1.84 亿片，同比 +20.07%；参芪降糖胶囊销售 3.3 亿粒，同比+15.08%。两只老虎系列产品 | 杨松 | 分析师 | |
| SAC 执业证书编号：S1110521020001 yangsong@tfzq.com | |||
| 张雪 | 分析师 | ||
| SAC 执业证书编号：S1110521020004 zhangxue@tfzq.com | |||
| 李慧瑶 | 联系人 | ||
| lihuiyao@tfzq.com | |||
壮 骨 麝 香 止 痛 膏 及 伤 湿 止 痛 膏 分 别 销 售 7.89/3.73 亿 贴 ， 同 比
| +8.51%/0.22%，销量处于市场领先地位。两只老虎系列拥有普通款（普 药）和精装款（精品）两种规格，精品的舒适度、便捷性提升，价格高于 | 股价走势 | |||||||||
| 羚锐制药 | 沪深300 | |||||||||
| 普药，产品升级推动销售规模持续放量。2021 年 9 月公司开启部分贴膏 剂产品提价，有望持续增厚公司业绩。 盈利预测 公司通过在贴膏剂、片剂、胶囊剂等领域全面布局，覆盖临床和 OTC 终 端的多品类产品矩阵，我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 31.29、36.00、41.37 亿元；归母净利润分别为 4.78、5.61、6.55 亿元（未 考虑股权激励及员工持股费用），对应当前市值 13.8/11.8/10.1X。公司是 贴膏剂龙头，品牌力具备优势，股权激励激发员工积极性，骨科及心脑血 | ||||||||||
| 65% 50% 35% 20% 5% -10%-25% | ||||||||||
| 2021-05 | 2021-09 | 2022-01 | ||||||||
| 资料来源：贝格数据 | ||||||||||
| 管市场空间广阔，具有良好的增长潜力，维持“买入”评级。 | 相关报告 | |||||||||
| 风险提示：1.产品销售不及预期 2.提价效果或精品推广不及预期 3. 中药价 格波动风险 | 1 《羚锐制药-首次覆盖报告:产品焕 新，渠道拓展，贴膏剂龙头》 2021-12-26 | |||||||||
| 财务数据和估值 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |||||
| 营业收入(百万元) | 2,331.58 | 2,693.51 | 3,128.98 | 3,599.53 | 4,137.00 | |||||
| 增长率(%) | 8.09 | 15.52 | 16.17 | 15.04 | 14.93 | |||||
| EBITDA(百万元) | 557.90 | 583.31 | 634.10 | 741.19 | 856.71 | |||||
| 净利润(百万元) | 325.49 | 361.54 | 477.82 | 560.56 | 654.65 | |||||
| 增长率(%) | 10.55 | 11.08 | 32.16 | 17.32 | 16.78 | |||||
| EPS(元/股) | 0.57 | 0.64 | 0.84 | 0.99 | 1.15 | |||||
| 市盈率(P/E) | 20.24 | 18.22 | 13.79 | 11.75 | 10.06 | |||||
| 市净率(P/B) | 2.85 | 2.89 | 2.31 | 1.94 | 1.64 | |||||
| 市销率(P/S) | 2.83 | 2.45 | 2.11 | 1.83 | 1.59 | |||||
| EV/EBITDA | 6.49 | 12.84 | 8.37 | 5.22 | 4.84 | |||||
资料来源：wind，天风证券研究所
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| 公司报告 | 年报点评报告 |
财务预测摘要
| 资产负债表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 货币资金 | 732.32 | 801.24 | 475.42 | 1,915.59 | 1,648.62 | 营业收入 | 2,331.58 | 2,693.51 | 3,128.98 | 3,599.53 | 4,137.00 |
| 应收票据及应收账款 | 641.02 | 401.29 | 1,267.50 | 632.25 | 1,528.18 | 营业成本 | 538.40 | 692.99 | 755.77 | 859.25 | 973.28 |
| 预付账款 | 26.71 | 24.58 | 37.31 | 32.99 | 44.13 | 营业税金及附加 | 29.36 | 38.16 | 40.68 | 46.79 | 53.78 |
| 存货 | 331.41 | 428.39 | 400.24 | 541.85 | 525.26 | 营业费用 | 1,181.58 | 1,300.77 | 1,470.62 | 1,673.78 | 1,903.02 |
| 其他 | 185.08 | 475.74 | 477.44 | 478.81 | 480.94 | 管理费用 | 165.99 | 188.84 | 209.64 | 237.57 | 268.90 |
| 流动资产合计 | 1,916.54 | 2,131.24 | 2,657.91 | 3,601.49 | 4,227.13 | 研发费用 | 97.76 | 86.21 | 103.26 | 129.58 | 165.48 |
| 98.58 | 117.10 | 117.10 | 117.10 | 117.10 | (15.29) | (10.33) | (8.72) | (1.98) | 13.58 | ||
| 长期股权投资 | 财务费用 | ||||||||||
| 固定资产 | 727.26 | 697.99 | 639.08 | 580.16 | 521.24 | 资产减值损失 | (24.14) | (10.05) | (13.32) | (15.84) | (13.07) |
| 在建工程 | 2.78 | 24.78 | 24.78 | 24.78 | 24.78 | 公允价值变动收益 | (0.05) | 0.05 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 无形资产 | 282.85 | 286.35 | 275.26 | 264.16 | 253.06 | 投资净收益 | 41.21 | 30.56 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 其他 | 429.75 | 535.63 | 533.35 | 531.07 | 528.79 | 其他 | (50.33) | (58.69) | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 非流动资产合计 | 1,541.22 | 1,661.85 | 1,589.56 | 1,517.26 | 1,444.97 | 营业利润 | 367.09 | 435.01 | 544.41 | 638.69 | 745.89 |
| 资产总计 | 3,457.76 | 3,793.09 | 4,247.46 | 5,118.75 | 5,672.10 | 营业外收入 | 3.88 | 2.09 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 短期借款 | 20.00 | 126.34 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 营业外支出 | 6.77 | 23.75 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 应付票据及应付账款 | 78.81 | 78.01 | 114.09 | 101.44 | 135.82 | 利润总额 | 364.20 | 413.35 | 544.41 | 638.69 | 745.89 |
| 其他 | 895.72 | 1,154.21 | 1,199.31 | 1,545.28 | 1,425.10 | 所得税 | 39.82 | 50.85 | 65.33 | 76.64 | 89.51 |
| 流动负债合计 | 994.53 | 1,358.56 | 1,313.40 | 1,646.72 | 1,560.92 | 净利润 | 324.38 | 362.50 | 479.08 | 562.05 | 656.38 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 少数股东损益 | (1.11) | 0.96 | 1.26 | 1.48 | 1.73 |
| 应付债券 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 归属于母公司净利润 | 325.49 | 361.54 | 477.82 | 560.56 | 654.65 |
| 其他 | 69.34 | 68.86 | 73.25 | 70.49 | 70.87 | 每股收益（元） | 0.57 | 0.64 | 0.84 | 0.99 | 1.15 |
| 非流动负债合计 | 69.34 | 68.86 | 73.25 | 70.49 | 70.87 | ||||||
| 负债合计 | 1,135.60 | 1,506.51 | 1,386.65 | 1,717.20 | 1,631.79 | ||||||
| 少数股东权益 | 9.43 | 7.59 | 8.85 | 10.33 | 12.07 | 主要财务比率 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 股本 | 567.81 | 567.76 | 567.46 | 567.46 | 567.46 | 成长能力 | 8.09% | 15.52% | 16.17% | 15.04% | 14.93% |
| 资本公积 | 319.63 | 272.02 | 272.02 | 272.02 | 272.02 | 营业收入 | |||||
| 留存收益 | 1,340.42 | 1,481.32 | 1,959.13 | 2,519.69 | 3,174.34 | 营业利润 | 7.51% | 18.50% | 25.15% | 17.32% | 16.78% |
| 84.87 | (42.10) | 53.35 | 32.04 | 14.43 | 10.55% | 11.08% | 32.16% | 17.32% | 16.78% | ||
| 其他 | 归属于母公司净利润 | ||||||||||
| 股东权益合计 | 2,322.15 | 2,286.58 | 2,860.81 | 3,401.54 | 4,040.32 | 获利能力 | 76.91% | 74.27% | 75.85% | 76.13% | 76.47% |
| 负债和股东权益总计 | 3,457.76 | 3,793.09 | 4,247.46 | 5,118.75 | 5,672.10 | 毛利率 | |||||
| 净利率 | 13.96% | 13.42% | 15.27% | 15.57% | 15.82% | ||||||
| ROE | 14.07% | 15.86% | 16.75% | 16.53% | 16.25% | ||||||
| ROIC | 27.02% | 33.17% | 59.11% | 35.63% | 98.95% | ||||||
| 现金流量表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 偿债能力 | |||||
| 净利润 | 324.38 | 362.50 | 477.82 | 560.56 | 654.65 | 资产负债率 | 32.84% | 39.72% | 32.65% | 33.55% | 28.77% |
| 折旧摊销 | 73.32 | 75.10 | 70.01 | 70.01 | 70.01 | 净负债率 | -30.67% | -29.44% | -16.60% | -56.29% | -40.78% |
| 财务费用 | 6.51 | 3.24 | (8.72) | (1.98) | 13.58 | 流动比率 | 1.80 | 1.48 | 2.02 | 2.19 | 2.71 |
| (41.21) | (30.56) | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 1.49 | 1.18 | 1.72 | 1.86 | 2.37 | ||
| 投资损失 | 速动比率 | ||||||||||
| 营运资金变动 | 65.47 | 199.01 | (842.64) | 829.25 | (976.01) | 营运能力 | 3.70 | 5.17 | 3.75 | 3.79 | 3.83 |
| 其它 | 22.05 | 236.39 | 1.26 | 1.48 | 1.73 | 应收账款周转率 | |||||
| 450.53 | 845.69 | (302.26) | 1,459.33 | (236.04) | 7.54 | 7.09 | 7.55 | 7.64 | 7.75 | ||
| 经营活动现金流 | 存货周转率 | ||||||||||
| 资本支出 | 57.47 | 86.42 | (4.39) | 2.76 | (0.38) | 总资产周转率 | 0.69 | 0.74 | 0.78 | 0.77 | 0.77 |
| 长期投资 | 33.23 | 18.52 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 每股指标（元） | 0.57 | 0.64 | 0.84 | 0.99 | 1.15 |
| 其他 | (78.83) | (650.73) | 4.39 | (2.76) | 0.38 | 每股收益 | |||||
| 投资活动现金流 | 11.87 | (545.79) | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 每股经营现金流 | 0.79 | 1.49 | -0.53 | 2.57 | -0.42 |
| 债权融资 | (99.71) | 118.32 | (118.72) | 2.16 | (13.33) | 每股净资产 | 4.08 | 4.02 | 5.03 | 5.98 | 7.10 |
| 股权融资 | (272.95) | (174.63) | 95.15 | (21.31) | (17.61) | 估值比率 | 20.24 | 18.22 | 13.79 | 11.75 | 10.06 |
| 其他 | 66.46 | (174.63) | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 市盈率 | |||||
| 筹资活动现金流 | (306.20) | (230.94) | (23.56) | (19.15) | (30.94) | 市净率 | 2.85 | 2.89 | 2.31 | 1.94 | 1.64 |
| 汇率变动影响 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | EV/EBITDA | 6.49 | 12.84 | 8.37 | 5.22 | 4.84 |
| 156.20 | 68.95 | (325.83) | 1,440.18 | (266.98) | EV/EBIT | 7.40 | 14.62 | 9.41 | 5.77 | 5.27 | |
| 现金净增加额 |
资料来源：公司公告，天风证券研究所
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投资评级声明
| 类别 | 说明 | 评级 | 体系 |
| 股票投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 买入 | 预期股价相对收益 20%以上 |
| 增持 | 预期股价相对收益 10%-20% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | 持有 | 预期股价相对收益-10%-10% | |
| 行业投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 卖出 | 预期股价相对收益-10%以下 |
| 强于大市 | 预期行业指数涨幅 5%以上 | ||
| 中性 | 预期行业指数涨幅-5%-5% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 弱于大市 | 预期行业指数涨幅-5%以下 |
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