哈尔斯评级户外休闲场景驱动增长，自有品牌重整发力

股票代码 ：002615
股票简称 ：哈尔斯
报告名称 ：户外休闲场景驱动增长，自有品牌重整发力
评级 ：买入
行业：家用轻工

哈尔斯（002615）

公司研究/公司深度

户外休闲场景驱动增长，自有品牌重整发力

公司价格与沪深 300 走势比较 48%

长。保温杯壶类产品以外观及功能性带来的消费品属性，受益于短途出行、户外运动增加而订单放量；另一方面，据相关公司公告，后疫情时代，以

1.76/2.29），自有品牌重点发力，占比有望持续提升。预计公司 22-24 年 归母净利润分别 1.95/2.74/3.48 亿元，同比+43.7%/40.5%/27.3%，对应 PE 为 10.95X/7.8X/6.13X。基于业务模式、同行对标，给予 2022 年 15X-20X 估值区间，当前具备较大修复空间首次覆盖，给予“买入”评级。

⚫风险提示

原材料价格大幅上涨、汇率波动、行业竞争加剧、疫情反复风险。

资料来源： wind，华安证券研究所

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正文目录

1 杯壶制造龙头，后疫情时代成长进入快车道 ................................................................................................................. 4 户外休闲运动高景气，相关产业链订单趋势性高增长.................................................................................................. 4 四大自主品牌运营，着重发力 OBM 成长可期 ............................................................................................................. 8 2 盈利预测与估值探讨 .................................................................................................................................................... 9 管理改革深化，股权激励凝聚意志............................................................................................................................... 9 估值具备强安全边际，及较大修复空间 ..................................................................................................................... 10 风险提示：..................................................................................................................................................................... 12 财务报表与盈利预测 ...................................................................................................................................................... 13

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图表目录

图表1户外休闲活动板块相关公司季 2020 年至今营收表现 ................................................................................................................... 4 图表2 户外休闲活动板块相关公司季 2020 年至今归母净利润表现 ...................................................................................................... 4 图表 3户外休闲板块总营收及增速 ..................................................................................................................................................................... 5 图表 4 户外休闲板块净利润及增速 ...................................................................................................................................................................... 5 图表5公司主要产品 ................................................................................................................................................................................................. 5 图表 6公司是国内最大的保温杯生产厂家........................................................................................................................................................ 6 图表 7 公司拥有四大生产基地和四大研发基地 ............................................................................................................................................... 6 图表 8 国内真空保温器皿市场规模（亿元）.................................................................................................................................................... 6 图表 9我国 2015-2020 年保温杯产量及增速 .................................................................................................................................................. 6 图表10我国与日本及发达国家的不锈钢保温杯人均保有量 .................................................................................................................... 7 图表 11全球主要地区不锈钢保温器皿消费量占比情况 .............................................................................................................................. 7 图表 12全球主要地区不锈钢保温器皿产量占比情况 .................................................................................................................................. 7 图表132018 年全球不锈钢保温杯厂商市场产值份额 ................................................................................................................................ 8 图表 14公司 2017 年至今各销售模块营收占比 ............................................................................................................................................. 8 图表 15公司与多家国际知名品牌合作 .............................................................................................................................................................. 8 图表16公司自有品牌矩阵及定位 ....................................................................................................................................................................... 9 图表17公司董事及高管履历 ............................................................................................................................................................................. 10 图表18公司限制性股票激励计划解锁目标 ................................................................................................................................................. 10 图表192018 年至今公司市值（亿元） ......................................................................................................................................................... 11 图表2021 年 8 月至今各公司 PE-TTM .......................................................................................................................................................... 11 图表21各公司一致预期计算 PE ...................................................................................................................................................................... 12

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1 杯壶制造龙头，后疫情时代成长进入快车道

户外休闲运动高景气，相关产业链订单趋势性高增长

后疫情时代全球范围户外休闲活动需求高增长，相关产业链内外销高景气。全 球疫情反复下，大型聚集性户外活动和出境游受限，但出游、运动、社交需求仍然 存在，故后疫情时代，兼具体育运动、旅游、休闲和社交多重属性的户外休闲活动 受到人们青睐，以野营、徒步等代表的户外休闲运动在全球范围内迅速流行。

户外休闲活动具备门槛低、全年龄段、有益身心健康等优势，需求具备长期的 延续性，带动相关产品内外销同时高增。户外休闲活动参与门槛低，面向全年龄段，满足社交和情感需求，有益人们的身心健康，将成为一种长期的、全球性的流行趋 势。这种流行趋势将有力推动相关产品需求增长，以露营和徒步为例，水壶、帐篷、户外小家具（便携桌椅）、遮阳伞等产品内外销增长显著。我们跟踪了 6 家户外用品 标的公司业绩表现，可以看出自 20H2 起，随全球疫情逐渐可控后，公司业绩都迎 来了高速增长，且趋势延续至今。

图表 1 户外休闲活动板块相关公司季 2020 年至今营收表现

资料来源：wind，华安证券研究所

图表 2 户外休闲活动板块相关公司季 2020 年至今归母净利润表现

资料来源：wind，华安证券研究所

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复盘 2017 年至今户外休闲板块业绩，收入方面：2020 年受到疫情压制增长放 缓，2021 年营收迅速攀升，同比增长 61.2%，进一步验证板块高景气度。盈利方面：

所选公司均为在细分行业具备一定领先优势的企业，凭借多年大牌代工经验掌握前

沿技术，客户资源优质丰富，盈利能力在行业强β催化下增长势头先于收入端，自

2019 年便出现了倍数增长，2018-2021 年利润 CAGR 为 18.9%，高于收入端的 15.8%。（盈利在 2020-2021 略有下滑主因受疫情、原料成本上涨等因素干扰）

图表 3 户外休闲板块总营收及增速

资料来源：wind，华安证券研究所；注：公司包括哈尔斯、牧

高笛、浙江自然、华生科技、浙江永强、嘉益股份

图表 4 户外休闲板块净利润及增速

资料来源：wind，华安证券研究所；注：公司包括哈尔斯、牧高

笛、浙江自然、华生科技、浙江永强、嘉益股份

中国是全球供应链大动脉，公司占据国内龙头位置

公司是国内最大的保温杯制造商。公司是国内最具影响力的杯壶制造与品牌运 营商之一，是中国杯壶行业上市第一股。主要业务为多种不同材质的杯壶产品研发 设计、生产及销售。主要产品包括不锈钢、钛等材质的真空保温器皿和以玻璃、铝、塑料（Tritan、PPSU 等）、陶瓷等材质的非真空器皿，如保温杯/壶、钛杯、铝瓶、玻璃杯等。公司有四大生产基地，是国内最大的保温杯制造商。

图表 5 公司主要产品

资料来源：公司投资者交流会公开资料，华安证券研究所

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保温器皿应用范围广泛，行业规模持续高增。保温器皿除户外休闲活动场景外，

还适用于各种其他生活场景，需求随国民经济增长不断提升。以不锈钢保温器皿为

例，根据公司公告，2020 年全球不锈钢保温杯市场规模约为 110.75 亿美元，同比 增长 29.70%。根据智研咨询的统计，我国 2020 年保温杯市场规模达到 186.97 亿 元，同比+9.9%，其中不锈钢材质的保温器皿 2020 年市场规模为 140.8 亿元，占比 75.3%。2017-2020 年中国保温杯行业营收 CAGR 为 11.9%；2020 年我国保温杯产 量达到 3.96.亿只，同增 6.7%，2015-2020 年产量 CAGR 为 7%。行业仍处于高速

发展态势。

与此同时，我们认为国内保温杯市场未来增速将领先于发达国家。根据中商研

究院数据，当前我国不锈钢保温器皿人均保有量仅为 0.53 个，低于发达国家平均水 平 0.68 个，远不及日本的平均水平（1.43 个），故随着人均消费能力提升与消费升

级趋势，我国保温杯行业未来发展空间及增速将领先于发达国家。

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图表 10 我国与日本及发达国家的不锈钢保温杯人均保有量

人均保有量（个）

图表 13 2018 年全球不锈钢保温杯厂商市场产值份额

膳魔师

其他

资料来源：华商产业研究院，华安证券研究所

四大自主品牌运营，着重发力 OBM 成长可期

2021 年 OBM 业务重整旗鼓，重点发力。公司销售模式可分为 OEM、ODM 和 OBM，其中 OEM 占比最高，2021 年占比 71.8%，OEM、ODM 营收合计占比达 79.7%；公司具备多年品牌代工经验，OEM 和 ODM 业务的合作伙伴有 YETI、PMI（星巴克、STANLEY）、Takeya、Swell、膳魔师、虎牌等国际知名品牌。通过与国

际知名品牌商合作，使得公司能持续掌握国际最先进的产品制造工艺、设计理念和

研发方向，从而不断提升自身产品的制造技术及研发设计能力，从而更好为自主品

牌的发展赋能。

计潮牌，主打潮流、高颜值和设计感，面向时尚人群；SANTECO 定位中高端轻奢 品牌。公司品牌矩阵全面覆盖中高端饮具市场，2022 年起公司将逐步确立各品牌调 性及未来发展策略，重点发力自主品牌，未来增长可期。

图表 16 公司自有品牌矩阵及定位

资料来源：公司公告，华安证券研究所

2 盈利预测与估值探讨

管理改革深化，股权激励凝聚意志

公司管理层稳健，实业经验丰富。以董事长为代表的核心管理团队具备多年实 业从业经验，其中董事、CFO 吴汝来先生曾任中粮酒业、农夫山泉等知名企业的财 务总经理；董事、总裁吴子富先生曾任顾家集团副总，高管团队履历丰富，涉及工

业、食饮等多个实业领域。公司广纳人才，去年聘用新电商总监曾任职于苏泊尔电

商事业部，今年公司将着重发展线上渠道建设。

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图表 17 公司董事及高管履历

资料来源：公司公告，华安证券研究所

股权激励彰显发展信心，指明未来发展斜率。公司去年出台限制性激励计划草

案，计划面向 116 名董事、高管、中层管理人员和核心骨干人员。业绩解锁目标为：以 2019 年为基准，2021-2023 年净利润增长率分别不低于 145%/220%/316%。即 2021-2023 年公司净利润不得低于 1.35/1.76/2.29 亿元。股权激励彰显公司未来发 展信心，指引公司未来发展斜率。2021 年公司业绩已成功达到第一期解锁目标。

图表 18 公司限制性股票激励计划解锁目标

资料来源：公司公告，华安证券研究所

估值具备强安全边际，及较大修复空间

当前市值处于历史较低分位，但业绩规模持续创新高，后疫情时代，户外休闲

热潮驱动内外销高增长，内销自有品牌业务自 2021 年起重新整顿、重点发力。公 司当前市值仅为 20.89 亿元，低于近 4 年平均市值 22.81 亿元。公司是国内最大的 保温杯制造商，当前总市值低于同行业可比公司嘉益股份（22 亿元），市值从行业

β或公司自身α属性来看均存在低估，有望迎来修复。

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图表 19 2018 年至今公司市值（亿元）

资料来源：wind，华安证券研究所。

估值具备强安全边际，及较大弹性修复空间。公司当前 PE-TTM 为 14.84X，在

户外休闲板块中处于低位，远低于行业平均水平，基于低关注度及认知差，估值亟

待修复。公司作为国内杯壶行业领军企业，具备工艺、产品力及客户资源等多重优

势，内外销同步高增，未来战略规划指引清晰，当前具备极高配置价值。预计公司

22-24 年归母净利润分别为 1.95/2.74/3.48 亿元，同比+43.7%/40.5%/27.3%，对应

PE 为 10.95X/7.8X/6.13X。首次覆盖，给予“买入”评级。

图表 20 21 年 8 月至今各公司 PE-TTM

50

40

30

20

10

资料来源：wind，华安证券研究所。

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图表 21 各公司一致预期计算 PE

资料来源：wind，华安证券研究所；注：股价为最新收盘价，EPS 为 wind 一致预期。

风险提示：

原材料价格大幅上涨、汇率波动、行业竞争加剧、疫情反复风险。

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财务报表与盈利预测

资料来源：公司公告，华安证券研究所

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分析师与研究助理简介

分析师：马远方新加坡管理大学量化金融硕士，曾任职国盛证券研究所，2020 年新财富轻工纺服第 4 名团队。2021 年加入华安证券研究所，以龙头白马确立研究框架，擅长挖掘成长型企业

重要声明

分析师声明
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些 信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅 供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式 的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。

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以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下：
行业评级体系
增持—未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;
中性—未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;
减持—未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;
公司评级体系
买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上；
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；
减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；
无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无 法给出明确的投资评级。

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