华菱钢铁评级增持2021年报及2022年一季报点评：业绩稳居行业第一梯队
股票代码 ：000932
股票简称 ：华菱钢铁
报告名称 ：2021年报及2022年一季报点评：业绩稳居行业第一梯队
评级 ：增持
行业：钢铁行业
证券研究报告 | 2022年05月04日
华菱钢铁（000932.SZ）增 持
2021 年报及 2022 年一季报点评：业绩稳居行业第一梯队
| 核心观点 2021 年业绩再创新高。公司持续深化“质量、效率、动力”三大变革，有效 应对原燃料价格上涨的不利影响，经营业绩再创新高。2021 年实现营业总收 入 1715.75 亿元，同比增长 47.24%；归属于上市公司股东的净利润 96.80 亿 元，同比增长 51.36%。一季度，公司业绩环比提升，实现营业总收入 411.05 亿元，环比增长 14.01%；归属于上市公司股东的净利润 21.11 亿元，环比增 | 公司研究·财报点评 钢铁·普钢 | |
| 证券分析师：刘孟峦 | 证券分析师：冯思宇 | |
| 010-88005312 | 010-88005314 | |
| liumengluan@guosen.com.cn | fengsiyu@guosen.com.cn | |
| S0980520040001 | S0980519070001 | |
| 基础数据 | ||
| 长 10.21%。此外，公司计划向全体股东每 10 股派发现金股利 2.90 元（含税），对应 2022 年 4 月 29 日收盘价，股息率为 4.97%。 板管棒线均衡发展，品种结构持续优化。公司产品种类齐全，下游行业覆盖 面均衡。2021 年公司长材、板材、钢管毛利率分别为 10.16%、16.80%、10.71%。近年来，公司通过产线结构升级以及研发投入增长，实现了品种钢销量的不 | 投资评级 | 增持(维持) |
| 合理估值 | ||
| 收盘价 | 5.84 元 | |
| 总市值/流通市值 | 40349/33393 百万元 | |
| 52 周最高价/最低价 | 9.22/4.78 元 | |
| 近 3 个月日均成交额 | 1005.53 百万元 | |
| 市场走势 | ||
断提升，2021 年完成品种钢销量 1410 万吨，占比由 2016 年 32%提升至 2021 年 55%，品种结构逐步迈向中高端。未来，公司将继续加快 VAMA 二期项目投 产和第三代冷轧汽车用钢应用，并计划新建冷轧硅钢产品一期工程项目，投 产后将可实现年产 40 万吨无取向硅钢、20 万吨无取向硅钢冷硬卷、18 万吨 取向硅钢冷硬卷，进一步提升公司产品附加值。
资债结构持续改善，期间费用降低明显。随着公司经营业绩的提升，资产负 债率继续下降，2022 年 Q1 降至 51.74%。有息债务规模的降低，也使公司贷 款利息明显减少。此外，伴随着降本增效工作的推进，公司期间费用占比不 断下降，2021 年，公司销售费用、管理费用、研发费用、财务费用占营业总
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
| 收入比重分别为 0.24%、1.87%、3.54%、0.15%。 | 相关研究报告 |
压粗钢叠加稳增长，钢铁行业有望保持平稳运行。4 月 19 日，发改委针对粗 钢产量明确表态，坚持“一个总原则，突出两个重点”，确保实现 2022 年 全国粗钢产量同比下降。对于粗钢产量的压降有助于行业保持平稳运行，更 有助于抑制铁矿石价格，黑色产业链利润有望再度向钢厂端倾斜。同时，稳 增长政策持续发力，钢材消费预期改善。
风险提示：需求端出现超预期下滑；粗钢产量压减政策落地力度不及预期；原材料价格波动超预期。
投资建议：公司高端产品优质，运营效率持续提升，盈利能力不断改善。考 虑到原材料价格居高不下，我们下调了业绩预测。预计公司 2022-2024 年归 母 净 利 润 93.8/94.8/95.6( 原 预 测 109/112/-) 亿 元 ， 同 比 增 速-3.1/1.1/0.9%；摊薄 EPS 为 1.36/1.37/1.38 元，当前股价对应 PE 为 4.3/4.3/4.2x，维持“增持”评级。
| 盈利预测和财务指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入(百万元) | 116,528 | 171,575 | 167,142 | 165,664 | 165,460 | |
| (+/-%) | 8.6% | 47.2% | -2.6% | -0.9% | -0.1% | |
| 净利润(百万元) | 6395 | 9680 | 9376 | 9476 | 9559 | |
| (+/-%) | 45.6% | 51.4% | -3.1% | 1.1% | 0.9% | |
| 每股收益（元） | 1.04 | 1.40 | 1.36 | 1.37 | 1.38 | |
| EBIT | Margin | 7.3% | 7.0% | 7.3% | 7.3% | 7.3% |
| 净资产收益率（ROE） | 19.0% | 21.3% | 17.9% | 15.9% | 14.3% | |
| 市盈率（PE） | 5.6 | 4.2 | 4.3 | 4.3 | 4.2 | |
| EV/EBITDA | 7.4 | 6.3 | 6.0 | 5.7 | 5.6 | |
| 市净率（PB） | 1.06 | 0.89 | 0.77 | 0.68 | 0.60 | |
| 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 | 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 | |||||
《华菱钢铁-000932-2021 年三季报点评：聚焦结构升级，打造精 品基地》 ——2021-10-26
《华菱钢铁-000932-2021 年中报点评：提质增效，稳居行业第一 梯队》 ——2021-08-30
《华菱钢铁-000932-2020 年年报点评：产能深入挖潜，盈利能力 处行业领先》 ——2021-04-01
《华菱钢铁-000932-2019 年年报点评：区域龙头优势明显，运营 效率持续提升》 ——2020-03-20
《华菱钢铁-000932-2018 年半年报点评：量价齐升，单季盈利创 新高》 ——2018-08-27
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| 证券研究报告 |
2021 年业绩再创新高。公司持续深化“质量、效率、动力”三大变革，有效应对 原燃料价格上涨的不利影响，经营业绩再创新高。2021 年实现营业总收入 1715.75 亿元，同比增长 47.24%；归属于上市公司股东的净利润 96.80 亿元，同比增长 51.36%。一季度，公司业绩环比提升，实现营业总收入 411.05 亿元，环比增长 14.01%；归属于上市公司股东的净利润 21.11 亿元，环比增长 10.21%。此外，公 司计划向全体股东每 10 股派发现金股利 2.90 元（含税），对应 2022 年 4 月 29 日收盘价，股息率为 4.97%。
图1：公司营业收入情况（亿元，%）
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
图3：公司单季营业收入（亿元，%）
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
图2：公司归母净利润情况（亿元，%）
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
图4：公司单季归母净利润（亿元，%）
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
板管棒线均衡发展，品种结构持续优化。公司产品种类齐全，下游行业覆盖面均 衡。2021 年公司长材、板材、钢管毛利率分别为 10.16%、16.80%、10.71%。近年 来，公司通过产线结构升级以及研发投入增长，实现了品种钢销量的不断提升，2021 年完成品种钢销量 1410 万吨，占比由 2016 年 32%提升至 2021 年 55%，品种 结构逐步迈向中高端。未来，公司将继续加快 VAMA 二期项目投产和第三代冷轧汽 车用钢应用，并计划新建冷轧硅钢产品一期工程项目，投产后将可实现年产 40 万吨无取向硅钢、20 万吨无取向硅钢冷硬卷、18 万吨取向硅钢冷硬卷，进一步提 升公司产品附加值。
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| 证券研究报告 |
图5：2021 年分产品销量（万吨）
资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理
图6：分产品毛利率情况（%）
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
资债结构持续改善，期间费用降低明显。随着公司经营业绩的提升，资产负债率 继续下降，2022 年 Q1 降至 51.74%。有息债务规模的降低，也使公司贷款利息明 显减少。此外，伴随着降本增效工作的推进，公司期间费用占比不断下降，2021 年，公司销售费用、管理费用、研发费用、财务费用占营业总收入比重分别为 0.24%、1.87%、3.54%、0.15%。
图7：公司资产负债率（%）
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
图8：公司期间费用占比（%）
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
压粗钢叠加稳增长，钢铁行业有望保持平稳运行。4 月 19 日，发改委针对粗钢产 量明确表态，坚持“一个总原则，突出两个重点”，确保实现 2022 年全国粗钢产 量同比下降。对于粗钢产量的压降有助于行业保持平稳运行，更有助于抑制铁矿 石价格。在供给有顶的格局下，黑色产业链利润有望再度向钢厂端倾斜。同时，稳增长政策持续发力，钢材消费预期改善。地产方面为了防止硬着陆风险，各地 楼市调控政策趋向放开，并且政策仍在持续加码，有助于市场情绪改善。基建投 资增速也有望随着稳增长政策发力企稳，进而带动钢材消费，起到逆周期调节作 用。
投资建议：公司高端产品优质，运营效率持续提升，盈利能力不断改善。考虑到 原材料价格居高不下，我们下调了业绩预测。预计公司 2022-2024 年营业收入 1671/1657/1655 亿元（原预测 1781/1783/-），同比增速-2.6/-0.9/-0.1%，归母 净利润 93.8/94.8/95.6(原预测 109/112/-)亿元，同比增速-3.1/1.1/0.9%；摊薄 EPS 为 1.36/1.37/1.38 元，当前股价对应 PE 为 4.3/4.3/4.2x，维持“增持”评
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| 证券研究报告 |
级。
表1：可比公司估值表
| 代码 | 公司简称 | 总市值 | 21A | EPS | 23E | 24E | 21A | PE | 23E | 24E | ROE | PB | 投资 | |
| 股价 | 22E | 22E | （21A） | （LF） | ||||||||||
| 评级 | ||||||||||||||
| 亿元 | ||||||||||||||
| 000932 | 华菱钢铁 | 5.84 | 403.46 | 1.40 | 1.36 | 1.37 | 1.38 | 4.17 | 4.29 | 4.26 | 4.23 | 21.32 | 0.93 | 增持 |
| 600019 | 宝钢股份 | 6.46 1,438.54 | 1.06 | 0.91 | 0.96 | 1.04 | 6.09 | 7.10 | 6.73 | 6.21 | 12.38 | 0.74 | 买入 | |
| 600782 | 新钢股份 | 5.74 | 183.03 | 1.36 | 1.29 | 1.31 | 1.32 | 4.22 | 4.45 | 4.38 | 4.35 | 16.15 | 0.66 | 增持 |
| 600282 | 南钢股份 | 3.59 | 221.23 | 0.66 | 0.71 | 0.74 | 0.79 | 5.44 | 5.06 | 4.85 | 4.54 | 15.50 | 0.81 | 增持 |
资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理
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| 证券研究报告 |
附表：财务预测与估值
| 资产负债表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 现金及现金等价物 | 7541 | 7706 | 11814 | 16778 | 23096 | 营业收入 | 116528 | 171575 | 167142 | 165664 | 165460 |
| 应收款项 | 3802 | 5758 | 5495 | 5446 | 5440 | 营业成本 | 99664 | 149173 | 144968 | 143602 | 143445 |
| 存货净额 | 10605 | 11366 | 11726 | 11592 | 11560 | 营业税金及附加 | 669 | 756 | 735 | 729 | 728 |
| 其他流动资产 | 13145 | 20017 | 18386 | 18223 | 18201 | 销售费用 | 409 | 407 | 384 | 381 | 381 |
| 流动资产合计 | 38820 | 50041 | 52615 | 57234 | 63492 | 管理费用 | 2891 | 3215 | 3021 | 2996 | 2993 |
| 固定资产 | 46481 | 50938 | 51911 | 52626 | 53115 | 研发费用 | 4333 | 6078 | 5850 | 5798 | 5791 |
| 无形资产及其他 | 4593 | 4498 | 4318 | 4138 | 3958 | 财务费用 | 598 | 263 | 338 | 187 | 45 |
| 投资性房地产 | 456 | 537 | 537 | 537 | 537 | 投资收益 | 38 | 133 | 100 | 100 | 100 |
资产减值及公允价值变
| 长期股权投资 | 391 | 545 | 695 | 845 | 995 | 动 | 8 | 57 | 20 | 20 | 20 |
| 资产总计 | 90741 | 106559 | 110076 | 115381 | 122097 | 其他收入 | 106 | 76 | 0 | 0 | 0 |
短期借款及交易性金融
| 负债 | 10710 | 12373 | 10000 | 8000 | 7000 | 营业利润 | 8117 | 11950 | 11964 | 12091 | 12197 | |
| 应付款项 | 15758 | 18310 | 17588 | 17387 | 17340 | 营业外净收支 | (85) | (6) | (5) | (5) | (5) | |
| 其他流动负债 | 18695 | 22945 | 21883 | 21634 | 21576 | 利润总额 | 8032 | 11944 | 11959 | 12086 | 12192 | |
| 流动负债合计 | 45163 | 53629 | 49472 | 47022 | 45915 | 所得税费用 | 1067 | 1477 | 1794 | 1813 | 1829 | |
| 长期借款及应付债券 | 6164 | 1123 | 1123 | 1123 | 1123 | 少数股东损益 | 569 | 788 | 789 | 797 | 804 | |
| 其他长期负债 | 888 | 958 | 1008 | 1058 | 1108 | 归属于母公司净利润 | 6395 | 9680 | 9376 | 9476 | 9559 | |
| 长期负债合计 | 7052 | 2080 | 2130 | 2180 | 2230 | 现金流量表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 负债合计 | 52215 | 55709 | 51602 | 49202 | 48146 | 净利润 | 6395 | 9680 | 9376 | 9476 | 9559 | |
| 少数股东权益 | 4841 | 5441 | 6032 | 6630 | 7233 | 资产减值准备 | (123) | (4) | 5 | 4 | 3 | |
| 股东权益 | 33684 | 45410 | 52442 | 59549 | 66718 | 折旧摊销 | 3319 | 3224 | 3222 | 3480 | 3709 | |
| 负债和股东权益总计 | 90741 | 106559 | 110076 | 115381 | 122097 | 公允价值变动损失 | (8) | (57) | (20) | (20) | (20) | |
| 财务费用 | ||||||||||||
| 598 | 263 | 338 | 187 | 45 | ||||||||
| 关键财务与估值指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |||||||
| 营运资本变动 | 2362 | (2802) | (194) | (51) | 7 | |||||||
| 每股收益 | 1.04 | 1.40 | 1.36 | 1.37 | 1.38 | 其它 | 473 | 640 | 586 | 594 | 601 | |
| 每股红利 | 0.40 | 0.27 | 0.34 | 0.34 | 0.35 | 经营活动现金流 | 12419 | 10680 | 12976 | 13483 | 13858 | |
| 资本开支 | ||||||||||||
| 每股净资产 | 5.50 | 6.57 | 7.59 | 8.62 | 9.66 | 0 | (7592) | (4000) | (4000) | (4000) | ||
| 其它投资现金流 | ||||||||||||
| ROIC | 13.69% | 18.86% | 18% | 18% | 18% | (816) | (1467) | 0 | 0 | 0 | ||
| 18.99% | 21.32% | 18% | 16% | 14% | ||||||||
| ROE | 投资活动现金流 | (918) | (9214) | (4150) | (4150) | (4150) | ||||||
| 14% | 13% | 13% | 13% | 13% | 权益性融资 | |||||||
| 毛利率 | 77 | 0 | 0 | 0 | 0 | |||||||
| 7% | 7% | 7% | 7% | 7% | 负债净变化 | |||||||
| EBIT Margin | 707 | (1607) | 0 | 0 | 0 | |||||||
| 10% | 9% | 9% | 9% | 10% | 支付股利、利息 | |||||||
| EBITDA | Margin | (2464) | (1872) | (2344) | (2369) | (2390) | ||||||
| 收入增长 | 9% | 47% | -3% | -1% | -0% | 其它融资现金流 | (7207) | 5657 | (2373) | (2000) | (1000) | |
| 46% | 51% | -3% | 1% | 1% | ||||||||
| 净利润增长率 | 融资活动现金流 | (10644) | (1301) | (4718) | (4369) | (3390) | ||||||
| 63% | 57% | 52% | 48% | 45% | ||||||||
| 资产负债率 | 现金净变动 | 856 | 165 | 4108 | 4964 | 6318 | ||||||
| 6.1% | 4.6% | 5.8% | 5.9% | 5.9% | 货币资金的期初余额 | |||||||
| 股息率 | 6685 | 7541 | 7706 | 11814 | 16778 | |||||||
| 5.6 | 4.2 | 4.3 | 4.3 | 4.2 | 货币资金的期末余额 | |||||||
| P/E | 7541 | 7706 | 11814 | 16778 | 23096 | |||||||
| 1.1 | 0.9 | 0.8 | 0.7 | 0.6 | ||||||||
| P/B | 企业自由现金流 | 0 | 3299 | 9383 | 9764 | 10020 | ||||||
| 7.4 | 6.3 | 6.0 | 5.7 | 5.6 | ||||||||
| EV/EBITDA | 权益自由现金流 | 0 | 7349 | 6722 | 7605 | 8981 | ||||||
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
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免责声明
分析师声明
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国信证券投资评级
| 类别 | 级别 | 说明 |
| 股票 投资评级 | 买入 | 股价表现优于市场指数 20%以上 |
| 增持 | 股价表现优于市场指数 10%-20%之间 | |
| 中性 | 股价表现介于市场指数 ±10%之间 | |
| 卖出 | 股价表现弱于市场指数 10%以上 | |
| 行业 投资评级 | 超配 | 行业指数表现优于市场指数 10%以上 |
| 中性 | 行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 | |
| 低配 | 行业指数表现弱于市场指数 10%以上 |
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