天虹股份评级买入疫情下营收同比增长2.74%，超市到家业务表现优异
股票代码 ：002419
股票简称 ：天虹股份
报告名称 ：疫情下营收同比增长2.74%，超市到家业务表现优异
评级 ：买入
行业：商业百货
证券研究报告 | 2022年05月04日
天虹股份（002419.SZ）买 入
疫情下营收同比增长 2.74%，超市到家业务表现优异
| 核心观点 疫情下营收同比增长 2.74%，投资收益增厚利润。公司 2022 年一季度实现营 收 34.61 亿元，同比+2.74%，取得归母净利润 2.79 亿元，同比+104.62%，扣非净利润 0.61 亿元，同比下降 21.81%，其中非经受益主要系公司出售天 虹微喔便利店 100%股权确认投资收益 2.5 亿元。 超市到家业务增速较高，供应链能力持续完善。分业务看，一季度公司购百 | 公司研究·财报点评 商贸零售·一般零售 | |
| 证券分析师：张峻豪 | 联系人：柳旭 | |
| 021-60933168 | 0755-81981311 | |
| zhangjh@guosen.com.cn | liuxu1@guosen.com.cn | |
| S0980517070001 基础数据 | ||
| 业务同比增长 1.96%，在疫情影响客流下仍取得正增长；超市业务同比增长 6.18%，一定程度上受益疫情下居民的囤货需求增加，其中超市到家客单量 同比提升 82%，销售同比增长 47%，销售占比达到约 20%。门店拓展方面，公 司新开 1 家“sp@ce”独立超市，关闭 3 家超市；签约 1 个购百项目，解约 3 个未开业购百项目以及 3 个未开业独立超市项目，主要系疫情影响了开店节 | 投资评级 | 买入(维持) |
| 合理估值 | ||
| 收盘价 | 6.75 元 | |
| 总市值/流通市值 | 7891/7891 百万元 | |
| 52 周最高价/最低价 | 9.33/5.24 元 | |
| 近 3 个月日均成交额 | 205.92 百万元 | |
| 市场走势 | ||
奏。供应链方面，公司首个自动化仓库大朗物流中心开仓，自动化仓库筑面 面积 7.1 万平方米，日均吞吐量达 20 万件，自动化分拣线达 10000 件/小时，释放人力的同时，自动化仓库的存储能力以及作业效率提高 2 倍以上。
疫情影响整体毛利率，其中超市业务毛利率水平提升。公司 2022 年 Q1 毛利 率 36.99%，同比-0.12pct，其中零售业务毛利率 34.94%，同比-1.61pct，预计主要系疫情期间闭店以及客流下降影响。具体业务看，超市业务毛利同 比+0.35pct 至 24.23%，受益公司在超市业务持续打造核心商品群。费用率 看，公司 2022 年 Q1 销售费用率/管理费用率分别为 28.33%/2.27%，分别同 比-1.39pct/-0.4pct，整体费用率管控良好。
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
| 风险提示：疫情反复；门店拓展不及预期；新零售业务发展不及预期 | 相关研究报告 |
投资建议：公司作为多业态零售龙头，近年来通过线上发展和业态升级，已 融合线上线下、零售与服务，转变成为线上线下一体化的本地化消费服务平 台，整体新零售业务表现优异。未来公司在百货业务将持续进行中高端化转 型，提供优质购物体验；超市业务强化核心商品群打造，加强自有品牌建设，增强商品力，把握疫情后消费力和盈利能力改善机遇。新增公司 2022-2024 年 盈 利 预 测 分 别 为 3.54 亿 元 /2.91 亿 元 /3.20 亿 元 ， 分 别 同 比 +52.6%/-17.78%/+10.04%，其中 2022 年增速较高系考虑了出售天虹微喔便 利店带来的收益，对应 EPS 分别为 0.3/0.25/0.27 元/股，对应 PE 分别为 22/27/25 倍，维持“买入”评级。
| 盈利预测和财务指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入(百万元) | 11,799.93 | 12,268.24 | 13,281.42 | 14,288.03 | 14,989.06 | |
| (+/-%) | -39.15% | 3.97% | 8.26% | 7.58% | 4.91% | |
| 净利润(百万元) | 253.43 | 232.11 | 354.20 | 291.23 | 320.47 | |
| (+/-%) | -70.51% | -8.41% | 52.60% | -17.78% | 10.04% | |
| 每股收益（元） | 0.21 | 0.19 | 0.30 | 0.25 | 0.27 | |
| EBIT | Margin | 1.59% | 2.58% | 0.53% | 1.38% | 1.59% |
| 净资产收益率（ROE） | 3.79% | 5.65% | 8.26% | 6.57% | 6.98% | |
| 市盈率（PE） | 31.97 | 34.91 | 22.28 | 27.09 | 24.62 | |
| EV/EBITDA | 42.55 | 58.50 | 47.99 | 40.71 | 37.59 | |
| 市净率（PB） | 1.21 | 1.97 | 1.84 | 1.78 | 1.72 | |
| 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 | 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 | |||||
《生鲜零售系列二之社区团购专题：下沉市场效率革命开启，低 价竞争后重视供应链价值》 ——2020-12-21
《国信证券-百货行业专题-百货何以不“惑”，唯有变革提效》——2020-08-03
《生鲜行业系列之生鲜电商专题：行业需求趁势而起，紧抓供应 链胜负手》 ——2020-03-20
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| 证券研究报告 |
疫情下营收同比增长 2.74%，投资收益增厚利润。公司 2022 年一季度实现营收 34.61 亿元，同比+2.74%，取得归母净利润 2.79 亿元，同比+104.62%，扣非净利 润 0.61 亿元，同比下降 21.81%，其中非经受益主要系公司出售天虹微喔便利店 100%股权确认投资收益 2.5 亿元。
图1：天虹股份单季度营业收入及增速（亿元、%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图2：天虹股份单季归母净利润及增速（亿元、%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
超市到家业务增速较高，供应链能力持续完善。分业务看，一季度公司购百业务 同比增长 1.96%，在疫情影响客流下仍取得正增长；超市业务同比增长 6.18%，一 定程度上受益疫情下居民的囤货需求增加，其中超市到家客单量同比提升 82%，销售同比增长 47%，销售占比达到约 20%。门店拓展方面，公司新开 1 家 sp@ce 独立超市，关闭 3 家超市；签约 1 个购百项目，解约 3 个未开业购百项目以及 3 个未开业独立超市项目，主要系疫情影响了开店节奏。供应链方面，公司首个自 动化仓库大朗物流中心开仓，自动化仓库筑面面积 7.1 万平方米，日均吞吐量达 20 万件，自动化分拣线达 10000 件/小时，释放人力的同时，自动化仓库的存储 能力以及作业效率提高 2 倍以上。
图3：天虹股份购百门店数量（家）
资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理
图4：天虹股份超市门店数量（家）
资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理
疫情影响整体毛利率，其中超市业务毛利率水平提升。公司 2022 年 Q1 毛利率 36.99%，同比-0.12pct，其中零售业务毛利率 34.94%，同比-1.61pct，预计主要 系疫情期间闭店以及客流下降影响。具体业务看，超市业务毛利同比+0.35pct 至 24.23%，受益公司在超市业务持续打造核心商品群。如公司生鲜直采基地数量同 比增加 15 个，销售同比增长 46%；自有品牌销售同比增长 8%，供应链实现新品类 突破，3R 商品销售同比增长 35%。费用率看，公司 2022 年 Q1 销售费用率/管理费 用率分别为 28.33%/2.27%，分别同比-1.39pct/-0.4pct，整体费用率管控良好。
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| 证券研究报告 |
现金流方面，疫情下公司 2022 年 Q1 经营性现金净流出 2.59 亿元。
图5：天虹股份季度毛利率（%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图7：天虹股份季度存货及应付账款周转天数（天）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图6：天虹股份季度费用率（%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图8：天虹股份季度经营性现金流（亿元、%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
投资建议：公司作为多业态零售龙头，近年来通过线上发展和业态升级，已融合 线上线下、零售与服务，转变成为线上线下一体化的本地化消费服务平台，整体 新零售业务表现优异。未来公司在百货业务将持续进行中高端化转型，提供优质 购物体验；超市业务强化核心商品群打造，加强自有品牌建设，增强商品力，把 握疫情后消费力和盈利能力改善机遇。新增公司 2022-2024 年盈利预测分别为 3.54 亿元/2.91 亿元/3.20 亿元，分别同比+52.6%/-17.78%/+10.04%，其中 2022 年增速较高系考虑了出售天虹微喔便利店带来的收益，对应 EPS 分别为 0.3/0.25/0.27 元/股，对应 PE 分别为 22/27/25 倍，维持“买入”评级。
表1：可比公司估值表
| 总市值 | EPS | PE | 22E | 23E | ROE | PEG | 投资 | |||||||||
| 代码 | 公司简称 | 股价 | 21A | （21A） | （22E） | |||||||||||
| 评级 | ||||||||||||||||
| 亿元 | 20A | 21A | 22E | 23E | 20A | |||||||||||
| 603708 | 家家悦 | 12.17 | 74.04 | 0.70 | - | 0.42 | 0.70 | 30.31 | - | 28.86 | 17.26 | - | 0.15 | 买入 | ||
| 601933 | 永辉超市 | 4.43 | 402.02 | 0.19 | - | 0.04 | 0.14 | 38.08 | - | 120.15 | 32.80 | - | 1.11 | 买入 | ||
| 34.91 | 22.28 | 27.09 | 5.65 | 0.42 | 买入 | |||||||||||
| 002419 | 天虹股份 | 6.75 | 78.90 | 0.21 | 0.19 | 0.30 | 0.25 | 31.97 | ||||||||
| 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 | 注：家家悦、永辉超市为 Wind 一致预测 | |||||||||||||||
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| 证券研究报告 |
附表：财务预测与估值
| 资产负债表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 现金及现金等价物 | 4282 | 4286 | 6290 | 8126 | 9187 | 营业收入 | 11800 | 12268 | 13281 | 14288 | 14989 |
| 应收款项 | 544 | 590 | 437 | 470 | 411 | 营业成本 | 6740 | 7455 | 8036 | 8558 | 8969 |
| 存货净额 | 773 | 845 | 825 | 878 | 688 | 营业税金及附加 | 114 | 96 | 112 | 123 | 124 |
| 其他流动资产 | 196 | 160 | 133 | 143 | 150 | 销售费用 | 4360 | 4013 | 4534 | 4852 | 5070 |
| 流动资产合计 | 9401 | 9421 | 8207 | 10139 | 10959 | 管理费用 | 399 | 389 | 529 | 558 | 586 |
| 固定资产 | 5966 | 5936 | 6226 | 6426 | 6563 | 财务费用 | (10) | 317 | (101) | (178) | (214) |
| 无形资产及其他 | 893 | 858 | 825 | 792 | 758 | 投资收益 | 12 | (0) | 250 | 30 | 0 |
资产减值及公允价值变
| 投资性房地产 | 1546 | 15892 | 15892 | 15892 | 15892 | 动 | 113 | 111 | 50 | 10 | 0 |
| 长期股权投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 其他收入 | 12 | 248 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 17806 | 32107 | 31150 | 33249 | 34172 | 营业利润 | 335 | 358 | 472 | 415 | 453 |
短期借款及交易性金融
| 负债 | 8 | 1317 | 50 | 50 | 50 | 营业外净收支 | 36 | (26) | 20 | 0 | 0 | |
| 应付款项 | 2826 | 2585 | 3380 | 4091 | 4528 | 利润总额 | 371 | 332 | 492 | 415 | 453 | |
| 其他流动负债 | 6742 | 7301 | 6587 | 7788 | 8083 | 所得税费用 | 115 | 99 | 136 | 122 | 131 | |
| 流动负债合计 | 9577 | 11203 | 10018 | 11929 | 12661 | 少数股东损益 | 3 | 1 | 2 | 2 | 2 | |
| 长期借款及应付债券 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 归属于母公司净利润 | 253 | 232 | 354 | 291 | 320 | |
| 其他长期负债 | 1527 | 16787 | 16837 | 16877 | 16907 | 现金流量表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 长期负债合计 | 1527 | 16787 | 16837 | 16877 | 16907 | |||||||
| 负债合计 | 11104 | 27990 | 26855 | 28806 | 29568 | 净利润 | 253 | 232 | 354 | 291 | 320 | |
| 少数股东权益 | 8 | 8 | 9 | 10 | 11 | 资产减值准备 | 0 | (0) | (0) | (0) | (0) | |
| 股东权益 | 6694 | 4109 | 4286 | 4432 | 4592 | 折旧摊销 | 264 | 301 | 654 | 705 | 757 | |
| 负债和股东权益总计 | 17806 | 32107 | 31150 | 33249 | 34172 | 公允价值变动损失 | (113) | (111) | (50) | (10) | 0 | |
| 财务费用 | ||||||||||||
| (10) | 317 | (101) | (178) | (214) | ||||||||
| 关键财务与估值指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |||||||
| 营运资本变动 | 1595 | 1148 | 333 | 1856 | 1004 | |||||||
| 每股收益 | 0.21 | 0.19 | 0.30 | 0.25 | 0.27 | 其它 | (3) | 0 | 1 | 1 | 1 | |
| 每股红利 | 0.42 | 0.21 | 0.15 | 0.12 | 0.14 | 经营活动现金流 | 1996 | 1570 | 1292 | 2843 | 2083 | |
| 资本开支 | ||||||||||||
| 每股净资产 | 5.58 | 3.42 | 3.67 | 3.79 | 3.93 | 0 | (346) | (861) | (861) | (861) | ||
| 其它投资现金流 | ||||||||||||
| ROIC | 5% | 10% | 24% | -8% | -6% | 131 | 66 | 3016 | 0 | 0 | ||
| 4% | 6% | 8% | 7% | 7% | ||||||||
| ROE | 投资活动现金流 | 131 | (281) | 2155 | (861) | (861) | ||||||
| 43% | 39% | 39% | 40% | 40% | 权益性融资 | |||||||
| 毛利率 | 1353 | 2 | 0 | 0 | 0 | |||||||
| 2% | 3% | 1% | 1% | 2% | 负债净变化 | |||||||
| EBIT Margin | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | |||||||
| 4% | 5% | 5% | 6% | 7% | 支付股利、利息 | |||||||
| EBITDA | Margin | (505) | (254) | (177) | (146) | (160) | ||||||
| 收入增长 | -39% | 4% | 8% | 8% | 5% | 其它融资现金流 | (2565) | (779) | (1267) | 0 | 0 | |
| -71% | -8% | 53% | -18% | 10% | ||||||||
| 净利润增长率 | 融资活动现金流 | (2222) | (1286) | (1444) | (146) | (160) | ||||||
| 62% | 87% | 86% | 87% | 87% | ||||||||
| 资产负债率 | 现金净变动 | (95) | 4 | 2004 | 1836 | 1062 | ||||||
| 6.2% | 3.1% | 2.2% | 1.8% | 2.0% | 货币资金的期初余额 | |||||||
| 息率 | 4377 | 4282 | 4286 | 6290 | 8126 | |||||||
| 32.0 | 34.9 | 22.3 | 27.1 | 24.6 | 货币资金的期末余额 | |||||||
| P/E | 4282 | 4286 | 6290 | 8126 | 9187 | |||||||
| 1.2 | 2.0 | 1.8 | 1.8 | 1.7 | ||||||||
| P/B | 企业自由现金流 | 1989 | 1325 | 177 | 1838 | 1070 | ||||||
| 42.5 | 58.5 | 48.0 | 40.7 | 37.6 | ||||||||
| EV/EBITDA | 权益自由现金流 | (576) | 546 | (1017) | 1964 | 1222 | ||||||
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
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国信证券投资评级
| 类别 | 级别 | 说明 |
| 股票 投资评级 | 买入 | 股价表现优于市场指数 20%以上 |
| 增持 | 股价表现优于市场指数 10%-20%之间 | |
| 中性 | 股价表现介于市场指数 ±10%之间 | |
| 卖出 | 股价表现弱于市场指数 10%以上 | |
| 行业 投资评级 | 超配 | 行业指数表现优于市场指数 10%以上 |
| 中性 | 行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 | |
| 低配 | 行业指数表现弱于市场指数 10%以上 |
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本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归 国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人 收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本 为准。
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