开润股份评级买入收入同比增长17.8%，代工业务持续景气

发布时间： 2022年05月14日作者： xn2oyhja 栏目：个股研报

股票代码：300577
股票简称：开润股份
报告名称：收入同比增长17.8%，代工业务持续景气
评级：买入
行业：纺织服装

证券研究报告 | 2022年05月04日

开润股份（300577.SZ）买入

收入同比增长 17.8%，代工业务持续景气

核心观点公司研究·财报点评

2021 年收入恢复较快增长，疫情影响品牌业务拖累业绩。2022 全年收入 22.9 纺织服饰·服装家纺

亿，同比提升 17.8%，其中代工业务业务收入 14.9 亿，同比提升 26.5%，主证券分析师：丁诗洁

要系新老客户订单增长；品牌业务收入 8.0 亿，同比提升 9.0%，主要系小米品牌优化 SKU 收入提升。毛利率受印尼产能和海运费上涨影响，下降 1.9 个

0755-81981391
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S0980520040004

百分点至 26.6%。管理费用率略微下降至 7.4%。归母净利润 1.8 亿，同比提	基础数据
升 131.0%，其中包括 8949.8 万元的政府补助；扣非后归母净利润 9605.6 万，	投资评级	买入(维持)
同比增长 70.3%,业绩增长不及预期主要受到品牌业务拖累。
	合理估值
		14.54 元
	收盘价
一季度制造业务景气推动收入提升 36%，品牌业务处于调整阶段拖累利润。	总市值/流通市值	3490/1876 百万元
	52 周最高价/最低价	24.95/12.74 元
2022 年一季度收入 6.1 亿元，同比增长 35.6%，主要由于海外出行放开、订	近 3 个月日均成交额	40.69 百万元
单迅猛增长；归母净利润 0.5 亿元，同比增长 2.8%，其中包括 3785.9 万元	市场走势

政府补助；扣非后归母净利润 0.13 亿元，同比下降 40.6%；业绩增速不及收入端的原因主要为品牌业务的拖累。毛利率同比下降 2.0 个百分点至 25.0%，主要是由于会计准则变动和制造业务占比增加的影响；四项费用率合计同减 1.4 个百分点至 22.4%。存货周转环比放缓但同比有所改善。

代工业务新老客户订单持续高速增长，品牌业务降本增效推动利润率将改善。代工业务 2021 年老客户耐克、迪卡侬的需求旺盛，订单有望保持 20~30% 的高速成长，由于新取得 Dickies、Jansport 品牌订单，VF 实现高速增长；此外，公司新拓展 Puma、Home Depot、Yeti 等品牌，毛利率预计将有提升。此外上海嘉乐新拓展国际与国内龙头品牌客户，预计 2022 年收入端将有较

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

大幅改善，上海封控结束产能利用率提升后，利润端也将逐步改善。品牌业

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务通过精简渠道，优化 SKU 等方式降本增效，有望逐季改善。

风险提示：疫情影响消费需求下行；市场风险；国际政治经济风险。

《开润股份-300577-重大事件快评：恢复趋势良好，看好短期复苏和长期潜力》 ——2021-10-28
《开润股份-300577-2021 年中报点评：业绩回暖，期待进一步恢复》 ——2021-08-29
《开润股份-300577-重大事件快评：收入业绩势头良好，看好公司加速恢复》 ——2021-08-11
《开润股份-300577-2020 年年报点评：业绩逐步恢复，即将重启成长》 ——2021-03-17
《开润股份-300577-重大事件快评：Q3 业绩承压，实施股权激励，看好明年业绩拐点》 ——2020-11-02

预计公司 2022-2024 年净利润分别为 2.1/2.7/3.4 亿元（原为 2.6/3.3 亿），分别同增 17.9%/29%/22.9%，EPS 分别为 0.89/1.14/1.4 元，合理估值区间为 18.8-20 元（对应 2023 年 PE 16.5-17.5x，原为 21.8-22.6 元)，维持“买入”评级。

盈利预测和财务指标		2020	2021	2022E	2023E	2024E
营业收入(百万元)		1,944	2,289	2,554	3,064	3,663
(+/-%)		-27.9%	17.8%	11.6%	20.0%	19.6%
净利润(百万元)		78	180	212	274	336
(+/-%)		-65.5%	131.0%	17.9%	29.0%	22.9%
每股收益（元）		0.32	0.75	0.89	1.14	1.40
EBIT	Margin	8.8%	7.2%	6.6%	8.6%	9.1%
净资产收益率（ROE）		4.9%	10.7%	11.6%	13.7%	15.1%
市盈率（PE）		44.8	19.4	16.4	12.7	10.4
EV/EBITDA		24.6	25.8	33.4	18.3	14.6
市净率（PB）		2.21	2.07	1.91	1.74	1.57
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测				注：摊薄每股收益按最新总股本计算

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图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图3：公司毛利率、净利率、归母净利率变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图5：公司 ROE/ROA/ROIC 变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图4：公司四项费用率变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图6：公司资产负债率变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

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图7：公司主要流动资产周转情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图9：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图11：公司单季度毛利率、净利率、归母净利率变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图8：公司派息比率变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图10：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图12：公司单季度四项费用率变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

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图13：公司单季度 ROE 与变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

图14：公司单季度周转天数与变化情况

资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理

投资建议：看好箱包制造龙头的成长潜力，维持 “买入”评级。公司的制造业务维持景气成长，品牌业务所在的出行产品行业在疫情期间受到较大冲击拖累业绩。短期看，公司的制造业务拓展优质新客户有望维持快速的提升；品牌业务精简产品渠道，有望逐季改善。长期看，制造业务内生外延产能扩张，创造竞争优势做深并拓展优质龙头客户；品牌业务降本增效，静待需求复苏。考虑到疫情对公司品牌业务下游需求影响较大，我们下调盈利预测，预计公司 2022-2024 年净利润分别为 2.1/2.7/3.4 亿元（原为 2.6/3.3 亿），分别同增 17.9%/29%/22.9%，EPS 分别为 0.89/1.14/1.4 元，合理估值区间为 18.8-20 元（对应 2023 年 PE 16.5-17.5x，原为 21.8-22.6 元)，维持“买入”评级。

表1：可比公司估值表

公司	公司投资收盘价		2020	2021	EPS	2023E	2024E	2020	2021	PE	2023E	2024E
代码	名称评级人民币				2022E					2022E
300577	开润股份买入	14.54	0.36	0.75	0.89	1.14	1.40	40.4	19.4	16.4	12.7	10.4

同类公司

02313	申洲国际买入	91.72	3.40	2.24	3.25	4.46	5.34	27.0	40.9	28.2	20.6	17.2
300979	华利集团买入	68.72	1.79	2.37	3.03	3.90	4.79	38.4	29.0	22.7	17.6	14.4
02020	安踏体育买入	77.36	1.92	2.84	3.31	4.22	5.23	40.3	27.2	23.4	18.3	14.8
02331	李宁买入	52.68	0.69	1.53	1.79	2.28	2.84	76.1	34.4	29.4	23.1	18.6
002563	森马服饰买入	6.53	0.3	0.55	0.63	0.71	0.80	21.8	11.8	10.4	9.2	8.1

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

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附表：财务预测与估值

资产负债表（百万元）	2020	2021	2022E	2023E	2024E	利润表（百万元）	2020	2021	2022E	2023E	2024E
现金及现金等价物	1053	848	2492	1247	1152	营业收入	1944	2289	2554	3064	3663
应收款项	409	501	559	671	802	营业成本	1390	1681	1892	2263	2706
存货净额	389	533	601	715	854	营业税金及附加	9	9	10	12	15
其他流动资产	74	131	146	175	209	销售费用	216	269	225	215	241
流动资产合计	2002	2053	3838	2849	3058	管理费用	165	170	190	228	269
固定资产	260	374	319	413	492	研发费用	73	63	70	83	98
无形资产及其他	96	95	91	87	84	财务费用	25	31	51	36	41
投资性房地产	248	313	313	313	313	投资收益	15	33	33	37	44

资产减值及公允价值变

长期股权投资	427	678	678	678	678	动	19	34	5	5	6
资产总计	3032	3513	5240	4340	4625	其他收入	(91)	1	94	55	65

短期借款及交易性金融

负债		498	575	2000	700	500	营业利润	85	195	244	319	405
应付款项		511	605	682	813	970	营业外净收支	(2)	0	0	0	0
其他流动负债		161	179	211	247	293	利润总额	84	195	244	319	405
流动负债合计		1170	1359	2893	1759	1763	所得税费用	17	22	39	51	65
长期借款及应付债券		163	365	425	485	545	少数股东损益	(11)	(7)	(7)	(6)	3
其他长期负债		64	58	58	58	58	归属于母公司净利润	78	180	212	274	336
长期负债合计		226	422	482	542	602	现金流量表（百万元）	2020	2021	2022E	2023E	2024E
负债合计		1397	1781	3375	2301	2365	净利润	78	180	212	274	336
少数股东权益		55	45	40	36	38	资产减值准备	5	(2)	235	71	72
股东权益		1581	1687	1825	2003	2222	折旧摊销	27	39	38	55	68
负债和股东权益总计		3032	3513	5240	4340	4625	公允价值变动损失	(19)	(34)	(5)	(5)	(6)
							财务费用
								25	31	51	36	41
关键财务与估值指标		2020	2021	2022E	2023E	2024E
							营运资本变动	(86)	(254)	203	(19)	(28)
每股收益		0.32	0.75	0.89	1.14	1.40	其它	(10)	(3)	(240)	(75)	(70)
每股红利		0.19	0.20	0.31	0.40	0.49	经营活动现金流	(5)	(75)	444	301	372
							资本开支
每股净资产		6.58	7.03	7.61	8.35	9.26		0	(177)	(210)	(210)	(210)
							其它投资现金流
ROIC		10%	8%	8%	13%	15%		(56)	36	0	0	0
		5%	11%	12%	14%	15%
ROE							投资活动现金流	(455)	(393)	(210)	(210)	(210)
		28%	27%	26%	26%	26%	权益性融资
毛利率								(5)	0	0	0	0
		9%	7%	7%	9%	9%	负债净变化
EBIT Margin									190	50	50	50
		10%	9%	8%	10%	11%	支付股利、利息
EBITDA	Margin	(46)							(48)	(74)	(96)	(118)
收入增长		-28%	18%	12%	20%	20%	其它融资现金流	871	(46)	1425	(1300)	(200)
		-66%	131%	18%	29%	23%
净利润增长率							融资活动现金流	1096	262	1411	(1336)	(258)
		48%	52%	65%	54%	52%
资产负债率							现金净变动	637	(206)	1645	(1245)	(95)
		1.3%	1.4%	2.1%	2.7%	3.4%	货币资金的期初余额
息率								417	1053	848	2492	1247
		44.8	19.4	16.4	12.7	10.4	货币资金的期末余额
P/E								1053	848	2492	1247	1152
		2.2	2.1	1.9	1.7	1.6
P/B							企业自由现金流	0	(246)	172	46	110
		24.6	25.8	33.4	18.3	14.6
EV/EBITDA							权益自由现金流	0	(102)	1604	(1234)	(74)

资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

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作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。

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类别	级别	说明
股票投资评级	买入	股价表现优于市场指数 20%以上
	增持	股价表现优于市场指数 10%-20%之间
	中性	股价表现介于市场指数 ±10%之间
	卖出	股价表现弱于市场指数 10%以上
行业投资评级	超配	行业指数表现优于市场指数 10%以上
	中性	行业指数表现介于市场指数 ±10%之间
	低配	行业指数表现弱于市场指数 10%以上

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