江航装备评级（买入）2021全年扣非净利润增长28%，在手订单充裕来年高增可期

股票代码 ：688586
股票简称 ：江航装备
报告名称 ：2021全年扣非净利润增长28%，在手订单充裕来年高增可期
评级 ：买入
行业：航天航空

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受益军机换装列装加速/温

类人员费用增加。本期研发费用率为 5.36%，同比减少 0.79pct，公司或 已进入研发投入稳定期，有望进入研发创收期。

2）单季度，分系统厂生产交付节奏存在季度性波动，建议关注全年业绩。21Q4 营收同比下滑 12.73%，环比下滑 5.37%，Q4 净利润同比下滑 7.49%，环比下滑 52.86%，我们认为公司作为分系统配套厂商，生产交 付节奏与主机厂的节奏相匹配，呈现一定季节性属正常现象，建议关注全 年业绩。

3）资产负债表中合同负债、存货多项指标逐季更优，来年高增长可期；回款改善叠加预收货款增加，现金流大幅改善。

资产负债表来看，订单饱满，公司处于加紧扩产、采购和生产阶段。公司 2021 年各期末合同负债分别为 0.16、2.22、2.28 和 3.79 亿元，较 2020 年末大幅提升且逐季增长，主要系预收合同款增加；期末存货 6.85 亿元，较期初增长 68.72%，且全年保持逐季增长，参考年报，系根据市场订单 提前备货、投产，我们认为公司当前订单饱满，资产负债表多指标反映处 于加紧采购和生产状态；期末预付账款较期初增长 435%，或系采购款增 长导致。经营回款增加，公司现金流大幅改善。2021 年经营活动现金净 流入 3.21 亿元，去年同期净流出 2.13 亿元，主要系报告期内预收货款增 加所致；同时报告期末应收账款、短期借款等都有所下降，公司现金流大 幅改善，预计财务费用率将持续改善。

航空机载设备细分领域地位突出，受益军机换装列装加速。公司航空产品 配套所有在研、在役军机以及部分民机, 我国军机数量和结构都有较大提 升空间，预计十四五期间军机新增市场空间将达 6500 亿元（测算参考前 期报告《【安信军工】2021 年度投资策略》2020.12.31）。①国内唯一航 空氧气系统，机载油箱惰性化防护基地，国内最大飞机副油箱制造商，受 益军机换装列装加速；②随着军机代际的提升，新增油箱惰化系统，其他 系统价值也有所提升，配套有望呈现量价齐升态势；③维修市场同样广阔，公司拓展相关产品的维修市场，有望成为公司未来发展的新增长点；④基 于军用领域优势，拓展更为广阔的民航市场，未来有望起量。基于以上逻 辑，我们认为公司航空产品将保持高于航空装备行业增速增长。

国内领先的特种制冷设备制造商，军民用市场更为广阔。在军用领域，公 司核心技术优势明显，系列型谱较全，产品主要包括方舱空调、装甲空调、舰船空调、冷液设备等产品，实现空陆海火箭军全军种覆盖，随着军用领 域渗透率提升以及公司市场份额的增长，制冷领域有望贡献更高的业绩弹 性。公司通过军用技术成果转化发展民用特种制冷设备，市场更为广阔。

改革攻坚已显成效，核心管理层持股保障长期发展。公司 2016-2021 年利 润增速明显高于营收增速（收入分别为 7.7/6.8/6.6/6.8/8.3/9.5 亿元，净利 润分别为-0.1/0.6/0.7/1.1/1.9/2.3 亿元），净利率呈现逐年提升的趋势（2016-2021 年净利率提升 25pct），系公司前期大刀阔斧改革，实施精简 人员、退出非核心主业等多项措施，公司毛利率提升 17pct 叠加费用率改

善 11.5pct（其中研发费用率提升 2.6pct）。其次公司 2018 年引入战投并 实施员工持股，核心管理层皆有持股。根据前期限售股上市流通公告，公 司主要股东均同意按照《增资协议》，承诺自 2018 年 6 月起 60 个月不进 行转让公司股份等，锁定期较长叠加核心管理层皆有持股，业绩释放动力 充足。

投资建议：考虑到航空装备高景气，公司航空产品增速高于行业，制冷业 务贡献更大业绩弹性，以及公司前期改革成效显著等因素，我们预计公司 2022-2024 年净利润分别为 3.4、5.1 和 7.6 亿元，对应 PE 为 25X、17X 和 11X，持续推荐，维持“买入-A”。

风险提示：军机换装列装进度不及预期，制冷领域竞争格局恶化，民用航 空订单及国产替代不达预期

公司快报/江航装备

财务报表预测和估值数据汇总

公司快报/江航装备

收益评级：
买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15%以上；
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%至 15%；
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%至 15%；
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15%以上；
风险评级：
A —正常风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动；B —较高风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动；

Table_Aut hor Statement 分析师声明

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本公司具备证券投资咨询业务资格的说明

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公司快报/江航装备

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