高能环境评级买入2021年年报及2022年一季报点评：运营业务高速成长，危废资源化表现亮眼
股票代码 ：603588
股票简称 ：高能环境
报告名称 ：2021年年报及2022年一季报点评：运营业务高速成长，危废资源化表现亮眼
评级 ：买入
行业：环保行业
2022 年 4 月 28 日
公司研究
运营业务高速成长，危废资源化表现亮眼
——高能环境（603588.SH）2021 年年报及 2022 年一季报点评
| 要点 | 买入（维持） |
事件：公司发布 2021 年年度报告，2021 年实现营业收入 78.27 亿元，同比增 长 14.65%；实现归母净利润 7.26 亿元，同比增长 32.03%。业绩符合我们预期。2022 年一季度，公司实现营业收入 15.66 亿元，同比增长 23.84%，实现归母
当前价：13.53 元
| 作者 |
净利润 1.70 亿元，同比增长 42.85%。 分析师：殷中枢
执业证书编号：S0930518040004
| 运营业务高速增长，危废资源化探索新方向。 2021 年，固废处理运营业务营收 47.86 亿元，同比增长 138.65%，主要系危废 资源化和生活垃圾处理业务取得高速增长。毛利率同比下降 10.48pct 至 21.55%，主要系危废资源化业务模式转型。其中固废危废资源化利用板块收入 34.94 亿元，同比增长 155.70%。固废危废无害化处置板块实现收入 3.64 亿元， | yinzs@ebscn.com 分析师：郝骞 执业证书编号：S0930520050001 021-52523827 |
同比增长 31.13%。2021 年，公司固废危废资源化利用产能提升超过 30%，子 公司高能鹏富通过调整原料采购策略，物料以高铜、贵金属为主，营业规模大幅 增加。生活垃圾处理板块实现收入 9.28 亿元，同比增长 156.77%，毛利率降低 0.07pct 至 44%。
展望 2022 年，子公司重庆耀辉（10 万吨/年）、金昌高能（10 万吨/年）、江 西鑫科（31 万吨/年）有望投产，带动公司固废危废资源化产能提升。同时，危 废资源化利用领域从原来前端固危废回收处理延伸至后端金属类产品的深度加 工，及氧化亚镍和电池级硫酸镍钴领域，盈利能力有望进一步提升。2021 年 12
haoqian@ebscn.com
分析师：黄帅斌
执业证书编号：S0930520080005
021-52523828
huangshuaibin@ebscn.com
| 市场数据 | |
| 总股本(亿股) | 10.65 |
| 月，公司披露《高能环境 2021 年度非公开发行 A 股股票预案》 ，拟募资总 | 总市值(亿元)： | 144.16 |
| 额 27.58 亿元，用于公司固危废资源化项目和垃圾焚烧发电项目的投资建设。 | 一年最低/最高(元)： | 12.66/20.00 |
| 近 3 月换手率： | 39.80% |
固废处理处置工程板块稳健增长，后续潜力较大。
| 2021 年，固废处理处置工程业务营收 18.65 亿元，同比下降 37.54%，毛利率 | 股价相对走势 |
| 同比提升 15.38pct 至 28.21%。主要系处于建设期的生活垃圾焚烧项目减少，生活垃圾处理工程减少。环境修复板块实现收入 8.65 亿元，同比下降 46.52%。2021 年度，全年签订工程类订单 24.67 亿元，其中修复工程订单 14.68 亿元，其他环保工程类订单 9.99 亿元。 盈利预测、估值与评级：公司持续深化固废危废资源化利用为重点战略方向的业 务布局，不断拓展资源化品类，延伸资源化利用产业链，并积极开拓氧化亚镍和 | 35% -10% -26% 5% 20% 04/21 07/21 10/21 01/22 |
电池级硫酸镍钴等新能源材料领域。我们维持公司 2022-2023 年归母净利润 8.64/10.33 亿元，新增 2024 年预测净利润为 12.28 亿元，当前股价对应 2022 年 PE 为 17 倍。公司运营业务高速成长，营收结构改善，维持“买入”评级。
风险提示：公司项目建设进度不及预期；未来新签订单量较少拖累业绩。
| 高能环境 | 沪深300 |
| 收益表现 | |||
| % | 1M | 3M | 1Y |
| 相对 | -4.06 | -0.85 | -6.96 |
| 公司盈利预测与估值简表 | 绝对 | -10.16 | -15.49 | -9.75 |
| 指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入（百万元） | 6,827 | 7,827 | 9,784 | 11,601 | 13,472 |
| 营业收入增长率 | 34.51% | 14.65% | 25.00% | 18.58% | 16.13% |
| 净利润（百万元） | 550 | 726 | 864 | 1,033 | 1,228 |
| 净利润增长率 | 33.51% | 32.03% | 19.00% | 19.51% | 18.88% |
| EPS（元） | 0.68 | 0.68 | 0.81 | 0.97 | 1.15 |
| ROE（归属母公司)（摊薄） | 11.63% | 13.22% | 13.75% | 14.29% | 14.69% |
| P/E | 20 | 20 | 17 | 14 | 12 |
| P/B | 2.3 | 2.6 | 2.3 | 2.0 | 1.7 |
资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-04-27；20-22 年股本分别为 8.097、10.64、10.655 亿股
资料来源：Wind
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| 高能环境（603588.SH） |
| 利润表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 资产负债表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入 | 6,827 | 7,827 | 9,784 | 11,601 | 13,472 | 总资产 | 15,430 | 17,333 | 20,948 | 24,429 | 26,102 |
| 营业成本 | 5,246 | 5,919 | 7,489 | 8,877 | 10,330 | 货币资金 | 1,297 | 856 | 1,174 | 1,392 | 1,617 |
| 折旧和摊销 | 214 | 348 | 463 | 642 | 771 | 交易性金融资产 | 2 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 税金及附加 | 26 | 45 | 39 | 46 | 54 | 应收账款 | 869 | 1,381 | 1,694 | 1,786 | 2,074 |
| 销售费用 | 93 | 98 | 123 | 134 | 156 | 应收票据 | 49 | 4 | 59 | 70 | 81 |
| 管理费用 | 325 | 374 | 467 | 531 | 617 | 其他应收款（合计） | 209 | 302 | 378 | 448 | 520 |
| 研发费用 | 211 | 247 | 309 | 367 | 426 | 存货 | 1,197 | 1,246 | 1,468 | 1,745 | 2,036 |
| 财务费用 | 209 | 282 | 478 | 610 | 658 | 其他流动资产 | 380 | 575 | 575 | 575 | 575 |
| 投资收益 | 40 | 101 | 109 | 111 | 122 | 流动资产合计 | 5,952 | 7,618 | 8,254 | 8,976 | 9,920 |
| 营业利润 | 725 | 909 | 1,041 | 1,223 | 1,435 | 其他权益工具 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 利润总额 | 719 | 885 | 1,038 | 1,220 | 1,432 | 长期股权投资 | 870 | 944 | 944 | 944 | 944 |
| 所得税 | 82 | 54 | 83 | 98 | 115 | 固定资产 | 972 | 1,266 | 2,870 | 4,311 | 4,921 |
| 净利润 | 637 | 831 | 955 | 1,123 | 1,318 | 在建工程 | 256 | 364 | 573 | 715 | 686 |
| 少数股东损益 | 87 | 104 | 91 | 90 | 90 | 无形资产 | 6,181 | 6,153 | 7,377 | 8,552 | 8,700 |
| 归属母公司净利润 | 550 | 726 | 864 | 1,033 | 1,228 | 商誉 | 523 | 564 | 564 | 564 | 564 |
| EPS(元) | 0.68 | 0.68 | 0.81 | 0.97 | 1.15 | 其他非流动资产 | 440 | 44 | 44 | 44 | 44 |
| 非流动资产合计 | 9,478 | 9,715 | 12,694 | 15,452 | 16,182 | ||||||
| 现金流量表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 总负债 | 10,096 | 11,121 | 13,854 | 16,298 | 16,754 |
| 经营活动现金流 | 1,089 | 607 | 2,259 | 2,356 | 2,503 | 短期借款 | 1,517 | 2,791 | 5,152 | 6,498 | 6,157 |
| 净利润 | 550 | 726 | 864 | 1,033 | 1,228 | 应付账款 | 2,436 | 2,159 | 2,731 | 3,238 | 3,767 |
| 折旧摊销 | 214 | 348 | 463 | 642 | 771 | 应付票据 | 126 | 182 | 225 | 178 | 103 |
| 净营运资金增加 | -1,194 | 1,657 | -268 | 125 | 346 | 预收账款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他 | 1,519 | -2,124 | 1,199 | 556 | 158 | 其他流动负债 | 26 | 9 | 9 | 9 | 9 |
| 投资活动产生现金流 | -2,580 | -2,048 | -3,373 | -3,289 | -1,378 | 流动负债合计 | 5,237 | 6,928 | 9,234 | 11,178 | 11,434 |
| 净资本支出 | -2,577 | -1,959 | -3,500 | -3,400 | -1,500 | 长期借款 | 3,585 | 4,070 | 4,570 | 5,070 | 5,270 |
| 长期投资变化 | 870 | 944 | 0 | 0 | 0 | 应付债券 | 1,235 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他资产变化 | -872 | -1,033 | 127 | 111 | 122 | 其他非流动负债 | 26 | 46 | 46 | 46 | 46 |
| 融资活动现金流 | 1,994 | 872 | 1,433 | 1,151 | -901 | 非流动负债合计 | 4,859 | 4,192 | 4,621 | 5,121 | 5,321 |
| 股本变化 | 136 | 254 | 1 | 0 | 0 | 股东权益 | 5,334 | 6,213 | 7,094 | 8,130 | 9,347 |
| 债务净变化 | 1,501 | 1,298 | 1,985 | 1,847 | -141 | 股本 | 810 | 1,064 | 1,065 | 1,065 | 1,065 |
| 无息负债变化 | 800 | -273 | 748 | 597 | 597 | 公积金 | 1,951 | 1,813 | 1,898 | 2,001 | 2,124 |
| 净现金流 | 500 | -569 | 319 | 218 | 225 | 未分配利润 | 2,027 | 2,672 | 3,375 | 4,219 | 5,223 |
| 归属母公司权益 | 4,730 | 5,493 | 6,283 | 7,230 | 8,357 | ||||||
| 少数股东权益 | 604 | 719 | 810 | 900 | 990 |
| 盈利能力（%） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 费用率 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 毛利率 | 23.2% | 24.4% | 23.5% | 23.5% | 23.3% | 销售费用率 | 1.37% | 1.25% | 1.25% | 1.15% | 1.15% |
| EBITDA 率 | 18.1% | 20.3% | 19.3% | 20.4% | 20.4% | 管理费用率 | 4.77% | 4.78% | 4.78% | 4.58% | 4.58% |
| EBIT 率 | 14.9% | 15.8% | 14.6% | 14.9% | 14.7% | 财务费用率 | 3.05% | 3.60% | 4.89% | 5.25% | 4.89% |
| 税前净利润率 | 10.5% | 11.3% | 10.6% | 10.5% | 10.6% | 研发费用率 | 3.10% | 3.16% | 3.16% | 3.16% | 3.16% |
| 归母净利润率 | 8.1% | 9.3% | 8.8% | 8.9% | 9.1% | 所得税率 | 11% | 6% | 8% | 8% | 8% |
| ROA | 4.1% | 4.8% | 4.6% | 4.6% | 5.0% |
| ROE（摊薄） | 11.6% | 13.2% | 13.8% | 14.3% | 14.7% |
| 经营性 ROIC | 10.3% | 11.0% | 9.9% | 9.8% | 10.6% |
| 每股指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 每股红利 | 0.07 | 0.07 | 0.08 | 0.09 | 0.11 |
| 2020 | 每股经营现金流 | 1.34 | 0.57 | 2.12 | 2.21 | 2.35 | |||||
| 偿债能力 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 每股净资产 | 5.84 | 5.16 | 5.90 | 6.79 | 7.84 | |
| 资产负债率 | 65% | 64% | 66% | 67% | 64% | 每股销售收入 | 8.43 | 7.36 | 9.18 | 10.89 | 12.64 |
| 流动比率 | 1.14 | 1.10 | 0.89 | 0.80 | 0.87 | 2023E | 2024E | ||||
| 速动比率 | 0.91 | 0.92 | 0.73 | 0.65 | 0.69 | 估值指标 | 2020 | 2021 | 2022E | ||
| 归母权益/有息债务 | 0.72 | 0.70 | 0.64 | 0.62 | 0.73 | PE | 20 | 20 | 17 | 14 | 12 |
| 有形资产/有息债务 | 1.33 | 1.35 | 1.32 | 1.31 | 1.46 | PB | 2.3 | 2.6 | 2.3 | 2.0 | 1.7 |
| 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 | EV/EBITDA | 14.1 | 14.3 | 13.2 | 11.4 | 9.8 | |||||
| 股息率 | 0.5% | 0.5% | 0.6% | 0.7% | 0.8% | ||||||
| 敬请参阅最后一页特别声明 | -2- | 证券研究报告 | |||||||||
行业及公司评级体系
| 评级 | 说明 | |
| 行 | 买入 | 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上 |
| 业 | 增持 | 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%； |
| 及 | 中性 | 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%； |
| 公 | ||
| 减持 | 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%； | |
| 司 | ||
| 评 | 卖出 | 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上； |
| 级 | 无评级 | 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 |
| 基准指数说明： | A 股主板基准为沪深 300 指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生 | |
| 指数。 |
分析、估值方法的局限性说明
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保 证所涉及证券能够在该价格交易。
分析师声明
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