天融信评级公司首次覆盖报告：立足基础安全，强势进军新兴领域

股票代码 ：002212
股票简称 ：天融信
报告名称 ：公司首次覆盖报告：立足基础安全，强势进军新兴领域
评级 ：买入
行业：软件开发

的网络对抗再次提升各国对网络安全的重视程度，我们认为中国网络安全市场仍

发布了多云融合的“天融信太行云”2.0、支持双栈融合的超融合 2.0、

VDI+VOI+WDI 三引擎合一的桌面云 3.0 以及国产化桌面云产品。

⚫风险提示：原材料供应紧张风险；市场竞争加剧风险；下游需求不景气风险。

财务摘要和估值指标

数据来源：聚源、开源证券研究所

请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 17

公司首次覆盖报告

目录

1、公司概况：中国领先的网络安全、大数据与云服务提供商 ............................................................................................. 3 1.1、收入维持快速增长，投入力度持续加大 ................................................................................................................. 3 1.2、连续 4 年发布股权激励计划，员工激励到位.......................................................................................................... 5 2、产品层面：防火墙绝对领先者，大数据、云计算等新兴领域布局日益完善 ................................................................. 5 2.1、防火墙龙头地位稳固，持续领跑中国 IT 安全硬件市场 ........................................................................................ 6 2.2、信创推动市场集中度提升，公司领先优势突出...................................................................................................... 9 2.3、产品线不断延伸，前瞻布局大数据与云服务业务 ................................................................................................ 10 2.3.1、数据成为重要成产要素，公司在大数据领域已形成完备的解决方案 ..................................................... 10 2.3.2、云计算市场仍处在快速发展阶段，公司产品与解决方案持续完善 ......................................................... 11 3、盈利预测与投资建议 .......................................................................................................................................................... 13 3.1、核心假设 ................................................................................................................................................................... 13 3.2、盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................... 14 4、风险提示 .............................................................................................................................................................................. 14 附：财务预测摘要 ...................................................................................................................................................................... 15

图表目录

图 1：公司已形成涵盖网络安全、大数据与云服务三大业务领域的业界最全产品体系 .................................................... 3 图 2： 2017-2021 年天融信营业收入复合增长率为 30.4% ...................................................................................................... 4 图 3： 2017-2021 年天融信归母净利润复合增长率为-12.6% .................................................................................................. 4 图 4： 2017-2021 年公司毛利率有所下降 ................................................................................................................................. 4 图 5： 2021 年公司大数据业务及云计算业务占比同比提升 ................................................................................................... 5 图 6：中国网络安全市场仍处于快速发展阶段，增速远高于全球水平 ................................................................................ 8 图 7：防火墙是中国网络安全硬件市场占比最大的单一子市场 ............................................................................................ 9 图 8： 2021 年天融信防火墙市场份额位居第一 ...................................................................................................................... 9 图 9： 2021 年天融信 VPN 市场份额排名第三 ........................................................................................................................ 9 图 10：公司在信创领域布局早、技术硬 ............................................................................................................................... 10 图 11：基于国产软硬件的天融信昆仑系列产品类别全面 .................................................................................................... 10 图 12：天融信态势感知系统入选《IDC MarketScape：中国态势感知解决方案市场厂商评估》领导者行列 ............... 11 图 13： 2016-2020 年我国公有云市场高速增长 ..................................................................................................................... 12 图 14： 2016-2020 年我国私有云市场快速增长 ..................................................................................................................... 12 图 15： 2018-2020 年国内超融合市场规模快速增长 ............................................................................................................. 12 图 16： 2017-2021 年我国桌面云整体解决方案销售量快速增长 ......................................................................................... 13 图 17： 2021 年我国桌面云软件销售规模快速增长 .............................................................................................................. 13 图 18：天融信超融合管理系统具备良好的异构能力 ........................................................................................................... 13 图 19：天融信桌面云系统可实现按需、批量为终端使用者交付高性能桌面 .................................................................... 13

表 1：历经二十多年的发展，公司成为国内领先的网络安全、大数据与云服务提供商 .................................................... 3 表 2：公司连续 4 年发布股权激励计划，覆盖人员范围广 .................................................................................................... 5 表 3： 2021 年以来中国网络安全政策密集出台 ...................................................................................................................... 6 表 4：俄乌冲突再次提升了世界各国对网络安全的重视程度 ................................................................................................ 6 表 5：公司 PE 和 PS 低于行业可比公司平均水平（截止 2022.5.24 收盘） ....................................................................... 14

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1、公司概况：中国领先的网络安全、大数据与云服务提供商

天融信成立于 1995 年，是中国首家网络安全厂商。1996 年，公司推出我国第一 套自主版权的防火墙系统，填补了国内空白。2012 年，公司推出基于 NGTOS 的下 一代防火墙，开启国内防火墙产品升级换代新篇章。2017 年，公司完成与南洋股份 的重组交易，南洋股份更名为南洋天融信科技集团，形成网络安全与电缆业务双主 业。2019 年南洋天融信获中电科战略入股，转让完成后，电科网信成为公司第三大 股东。2020 年，公司成功剥离电线电缆业务，专注于网络安全主业。

表1：历经二十多年的发展，公司成为国内领先的网络安全、大数据与云服务提供商

资料来源：公司官网、开源证券研究所

公司围绕基础网络、工业互联网、物联网、车联网等业务场景，为政府、金融、

运营商、能源、卫生、教育、交通、制造等各行业客户提供物理环境和云环境下的网 络安全、大数据和云服务相关产品、服务以及综合解决方案。（1）网络安全：涵盖基 础网络、工业互联网、物联网、车联网、数据安全、国产化等业务场景下的网络安全

产品和安全服务。

（2）大数据：主要包括态势感知、大数据分析、智能内网威胁分析（UEBA）、风险探知（IT 资产测绘）等产品。

（3）云服务：主要包括云计算、云安全、安全云服务、安全运营等产品和服务。

图1：公司已形成涵盖网络安全、大数据与云服务三大业务领域的业界最全产品体系

资料来源：公司官网

1.1、收入维持快速增长，投入力度持续加大

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近五年来公司收入保持快速增长，净利润有所波动。2017-2021 年，公司营业收 入复合增长率为 30.4%，归母净利润复合增长率为-12.6%，净利润增速明显低于营收 的增速的原因为公司持续加大研发及市场投入，特别是激励费用支出较多所致。

2021 年，公司网络安全业务实现收入 33.52 亿元，同比增长 18.3%；剔除同天科 技的影响，网络安全单体业务实现收入 33.13 亿元，同比增长 36.42%，新增订单金 额同比增长 48.09%；实现归母净利润 2.38 亿元，同比下降 52.59%，主要由于公司销 售和研发投入加大，其中研发费用同比增加 47.35%，销售费用同比增加 33.56%，主 要用于行业深耕、地市下沉和渠道拓展。

图2：2017-2021 年天融信营业收入复合增长率为 30.4% 图3：2017-2021 年天融信归母净利润复合增长率为-12.6%

近 5 年来公司毛利率有所下降。2021 年公司毛利率为 59.40%，同比下降了 5.41 个百分点，我们判断主要是供应链紧张导致原材料价格上涨所致。

图4：2017-2021 年公司毛利率有所下降

数据来源：Wind、开源证券研究所

2021 年公司大数据业务及云计算业务占比同比提升。2021 年公司基础安全产品 收入为 22.52 亿元，同比增长 14.63%；基础安全服务收入为 4.31 亿元，同比增长 19.33%；大数据与态势感知产品及服务收入为 3.89 亿元，同比增长 20.77%；云计算 与云安全产品及服务收入为 2.76 亿元，同比增长 53.38%。

2021 年公司在政府、金融、医疗、政法、运营商、教育等细分行业实现收入同 比增幅较大。其中政府行业增长 91.26%，金融行业增长 69.90%，医疗行业增长 69.34%，政法行业增长 61.60%，运营商行业增长 59.63%，教育行业增长 45.69%。

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布局日益完善

2.1、防火墙龙头地位稳固，持续领跑中国 IT 安全硬件市场

2021 年以来中国网络安全政策密集出台，驱动市场加速发展。《中华人民共和国 数据安全法》于 2021 年 6 月通过并于 9 月 1 日正式实施，确立了数据分类分级管 理，数据安全审查，数据安全风险评估、监测预警和应急处置等基本制度。《关键信 息基础设施安全保护条例》于 7 月 30 日发布，并于 9 月 1 日正式实施，明确关键信 息基础设施认定，运营者责任与义务，保障和促进措施以及相应的法律责任。

表3：2021 年以来中国网络安全政策密集出台

资料来源：工信部等网站、开源证券研究所

俄乌冲突再次提升了世界各国对网络安全的重视程度。自 2 月 24 日俄罗斯针对 乌克兰正式开展特别军事行动开始，俄乌军事冲突愈演愈烈。在正式军事行动之前，乌克兰已遭受网络攻击。俄罗斯有针对性地对乌克兰重要机构发动网络定向攻击涉 及外交部、教育部、内政部、能源部、安全局和内阁等政府部门和国防部、武装部队 等多个军方网站以及银行、电信、电力、交通等关键基础设施，扰乱基于网络的社会 治理功能，制造社会混乱和恐慌。总的来说，在攻击方式上，主有恶意软件入侵、僵 尸网络、分布式拒绝服务（DDoS）攻击、钓鱼欺诈、漏洞利用、供应链攻击等多种“网络武力”，以及采用勒索软件攻击信息基础设施，获取了大量文件信息。俄乌冲 突进一步表明，网络空间与物理空间同为重要战场，必须高度重视国家网络安全防 御体系的构建。

表4：俄乌冲突再次提升了世界各国对网络安全的重视程度

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多关键基础设施和重要网
络系统瘫痪

俄罗斯政府公布一份清单，其中包括 17,500
多个 IP 地址和 174 个乌克兰互联网域，据

站在白俄罗斯、德国、乌克兰、格鲁吉亚等
国及欧盟注册
国外安全厂商发布题为《新的 RURansom
Wiper 针对俄罗斯》的报告中提到其最近发
现了名为“RURansom”的恶意软件，该软

的加密，因此这不是一款勒索软件，而是擦
除器。同时在一些版本的代码当中会检查是
否当前 IP 处于俄罗斯

根据全球互联网监测公司

13%
克里姆林宫官网、俄罗斯

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兰网络警察宣布已针对俄罗斯联邦调查委员

会、联邦安全局(FSB)和俄罗斯国有银行

Sberbank 的网站发起攻击

俄国家计算机事件响应与协调中心发布安全

预警，披露了一批 DDoS 攻击俄罗斯信息资

源的 IP/域名列表，其中包括 FBI、CIA 等

机构的网站

匿名者组织在官方 Twitte 上发布了新一批攻

击目标，涉及超过 900 个俄罗斯暴露在公网

的工业控制系统。这批目标资产被发布在可

公开下载的网站 pastebin 上，方便其他组织

获取和协同攻击

资料来源：GoUpSec、开源证券研究所

中国网络安全市场预计仍处于快速发展阶段，增速远高于全球水平。据 IDC 数 据，2021 年全球网络安全相关硬件、软件、服务总投资规模有望达到 1483.3 亿美元，预计在 2025 年增至 2114.4 亿美元，CAGR 将达 9.3%。2021 年中国网络安全相关支 出有望达到 97.76 亿美元，预计到 2025 年中国网络安全支出规模将达 187.95 亿美 元，CAGR 为 17.8%，增速位列全球第一。

图6：中国网络安全市场仍处于快速发展阶段，增速远高于全球水平

数据来源：IDC

防火墙类产品是网络安全防御体系建设的刚需。IDC 全球安全硬件各子市场情 况（2021H1）数据显示，在安全硬件市场规模中防火墙类产品占比为 77.03%，是占 比最大的单一子市场。其中，UTM 占比为 64.44%，传统防火墙占比为 12.59%。在 中国 IT 安全市场中，防火墙类产品包含统一威胁管理（UTM）、基于 UTM 平台的 防火墙（UTM Firewall）和传统防火墙（Traditional Firewall）。根据 IDC 数据统计，

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2021H1 防火墙类产品在中国 IT 安全硬件细分市场规模中占比 64.41%，亦是最大单 一子市场。其中，UTM 防火墙占比为 34.87%，UTM 占比为 27.13%，传统防火墙占 比为 2.41%。

图7：防火墙是中国网络安全硬件市场占比最大的单一子市场

数据来源：IDC、开源证券研究所

据 IDC《2021 年第四季度中国 IT 安全硬件市场跟踪报告》显示，基于 UTM 平 台的防火墙市场规模最大，2021 年市场规模近 12.2 亿美金，公司的防火墙以 22.5% 的市场份额位居第一，亦位居防火墙类产品整体市场第一。至此，在防火墙类产品整 体市场中，公司已连续 22 年位居第一。同时，VPN 和 IDPS 产品的市场份额也同样 位居前列，持续领跑中国 IT 安全硬件市场。

科技

辰集团

2.2、信创推动市场集中度提升，公司领先优势突出

国家持续加大对科技创新的支持力度，信创产业已上升至国家战略层面。《“十 四五”软件和信息技术服务业发展规划》指出，壮大信息技术应用创新体系，开展软 件、硬件、应用和服务的一体化适配，持续推进供需对接，通过重点领域规模化应用，培育一批产业层级高、带动能力强的项目和高端品牌。目前，信创产业从党政加速向 电信、金融、能源、交通、水利、教育、医疗等行业推进，信创市场空间快速释放，网络安全在信创市场中的占比进一步提升。信创网络安全的市场格局主要受到各厂 商的前期布局、研发投入、生态建设、产品入围数量、综合解决方案能力以及广泛的 客户基础等因素影响，网络安全头部企业占据主导地位。

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图10：公司在信创领域布局早、技术硬

资料来源：公司官网

基于在网络安全核心技术领域的深厚积累，以及与国产 CPU、操作系统、数据 库、浏览器、中间件等信创产业链上下游厂商的深度合作，公司持续推进基于国产 软、硬件架构的产品研发与适配工作，加速推进行业领域布局。截至 2021 年底，公 司基于国产软硬件的天融信昆仑系列国产化产品已有 53 款 168 个型号，在信创产品 入围中保持品类与型号数量领先，目前产品与解决方案已在党政、金融、能源、交 通等 23 个行业实现规模化应用。2021 年度公司国产化业务收入 5.6 亿元，占比超过 15%，同比增长近 10 倍。

图11：基于国产软硬件的天融信昆仑系列产品类别全面

资料来源：公司官网

2.3、产品线不断延伸，前瞻布局大数据与云服务业务

2.3.1、数据成为重要成产要素，公司在大数据领域已形成完备的解决方案

数据是新时代重要的生产要素，是国家基础性战略资源。2021 年 11 月 30 日，工信部发布《十四五”大数据产业发展规划》，提出“产业保持高速增长”的发展目 标，到 2025 年底，大数据产业测算规模突破 3 万亿元，年均复合增长率保持在 25% 左右，创新力强、附加值高、自主可控的现代化大数据产业体系基本形成。《规划》将“发挥大数据特性优势”列为主要任务，着力于推进数据“大体量”汇聚、“多样 性”处理、“时效性”流动、“高质量”治理、“高价值”转化等关键环节协同联动发 展，推动大数据产业发展和数据要素价值释放。

公司首次覆盖报告

公司大数据业务覆盖大数据分析与态势感知、网络安全管理、数据安全管理、主动防御管理等四个方面，以安全数据中台为基础，形成了安全管理、态势感知、数 据安全、零信任、工控安全等纵深一体化安全运营中心建设方案。公司在核心技术研 究、安全运营能力构建、先进产品研发与应用实践等方面持续突破，深化 AI 分析、用户行为分析（UEBA）、安全响应编排（SOAR）等关键技术在网络安全大数据中的 应用，提升大数据安全整体技术水平。同时，《大数据安全防护关键技术及应用》荣 获省部级科学技术进步一等奖，态势感知系统入选《IDC MarketScape：中国态势感 知解决方案市场厂商评估》领导者行列。

图12：天融信态势感知系统入选《IDC MarketScape：中国态势感知解决方案市场厂 商评估》领导者行列

资料来源：IDC

2.3.2、云计算市场仍处在快速发展阶段，公司产品与解决方案持续完善

随着各行业数字化转型均在加速推进，云计算作为其基石在国家系列政策法规 促进下步入高速发展阶段。据中国通信研究院发布的《云计算白皮书（2021）》显示，2020 年我国云计算整体规模达到 2091 亿元，增速为 56.6%。其中，公有云市场规模 1277 亿元，较 2019 年增长 85.2%；私有云市场规模达 814 亿元，较 2019 年增长 26.1%。《“十四五”规划和 2035 远景目标纲要》中，明确指出云计算是国家重点发 展的战略新兴产业之一。同时，《关于推进“上云用数赋智”行动培育新经济发展实 施方案》《新型数据中心发展三年行动计划（2021-2023 年）》以及 2022 年《“十四 五”数字经济发展规划》《东数西算工程》等系列政策陆续施行，均加速了企业上云 进程，推动着新型数据中心建设、云网协同和算网融合的高质高速发展。

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超融合系统因其部署快速、运维简单、可扩展性好等特点在线上会议、在线教育、

协作、电子商务、直播等领域被广泛应用，同时开始承载更多的关键应用；又因企业

和组织机构云解决方案的落地，超融合也成为企业构建私有云、混合云、边缘云的主 流方式，其市场需求增加。根据计世资讯的报告，2020 年国内超融合市场规模达 105.9 亿元，增速为 36.8%。近三年，随着市场规模基数的增长，增速趋于放缓，但仍以较 高的速度增长。

图15：2018-2020 年国内超融合市场规模快速增长

数据来源：计世资讯、开源证券研究所

云计算服务日益演变成为新型的信息基础设施，也带动了桌面云市场的整体提 升。根据计世资讯报告，2021 年中国桌面云整体解决方案销售量达到 299.4 万个，较 2020 年增长 21.7%。行业继续保持增长态势。2021 年中国桌面云软件销售规模达 46.2 亿元。

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速增长

公司自 2019 年发布云计算产品以来，产品与解决方案持续完善，行业客户实 现快速覆盖。公司持续加大分布式存储、服务器虚拟化、云容器、桌面虚拟化等核心 技术研发，发布了多云融合的“天融信太行云”2.0、支持双栈融合的超融合 2.0、VDI+VOI+WDI 三引擎合一的桌面云 3.0 以及国产化桌面云产品，并与腾讯深度合 作联合发布太行云一体机，为客户提供集 IaaS、PaaS 于一体的综合私有云解决方案，为客户业务安全上云、数字化转型、敏捷交付奠定基础，现已在政府、医疗、教育、企业、运营商等 10 余个行业形成规模化应用。同时，公司进一步将自身安全基因融 入云计算产品体系，在云计算平台上新发布包括下一代防火墙、安全审计、漏洞扫 描、基线管理、安全策略管理等 11 种安全网元，保障云上业务安全运行。

图18：天融信超融合管理系统具备良好的异构能力 图19：天融信桌面云系统可实现按需、批量为终端使用 者交付高性能桌面

3、盈利预测与投资建议

3.1、核心假设

（1）公司基础安全产品维持稳健增长，防火墙龙头地位稳固，预计 2022-2024 年基础安全产品收入增速为 22.03%、22.20%、20.44%；

（2）安全服务化大势所趋，安全服务市场整体呈现高速增长态势，公司基础安 全服务业务有望保持高速增长，预计 2022-2024 年收入增速分别 30%、30%、30%。

公司首次覆盖报告

（3）大数据与态势感知产品及服务业务有望实现高速增长，预计 2022-2024 年 增速分别为 50%、40%、40%。

（4）云计算与云安全产品及服务是公司战略新业务之一，有望在未来几年保持 高速增长，预计 2022-2024 年公司云计算与云安全产品及服务增速分别为 70%、55%、40%。

3.2、盈利预测与投资建议

公司是国内领先的网络安全、大数据与云服务提供商，我们预测公司 2022-2024 年归母净利润为 5.18、7.08、8.91 亿元，EPS 为 0.44、0.60、0.75 元/股，当前股价对 应 2022-2024 年 PE 为 20.4、15.0、11.9 倍，公司 PE 和 PS 低于行业可比公司平均水 平，首次覆盖给予“买入”评级。

表5：公司 PE 和 PS 低于行业可比公司平均水平（截止 2022.5.24 收盘）

数据来源：Wind、开源证券研究所

4、风险提示

（1）原材料供应紧张风险；

（2）市场竞争加剧风险；

（3）下游行业需求不景气风险。

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附：财务预测摘要

获利能力

数据来源：聚源、开源证券研究所

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特别声明
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股票投资评级说明

分析、估值方法的局限性说明
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