金徽酒评级（）事件点评：疫情影响Q4表现，不改全年结构升级趋势
股票代码 ：603919
股票简称 ：金徽酒
报告名称 ：事件点评：疫情影响Q4表现，不改全年结构升级趋势
评级 ：增持
行业：酿酒行业
| 2022 年 03 月 16 日 | 公司研究 | 评级：增持(首次覆盖) | |||||
| 研究所 | 疫情影响 Q4 表现，不改全年结构升级趋势 ——金徽酒（603919）事件点评 事件: 公司发布 2021 年年报，2021 年实现营收 17.88 亿元（同+3.34%）；归 母净利 3.25 亿元（同-1.95%）；扣非净利 3.22 亿元（同-2.58%）；EPS 0.64 元/股。 投资要点： | ||||||
| 证券分析师： | 薛玉虎 S0350521110005 | ||||||
| xueyh@ghzq.com.cn | |||||||
| 证券分析师： | 刘洁铭 S0350521110006 | ||||||
| liujm@ghzq.com.cn | |||||||
| 联系人： | 宋英男 S0350121120018 | ||||||
| songyn@ghzq.com.cn 最近一年走势 | |||||||
| 0.9460 0.7137 0.4814 0.2490 0.0167 -0.2157 | 金 徽 酒 | 沪深300 | |||||
21/3 21/4 21/5 21/6 21/7 21/8 21/9 21/1121/12 22/1 22/2 22/3 | |||||||
| 相对沪深 300 表现 | ◼ | 1、疫情影响 2021Q4 表现，但不改全年结构优化趋势。2021Q4 公 | |||||
| 司实现营收 4.47 亿元（同比-34.74%），归母净利 0.82 亿元（同比-52.61%），收入/利润同比大幅下滑主要与第四季度兰州、西安等公 司核心销售区域发生疫情有关，对终端动销产生影响。但整体来看， 2021 年公司产品和区域结构继续优化：1）受益于西部地区消费升 | |||||||
| 表现 | 1M | 3M | 12M | ||||
| 金徽酒 | -12.1% | -27.0% | 9.5% | ||||
| 沪深 300 | -13.4% | -20.4% | -20.9% | ||||
| 市场数据 | 2022/03/15 |
| 当前价格（元） 52 周价格区间（元）总市值（百万） 流通市值（百万） 总股本（万股） 流通股本（万股） 日均成交额（百万） | 28.31 26.05-54.08 14,360.53 13,908.91 50,726.00 49,130.71 146.28 |
级和“大客户运营+深度分销”营销模式驱动，公司产品结构延续升 级态势。其中高档酒（百元以上产品，如金徽五星、柔和 H3/H6 等）同比增长 26.2%，实现营收 11.0 亿元，营收占比同+11.1pct 至 61.2%，带动白酒业务吨价同比增长 14%。2）成长性市场营收占比 继续提升（甘肃中、西部，省外市场占比同+6.1pct）。2021 年甘肃 中部、省外市场同比分别增长 13.3%/35.7%；同时，公司借助复星
集团助力加速省外市场开拓，对外设立上海、江苏销售公司，在陕
西、内蒙、新疆也打造多个样板市场，省外新增经销商约 158 位。
| 近一月换手（%） | 0.81 | ◼ | 2、营销费用投入致利润端承压，公司年末回款节奏良好。受疫情影 |
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◼3、盈利预测和投资评级：作为为数不多的上市民营酒企之一，公司
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| 证券研究报告 |
价格带升级的趋势不改，公司继续兑现我们之前提出的“省内份额 提升、次高端发力、省外泛区域化扩张”三大逻辑。在复星集团的 协同效应下，更加积极的省外布局亦将贡献增量，看好规划目标的 稳步实现。预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 0.93/1.18/1.42 元，对应 PE 分别为 31/24/20 倍，首次覆盖给予“增持”评级。
◼4、风险提示：1）疫情反复导致消费受抑制；2）市场竞争加剧导致 费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）产品升级节奏不 及预期；5）食品安全风险。相关数据及资料与公司公布内容如有差 异，以公司公布内容为准。
| 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入（百万元） | 1788 | 2503 | 3007 | 3554 |
| 增长率(%) | ||||
| 3 | 40 | 20 | 18 | |
| 归母净利润（百万元） | 325 | 470 | 600 | 720 |
| 增长率(%) | ||||
| -2 | 45 | 28 | 20 | |
| 摊薄每股收益（元） | ||||
| 0.64 | 0.93 | 1.18 | 1.42 | |
| ROE(%) | 11 | 14 | 15 | 15 |
| P/E | 60 | 31 | 24 | 20 |
| P/B | 7 | 4 | 4 | 3 |
| P/S | 11 | 6 | 5 | 4 |
| EV/EBITDA | 38 | 19 | 15 | 13 |
资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所
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| 投资评级： | 增持 | 证券研究报告 | |||||||
| 附表：金徽酒盈利预测表 | 日期： | 2022/03/15 | |||||||
| 证券代码： | 603919 | 股价： | 28.31 | ||||||
| 财务指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 每股指标与估值 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 盈利能力 | 11% | 14% | 15% | 15% | 每股指标 | 0.93 | 1.18 | 1.42 | |
| ROE | EPS | 0.64 | |||||||
| 毛利率 | 64% | 65% | 66% | 67% | BVPS | 5.88 | 6.80 | 7.99 | 9.41 |
| 期间费率 | 25% | 25% | 25% | 26% | 估值 | 30.53 | 23.92 | 19.95 | |
| 销售净利率 | 18% | 19% | 20% | 20% | P/E | 60.33 | |||
| 成长能力 | 3% | 40% | 20% | 18% | P/B | 6.57 | 4.16 | 3.54 | 3.01 |
| 收入增长率 | P/S | 8.03 | 5.74 | 4.77 | 4.04 | ||||
| 利润增长率 | -2% | 45% | 28% | 20% | 利润表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营运能力 | |||||||||
| 总资产周转率 | 0.47 | 0.58 | 0.57 | 0.58 | 营业收入 | 1788 | 2503 | 3007 | 3554 |
| 应收账款周转率 | 194.34 | 147.74 | 195.28 | 175.98 | 营业成本 | 648 | 886 | 1030 | 1190 |
| 存货周转率 | |||||||||
| 1.35 | 1.78 | 1.60 | 1.61 | 营业税金及附加 | 253 | 352 | 423 | 502 | |
| 偿债能力 | 21% | 20% | 23% | 22% | 销售费用 | 278 | 376 | 448 | 554 |
| 资产负债率 | 管理费用 | 180 | 250 | 298 | 356 | ||||
| 流动比 | |||||||||
| 2.71 | 2.96 | 2.84 | 3.18 | 财务费用 | -7 | -2 | -3 | -3 | |
| 速动比 | 0.93 | 1.28 | 1.20 | 1.48 | 其他费用/（-收入） | 47 | 52 | 75 | 86 |
| 资产负债表（百万元） | |||||||||
| 营业利润 | 401 | 602 | 759 | 894 | |||||
| 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ||||||
| 营业外净收支 | -11 | -9 | -12 | -10 | |||||
| 现金及现金等价物 | 667 | 1014 | 1341 | 1856 | 利润总额 | 390 | 593 | 748 | 883 |
| 应收款项 | 19 | 19 | 21 | 32 | 所得税费用 | 65 | 122 | 147 | 164 |
| 存货净额 | |||||||||
| 1327 | 1406 | 1877 | 2207 | 净利润 | 325 | 470 | 600 | 720 | |
| 其他流动资产 | 27 | 53 | 36 | 55 | 少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 流动资产合计 | 2039 | 2492 | 3275 | 4150 | 归属于母公司净利润 | 325 | 470 | 600 | 720 |
| 固定资产 | |||||||||
| 1490 | 1587 | 1701 | 1693 | ||||||
| 现金流量表（百万元） 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ||||||
| 在建工程 | 10 | 15 | 20 | 25 | |||||
| 无形资产及其他 | 233 | 240 | 254 | 256 | 经营活动现金流 | 279 | 590 | 609 | 656 |
| 长期股权投资 | |||||||||
| 1 | 1 | 1 | 1 | 净利润 | 325 | 470 | 600 | 720 | |
| 资产总计 | 3773 | 4335 | 5250 | 6124 | 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 折旧摊销 | 111 | 126 | 141 | 136 |
| 应付款项 | |||||||||
| 120 | 239 | 276 | 270 | 公允价值变动 | 0 | 0 | 0 | 0 | |
| 预收帐款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 营运资金变动 | -159 | -16 | -144 | -210 |
| 其他流动负债 | |||||||||
| 631 | 602 | 878 | 1033 | 投资活动现金流 | -35 | -244 | -286 | -145 | |
| 流动负债合计 | 751 | 842 | 1154 | 1304 | 资本支出 | -58 | -241 | -281 | -143 |
| 长期借款及应付债券 | 0 | 0 | 0 | 0 | 长期投资 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他长期负债 | |||||||||
| 40 | 41 | 44 | 49 | 其他 | 23 | -4 | -5 | -2 | |
| 长期负债合计 | 40 | 41 | 44 | 49 | 筹资活动现金流 | -138 | 1 | 3 | 5 |
| 负债合计 | |||||||||
| 792 | 883 | 1198 | 1353 | 债务融资 | -10 | 1 | 3 | 5 | |
| 股本 | 507 | 507 | 507 | 507 | 权益融资 | 1 | 0 | 0 | 0 |
| 股东权益 | 2982 | 3452 | 4052 | 4772 | 其它 | -128 | 0 | 0 | 0 |
| 负债和股东权益总计 | |||||||||
| 3773 | 4335 | 5250 | 6124 | 现金净增加额 | 107 | 348 | 327 | 515 | |
资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所
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【食品饮料小组介绍】
薛玉虎，从业证书编号：S0350521110005。研究所食品饮料组首席分析师，十五年消费品从业及研究经验，专 注于行业研究，连续多年上榜新财富、金牛奖、水晶球、中国保险资产管理业最受欢迎分析师等奖项。
刘洁铭，从业证书编号：S0350521110006。研究所食品饮料组联席首席，上海交通大学企业管理专业硕士，CPA，十年食品饮料行业研究经验。
宋英男，复旦大学硕士，主要覆盖白酒、啤酒等板块，曾任职于方正证券、东吴证券等。
王尧，复旦大学物理系本科，伦敦政治经济学院硕士，主要覆盖软饮料、乳制品、休闲食品等板块，曾任职于方 正证券。
【分析师承诺】
薛玉虎, 刘洁铭, 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态 度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本 报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。
【国海证券投资评级标准】
行业投资评级
推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数；
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数；
回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。
股票投资评级
买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上；
增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10%～20%之间；
中性：相对沪深 300 指数涨幅介于-10%～10%之间；
卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。
【免责声明】
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