桃李面包评级（）规模稳健增长，盈利更具弹性

发布时间： 2022年03月17日作者： xn2oyhja 栏目：个股研报

股票代码：603866
股票简称：桃李面包
报告名称：规模稳健增长，盈利更具弹性
评级：买入
行业：食品饮料

桃李面包（603866）

公司研究/公司点评

规模稳健增长，盈利更具弹性

投资评级：买入（上调）		主要观点：
报告日期： 2022-03-16		⚫事件描述：
	20.75	⚫公司公布 21 年年报，营业总收入 63.35 亿元，同比+6.2%，归母净利润 7.63 亿元，同比-13.5%。其中 4Q21 营收 16.72 亿元，同比+5.1%，归母净利润 1.95 亿元，同比-1.0%。 ⚫提价抵消部分成本上涨，毛利率探底后有望回升。面包糕点单价提升贡献 2.5%营收增幅，但仅为单位成本涨幅 7.6%的三分之一。21 年面粉、糖、汽油等大宗商品价格上涨，均对成本控制带来挑战。剔除 2020 年
近 12 个月最高/最低（元）36.47/20.13
总股本（百万股）	952
流通股本（百万股）	952
流通股比例（%）	100.00

总市值（亿元）
流通市值（亿元）
公司价格与沪深 300 走势比较

198 198

26%

影响，并按可比口径还原，公司历史平均毛利率在 28%左右。22 年随着成本压力减缓、提价效果显现，毛利率有望向 28%回归。

⚫费用控制情况良好，归母净利率高于历史平均水平。21 年公司期间费用率均呈现逐季下降的态势，去年归母净利率为 12.05%，在毛利率下滑的情况下仍高于 17-19 三年平均 11.65%。公司规模效应和管理效率

8%					3/22	处于行业领先水平，全国供应链逐步完善后，盈利能力还有进一步提升
						空间。
-11% 3/21	6/21	9/21		12/21
					⚫华东收入持续提速，市场培育初获成效。21 年分季度营收同增 0.31%、
-29%					13.87%，5.57%、5.09%，下半年受疫情、限产等诸多不利因素影响增
					速放缓。3Q、4Q21 营收增速按区域拆分：西南（-4.9%，7.2%）、西
-47%
					北（-5.5%，6.4%）增速转正，华北低速增长（4.1%，4.3%），华东持
桃李面包			沪深300
						续提速（19.3%，25.0%），华南有所降速（14.5%，9.9%），东北则出

					现下滑（4.5%，-2.1%）。全年来看，华东随着产能释放料成为公司规

执业证书号：S0010520020001						模增长主引擎，占比达到 19%）已超过华北。
						⚫成熟区域盈利能力较为稳定，华东、华南有较大改善余地。比较 20、
电话：021-60958389
						21 年各区域子公司净利润加和得到的模拟净利率，东北大本营
邮箱：yinyj@hazq.com
						（16.50%、16.18%）仍处第一梯队，其次是西南（20.08%、15.11%）、
联系人：陆金鑫

执业证书号：S0010120120022						西北（15.77%、14.38%）和华北（13.35%、10.00%）。处于开拓阶段
						的华东处于微利状态（3.35%、2.76%），而尚处布局早期的华南亏损幅
电话：13520271171
						度有所扩大（-8.34%、-9.95%）。
邮箱：lujx@hazq.com
						⚫投资建议

上调至“买入”评级。考虑疫情持续扰动和公司产能投放节奏，我们保守预计 2022-2024 年营收 71.99、80.28、89.53 亿元，同比增长 14%/12%/12%，归母净利润为 9.48、11.31、12.85 亿元，同比增长 24%/19%/14%，EPS 分别为 1.00、1.19、1.35，对应 PE 分别为 20.85、17.47、15.37，当下已具备充分的安全边际，给予“买入”评级。

⚫风险提示
原材料价格大幅上涨风险，食品安全风险，产能建设不及预期风险。

区域表现分化，短期增长承压
2021-10-20
2.财务指标边际改善，旺季表现值得
期待 2021-08-10
3.营收回归双位数增长，业务盈利能
力稳定 2021-07-19

敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告

⚫重要财务指标			桃李面包（603866）
⚫重要财务指标			单位:百万元
主要财务指标	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入	6335	7199	8028	8953
收入同比（%）	6.2%	13.6%	11.5%	11.5%
归属母公司净利润	763	948	1131	1285
净利润同比（%）	-13.5%	24.2%	19.3%	13.7%
毛利率（%）	26.3%	27.9%	29.1%	29.4%
ROE（%）	15.5%	15.4%	15.7%	15.2%
每股收益（元）	0.80	1.00	1.19	1.35
P/E	35.43	20.85	17.47	15.37
P/B	5.48	3.21	2.74	2.33
EV/EBITDA	24.47	21.25	17.71	15.26

资料来源： wind，华安证券研究所

敬请参阅末页重要声明及评级说明

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证券研究报告

桃李面包（603866）

财务报表与盈利预测

			单位:百万元		利润表			单位:百万元
会计年度	2021A	2022E	2023E	2024E	会计年度	2021A	2022E	2023E	2024E
流动资产	1708	2272	2720	3414	营业收入	6335	7199	8028	8953
现金	339	836	1170	1768	营业成本	4670	5189	5692	6317
应收账款	507	572	638	687	营业税金及附加	70	80	89	99
其他应收款	35	39	44	49	销售费用	552	641	723	806
预付账款	25	31	34	38	管理费用	111	130	145	161
存货	173	188	206	225	财务费用	-11	0	-6	-11
其他流动资产	631	605	628	647	资产减值损失	0	0	0	0
非流动资产	4308	5058	5791	6507	公允价值变动收益	-17	-22	-23	-19
长期投资	0	0	0	0	投资净收益	3	0	0	0
固定资产	2236	2564	2967	3418	营业利润	970	1208	1447	1642
无形资产	336	396	434	477	营业外收入	18	12	10	11
其他非流动资产	1736	2098	2390	2612	营业外支出	5	6	7	6
资产总计	6017	7330	8511	9921	利润总额	983	1215	1450	1648
流动负债	1006	1108	1220	1364	所得税	219	267	319	363
短期借款	200	200	200	200	净利润	763	948	1131	1285
应付账款	499	569	639	710	少数股东损益	0	0	0	0
其他流动负债	307	339	381	455	归属母公司净利润	763	948	1131	1285
非流动负债	76	76	76	76	EBITDA	1104	1276	1512	1716
长期借款	0	0	0	0	EPS（元）	0.80	1.00	1.19	1.35
其他非流动负债	76	76	76	76	主要财务比率			2023E	2024E
负债合计	1082	1184	1296	1440	主要财务比率
少数股东权益	0	0	0	0	会计年度	2021A	2022E
股本	952	1333	1333	1333	成长能力	6.2%	13.6%	11.5%	11.5%
资本公积	1782	1782	1782	1782	营业收入	6.2%	13.6%	11.5%	11.5%
留存收益	2201	3031	4100	5366	营业利润	-13.9%	24.6%	19.7%	13.5%
归属母公司股东权	4935	6146	7215	8481	归属于母公司净利	-13.5%	24.2%	19.3%	13.7%
归属母公司股东权	6017	7330	8511	9921	归属于母公司净利
负债和股东权益	6017	7330	8511	9921	获利能力
现金流量表			单位:百万元		毛利率（%）	26.3%	27.9%	29.1%	29.4%
现金流量表			单位:百万元		净利率（%）	12.0%	13.2%	14.1%	14.4%
会计年度	2021A	2022E	2023E	2024E	ROE（%）	15.5%	15.4%	15.7%	15.2%
经营活动现金流	1014	1123	1281	1500	ROIC（%）	13.5%	13.8%	14.2%	13.8%
净利润	763	948	1131	1285	ROIC（%）	18.0%	16.2%	15.2%	14.5%
	763	948	1131	1285	偿债能力
	192	139	149	165	偿债能力
折旧摊销	192	139	149	165	资产负债率（%）
财务费用	-3	7	7	7	净负债比率（%）	21.9%	19.3%	18.0%	17.0%
投资损失	-3	0	0	0	净负债比率（%）	1.70	2.05	2.23	2.50
投资损失	-3	0	0	0	流动比率	1.70	2.05	2.23	2.50
营运资金变动	97	59	21	67	速动比率	1.50	1.85	2.03	2.31
其他经营现金流	633	861	1084	1194	营运能力	1.05	0.98	0.94	0.90
投资活动现金流	-675	-428	-341	-274	总资产周转率	1.05	0.98	0.94	0.90
资本支出	-1117	-416	-329	-262	应收账款周转率	12.50	12.59	12.59	13.04
长期投资	415	-22	-23	-19	应付账款周转率	9.37	9.13	8.90	8.90
其他投资现金流	27	10	11	7	每股指标（元）	0.80	1.00	1.19	1.35
筹资活动现金流	-715	-197	-607	-627	每股收益	0.80	1.00	1.19	1.35
短期借款	-5	0	0	0	每股经营现金流	1.06	1.18	1.35	1.57
长期借款	0	0	0	0	每股净资产	5.18	6.45	7.58	8.91
普通股增加	272	381	0	0	估值比率	35.43	20.85	17.47	15.37
资本公积增加	-253	0	0	0	P/E	35.43	20.85	17.47	15.37
其他筹资现金流	-729	-578	-607	-627	P/B	5.48	3.21	2.74	2.33
现金净增加额	-376	498	333	598	EV/EBITDA	24.47	21.25	17.71	15.26

资料来源：公司公告，华安证券研究所

敬请参阅末页重要声明及评级说明3 / 4 证券研究报告

桃李面包（603866）

分析师与研究助理简介

分析师：尹沿技，华安证券研究总监，研究所所长，TMT 行业首席分析师。

联系人：陆金鑫，北京大学生物学学士，中科院化学所博士。8 年粮油央企战略运营与研发管理经验。

重要声明

分析师声明
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。

免责声明
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以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下：
行业评级体系
增持—未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;
中性—未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;
减持—未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;
公司评级体系
买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上；
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；
减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；
无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。

敬请参阅末页重要声明及评级说明4 / 4 证券研究报告

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