洋河股份评级买入品牌引领匠心筑梦，洋河“蓝图”徐徐展开
股票代码 ：002304
股票简称 ：洋河股份
报告名称 ：品牌引领匠心筑梦，洋河“蓝图”徐徐展开
评级 ：买入
行业：酿酒行业
| | 证券研究报告 | 公司点评 洋河股份(002304.SZ) 2022 年 06 月 02 日 |
| 买入（维持） | 洋河股份（002304.SZ）：品牌引领匠 |
| 所属行业：食品饮料/饮料制造 当前价格(元)：162.80 | 心筑梦，洋河“蓝图”徐徐展开 |
| 投资要点 | |
| 证券分析师 | |
| 花小伟 资格编号：S0120521020001 邮箱：huaxw＠tebon.com.cn | 事件：5 月 28 日，洋河股份 2022“中国匠造梦想之光”封藏大典在宿迁隆重举 办；5 月 30 日，洋河股份召开股东大会。 |
| 研究助理 | 创新文化表达，匠心精神构筑品质长城。在封藏大典上，张联东表示，在“二次创 |
业”的赛道上有所图，有所不图：有所图，就是必须为消费者、为伙伴、为员工创
造价值，对行业、对国家、对时代作出贡献；有所不图，就是必须有所坚守，有所
| 市场表现 | 敬畏。要做到坚持“正确方向”、坚持“长期主义”、坚持“与时俱进”、坚持“价 值共生”。从领导发言可以看出，洋河仍将坚守品质和长期主义，放眼未来谋发展。 | |||||
| 洋河股份 | 沪深300 | |||||
| 营销策略向消费者培育转变，基层组织裂变优化组织结构。改革以来，洋河从原 来广告+渠道推动向消费者培育转变，高端产品专门成立高端品牌事业部，核心产 品进行了品质升级，努力为消费者创造更多价值，核心工作都围绕消费者展开。营 销架构上进行了基层组织裂变，一切围绕市场，一切围绕营销，建组织，搭架构，推动组织下沉、人员下沉，全面实行权力下放，权力下放到大区。未来公司仍将与 合作伙伴一起打造最紧密的共同体，推动营销向更高质量发展。 | ||||||
| 11% 0% -11% -23% -34% | ||||||
| -46% 2021-06 | 2021-10 | 2022-02 | ||||
| 沪深 300对比 | 1M | 2M | 3M | 产品迭代顺利，价值链逐步理顺。针对过去渠道利润微薄、产品力下降的问题，公 | ||
| 绝对涨幅(%) | 2.35 18.06 | -3.67 | 司有序推进梦之蓝 M6+、M3 水晶版、天之蓝升级换代。公司重点聚焦 M6+高线 次高端战略大单品，销售考核口径 M6+占梦之蓝的比重近 50%，未来争取尽快突 | |||
| 相对涨幅(%) | 0.68 22.57 | 7.94 | ||||
| 资料来源：德邦研究所，聚源数据 | 破百亿规模；M3 水晶版处于次高端主流价格带，在宴会市场发力，目前表现稳定； | |||||
新版天之蓝价格有所提升，但市场投入力度较大，“再来一瓶”活动反馈良好。总
| 相关研究 | 体来看，公司几个大单品迭代顺利，以更好的品质满足消费者升级的需求，同时， |
| 1.《洋河股份（002304.SZ）：业绩超预 期，调整升级继续向上》，2022.5.5 2.《洋河股份（002304.SZ）三季报点 评：业绩符合预期，拐点延续再扬帆》，2021.10.27 3.《洋河股份（002304.SZ）中报点评： 多品牌战略初见成效，改革、激励并举 开启“二次创业”》，2021.8.29 4.《洋河股份（002304.SZ）：调整到位，激励出炉，重放光彩》，2021.7.28 | 换代后价格体系重塑，渠道利润回归。新版海之蓝预计将于近期上市，基酒至少储 存三年以上，在同等价位有较强竞争力，将进一步稳固公司基本盘。此外，公司持 续推进洋河+双沟双名酒战略，打造第二增长极，为顺利实现 22 年营收增长 15% 以上目标提供新的增长引擎。 疫情趋缓部分消费有望回补，看好全年高质量增长。本轮疫情对江苏的影响主要 体现在 4 月，5 月后各地级市疫情已基本得到控制，疫情最严重的无锡近半个月也 只有零星散发，随着管控措施的放松，端午假期部分刚性宴请需求有望得到回补。洋河在江苏宴席市场份额大，4 月底公司以来启动“大干 70 天”营销专项行动，开展多项消费者活动促进开瓶，动销有望向好。近期江苏省陆续出台多项促消费 政策，其中南京 2022 年计划在微信等五大平台发放消费券共计 20 亿元，利于促 |
进消费回暖。后续随着宏观层面政策进一步展开，政商活动将拉动次高端及以上 产品增长，正处于品牌势能释放期的 M6+或将充分受益。
苏酒龙头积极调整成效显著，维持“买入”评级。 M6+占位新次高价位段，M3 水 晶版基本站稳脚跟，叠加积极有为的管理层，我们预计公司 22-24 年实现营收 303.37/354.91/412.00 亿元，同比增长 19.67%/16.99%/16.09%；实现归母净利润 95.25/115.30/138.20 亿元，同比增长 26.87%/21.05%/19.86%；对应 PE 为 25.76/ 21.28/17.75X，维持“买入”评级。
风险提示：疫情再次反复，竞争加剧，新品推广不及预期。
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公司点评洋河股份（002304.SZ）
| 股票数据 | 主要财务数据及预测 | |||||||||
| 总股本(百万股)： | 1,506.99 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | ||||
| 流通 A 股(百万股)： | 1,253.23 | 营业收入(百万元) | 21,101 | 25,350 | 30,337 | 35,491 | 41,200 | |||
| 52 周内股价区间(元)： | 132.60-231.22 | (+/-)YOY(%) | -8.8% | 20.1% | 19.7% | 17.0% | 16.1% | |||
| 净利润(百万元) | 7,482 | 7,508 | 9,525 | 11,530 | 13,820 | |||||
| 总市值(百万元)： | 245,337.65 | |||||||||
| (+/-)YOY(%) | 1.3% | 0.3% | 26.9% | 21.0% | 19.9% | |||||
| 总资产(百万元)： | 63,811.02 | |||||||||
| 全面摊薄 EPS(元) | 4.98 | 5.01 | 6.32 | 7.65 | 9.17 | |||||
| 31.52 | ||||||||||
| 每股净资产(元)： | 毛利率(%) | 72.3% | 75.3% | 76.3% | 77.2% | 78.2% | ||||
| 资料来源：公司公告 | 净资产收益率(%) | 19.4% | 17.7% | 20.0% | 21.3% | 22.3% | ||||
资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所
备注：净利润为归属母公司所有者的净利润
表 1：江苏省促消费相关政策陆续出台
| 地区 | 促消费相关政策 |
| 江苏省 | 出台 22 条助企纾困政策，明确“六税两费”顶格减免；将阶段性缓缴失业保险政策扩大到餐饮、零 售等五个行业；减免国有房屋租金；预计投放商超、餐饮、家电消费券，补贴因疫情损失较大的 |
| 连云港市 | 餐饮、交通物流、零售、电影、等行业。 计划拿出近 1 亿元的财政资金开展促消费工作，其中包括 2000 万元餐饮消费券、1000 万元汽车 消费补贴、800 万元的网络消费补贴、750 万元绿色家电消费补贴，金额为历次之最，预计带动 消费增长超过 40 亿元。 |
| 宿迁市 | 举办 2022“嗨在宿迁·夏季购物节”，采取“市县区、政企会、线上下”联动方式，预计发放 3000 万 元政府补贴消费券，购车惠民券总金额 1000 万元，推出景区门票优惠政策。 |
| 盐城市 | 盐城市举办第二届“515 盐城消费节”暨“盐城网上消费节”，活动期间开展包括 2022 盐城生态三鲜 美食节、中国旅游日·盐城文化旅游惠民政策宣传推广活动、网上消费节、等 6 场活动；同时组织 企业开展专场促销活动，已开展 333 场，预计将达 1000 场。 |
| 扬州市 | 举办“嗨！皮市集”系列活动，发放 10 万元的消费券，为市民带来独特的“逛吃体验”与“咖啡狂欢”；扬州江都决定于今年 6 月实施消费券发放使用工作，由区财政安排 300 万元，建行配资 30 万 元，消费券总额 330 万元，包含商场、超市和餐饮消费券。 |
| 南通市 | 5.8 日“惠聚南通·夏季购物节”正式启动，围绕“惠聚消费美好生活”主题，结合数字消费新业态、新模式开展多种活动，因地制宜推出百余场特色促消费活动；联动各地商贸流通企业和平台企 |
业，开展千余场促消费活动。
| 南京市 | 南京市以打造国际消费中心城市为目标，举办 2022 南京国际消费节活动，2022 年计划在微信等 五大平台发放消费券共计 20 亿元，其中餐饮消费券约 10 亿元，商超消费券约 8 亿元，家电消费 券约 2 亿元。截止 5.31 日，消费者已经核销助力券 45 万张，核销率 70%左右，撬动销售额 2 亿 元，杠杆达到 9 倍，中央商场新街口销售同比增长达到 25%-35%。 |
| 苏州市 | 将在全市发放不少于 1 个亿的消费券，并开展苏州“汽车钜惠、驭价而归”汽车促消费系列活动、家电绿色节能焕新活动等，同时将组织 1000 家商场、商业综合体开展让利促销活动。 |
| 无锡市 | 预计发放各类惠民消费券共计 5000 万元，新能源汽车、户外潮流、夜间经济等新型消费活动轮 番登场，首轮发放 1200 万元消费券，带动线上零售、餐饮等消费 1.2 亿元。 |
| 常州市 | 2022 全年分批向市民发放体育消费券 500 万元，适用于 12 家场馆。 |
| 镇江市 | 镇江市消费节预计发放 500 万元消费券，5.28 日首轮发放 350 万元消费券，首轮消费券将联动全 市各大商圈发放商家消费券 6000 万，吸引商贸流通企业和商户参与开展 68 场次消费促进活动，预计直接撬动消费约 1.2 亿元。 |
资料来源：人民政府网，中国新闻网，南京市商务局等，德邦研究所
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公司点评洋河股份（002304.SZ）
财务报表分析和预测
| 主要财务指标 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 每股指标(元) | 5.01 | 6.32 | 7.65 | 9.17 | 营业总收入 | 25,350 | 30,337 | 35,491 | 41,200 |
| 营业成本 | 6,255 | 7,188 | 8,103 | 8,965 | |||||
| 每股收益 | |||||||||
| 每股净资产 | 28.19 | 31.53 | 35.86 | 41.05 | 毛利率% | 75.3% | 76.3% | 77.2% | 78.2% |
| 每股经营现金流 | 10.16 | 2.98 | 6.93 | 8.47 | 营业税金及附加 | 4,148 | 5,081 | 5,923 | 6,942 |
| 每股股利 | 3.00 | 2.99 | 3.32 | 3.98 | 营业税金率% | 16.4% | 16.8% | 16.7% | 16.9% |
| 价值评估(倍) | 营业费用 | 3,544 | 4,126 | 4,685 | 5,356 | ||||
| 32.85 | 25.76 | 21.28 | 17.75 | ||||||
| P/E | 营业费用率% | 14.0% | 13.6% | 13.2% | 13.0% | ||||
| P/B | 5.84 | 5.16 | 4.54 | 3.97 | 管理费用 | 1,830 | 2,184 | 2,555 | 2,925 |
| P/S | 9.68 | 8.09 | 6.91 | 5.95 | 管理费用率% | 7.2% | 7.2% | 7.2% | 7.1% |
| EV/EBITDA | 22.35 | 17.10 | 13.86 | 11.26 | 研发费用 | 258 | 319 | 387 | 428 |
| 股息率% | 1.8% | 1.8% | 2.0% | 2.4% | 研发费用率% | 1.0% | 1.1% | 1.1% | 1.0% |
| 盈利能力指标(%) | 75.3% | 76.3% | 77.2% | 78.2% | EBIT | 9,410 | 12,263 | 14,866 | 17,790 |
| 毛利率 | 财务费用 | -399 | -331 | -391 | -490 | ||||
| 净利润率 | 29.6% | 31.4% | 32.5% | 33.5% | 财务费用率% | -1.6% | -1.1% | -1.1% | -1.2% |
| 净资产收益率 | 17.7% | 20.0% | 21.3% | 22.3% | 资产减值损失 | -7 | 0 | 0 | 0 |
| 资产回报率 | 11.1% | 13.8% | 14.8% | 15.7% | 投资收益 | 901 | 758 | 887 | 1,030 |
| 投资回报率 | 16.7% | 19.5% | 20.8% | 21.7% | 营业利润 | 9,989 | 12,646 | 15,261 | 18,264 |
| 盈利增长(%) | 20.1% | 19.7% | 17.0% | 16.1% | 营业外收支 | -43 | -47 | 3 | 23 |
| 营业收入增长率 | 利润总额 | 9,946 | 12,599 | 15,264 | 18,287 | ||||
| EBIT 增长率 | 28.3% | 30.3% | 21.2% | 19.7% | EBITDA | 10,169 | 12,992 | 15,617 | 18,569 |
| 净利润增长率 | 0.3% | 26.9% | 21.0% | 19.9% | 所得税 | 2,434 | 3,069 | 3,728 | 4,460 |
| 偿债能力指标 | 37.3% | 31.4% | 30.5% | 29.7% | 有效所得税率% | 24.5% | 24.4% | 24.4% | 24.4% |
| 资产负债率 | 少数股东损益 | 5 | 5 | 7 | 7 | ||||
| 流动比率 | 2.0 | 2.4 | 2.6 | 2.8 | 归属母公司所有者净利润 | 7,508 | 9,525 | 11,530 | 13,820 |
| 速动比率 | 1.3 | 1.6 | 1.7 | 1.8 | |||||
| 现金比率 | 0.8 | 1.1 | 1.3 | 1.4 | 资产负债表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 经营效率指标 | 0.0 | 0.0 | 0.1 | 0.1 | 货币资金 | 20,956 | 23,164 | 28,978 | 36,362 |
| 应收帐款周转天数 | 应收账款及应收票据 | 665 | 850 | 993 | 1,154 | ||||
| 存货周转天数 | 980.5 | 919.2 | 941.3 | 976.9 | 存货 | 16,803 | 18,103 | 20,897 | 23,994 |
| 总资产周转率 | 0.4 | 0.4 | 0.5 | 0.5 | 其它流动资产 | 11,341 | 9,201 | 9,197 | 9,186 |
| 固定资产周转率 | 4.0 | 5.1 | 6.3 | 7.7 | 流动资产合计 | 49,765 | 51,318 | 60,066 | 70,696 |
| 长期股权投资 | 33 | 37 | 41 | 45 | |||||
| 固定资产 | 6,276 | 5,901 | 5,605 | 5,382 | |||||
| 在建工程 | 525 | 825 | 925 | 825 | |||||
| 现金流量表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 无形资产 | 1,680 | 1,647 | 1,613 | 1,580 |
| 净利润 | 7,508 | 9,525 | 11,530 | 13,820 | 非流动资产合计 | 18,034 | 17,930 | 17,705 | 17,352 |
| 少数股东损益 | 5 | 5 | 7 | 7 | 资产总计 | 67,799 | 69,247 | 77,770 | 88,048 |
| 非现金支出 | 754 | 728 | 751 | 779 | 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 非经营收益 | -782 | -711 | -890 | -1,053 | 应付票据及应付账款 | 1,474 | 1,506 | 1,721 | 1,823 |
| 营运资金变动 | 7,833 | -5,053 | -947 | -796 | 预收账款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 经营活动现金流 | 15,318 | 4,494 | 10,451 | 12,757 | 其它流动负债 | 23,259 | 19,646 | 21,417 | 23,766 |
| 资产 | -417 | -667 | -519 | -399 | 流动负债合计 | 24,733 | 21,152 | 23,138 | 25,589 |
| 投资 | 1,356 | 2,122 | -4 | -4 | 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他 | 898 | 758 | 887 | 1,030 | 其它长期负债 | 584 | 584 | 584 | 584 |
| 投资活动现金流 | 1,837 | 2,214 | 364 | 627 | 非流动负债合计 | 584 | 584 | 584 | 584 |
| 债权募资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 负债总计 | 25,317 | 21,736 | 23,722 | 26,173 |
| 股权募资 | 5 | 0 | 0 | 0 | 实收资本 | 1,507 | 1,507 | 1,507 | 1,507 |
| 其他 | -3,553 | -4,500 | -5,000 | -6,000 | 普通股股东权益 | 42,486 | 47,511 | 54,041 | 61,861 |
| 融资活动现金流 | -3,548 | -4,500 | -5,000 | -6,000 | 少数股东权益 | -5 | -0 | 7 | 14 |
| 现金净流量 | 13,604 | 2,208 | 5,815 | 7,384 | 负债和所有者权益合计 | 67,799 | 69,247 | 77,770 | 88,048 |
备注：表中计算估值指标的收盘价日期为 06 月 01 日
资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所
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信息披露
分析师与研究助理简介
花小伟，德邦证券研究所副所长，董事总经理，大消费组长，食饮和轻工首席分析师。十年卖方大消费经验，曾任职于中国银河证 券，中信建投证券；曾率队获 2015 年轻工消费新财富最佳分析师第 5 名；2016 年轻工消费新财富第 4 名，2016 年水晶球第 2 名，金牛奖第 4 名；2017 年轻工消费新财富最佳分析师第 3 名，水晶球第 2 名，保险资管（IAMAC）最受欢迎卖方轻工第 1 名；2018 年轻工消费新财富最佳分析师第 3 名，水晶球第 2 名，Wind 金牌分析师第 1 名，IAMAC 第 2 名；2019 年获轻工《财经》最佳分析 师第 2 名， Wind 金牌分析师第 3 名，水晶球第 4 名，新浪金麒麟分析师第 4 名，等等。
分析师声明
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观 点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。
投资评级说明
| 1. 投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的 6 个月内的市场表 现为比较标准，报告发布日后 6 个 月内的公司股价（或行业指数）的 涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 跌幅； 2. 市场基准指数的比较标准： A 股市场以上证综指或深证成指为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美 国市场以标普 500或纳斯达克综合指 数为基准。 | 类别 | 评级 | 说明 |
| 股票投资评 级 | 买入 | 相对强于市场表现 20%以上； | |
| 增持 | 相对强于市场表现 5%~20%； | ||
| 中性 | 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； | ||
| 减持 | 相对弱于市场表现 5%以下。 | ||
| 行业投资评 级 | 优于大市 | 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上； | |
| 中性 | 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间； | ||
| 弱于大市 | 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。 |
法律声明
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