中控技术评级买入流程工业智能制造领域领军企业

股票代码 ：688777
股票简称 ：中控技术
报告名称 ：流程工业智能制造领域领军企业
评级 ：买入
行业：软件开发

证券研究报告 | 2022年06月07日

中控技术（688777.SH）买 入

流程工业智能制造领域领军企业

25.7%，位居第一第二。公司仪表产品和工业软件竞争力也在逐年提升，当 前公司优势软件产品 APC、MES 市占率分别达到 28.6%、2.1%，位居行业第

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我国工业智能化水平明显落后于国外发达国家，但工业体量明显处于全球头 部，工业数字化改革趋势刻不容缓。其次，全球工控安全事件频发，石化、化工、电力等行业是关系到国计民生的基础行业，国产化迫切。

公司后续成长驱动力：（1）软硬件结合，提升解决方案价值量：工业数字 化改革浪潮下，软件赋能智能化生产愈加重要，公司通过不断增强自身软件 能力，打造软硬件一体化智能制造解决方案，提升单项目运营效率和价值量；（2）纵向培育新优势行业，打开全新增长空间：公司目前在石化化工行业 市占率达到 50%以上，在新兴行业如电力、冶金、建材等，有望重点发力，通过打造头部标杆工厂，建立影响力和口碑；（3）海外业务完成本地化部 署，订单有望逐步突破：2021 年公司成立新加坡国际运营中心，并逐步向东 南亚、中东、非洲等区域扩张，建立本地化的运营公司和人才队伍，海外市 场有望继续突破；（4）S2B 平台打造工业一站式服务，网络效应有望加速收 入释放：公司 2019 年上线 Plantmate 平台并于 2021 年 4 月进行升级，全方 位满足用户需求，提升整体效率。

盈利预测与估值：预计公司 22-24 年营业收入为 60.00/77.83/97.97 亿元，同比增长 32.8%/29.7%/25.9%;归母净利润为 7.57/9.56/11.87 亿元，同比增 长 30.1%/26.4%/24.1%，对应 EPS 为 1.52/1.92/2.39 元。

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

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风险提示：宏观经济下行、海外开拓不及预期、工业软件产品研发不及预期、下游需求波动等风险。

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容

内容目录

公司概况：浙大起家，自动化领军企业..........................................................................................6

流程工业领军企业成长史—深耕流程工业自动化 20 年，从工业 3.0 迈向工业 4.0................................ 6 公司股权结构与管理层—流程工业领袖带队，股权激励绑定员工利益......................................................6 公司优势产品概览—起步于 DCS，逐步扩充仪表和工业软件.......................................................................9 公司销售模式和客户结构—直销为主，深度绑定头部大客户....................................................................10 公司财务分析—收入利润快速增长，毛利率维持在较高水平....................................................................12

产品体系详解：软硬兼备，丰富解决方案....................................................................................15

自动化控制系统—流程工业控制的大脑，公司稳居行业第一....................................................................15 自动化仪表—行业竞争格局分散，国产化替代空间广阔............................................................................21 工业软件—软件定义数字化，七大产品体系全方位优化生产控制............................................................24

行业简析：景气周期共振，对标海外龙头开启软硬并列发展....................................................33

工业自动化行业概况—从自动化走向智能化................................................................................................33 工业自动化行业的周期性和成长性................................................................................................................ 35 海外工业巨头发展历程—从硬到软，走向并购............................................................................................38

公司成长性分析：护城河深厚，数字化趋势确立........................................................................44

战略定位：5T 技术融合，打造国际一线流程工业数字化企业...................................................................44 战略一：不断扩充产品体系，提升客户黏性................................................................................................46 战略二：打造平台+工业 APP 架构，构筑生态圈..........................................................................................48 战略三：线上 S2B+线下 5S 店双管齐下，全方位感知客户需求.................................................................49 战略四：海外布局本地化团队，加速拓宽全球市场....................................................................................49

盈利预测............................................................................................................................................50

假设前提.............................................................................................................................................................50 未来 3 年业绩预测............................................................................................................................................ 52 盈利预测的敏感性分析.................................................................................................................................... 52

估值与投资建议................................................................................................................................53

绝对估值：90.25-118.94 元........................................................................................................................... 53 相对估值：92.41-105.89 元........................................................................................................................... 54 投资建议.............................................................................................................................................................55

风险提示............................................................................................................................................56

附表：财务预测与估值....................................................................................................................58

免责声明............................................................................................................................................59

图表目录

图1： 公司股权结构................................................................................................................................................... 7 图2： 公司智能制造产品及解决方案体系架构.......................................................................................................9 图3： 公司主要产品线占比变化.............................................................................................................................10 图4： 中控技术各类控制系统收入占比.................................................................................................................10 图5： 公司 5S 店全国布局.......................................................................................................................................11 图6： PlantMate 线上平台发展历程......................................................................................................................11 图7： 公司营业收入及其增长率（亿元）.............................................................................................................13 图8： 公司国内外收入占比.....................................................................................................................................13 图9： 公司归母净利润及其增长率（亿元）.........................................................................................................13 图10： 公司非经常性损益情况............................................................................................................................... 13 图11： 公司毛利率水平........................................................................................................................................... 14 图12： 公司各项费用率水平................................................................................................................................... 14 图13： 中控技术周转率情况................................................................................................................................... 15 图14： 中控技术现金流和净利润对比（亿元）...................................................................................................15 图15： 中国 DCS 市场规模....................................................................................................................................... 16 图16： 国内 DCS 分行业市场规模（亿元）...........................................................................................................16 图17： 2019 年国内 DCS 市场行业构成比重..........................................................................................................16 图18： 2011-2021 年中控技术市占率逐步提升....................................................................................................18 图19： 2019 年国内 DCS 市场各厂商份额..............................................................................................................18 图20： 中控技术在化工、石化、建筑领域市占率...............................................................................................18 图21： 2021 年中控技术各行业收入占比（亿元）..............................................................................................18 图22： 中国 SIS 行业市场规模............................................................................................................................... 19 图23： DCS 与 SIS 的关系........................................................................................................................................ 19 图24： 安全仪表系统的连接架构........................................................................................................................... 20 图25： 2019 年国内 SIS 市场各行业占比..............................................................................................................21 图26： 2019 年国内 SIS 市场各厂商份额..............................................................................................................21 图27： 各厂商调节阀收入对比（亿元）...............................................................................................................22 图28： 2018 年调节阀主要厂商市占率..................................................................................................................22 图29： 各厂商压力变送器收入对比（亿元）.......................................................................................................23 图30： 2019 年压力变送器各厂商份额..................................................................................................................23 图31： 中控技术自动化仪表业务收入...................................................................................................................23 图32： 自动化仪表各细分收入（亿元）...............................................................................................................23 图33： 工业软件分类............................................................................................................................................... 25 图34： 中国工业软件市场规模（亿元）...............................................................................................................25 图35： 各类工业软件市场占比（2018 年）..........................................................................................................26 图36： 中国生产控制类软件细分种类市场份额（2018 年）..............................................................................26 图37： 2020 年流程工业不同细分行业大中型企业数量......................................................................................26

图38： 中国制造业 MES 应用行业分布图...............................................................................................................27 图39： 2020 年国内 MES 市场格局.......................................................................................................................... 27 图40： 2018 年我国主要工业软件普及率..............................................................................................................27 图41： APC 的作用与典型效益................................................................................................................................ 28 图42： 公司工业软件产品矩阵............................................................................................................................... 29 图43： 中控技术工业软件营业收入（亿元）.......................................................................................................29 图44： 中控技术工业软件类产品收入占比 （总金额单位：千万元）.............................................................30 图45： 中控流程工业综合自动化 MES 解决方案架构...........................................................................................30 图46： 2017-2019 年公司 APC 收入及占比............................................................................................................31 图47： APC 和 RTO 的市场规模及增速....................................................................................................................31 图48： 公司 OTS 产品架构....................................................................................................................................... 31 图49： 离散工业与流程工业的结构.......................................................................................................................33 图50： 工业自动化控制主要产品分类...................................................................................................................34 图51： 智能工厂整体架构....................................................................................................................................... 35 图52： 国内工业自动化市场规模及增长...............................................................................................................35 图53： 流程工业细分行业固定资产投资完成额增速...........................................................................................36 图54： 2012-2019 年全球工控安全事件报告数量................................................................................................36 图55： 工控市场国产品牌占有率........................................................................................................................... 37 图56： 艾默生 PLANTWEB 数字生态系统架构.........................................................................................................40 图57： 2017-2021 年艾默生收入（百万美元）....................................................................................................41 图58： 艾默生自动化解决方案收入结构...............................................................................................................41 图59： 艾默生系统和软件的收入变化（百万美元）...........................................................................................41 图60： 西门子数字化主要并购历程.......................................................................................................................42 图61： 西门子 2021 年各部门收入占比.................................................................................................................43 图62： 2018 年-2021 年西门子 DI 部门收入（百万欧元）.................................................................................43 图63： 2017-2021 年施耐德各部门收入占比........................................................................................................44 图64： 施耐德 Industrial Automation 部门收入（百万欧元）.......................................................................44 图65： 2021 年公司员工构成.................................................................................................................................. 45 图66： 2021 年研发人员受教育程度分布..............................................................................................................45 图67： 2017-2021 年公司研发投入（万元）........................................................................................................46 图68： 公司智能制造系统持续布局.......................................................................................................................46 图69： 智能制造解决方案-控制系统+仪表收入（亿元）...................................................................................47 图70： 智能制造解决方案—控制系统+软件+其他收入（亿元）.......................................................................47 图71： 智能制造各行业占比（2019 年）..............................................................................................................47 图72： 智能制造各行业近年增速（%）.................................................................................................................47 图73： 公司 supSaaS 智能工厂云平台解决方案...................................................................................................48 图74： Plantmate 线上一站式服务平台................................................................................................................49 图75： 2020 年全球石油产量地区分布..................................................................................................................50 图76： 2018 年全球化工品销售额前十的国家及地区（十亿欧元）..................................................................50

表1： 公司发展历程................................................................................................................................................... 6 表2： 公司高管履历................................................................................................................................................... 8 表3： 中控技术员工股权激励计划情况...................................................................................................................9 表4： 不同类型智能制造解决方案的收入变化情况.............................................................................................10 表5： 前五大客户销售额及其占比.........................................................................................................................11 表6： 公司智能解决方案主要下游厂商.................................................................................................................12 表7： DCS 系统六大特点..........................................................................................................................................17 表8： 中控技术 DCS 控制系统产品及其特点.........................................................................................................17 表9： 中控技术安全仪表系统（SIS）及其特点...................................................................................................20 表10： 中控技术网络化控制系统产品及其特点...................................................................................................21 表11： 部分企业压力变送器性能比较...................................................................................................................22 表12： 不同仪器仪表产品及其特点.......................................................................................................................24 表13： 工业软件产品列表....................................................................................................................................... 32 表14： 工业自动化的主要政策............................................................................................................................... 38 表15： 艾默生主要并购历程................................................................................................................................... 40 表16： 施耐德主要并购历程................................................................................................................................... 43 表17： 公司智能制造解决方案项目增长情况.......................................................................................................47 表18： 中控技术工业 APP 产品............................................................................................................................... 48 表19： 中控技术业务拆分....................................................................................................................................... 51 表20： 未来 3 年盈利预测表................................................................................................................................... 52 表21： 情景分析（乐观、中性、悲观）...............................................................................................................52 表22： 公司盈利预测假设条件（%）.....................................................................................................................53 表23： 资本成本假设............................................................................................................................................... 53 表24： 中控技术 FCFF 估值表................................................................................................................................. 54 表25： 绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）.......................................................................54 表26： 同类公司估值比较....................................................................................................................................... 55

公司概况：浙大起家，自动化领军企业

流程工业领军企业成长史—深耕流程工业自动化 20 年，从工业 3.0 迈向工业 4.0

中控技术是流程工业智能制造领域的领军企业。1993 年，身为浙大教授的褚健创 办浙江大学自动化公司，成为中控技术的前身。公司正式成立于 1999 年，是中控 科技集团的核心成员企业。公司以集散控制系统（DCS）为业务起点，多元拓展发 展成为集 DCS、仪表、工业软件为一体的工业 3.0+4.0 智能制造厂商，产品和解 决方案广泛应用于化工、石化、电力、制药等流程工业领域。

自成立以来，公司的发展大体可以分为四个阶段：

1. 1993-2006 年：公司主要产品是自主研发的 DCS 系统，主要面向中小企业客 户，开始实现对国外品牌 DCS 系统的国产化替代。

(2) 2007-2011 年：以中标中石化武汉分公司项目为标志，公司开始全面突破中 大型项目，同时在产品谱系上不断拓展，延伸控制阀、仪表、工业软件等业 务。公司进入中高端市场，全面实现对国外品牌的追赶和超越。

(3) 2012—2016 年：公司通过打造智能制造示范项目，为流程工业智能制造转型 奠定良好基础，持续研发迭代数据库软件、先进控制软件、MES 等工业软件，帮助客户实现智能化转型。

(4) 2017 年至今：商业模式蜕变，打开全球化增长曲线。在此期间，公司通过打 造灯塔工厂，逐步从服务工业 3.0 项目转型服务工业 3.0+4.0 项目，发布 PlantMate 高端品牌和 5S 店销售策略，全方位实现客户数字化转型需求。公 司在国际顶级客户及市场持续突破，成功进入沙特阿美、巴斯夫等供应商名 录，后续国际市场有望成为公司收入的重要组成部分。

表1：公司发展历程

公司股权结构与管理层—流程工业领袖带队，股权激励绑定员工 利益

公司实际控制人褚健先生直接持有中控技术 14.65%的股份，并通过杭州元骋企业 管理合伙企业间接持有中控技术 7.99%的股份，共计持有中控技术 22.64%的股份。杭州元骋设立于 2019 年 3 月，为公司持股平台，同年褚健先生将所持公司 3,950 万股股份转让给其控制的杭州元骋，用于对公司高管及核心人员进行激励。褚健

先生是国内工业自动化领域的领军人物，目前担任公司战略顾问，参与公司总体 发展战略研究和指导经营团队开展经营计划。

图1：公司股权结构

资料来源：2021 年年报、国信证券经济研究所整理

公司管理层资历深厚，兼具专业才能与全球视野。董事长、总裁 CUI SHAN（崔山）先生，兼具工程师与销售复合背景，拥有多家国际自动化巨头的高管经验，在其 带领下，中控技术以成为流程工业数字化的全球领军者为发展方向。团队其他核 心成员多毕业于浙江大学自动化专业，且多在中控技术工作近 20 年，具有扎实的 专业能力和丰富的管理经验。公司上市后，管理团队注入新鲜血液，有望为中控 技术赋予新动能。

表2：公司高管履历

毕业于浙江大学工业自动化专业。1989 年-2017 年就职于浙江大学，历任浙江大学博士后、讲师、副教授、

的实际控制人、战略顾问。

毕业于新加坡国立大学化工自动化专业，历任霍尼韦尔高科技有限公司高级过程控制工程师；横河电机亚

起，任中控技术董事长、总裁。

毕业于浙江大学控制理论和控制工程专业，历任浙江大学讲师、副研究员。1996 年进入公司，历任中控技

副总工程师、总裁助理、总工程师、副总裁。2021 年 1 月起，任中控技术高级副总裁。

毕业于浙江大学工业自动化专业。2000 年进入公司，历任中控技术工程部经理、国际部经理、技术支持

总裁。2021 年 1 月起，任中控技术高级副总裁。

毕业于西北工业大学工商管理专业，经济师。2002 年进入公司，历任中控技术总裁办副主任、主任，公

任中控技术高级副总裁。

毕业于南京动力高等专科学校化工仪表及自动化专业，高级工程师。2000 年进入公司，历任中控技术项

术副总裁。

毕业于荷兰格罗宁根大学经济学专业，历任滨特尔水处理有限公司高级人力资源经理、西门子（中国）有

1 月起，任中控技术副总裁。

毕业于浙江工业大学工商管理专业，高级经济师，历任浙江中控流体技术有限公司董事、副总经理、浙江

月起，任中控技术副总裁。

资料来源：2021 年年报、国信证券经济研究所整理

公司历次股权激励计划梳理

上市前连续 4 次激励，绑定骨干员工利益，彰显公司长期发展决心。2019 年，公

司进行了四次股权激励，员工和高管均有覆盖，激励人数占当时员工总数的 30%。

第四次股权激励给予了明确的业绩目标，考核标准为 2019-2022 年，公司累计收

入分别不低于 24、51.5、83.5、120.5 亿元，对应当年收入分别不低于 24、27.5、32、37 亿元；累计净利润分别不低于 3.5、7.5、12.5、18.5 亿元，对应当年净 利润分别不低于 3.5、4、5、6 亿元。2019-2021 年，公司均超额完成当年业绩考 核目标，营收和利润实现快速增长。

表3：中控技术员工股权激励计划情况

要求 2019-2022 年公司累计收入分别不低于 24、51.5、

亿元，对应当年净利润分别不低于 3.5、4、5、6 亿元。

资料来源: 2021 年年报、招股说明书、国信证券经济研究所整理

公司优势产品概览—起步于 DCS，逐步扩充仪表和工业软件

当前，公司主要面向流程工业企业“工业 3.0+工业 4.0”的数字化需求，提供以 自动化控制系统为核心，涵盖工业软件、自动化仪表及运维服务的技术和产品，形成具有行业特点的智能制造解决方案，赋能用户提升自动化、数字化、智能化 水平，实现工业企业高效自动化生产和智能化管理。

公司以研发生产 DCS 系统为业务起点，逐步迈向工业 4.0。工业 3.0 指的是实现 设备层和控制层的自动化，公司在自动化控制领域产品谱系较为丰富，主要包含 核心 DCS 控制系统，安全仪表 SIS 控制系统和网络化混合控制系统。同时公司不 断丰富自动化仪表类产品，包括变送器、控制阀、安全栅、校验仪等。随着公司 对流程工业 Know-how 的不断积累，公司进一步拓展工业软件类产品，打造智能制 造整体解决方案，稳步向工业 4.0 的智能化迈进。

图2：公司智能制造产品及解决方案体系架构

资料来源：招股说明书、国信证券经济研究所整理

从业务结构来看，工业自动化及智能制造解决方案是公司主营业务收入的主要来 源。根据 2021 年年报，工业自动化及智能制造解决方案占比总收入的 72.5%，其 中包括工业 3.0 和 4.0 的组合解决方案；自动化仪表占比总收入约 11.5%；单独 对外销售的工业软件占比总收入约 7.9%，比例逐步提升。

图3：公司主要产品线占比变化

资料来源：2020 年年报、2021 年年报、招股说明书、国信证券经 济研究所整理

图4：中控技术各类控制系统收入占比

资料来源：招股说明书、国信证券经济研究所整理

根据工业自动化及智能制造解决方案项目中是否包含自动化仪表、工业软件等，可将项目分为控制系统、控制系统+仪表、控制系统+软件+其他三类。2018 年至 2021 年，控制系统项目在整体收入中始终占据较大比重，且收入值保持稳定增长，是公司的发展根基。同时，解决方案中包含工业软件的项目收入持续增长，占总 收入比例也进一步提升，在 2021 年达到了 15.83%，符合公司业务迈向工业 4.0 的发展战略。

表4：不同类型智能制造解决方案的收入变化情况

资料来源：招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经济研究所整理

公司销售模式和客户结构—直销为主，深度绑定头部大客户

销售模式方面，公司主要采用直销的方式，面向流程工业客户，销售自动化控制 系统、工业软件等智能制造产品及解决方案。公司通过构建“区域+行业+产品”的组织架构，积极开创线下 5S 店管家式服务和线上 PLANTMATE 工业一站式平台 新模式。

5S 店是指在国内各化工园区，建立以企业为中心的营销服务网络，将公司的 Sales（产品销售）、Spareparts（备品备件）、Service（服务）、Specialists（专家）以及 Solutions（解决方案）五大业务内容拓展至各线下门店，从而贴

近终端客户。公司目标在 2026 年前完成 300 家园区 5S 店的建设，实现全国超过 600 个化工园区的覆盖，其中包括 150 家线下店和 150 家线上虚拟店的开设，超 过亿元收入的店达到 30 家。截止 2021 年 12 月末，公司拥有 108 家线下 5S 店，覆盖了全国华中、华东、华南、东北、西北、西南六大地区，中、大型店从 39 家增加至 68 家，其中收入 5000 万元以上单店从 16 家增加至 33 家。

图5：公司 5S 店全国布局

资料来源：公司公众号、国信证券经济研究所整理

图6：PlantMate 线上平台发展历程

资料来源：公司公众号、国信证券经济研究所整理

线上打造 PLANTMATE 工业一站式服务平台，全方位提升客户黏性。PLANTMATE 是 公司推出的针对工业领域的电商平台，通过引入第三方商户进驻线上商城、提供 工业 SaaS 服务、按照客户需求派单、给商户提供联储联备、知识培训等服务，最 终为客户打造全体系覆盖的工业解决方案。自 2019 年推出 PlantMate 以来，平台 快速发展，五大功能版块联合了上千家生态圈战略合作品牌，服务于一万余家客 户。PlantMate 线上平台致力于搭建智能化资源服务生态圈，以“需求+资源+产 品+解决方案”的服务模式，为客户创造价值。

客户结构方面，公司客户群体较分散，与下游优质大客户深度绑定。2021 年，公 司前五大客户销售额为 71,457.20 万元，占年度销售总额 15.81%，较上年同期增 长 3.08%，整体客户结构较分散，对单一客户依赖程度低。同时，公司与中石化、中石油等多个大型国企合作多年，深度绑定，下游客户为公司提供了持续稳定的 订单来源。公司下游从石油、化工领域起步，与行业头部厂商长期合作，成功完 成多个大型项目，行业 Know-how 持续积累，随后进一步拓展到电力、医药、冶金 等领域。

表5：前五大客户销售额及其占比

资料来源：2021 年年报、国信证券经济研究所整理

表6：公司智能解决方案主要下游厂商

中国华能集团、中国大唐集团、形成了从锅炉控制到汽轮发电机组控制的全厂一体化

山西海鑫国际钢铁 360m2 烧结机工程、

项目等

提供了数百套自动化产品和整体解决方案，包括生物

化工程项目。

资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理

公司财务分析—收入利润快速增长，毛利率维持在较高水平

1、收入及归母净利润情况

2019-2021 年，公司收入呈加速增长趋势。2021 年，公司实现营业收入 45.19 亿 元，同比增长 43.08%，2017-2021 年营收复合增速为 27.41%。2021 年，公司归母 净利润约 5.82 亿元，同比增长 37.4%，恢复加速增长趋势。2017-2021 年公司归 母净利润复合增速为 37.46%。2019 年、2020 年、2021 年公司非经常性损益较高，主要系当年政府补助增加所致。2019 年、2020 年、2021 年公司非经常性损益较 高，主要系当年政府补助增加所致。公司 2018 年政府补助为 1416 万元，2019、2020、2021 年分别为 4240/6831/5448 万元。

从收入结构来看，智能制造解决方案收入占比呈持续下滑态势，但 2021 年仍贡献 了公司总收入的 72.51%。自动化仪表收入占比呈上升趋势，2021 年占比提升至

11.49%。工业软件及服务占比逐年上升，2021 年占比约 12.46%。此外，公司收入

绝大部分由国内贡献，2021 年国内收入占比约 95.9%。

图7：公司营业收入及其增长率（亿元）

资料来源：招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经

图8：公司国内外收入占比

资料来源：招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经

济研究所整理 济研究所整理

图9：公司归母净利润及其增长率（亿元）

资料来源：招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经

图10：公司非经常性损益情况

资料来源：招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经

济研究所整理 济研究所整理

2、毛利率及费用率

自 2019 年以来，公司毛利率略有下降，主要由于公司项目体量上升，部分大项目 的毛利相对较低，以及 S2B 平台销售第三方产品的毛利率偏低。2021 年，公司整 体毛利率为 39.25%。后续随着高毛利率的工业软件业务占比逐步提升，公司毛利 率有望恢复上升趋势。费用率方面，公司管理费用率和销售费用率呈明显下降趋 势，主要受益于收入增长带来的规模优势，和品牌效应带来的溢价。公司始终保 持较的研发投入，2021 年研发费用率为 10.99%。

图11：公司毛利率水平

资料来源：招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经济研究所整理

图12：公司各项费用率水平

资料来源：招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经济研究所整理

3、现金流情况和营运能力

2021 年，公司经营性净现金流出现下滑，主要由于公司业务规模扩大、存货采购 和人员薪酬支出增加所致。营运能力方面，公司存货周转率基本保持稳定，2021 年略有提升至 1.07。公司存货周转的速度主要取决于工业自动化及智能制造解决 方案的业务周期。由于公司业务主要面向流程工业客户，对安全及生产要求严格，项目复杂度较高，导致业务周期相对较长，因此公司存货周转率相对较低。存货 的构成主要是发出商品、库存商品和原材料增长比较快。

图13：中控技术周转率情况

资料来源：招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经

图14： 中控技术现金流和净利润对比（亿元）

资料来源：招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经

济研究所整理 济研究所整理

产品体系详解：软硬兼备，丰富解决方案

中控技术作为流程工业自动化的龙头厂商，目前公司智能制造解决方案主要包含 控制系统、自动化仪表和工业软件，帮助工业企业用户实现从工业 3.0 到工业 4.0 的转变，赋能用户实现“安全生产、节能降耗、提高质量、降本增效、绿色环保”的五大目标。

自动化控制系统—流程工业控制的大脑，公司稳居行业第一

1、DCS 系统

DCS 行业概况和系统特点
DCS 是流程工业控制的核心，国内市场处于稳健增长阶段。DCS（Distributed Control System）即集散控制系统，又称“分散控制系统”或“分布式计算机控 制系统”，是实现控制生产全流程的“工业大脑”。DCS 控制系统由输入输出模 块、通信模块、控制器和人机界面组成，用于实现对生产过程的数据采集、控制 和监视功能，主要应用于流程工业领域，下游包括化工、石化、电力、核电、制 药、冶金、建筑等。

DCS 行业市场规模达到 87.43 亿元，需求主要来自化工、石化、电力等流程工业 领域。根据睿工业数据，2019 年，国内 DCS 市场规模为 87.4 亿元，同比增长 7.2%。工业数字化趋势下，DCS 控制系统作为流程工业智能化的核心，国内市场预计仍 会保持 5-6%的年增长率。从下游应用行业来看，2019 年，化工、石化和电力三大 行业占据国内 DCS 市场 80.7%的份额，其中化工行业作为 DCS 第一大市场，规模 达到 32.3 亿元。

图15：中国 DCS 市场规模

资料来源：睿工业、国信证券经济研究所整理

图16：国内 DCS 分行业市场规模（亿元）

资料来源: 睿工业、国信证券经济研究所整理

图17：2019 年国内 DCS 市场行业构成比重

资料来源: 睿工业、国信证券经济研究所整理

行业 Knowhow 赋能产品竞争力，六大特性奠定产品基础。DCS 系统对于新进入的 厂商有较高的壁垒，主要体现在一套成熟的 DCS 系统需要对下游行业的工业流程 有较深的理解，工业程序的积累为产品后续的升级迭代奠定良好基础，促进了应 用的广泛和多样性。在石油化工等流程工业中，温度、压力、流量、液位的检测 和控制为 DCS 系统需要满足的首要功能，但是具体性能的优异可体现在精度的控 制上，比如在石油大型工艺设备运转中，如何把握开关量的顺序控制；不同下游 对精度的要求也有所不同，比如石化和电力行业对 SOE（Sequence Of Events，查找事故原因）的精度要求差异很大，8-10ms vs 1ms。作为流程工业头部自动化 控制设备厂商，与行业客户合作越紧密，对该行业先进工业的理解也会越深度，致使产品竞争力与行业中长尾厂商的差距逐步拉大。这也解释了为什么 DCS 系统 很长一段时间内都以海外厂商占据主导地位。由于 DCS 系统牵扯到整个生产流程 的核心控制部分，一旦出现故障，难以避免生产流程停滞所带来的损失。同时，当更换 DCS 系统时，连接现场仪表、阀门、电机控制器等的上万个 I/O 点接口需 要重新连接部署，成本较高，因此客户对 DCS 产品的黏性较强。

表7：DCS 系统六大特点

由于 DCS 将系统控制功能分散在各台计算机上实现，系统结构采用容错设计，因此某

算机，从而使系统中每台计算机的可靠性也得到提高。

DCS 采用开放式、标准化、模块化和系列化设计，系统中各台计算机采用局域网方式通

开放性 信，实现信息传输，当需要改变或扩充系统功能时，可将新增计算机方便地连入系统

通信网络或从网络中卸下，几乎不影响系统其他计算机的工作。

通过组态软件根据不同的流程应用对象进行软硬件组态，即确定测量与控制信号及相

灵活性 互间连接关系、从控制算法库选择适用的控制规律以及从图形库调用基本图形组成所

需的各种监控和报警画面，从而方便地构成所需的控制系统。

控制算法丰富，集连续控制、顺序控制和批处理控制于一体，可实现串级、前馈、解

的集中管理功能，如计划调度、仓储管理、能源管理等。

资料来源：快咨询、国信证券经济研究所整理

中控技术 DCS 产品介绍和行业地位

公司 DCS 产品主要有两个型号，分别是 JX-300XP 和 ECS-700,两者区别在于前者

主要针对中小项目，后者适用于中大型项目。面向中小项目的 JX-300XP 特点在于

拥有化工、石化、电力等典型流程行业丰富的行业算法库，是公司销售数量最大

的自动化控制设备。ECS-700 作为面向中大型项目大规模联合控制系统，支持全

冗余系统结构、分区分域、多人组态等先进功能。同时公司针对不同应用场景，

提供全自主可控的 ECS-700X 系统。

表8：中控技术 DCS 控制系统产品及其特点

资料来源：2021 年年报、国信证券经济研究所整理

公司在国内 DCS 市场占据龙头地位，国产替代仍有广阔空间。DCS 系统普遍以十

年为替换周期，十年前市场中主要以外资品牌为主，而中控技术作为当前的 DCS

系统头部公司，有望在设备更换周期把握机遇，进一步提升市场份额。公司成立

至今共完成了 30000 多个 DCS 项目，服务 DCS 用户超过 180000 个，覆盖全球 30

多个国家和地区，打造了众多标杆案例（如中天合创、神华宁煤、新疆天业、浙

江龙盛、九江石化、新安化工、桐昆集团、阳煤集团、宁德时代等）。

根据睿工业数据，2019 年，中控技术占据国内 DCS 市场份额 27%，外资厂商以艾 默生、霍尼韦尔、ABB、西门子为主导共占据国内 DCS 市场份额 39%，由于 DCS 系 统在流程工业经济中至关重要，国产替代是必然趋势。2011-2021 年，中控技术 连续 11 年蝉联我国 DCS 市场整体占有率第一名，市占率从 13%提升至 33.8%。在 化工和石化领域，公司的领先优势更加明显，2021 年公司在化工领域市占率达到 51.5%，石化领域的市占率达到 41.6%。2021 年，公司在与中石化、中海油、中化 集团、东方雨虹等公司的合作项目中，落地了一系列具有业内影响力的项目，并 且顺利进入巴斯夫的合格供应商名录，首次与巴斯夫合作落地生产装置 DCS 项目。公司面向海内外的高端市场持续突破，未来有望进一步突破高价值量大型项目。

图18：2011-2021 年中控技术市占率逐步提升

资料来源: 睿工业、国信证券经济研究所整理

图20：中控技术在化工、石化、建筑领域市占率

资料来源: 睿工业、国信证券经济研究所整理

2、SIS 安全仪表系统

SIS 架构和市场规模

图19：2019 年国内 DCS 市场各厂商份额

资料来源: 睿工业、国信证券经济研究所整理

图21：2021 年中控技术各行业收入占比（亿元）

资料来源: 2021 年年报、国信证券经济研究所整理

SIS（Safety Instrumented System）安全仪表系统相当于生产系统的“急刹车

装置”，与 DCS“动静相宜”。相较于 DCS 需要对生产过程进行“动态控制”，SIS 是“静态”的，始终对系统进行监视，对异常情况进行快速处理，使危害降 到最低。SIS 系统主要由传感器、逻辑控制器以及最终执行单元组成，用于实现 一个或多个安全回路功能，达到工艺装置要求的安全完整性等级（SIL）。SIS 是 保障工厂安全运行的核心装备，在工业生产期间提供对设备、人身、环境的安全 保护，避免恶性事故发生。SIS 主要应用于化工、石化、电力、油气、冶金等各 个领域。

资料来源:ARC、国信证券经济研究所整理

资料来源: YOKOGAWA、国信证券经济研究所整理

政策推动 SIS 市场快速增长。根据 ARC 数据，2019 年，国内 SIS 市场规模为 3.2 亿美元，连续三年取得两位数增长。化工、炼化石化及油气为 SIS 主要下游应用 行业，2019 年三大行业合计占比超过 SIS 国内市场需求的 80%。根据国家安全监 管总局（2014）116 号文件要求，自 2018 年 1 月 1 日起，所有新建涉及“两重点 一重大”的化工装置和危险化学品储存设施要设计符合要求的 SIS 系统；自 2020 年 1 月 1 日起， 其他新建化工装置、危险化学品储存设施也需要设计符合要求的 SIS 系统。政策推动下，生产安全重视程度与日俱增，SIS 系统在各行业的渗透率 有望持续提升。根据 ARC 预测，我国 SIS 市场将保持 8.3%的复合增速快速增长，预计 2024 年市场规模将达到 4.76 亿美元。

中控技术 SIS 产品介绍

2021 年推出高容积率的中小型安全仪表系统，拓宽 SIS 产品类别。目前公司 SIS 产品主要有两个型号，分别和 TCS-700 和 TCS-500。TCS-900SIS 系统主要应用于 有安全完整性等级(SIL3 及以下)要求的关键过程安全控制场合，包括紧急停车系 统（ESD）、火灾及气体检测系统（FGS）、燃烧管理系统（BMS）、大型透平压缩 机控制（CCS）等。TCS 500SIS 则相对外型较小，采用四重化或两重化构架的关 键技术，支持冗余支持热插拔，总线布置配置灵活。

表9：中控技术安全仪表系统（SIS）及其特点

资料来源：2021 年年报、国信证券经济研究所整理

图24：安全仪表系统的连接架构

资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理

公司在 SIS 市场份额排名第二，与第一名差距逐年缩小。根据公司年报披露，2021 年公司在国内安全仪表系统（SIS）的市场占有率为 25.7%，排名第二，较 2020 年市场占有率提升 3.3 个百分点。根据 ARC 数据，2019 年公司 SIS 市场占有率为 24.5%，排名第二，仅次于康吉森。康吉森为施耐德电气 TRICONEX 安全仪表系统 在国内唯一的分销商，与其自研的 SIS 产品形成较好协同效应。如果单看自有安 全仪表系统出货量，实际上中控技术在中国市场已经排名第一。

图25：2019 年国内 SIS 市场各行业占比

资料来源:招股说明书、国信证券经济研究所整理

3、网络化混合控制系统

图26：2019 年国内 SIS 市场各厂商份额

资料来源: 招股说明书、国信证券经济研究所整理

网络化混合控制系统介绍

网络化混合控制系统是基于通用通信协议（UCP）网络进行构架，使得产品适应现 场分散的使用场合，满足连续或半连续工业过程，以及大型基础设施场所的控制 需求。其集成多种控制功能、可视化、网络和信息技术，为各类应用程序提供完 全集成化解决方案，如离散控制、运动控制、批处理和驱动控制等应用场合。其 丰富的行业功能库和开放的组态方式能广泛应用于油气长输管道、轨道交通 BAS、隧道环控、水利监控、综合管廊、污水处理、供水净水及其他市政工程等领域。

表10：中控技术网络化控制系统产品及其特点

资料来源：2021 年年报、国信证券经济研究所整理

自动化仪表—行业竞争格局分散，国产化替代空间广阔

自动化仪表产品分类和行业规模

自动化仪表是用以检出、测量、观察、计算各种物理量、物质成分、物性参数等 的器具或设备。公司自动化仪表主要包括控制阀、压力变送器、安全栅等产品，其中变送器和控制阀的产品销售收入为公司自动化仪表业务的主要构成部分。压 力变送器，是一种将压力转换成气动信号或电动信号进行控制和远传的设备，主 要参考指标有准确度、长期稳定性、量程范围等，单价在 0.2-0.3 万元。控制阀，属于过程控制中的终端元件，也是自控系统中的执行器，其分为调节阀、切断阀 等多种类型，单价在 0.55-0.65 万元。

拓展补全自动化仪表业务，提升整体解决方案竞争力。公司以核心 DCS 控制系统 为抓手迅速打开流程工业市场，通过向自动化仪表产品进行拓展，在投标时增强 公司整体解决方案的竞争力。由于我国基础工业与海外差距较大，自动化仪表市 场一直被海外巨头垄断，近年来国产厂商从中低端现场仪表类产品尝试突破。自 动化仪表的技术难度主要体现在材料先进、产品使用寿命、性能指标等，比如控 制阀如何把精度调节在较精细先进的水平。

表11：部分企业压力变送器性能比较

资料来源：华经产业研究院、国信证券经济研究所整理

压力变送器和调节阀市场，国产替代空间仍广阔。根据工控网《2020 中国压力变 送器市场研究报告》，2019 年，国内压力变送器市场规模为 40.2 亿元，同比增 长 9.2%，预计未来三年将保持 3%的复合增速。当前压力变送器行业以外资企业为 主，横河电机市占率 28.6%，排名行业第一；国产企业川仪股份市占率 5.6%，排 名第三。

根据 ARC《中国调节阀市场研究报告》，2018 年国内调节阀市场规模为 19.99 亿 美元，预计未来三年行业将保持 5.3%的复合增速。国内调节阀市场集中度较低，2018 年市场前十名总份额仅为 41%，艾默生以 8.3%的市占率排名第一，国产厂商 中吴忠仪表与川仪股份较领先，但吴忠仪表份额仅为 3.7%，排名第四。以公司 2018 年调节阀业务收入 7389 万元测算，公司调节阀市占率为 0.6%。

图27：各厂商调节阀收入对比（亿元）

资料来源:招股说明书、国信证券经济研究所整理

图28：2018 年调节阀主要厂商市占率

资料来源: 招股说明书、国信证券经济研究所整理

图29：各厂商压力变送器收入对比（亿元）

资料来源:招股说明书、国信证券经济研究所整理

公司自动化仪表产品概况

图30：2019 年压力变送器各厂商份额

资料来源: 招股说明书、国信证券经济研究所整理

公司自动化仪表业务实现稳健增长。2021 年，公司自动化仪表业务实现收入 5.16 亿元，同比增长 44%。公司招股书曾披露调节阀和压力变送器的具体收入（如下 图所示），2019 年公司控制阀产品实现收入 0.98 亿元，同比增长 32.43%；压力 变送器产品实现收入 0.44 亿元，同比增长 76%。

图31：中控技术自动化仪表业务收入

资料来源:公司招股书、国信证券经济研究所整理

图32：自动化仪表各细分收入（亿元）

资料来源: 公司招股书、国信证券经济研究所整理

表12：不同仪器仪表产品及其特点

资料来源：2021 年年报、国信证券经济研究所整理

工业软件—软件定义数字化，七大产品体系全方位优化生产控制

工业软件产品分类与行业规模

工业软件可分为嵌入式软件（工业通信、汽车电子等软件）、研发设计类（CAD、

PLM 等软件）、生产控制类（MES、DCS 等软件）、和信息管理类（ERP、CRM 等软

件）。中控技术的主要工业软件产品布局在生产控制类软件，是智能制造的驱动

内核。生产控制类软件要求集工业知识和行业“Know-How”于一体，与流程工业 生产过程紧密结合，对竞争厂商壁垒要求较高。

图33：工业软件分类

资料来源：赛迪顾问、国信证券经济研究所整理

中国工业软件市场增速领先全球，潜力巨大。根据《中国工业软件产业白皮书（2020）》，2019 年全球工业软件市场规模达到 4107 亿美元，近三年复合增长 率约为 5%。当前中国工业软件产业规模仅占全球工业软件市场规模的 6%，仍处于 渗透率快速提升阶段。2012-2019 年，中国工业软件市场规模复合增长率为 13%。2019 年，中国工业软件市场规模达到 1720 亿元，同比增长 16.5%。在中国生产控 制类软件供应商中，国内厂商占据了 50%的市场，涌现了上海宝信、和利时、中 控技术这样的行业领军企业。随着中国工业快速发展，化工、石油等工业处于世 界领先水平，与之对应的生产控制类软件具备了高端市场替代的可能性。后续随 着中国智能制造转型加速，工业应用场景逐步增多，国产生产制造类软件的性能 进一步完善，国产化率有望加快提升。

图34：中国工业软件市场规模（亿元）

资料来源：《中国工业软件产业白皮书（2020）》、国信证券经济研究所整理

图35：各类工业软件市场占比（2018 年）

资料来源:赛迪顾问、国信证券经济研究所整理

图36：中国生产控制类软件细分种类市场份额（2018 年）

资料来源: 赛迪顾问、国信证券经济研究所整理

一、生产流程执行—MES（制造执行系统）

MES（制造执行系统）是面向生产制造企业车间执行层的生产信息化管理系统，位 于上层的经营管理层与物联网组件层之间，实现生产车间与计划部门数据的互联 互通。MES 上接 ERP 或 PLM 软件，下接 PLC/DCS/SCADA 软件，具有很强的行业特 性，不同行业的 MES 应用差异大。

MES 行业竞争格局相对分散，外企主导市场。根据 IDC 数据，2020 年，前八名的 企业市占率合计 39.7%。西门子、宝信软件、SAP 分别以 11.1%、7.6%、7.2%的市 占率位居前三，中控技术市场份额为 2.1%，位列第七名。我们认为凭借公司在流 程工业领域的客户基础和产品优势，未来公司有望提升 MES 产品市占率。

根据中国统计年鉴测算，2020 年，流程行业拥有 19395 家大中型工业企业，假设 流程工业平均 MES 项目单价为 200 万元，当前 MES 普及率为 25%，即对应流程工 业 MES 市场空间为 96.98 亿元。

图37：2020 年流程工业不同细分行业大中型企业数量

资料来源：中国统计年鉴、国信证券经济研究所整理

图38：中国制造业 MES 应用行业分布图

资料来源：工控网、国信证券经济研究所整理

图39：2020 年国内 MES 市场格局

资料来源:中国工控网、国信证券经济研究所整理

图40：2018 年我国主要工业软件普及率

资料来源: 周剑《中国制造业数字化转型全景图》、国信证券经济研

究所整理

二、生产流程管控—APC（先进控制过程）、RTO（过程实时优化）、OTS（仿真 培训软件）

APC（先进控制过程）是实现流程工业生产装置全流程平稳与协调控制的核心工具，通常在 DCS、PLC、FCS 等计算机控制系统已有常规控制的基础上，采用多种策略 提高复杂工业过程的控制品质，增强系统的抗干扰能力和鲁棒性，降低劳动强度，实现节能增效的目的。公司是完全自主知识产品的 APC 软件供应商，产品已在中 石化、中石油、中海油等流程工业企业应用 300 多套，形成了 80 多种生产装置先 进控制解决方案。

RTO(过程实时优化）指通过将回路控制与过程运行优化相结合，来解决复杂流程

工业过程优化与控制问题。该产品使生产过程装置类似于汽车自动驾驶和路径最 优规划等，实现了装置自动平稳卡边控制和技术经济指标最优化功能，从而提高 装置运行整体收益。产品主要用于炼油、石化、化工、冶金、造纸、制药等行业。

OTS（仿真培训软件）目的在于提高生产安全性。工厂自动化程度的提高，一定程 度上减少了操作人员失误的频率；在面临生产问题时，不正常操作或者误操作极 易引发生产事故。传统操作人员的培训不仅危险大，而且进度较慢；因此模仿工 厂操作的 OTS 成为发展趋势。

APC 和 RTO 是工业 4.0 时代的重要软件，市场保持稳健增长。在工业 4.0 时代，随着工业生产进一步智能化，APC 和 RTO（实时优化技术）作为能显著改善生产环 节、提高工业自动化水平的重要软件，发展前景广阔。根据 ARC 出具的《先进过 程控制及在线优化中国市场研究报告》，2019 年国内 APC 和 RTO 整体市场规模达 到 5150 万美元，同比增长 16.5%，预计未来 5 年国内 APC 及 RTO 市场将会保持 10.8% 的复合增长率。

图41：APC 的作用与典型效益

资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理

中控技术工业软件产品梳理

公司不断丰富工业软件产品体系，目前已经形成了包括实时数据库、数字孪生、生产管理、过程优化、生产安全、资产管理、供应链管理等七大类工业软件体系 共计 218 个工业 APP 应用开发，拓展了新材料、新能源、制药食品等新行业应用。能单独核算收入的工业软件主要包括 MES（生产执行软件）、APC（先进过程控制）和 OTS（仿真培训软件），其中根据公司招股书披露，MES 和 APC 贡献了公司单独 销售的工业软件主要收入。

图42：公司工业软件产品矩阵

资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理

软硬件结合数字化解决方案成竞标趋势，公司工业软件业务增长加速。2021 年，中控技术工业软件实现营业收入 8.71 亿元，同比增长 63.4%，占公司主营业务收 入的比例为 19.39%，系公司第三大收入来源。公司上市前，招股书曾披露单独对 外销售的工业软件收入的具体构成情况，其中 MES 软件贡献了大部分收入。2020 年上半年，MES 软件的收入占公司单独对外销售的工业软件收入的比例为 83.13%，单项目平均收入为 74.45 万元；APC 软件占比为 16.87%，单项目平均收入为 87.29 万元。公司单独对外销售 OTS 软件的金额相对较小，主要系该软件通常与控制系 统一起销售，一般在解决方案中进行核算。

图43：中控技术工业软件营业收入（亿元）

资料来源：招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经济研究所整理

*工业软件收入=公司单独销售工业软件收入+包含工业软件的解决方案收入

图44：中控技术工业软件类产品收入占比 （总金额单位：千万元）

资料来源：招股说明书、国信证券经济研究所整理

得益于公司在过程控制系统中智能仪表、DCS、PLC 的完善产品线，公司能够实时 获取大量生产过程中的数据，进而与 MES 进行无缝融合。技术上，公司参与起草 MES 国际标准，制订并发布了 MES 国家标准。目前，公司是与中石化、中石油、中海油同时进行战略合作的 MES 解决方案供应商，在石油、化工等行业拥有超过 200 个的 MES 应用项目。根据 IDC 数据，2020 年，中控技术市场在流程工业 MES 市场的份额为 2.1%，位列第七名。我们认为凭借公司在流程工业领域的客户基础 和产品优势，未来公司有望提升 MES 产品市占率。

图45：中控流程工业综合自动化 MES 解决方案架构

资料来源：公司 MES 技术白皮书、国信证券经济研究所整理

公司在国内 APC 领域排名第一，市占率高达 28.6%。APC 需求主要来自于大型流 程工业企业，公司头部效应显著。根据工控网统计，2021 年，公司 APC 国内市场 占有率 28.6%，较去年市场份额提升 1.6%，排名第一；其中在化工、石化行业市

场占有率均排名第一。

公司 APC 系统在巨化氟聚厂案例效果明显：公司通过优化控制方案，实现了巨化 氟聚厂所有 HFP 装置 APC 全覆盖。项目组开发了针对原料配比及组分波动、电压 波动、歧化反应剧烈放热等异常工况的防飞温专家控制器，有效防止了裂解反应 飞温现象的发生。裂解炉寿命由原来的 3-6 个月延长至 9 个月以上，检修次数由 年均 20 次下降到年均 5 次，装置安全性得到全面提升。整个 APC 系统试运行以来，单位产品蒸汽耗下降 9.2%，电耗下降 9.5%，产品优等品比例由 45%上升到 51%，预估每年可为企业带来 174 万元的经济效益。

图46：2017-2019 年公司 APC 收入及占比

资料来源: 招股说明书、国信证券经济研究所整理

图47：APC 和 RTO 的市场规模及增速

资料来源:ARC、国信证券经济研究所整理

图48：公司 OTS 产品架构

资料来源：中国仪器仪表行业协会、国信证券经济研究所整理

表13：工业软件产品列表

实时数据库类软件包括实时数据库软件、过程监控软件和生产过程建模软件。实时数据库软件为企业实现先进控制、流程模拟、生产管理、能源管理、安全

建立企业产耗平衡核算体系，定时输出关键指标。主要应用于炼油、化工、医 药、电力、食品、冶金和建材等行业。

数字孪生类软件通过集成工厂数字化、三维建模技术、AR/VR 技术实现物理孪

智能工厂管理软件 supPlant

仓库管理软件 supWMS

设备资产管理以资产管理、维护管理和运行管理为核心，实现精准维护，降低

资料来源：2021 年年报、国信证券经济研究所整理

行业简析：景气周期共振，对标海外龙头开启

软硬并列发展

工业自动化行业概况—从自动化走向智能化

一、工业行业分类

按照产品制造工艺过程的特点，工业行业可分为流程工业、离散工业。流程工业 是以资源和可回收资源为原料，通过物理变化和化学反应的连续复杂生产为制造 业提供原材料和能源的基础工业，包括石化、化工、钢铁、有色金属、建材和电 力等高耗能行业。近十年来，我国流程工业的生产工艺、装备和自动化水平都得 到了大幅度提升，产能高度集中，电力、水泥、钢铁、有色金属、造纸等行业的 产能均居世界第一。离散工业为物理加工过程，其产品往往由多个零件经过一系 列并不连续的工序的加工装配而成。

图49：离散工业与流程工业的结构

资料来源：《中国工程科学》、国信证券经济研究所整理

二、工业自动化控制产品架构

工业 3.0 的本质是工业自动化。简单理解，工业自动化就是通过利用各类自动化 生产设备、自动化控制设备、结合仪器仪表等将大量生产过程繁重的人力部分转 化为机械化生产，提高生产效率和质量。流程工业生产的运行模式特征突出，比 如，生产过程连续，不能停顿，任何工序出现问题会使得整个生产线和最终产品 受到影响；部分产业的原料成分、设备状态、工艺参数等需要达到实时或全面检 测。流程工业的自动化挑战体现在自动化设备测量难、控制难、优化决策难等方 面。

工业自动化控制的主要产品从功能上可以划分为控制层、驱动层和执行层。其中，控制层包括 PLC、DCS、运动控制器等，驱动层包括变频器、伺服驱动器、行业一 体化专机等，执行层包括伺服电机、步进电机、直驱电机等。

图50：工业自动化控制主要产品分类

资料来源：中国传动网、国信证券经济研究所整理

三、从自动化走向智能化，智能工厂解决方案架构解析

当前，全球工业行业正经历从工业 3.0 到工业 4.0 的升级发展中。工业 4.0 的核 心是智能化，即利用用 AI、大数据等信息技术帮助企业充分利用过去积累的关于 工艺技术、设备技术、运营技术等多方面的数据，实现安全生产、节能减排、降 本增效等需求。我们认为现阶段智能工厂解决方案的架构组成主要包含四个部分，分别是管理层、计划层、控制层和设备层。1)顶层是管理层，对企业生产运营全 流程（包括原材料购买及使用、生产制造、销售、售后服务等）进行管控，典型 产品即为 ERP（Enterprise Resource Planning）软件。2）往下第二层是计划层 层，主要依据管理层制定的生产制造环节的目标，进行车间生产流程执行任务的 统一发放，从系统下达生产订单开始，直至终端生产商品的成品分发点，主要产 品包括 MES（Manufacturing Execution System）、APS（Advanced planning and scheduling）、APC(Advanced Process control)等软件。3）控制层处于设备层 与执行层之间，主要职能是通过大型自动化控制设备和工控软件，接受车间不同 处理器的信号，决定控制行动，输出信号对车间生产设备进行控制、调度等。该 环节的主要产品包括 DCS（Distributed Control System）、PLC（Programmable Logic Controller）、SIS（Safety Instrumented System）系统等。4）最底层 是设备层，主要包含各类智能生产设备、传感器、控制阀等，实现整个生产流程 的自动化。

图51：智能工厂整体架构

资料来源：《SmartFactory-Towards a factory-of-things》、国信证券经济研究所整理

工业自动化行业的周期性和成长性

一、工控行业整体规模跟随经济周期波动
通过对比内工业自动化市场规模与我国固定资产投资额增长趋势，我们发现工业 自动化的市场规模基本跟随经济周期波动。2008 年以来，我国工业自动化行业经 历了三轮明显上升周期，分别是：1）由于经济衰退，2008 年国内启动四万亿刺 激，新的经济增长周期随即开启，PMI 自 2008 年历史低位后开启反弹；2）2013 年起，我国工业自动化市场规模经历了一轮一年半的小增长，主要由于 2012 年我 国经济首次进入 1999 年以来中国经济增速的最低值，欧债危机发酵和美国经济放 缓的大背景下，国内在“稳增长”的基调下刺激地产投资回升，带动宏观经济反 弹；3）2016 年起，伴随供给侧改革和制造业整体回暖，工业自动化行业增速在 2017 年一度达到 16.5%。

图52：国内工业自动化市场规模及增长

资料来源：工控网、wind、国信证券经济研究所整理

2015-2021 年，全球原油上游投资不足导致原油供应紧张。2021 年，油价回暖，推动行业固定资产投资额加速增长。在新旧能源转型中，原油需求将继续攀升，全球仍然面临原油供给不足的问题，预计 2022 年国际油价将持续高企，未来 3-5 年，能源资源有望处在景气向上的周期。因此对应能源行业的工控投资也应呈向 上趋势。

图53：流程工业细分行业固定资产投资完成额增速

资料来源：wind、国信证券经济研究所整理

二、国产替代趋势助推行业成长性
全球工控安全事件频发，基础工业国产化迫切。流程工业规模的生产特点决定了 一旦生产中的某一环节出现危险就会引起连锁反应，导致大规模的事故。同时，流程工业中的石化、化工、电力等行业是关系到国计民生的基础行业，其工控系 统的安全性至关重要。2012-2019 年，全球工控安全事件报告数量持续攀升，由 197 件增长至 329 件，给用户带来了巨大的损失，也威胁着国家的安全。实现流 程行业工控系统自主、可控愈发迫切，对国产的、可靠的工控系统的需求持续旺 盛，工控行业景气度有望持续提升。

图54：2012-2019 年全球工控安全事件报告数量

资料来源：统计局、观研天下、国信证券经济研究所整理

本土厂商快速成长，国产替代有望加速。工业自动化的产业链中，控制系统和执 行系统是国产替代率相对较高的环节。控制系统中 DCS、IPC/PC-based、驱动和 执行中的减速器、伺服以及传感/仪表已达到较高国产化水平，代表性公司如中控 技术（DCS）、雷赛智能（IPC）、绿的谐波（减速器）等等。CNC、伺服、传感/ 仪表和机器人本体的国产化正迎头赶上，国产替代率有望快速提升。根据工控网 数据，2009-2018 年我国工控市场中国产品牌占有率稳步增长，2018 年达到了 36%。

图55：工控市场国产品牌占有率

资料来源：工控网、国信证券经济研究所整理

多项政策陆续出台，鼓励工业自动化行业的发展与创新。近年来，工业自动化行 业受到了各级政府的高度重视和国家产业政策的重点支持。“十四五”规划中，提出推动制造业高端化智能化绿色化，同时强调推进产业数字化转型。此后，《关 于加快培育发展制造业优质企业的指导意见》、《工业互联网综合标准化体系建 设指南（2021 版）》等产业政策陆续出台，为工业自动化的发展提供了明确、广 阔的市场前景，为企业提供了良好的生产经营环境。

表14：工业自动化的主要政策

到 2023 年，工业互联网标准体系持续完善。制定术语定义、通用需求、供应链/

产业链、人才等基础共性标准 15 项以上，“5G+工业互联网”、信息模型、工业

大数据、安全防护等关键技术标准 40 项以上，面向汽车、电子信息、钢铁、轻工

对标达标。到 2025 年，制定工业互联网关键技术、产品、管理及应用等标准 100

项以上，建成统一、融合、开放的工业互联网标准体系，形成标准广泛应用、与

国际先进水平保持同步发展的良好局面。

推动产业数字化发展，大力推动自主可控工业软件推广应用，提高企业软件化水

集成电路、网络安全等领域关键核心技术、产品、装备攻关和示范应用。

深入实施智能制造和绿色制造工程，发展服务型制造新模式，推动制造业高端化 智能化绿色化。培育先进制造业集群，改造提升传统产业，完善绿色制造体系。

数字化转型促进中心，深化研发设计、生产制造、经营管理、市场服务等环节的

数字化应用，培育发展个性定制、柔性制造等新模式，加快产业园区数字化改造。

充分发挥标准在推进智能制造产业健康有序发展中的指导、规范、引领和保障作

用。针对智能制造标准跨行业、跨领域、跨专业的特点，立足国内需求，兼顾国

标准的实施与监督，深化智能制造标准国际交流与合作，提升标准对制造业的整 体支撑作用，为产业高质量发展保驾护航。

适应工厂智能化的发展趋势，重点研发智能制造标准化共性关键技术，实现智能

求。

提出“实施制造强国战略”，要“加快发展新型制造业”，“实施智能制造工程，

智能、精细化转变”。

将“推进信息化与工业化深度融合”作为战略任务和重点之一，推进制造过程智

人、智能物流管理、增材制造等技术和装备在生产过程中的应用

资料来源:各发布单位官网、国信证券经济研究所整理

海外工业巨头发展历程—从硬到软，走向并购

通过梳理海外传统工业巨头如艾默生和西门子，以及海外独立的工业软件龙头厂

商的发展历程，我们能够清晰地看到：对于专注流程工业生产优化的软件厂商，

早期的发展往往得到举国之力的支持，多数诞生于顶尖大学实验室。我们认为形

成该发展脉络的原因在于，软件是实现工业智能化的核心，而基础工业是强国之

本。纯软件厂商，往往缺少对工业流程的理解和数据的积累，因此早期工业软件

企业的成长离不开国家层面的大力扶持，主要体现在科研经费和数据开放。对于 传统工业巨头，过去十年我们能够清晰地看到艾默生、西门子等厂商采取的工业 3.0 转型工业 4.0 的策略—即通过收购细分领域软件公司，丰富以往欠缺的软件 能力，打造全方位智能制造解决方案。

一、流程工业海外软件龙头发展历程—举国之力扶持，诞生于顶尖大学实验室

目前在生产过程优化环节做的最好的海外软件厂商主要有 Aspen 和 Aveva，前者 近期被艾默生收购，后者于 2017 年被施耐德收购。通过复盘 Aspen 和 Aveva 的发 展历程，两个企业均诞生于世界一流大学的实验室，并且得到国家层面的大力资 助，逐步成长为行业龙头。AspenPlus 是一个生产装置设计、稳态模拟和优化的 大型通用流程模拟系统。1970 年代的能源危机，美国能源部和美国、欧洲的 60 多家加工工业公司斥资支持其发展，以提升石油行业的生产效率。 Aveva 则是发 源于 1967 年剑桥大学 CAD 中心的一个用三维设计工具进行工厂设计的项目，后期 通过不断收购完成跨行业的部署和软件功能的丰富。当前 Aveva 的产品涵盖工厂 设计、模拟、培训和运营的整个工程过程生命周期。

二、传统巨头走向工业 4,0 的发展脉络—不断收购，从硬到软 艾默生—全球流程工业数字化巨头，最新完成 Aspen 55%股权收购

艾默生是一家全球性的技术与工程公司，为工业、商业和住宅市场客户提供创新 性解决方案。公司成立于 1890 年，最开始的业务以电机等硬件制造为主。1973 年，艾默生进行战略变革，将自动化业务确定为今后的主要发展方向。1976 年，艾默生收购了罗斯蒙特的过程控制仪表业务，随后通过一系列的收购战略和海外 扩张，发展成为了一个全球技术解决方案的提供商。

聚焦工业软件，不断收购细分领域龙头厂商。步入工业 4.0 时代，大型成套机械 设备等优势领域已进入成熟期，单一提供设备不再满足下游用户的需求。艾默生 将智能化手段融入其中，积极调整业务结构以适应市场需求的变化。一方面，艾 默生对于公司的核心业务进行了调整。2015 年，艾默生宣布将其业务组合重新定 位为两个核心业务平台——自动化解决方案和商住解决方案，2016 年，艾默生以 52 亿美元出售了网络能源、马达电机两项业务，主动剥离了一部分硬件业务。同 年，艾默生推出 PlantWeb 数字生态系统，系统结合了数据采集、数据传输、数据 存储与处理以及应用技术，通过全面感知及专家分析，提供有效的行动建议，助 力企业的数字化转型。另一方面，艾默生聚焦工业软件，对细分领域的软件公司 进行了多项收购，进一步拓展公司的高级软件解决方案。2016 年起，艾默生在数 据管理领域进行了多项收购，以增强在工厂分析、模拟软件、云技术和数据采集 等领域的能力，实现业务多元化。2021 年，艾默生不仅完成了对领先运营技术软 件提供商 OSI 的收购，还成功收购全球顶尖流程工业过程模拟器软件厂商 Aspen 55%的股权，为公司在能源终端市场客户的数字化运营业务拓展奠定坚实基础。

表15：艾默生主要并购历程

资料来源：艾默生官网、国信证券经济研究所整理

图56：艾默生 PLANTWEB 数字生态系统架构

资料来源：艾默生官网、国信证券经济研究所整理

当前艾默生的两大重点业务为自动化解决方案和商住解决方案，其中自动化解决 方案贡献了大部分收入。2021 年，自动化解决方案收入达到 11610 百万美元，占 比 63.6%。同时，自动化解决方案呈增长趋势。2017 年至 2021 年，自动化解决方 案收入的复合增长率为 5.37%。

自动化解决方案可以进一步细分为测量和分析仪器、阀门和制动器和调节器、工 业解决方案、系统和软件。尽管硬件依然贡献了自动化解决方案的大部分收入，但系统和软件收入增长趋势明显，收入占比从 2017 年的 21.24%提升至 2021 年的 24.03%。

图57：2017-2021 年艾默生收入（百万美元）

资料来源: 艾默生年报、国信证券经济研究所整理

图58：艾默生自动化解决方案收入结构

资料来源: 艾默生年报、国信证券经济研究所整理

图59：艾默生系统和软件的收入变化（百万美元）

资料来源：艾默生年报、国信证券经济研究所整理

西门子—工业数字化 Digital Industries 为公司最快增长业务
西门子为德国的一家跨国企业，其电子与电机产品是全球业界先驱，公司活跃于 能源、医疗、工业、基础建设及城市业务等领域。在数字化和工业 4.0 的进程中，西门子是供应商领跑者之一。通过十几年的软件并购、业务整合，西门子已经在 数字化领域形成了完整的版图。2007 年，西门子以 35 亿美元收购美国 PLM 公司 UGS，这项收购使西门子获得了数字化世界的三项重要产品: NX、Teamcenter 和 Tecnomatix；2008 年，西门子收购德国公司 Innotec，以增强虚拟工厂建设能力；2009 年，西门子收购法国的 MES 厂商 Elan Software Systems。2011 年，工业 4.0 成为德国国家战略后，西门子的收购步伐进一步加快，不断夯实、扩展软件版图。

图60：西门子数字化主要并购历程

资料来源：西门子官网、精智工厂、国信证券经济研究所整理

在大力布局软件的同时，西门子逐步剥离了非核心的硬件业务。2005 年，西门子 出售移动电话业务；2007 年，西门子将旗下的威迪欧汽车电子以 114 亿欧元卖给 了德国大陆集团；2013 年，西门子剥离照明业务，分拆欧司朗将其独立上市，但 仍然持有欧司朗约 17%股权；2014 年，西门子彻底退出家电领域；2020 年，西门 子能源公司正式从西门子集团剥离并独立上市。

2014 年，西门子发布《2020 愿景》，决定把公司的核心竞争力放在电气化、自 动化和数字化三个领域。2017 年起，西门子进一步专注于流程工业的数字化发展；2018 年，Digital Industries 成为西门子的三家运营公司之一，西门子整合了工 业 4.0 所有关键主题，推动数字化战略。目前，西门子是欧洲第一大软件企业，全球前三的工业软件企业，拥有最广泛的工业软件和服务组合。

Digital Industries（DI）为西门子五大业务部门之一，拥有离散自动化和流程 自动化领域的领先解决方案，使客户能够优化从产品设计开发到生产和售后服务 的整个价值链。2021 年，DI 部门实现了 165 亿欧元的收入，同比增长 10.1%，占 西门子总体收入的 27%。同时，西门子的软件收入稳定增长，2018-2021 年，CAGR 为 6.4%。2021 年，西门子软件收入达到了 42.9 亿欧元。

图61：西门子 2021 年各部门收入占比

资料来源: 西门子年报、国信证券经济研究所整理

图62：2018 年-2021 年西门子 DI 部门收入（百万欧元）

资料来源: 西门子年报、国信证券经济研究所整理

施耐德—老牌电气大厂，外延并购软件丰富工业 4.0 能力

施耐德诞生于法国，是全球能效管理和自动化领域的领导者，为 100 多个国家的 能源及基础设施、工业、数据中心及网络、楼宇和住宅市场提供整体解决方案。近年来，施耐德通过外延并购加快公司在工业 4.0 的布局。通过收购 Invensys、AEVEA Group、IGE+XAO 等工业软件企业，公司集成了世界领先的工业和能源管理 技术，形成了从终端到云的互联互通产品、控制、软件和服务，贯穿企业业务全 生命周期，助力客户实现高效和可持续发展。

表16：施耐德主要并购历程

资料来源：施耐德年报、数字化企业网、国信证券经济研究所整理

施耐德的核心业务可以分为能源管理和工业自动化两部分，分别占比收入 76.7%

和 23.3%。根据施耐德 2021 年年报，公司软件和服务的收入占比约为 18%。施耐

德将继续以软件和服务为战略重点，计划到 2025 年实现软件和服务的收入占比达

到 23%。

图63：2017-2021 年施耐德各部门收入占比

资料来源: 施耐德年报、国信证券经济研究所整理

图64：施耐德 Industrial Automation 部门收入（百万欧元）

资料来源: 施耐德年报、国信证券经济研究所整理

三、中控技术—内外并举，不断拓展自身工业软件能力
对内，中控技术是国内最早一批投入研发流程工业 APC 及其他生产过程优化软件 的企业，于 2000 年初便开始储备研发。以 MES/APC/RTO 为代表的生产控制软件 是智能制造的驱动内核，需要对工业程序长期积累，公司通过不断与细分行业客 户合作打造标杆智能工厂，其软件层面的产品竞争力也不断提升，后续渗透率有 望继续突破。

对外，2022 年 2 月，中控技术宣布拟以现金 5.61 亿元收购石化盈科，丰富公司 在石油石化领域的工业软件能力，完善公司整体数字化布局。石化盈科在自动化、数字化、智能化领域深耕二十余年，在能源化工行业拥有丰富经验，主要大股东 为中石化。石化盈科具备多年的 ERP 实施经验，产品矩阵包括 CRM、SRM、HR、OA 等工业软件。此次收购，有望帮助公司进一步丰富其工业软件产品体系，提升公 司整体智能制造解决方案综合势力。此外，石化盈科与设计院有非常深入的合作 关系，积累了石化领域数量庞大的工艺机理模型和设备模型，有望进一步提高公 司产品的综合性能和竞争力。

尽管当前公司在生产流程优化软件上的能力与海外巨头仍有较大差距，但是公司 通过内外并举，自身产品竞争力不断提升。同时由于软件定义工业数字化化的高 度，软件层面的优化对于国家基础工业长期发展至关重要。因此我们认为中控技 术做为石油化工行业领先的数字化厂商，是最有可能通过和我国石油化工厂商深 度合作培育产品竞争力，对后期能源发展产生革命性影响。

公司成长性分析：护城河深厚，数字化趋势确

立

战略定位：5T 技术融合，打造国际一线流程工业数字化企业

通过核心 DCS 产品建立深厚客户关系，多学科技术融合打造全方位智能制造解决 方案。公司通过多年在自动化控制技术领域的积累，用核心产品 DCS 系统建立起 长期客户关系，在国内石化化工行业拥有优良的客户群体和知名度。DCS 系统对 于新进入者来说有相当高的技术壁垒，除了要求企业对流程工业细分行业有较深 的理解，还需要产品在系统安全、稳定性等方面有保障。目前成熟有竞争力的 DCS

系统需要集多学科技术知识储备，还需要软件和硬件人员互相配合。公司通过延 续自身在 DCS 系统方面积累的经验，不断拓展多学科技术，丰富仪器仪表和工业 软件类产品，最终成为客户数字化整体解决方案的供应商。

2021 年，公司全面发布 5T 战略，在技术层面，从原有的自动化控制技术（AT）开始，构建完整的包括工艺技术（PT）、运营技术（OT）、设备技术（ET）和信 息技术（IT）在内的五个“T”的技术体系。在业务层面，打造集仪器仪表、控制 系统和工业软件为一体化的业务布局，全面建立起引领客户未来智能制造需求的 解决方案。

全面践行 5T 战略，研发保持高投入。2021 年，公司研发投入 4.97 亿元，同比增 长 37.19%，占全年营业收入的 11%，持续增长的研发投入为公司研发创新活动提 供了有力支撑。2021 年公司员工构成中占比最大的为研发人员，占整体员工总数 34%，其中 27%的研发人员为博士和硕士研究生。公司现有科研场地 5000 余平方 米，建立了软件分中心、硬件分中心、可靠性测试部等研发测试部门，配备了国 内外大量的先进的测试设备；拥有可靠性寿命实验室、工业通讯与网络实验室、信息集成与工厂建模实验室、工控安全实验室等系列专业实验室，为打造全球一 线流程工业数字化企业奠定坚实基础。

图65：2021 年公司员工构成

资料来源: 2021 年年报、国信证券经济研究所整理

图66：2021 年研发人员受教育程度分布

资料来源: 2021 年年报、国信证券经济研究所整理

图67：2017-2021 年公司研发投入（万元）

资料来源：招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经济研究所整理

战略一：不断扩充产品体系，提升客户黏性

从自动化控制设备纵向延伸，深度打造智能制造解决方案。基于公司 DCS、SIS 等产品在单元层工业控制系统中的核心地位，公司向上拓展车间层，布局 MES、APC 等软件产品，优化整体生产流程；向下拓展设备层，布局控制阀、压力变送 器等自动化仪表业务。公司产品贯穿设备层、单元层、和车间层三个层级（如下 图所示）：自动化控制系统指挥控制物理生产流程；现场仪表对生产过程的各种 参数进行监测、反馈和处理；工业软件优化生产计划和执行，将客户工厂的数据 能够在自身完整的信息化体系中流动。

图68：公司智能制造系统持续布局

资料来源：招股说明书、国信证券经济研究所整理

核心模块标准化保证交付效率，解决方案实现高速增长。尽管不同项目对产品的 要求和配置有所不同，但是 DCS 和 SIS 系统核心模块的制造仍是标准化，主要定 制化的部分主要是针对技术要求较低的机柜集成。因此公司产品交付依然可以保 持高效率。随着工业制造流程逐步复杂化和系统化，公司在销售时以包含控制系 统、工业软件、自动化仪表及运维服务的智能制造整体解决方案为主。当前公司 智能制造解决方案主要包括三类：控制系统、控制系统+仪表、控制系统+软件+

其他。2021 年，公司对外销售的整体解决方案包含控制系统+仪表的收入达到 7.46

亿元，同比增长 48.9%；包含控制系统+软件+其他的收入达到 5.16 亿元，同比增

长 90.4%。

图69：智能制造解决方案-控制系统+仪表收入（亿元）

资料来源: 招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经

图70：智能制造解决方案—控制系统+软件+其他收入（亿元）

资料来源: 招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经济研

济研究所整理 究所整理

图71：智能制造各行业占比（2019 年）

资料来源: 招股说明书、国信证券经济研究所整理

图72：智能制造各行业近年增速（%）

资料来源: 招股说明书、国信证券经济研究所整理

智能制造解决方案是大势所趋，整体收入体量和项目数量均有提升。随着制造业 由自动化，向信息化和智能化不断升级，公司工业 4.0+工业 3.0 解决方案收入不 断增长，项目数量持续增加。2017-2021 年，公司解决方案收入实现复合增长 24.4%。

表17：公司智能制造解决方案项目增长情况

资料来源: 招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经济研究所整理

战略二：打造平台+工业 APP 架构，构筑生态圈

将需求按模块分割，“平台+工业 APP”彰显灵活部署优势。针对传统工业软件体 系庞大、价格昂贵、开发周期长等问题，公司推出了“平台+工业 APP”的应用方 案，通过提供开放化的平台来发展生态合作伙伴，打造全产业链工业 APP 库。基 于不同业务特性，公司将功能模块分布部署，按照客户需求将软件模块组合成 APP，实现产品功能的快速延展，更好地满足客户的个性化需求。公司已完成模块 化开发的功能包括油品移动、油品调和、操作导航、高级报警管理、资产管理、计划调度等，并拓展了新材料、新能源、制药食品等行业应用场景。

实现多云部署，打造工业 APP 生态互联互通。公司将持续推进工业 APP 的 SaaS 化，当前公司的“平台+工业 APP”应用方案支持公有云、混合云、专属云等多种 部署模式。通过云端部署、SaaS 化服务、按需购买、轻量化应用的方式，降低企 业数字化转型升级门槛，实现“小投入、快实施、大改进”。公司自主开发的 APP、合作伙伴开发的 APP 以及用户在工业互联网平台上开发的 APP 可以互联互通，以集成化、数字化、智能化手段解决生产控制、生产管理、企业经营的综合问题。企业也能始终掌握自身发展工业大数据和人工智能方面的主动权。2021 年，公司 发布了多个细分产品和行业解决方案，在近百个项目上应用并快速迭代完善，同 时拓展了锂电、食品、电缆、防水材料等新行业应用；签订万华集团、华谊集团、包钢集团、盛虹集团、湖北兴发集团、中化集团、广东邦普循环等大型智能工厂 项目。

图73：公司 supSaaS 智能工厂云平台解决方案

资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理

表18：中控技术工业 APP 产品

资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理

战略三：线上 S2B+线下 5S 店双管齐下，全方位感知客户需求

构建多线运维体系，全方位感知客户需求。线下，公司完成在全国主流化工园区 布局 5S 自动化管家店，并且持续扩建，通过提供及时的响应服务提升用户满意度，同时助力新项目的争取，牵引整体解决方案业务的发展。同时公司通过业绩考核 激励的模式，实现技术、研发、销售人员集体下沉至 5S 店，将 5S 店打造成为满 足客户全方位需求的快捷站点。截止 2021 年底，公司共拥有 108 家 5S 店并且 不断壮大 5S 店规模。2021 年，9 家小型店升级为中大型店，中、大型店从 39 家增加至 68 家，其中收入 5000 万元以上单店从 16 家增加至 33 家。大项目合同 额同比增长 95%。

图74：Plantmate 线上一站式服务平台

资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理

线上，公司着力打造 PlantMate 平台，平台集信息收集、产品推介、客户服务、交易计算、仓储物流、运营管理、资讯等多种服务于一体，加强与客户的联动。同时，平台积极吸纳各类同行产品，致力于构建“工业自动化沃尔玛”，让客户 能在平台上一站购齐所有满足自身需求的产品。2021 年 4 月，PlantMate 更新到 版本 4.0，进一步契合用户需求，提升整体效率。5S 自动化管家店与 PlantMate 平台并行快速发展，线下线上高效协同，推动公司业务增长。

战略四：海外布局本地化团队，加速拓宽全球市场

中国 2020 年的石油产量位列全球第七，2018 年的化工品销售额位居世界首位。下游行业的广阔空间，给予了中控肥沃的土壤来培育全球领先的流程工业自动化 设备。同时，公司积极拓展海外市场，加速国际化进程。2021 年，公司海外业务 实现营收 1.84 亿元，较上年增长 53.8%；顺利进入 BASF 合格供应商名录，实现 DCS 在其生产装置正式应用；与印度尼西亚、马来西亚、巴基斯坦、菲律宾、越 南、印度等多家客户开展数字化转型合作；被沙特阿美列为了重点合作厂商。2021 年，公司成立新加坡国际运营中心，并逐步向东南亚、中东、非洲等区域扩张，建立本地化的运营公司和人才队伍，海外市场有望继续突破。

图75：2020 年全球石油产量地区分布

资料来源:前瞻研究院、 国信证券经济研究所整理

盈利预测

假设前提

图76：2018 年全球化工品销售额前十的国家及地区（十亿欧 元）

资料来源:Cefic、国信证券经济研究所整理

我们的盈利预测基于以下假设条件：

41.84/52.39/64.24 亿元，同比+28.42%/25.23%/22.61%；考虑到公司近几年项目 体量逐年攀升，大项目的毛利率较以前有所降低，预计对应 22-24 年的毛利率为 42.38%/42.13%/41.97%。

2) 自动化仪表：公司当前自动化仪表产品主要包括控制阀和压力变送器。中国自 动化仪表行业国产厂商占比较低，国产替代空间广阔。公司依靠自身研发以及在 流程工业 KnowHow 的逐步提升，后续有望继续提升产品竞争力和扩充产品品类。预 计 公 司 2022-2024 自 动 化 仪 表 的 营 收 为 7.17/9.46/12.16 亿 元 ， 同 比 +39.14%/31.81%/28.57%；预计对应 22-24 年的毛利率为 23.58%/24.00%/24.00%。

3) 工业软件及服务：该科目为公司对外单独销售的工业软件及服务收入，不包含 智能制造解决方案的工业软件。受益于工业 4.0 对智能化生产的需求，整体行业 处于快速发展期。公司现已形成包括实时数据库、数字孪生、生产管理、过程优 化、生产安全、资产管理、供应链管理等七大类工业软件体系，共计 218 个工业 APP 应用开发。预计公司 2022-2024 工业软件及服务的营收为 4.91/6.64/8.65 亿 元 ， 同 比 +38.45%/35.16%/30.27% ； 预 计 对 应 22-24 年 的 毛 利 率 为 44.00%/44.00%/44.00%。

4) S2B 平台业务：S2B 业务主要指 Plantmate 平台上带来的收入。公司致力于构

建“工业自动化沃尔玛”，引入第三方商户，让客户能在平台上一站购齐所有满

足自身需求的产品。电商平台具备网络效应，预计这块业务将保持快速增长趋势。

预 计 公 司 2022-2024 S2B 平 台 业 务 的 营 收 为 2.59/4.66/6.99 亿 元 ， 同 比

+100%/80%/50%；预计对应 22-24 年的毛利率为 8.94%/8.94%/8.94%。

表19：中控技术业务拆分

资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理和预测

综上所述，预计未来3 年营收 60.00/77.83/97.97亿元，同比+32.8%/29.7%/25.9%，毛利率 38.6%/37.9%/37.4%。

未来 3 年业绩预测

表20：未来 3 年盈利预测表

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理和预测

按上述假设条件，我们得到公司 22-24 年收入分别为 60.00/77.83/97.97 亿元，归 属 母 公 司 净 利 润 7.57/9.56/11.87 亿 元 ， 利 润 年 增 速 分 别 为 30.1%/26.4%/24.1%。每股收益 22-24 年分别为 1.52/1.92/2.39 元。

盈利预测的敏感性分析

我们以上述结果为中性预测结果，进行盈利预测情景分析，乐观预测上调收入 5%，悲观预测下调收入 5%，得到预测结果与收入变动之间较为敏感，具体情况如下：

表21：情景分析（乐观、中性、悲观）

资料来源：国信证券经济研究所预测

估值与投资建议

公司股票合理估值区间 公司是流程工业智能制造领军企业、国家认定的高新技术企业，也是国家鼓励的 在 92.41-105.89 元，维 重点工业自动化和软件企业，为流程工业客户提供集 DCS 系统、自动化仪表和工 持买入持评级。业软件为一体的智能制造解决方案。随着公司逐步将石化化工行业的优势渗透到 各新兴细分行业如电力、冶金、制药等，逐步完成标杆项目和灯塔工厂的建设，公司在国内大型工业数字化领域的市场地位和竞争优势得到进一步提升。我们预 期公司在 2022-2024 年收入增速分别为 32.76%、29.71%、25.88%；毛利率方面，伴随公司智能制造解决方案中软件占比逐步提升，后续毛利率有望呈上升趋势，维持在较高水平；此外，随着公司管理变革带来的管理效率提升，预计公司管理 费用率呈现下滑趋势；随着公司收入规模上升，销售费用率预计呈缓慢下滑趋势；而研发费用率则维持在较稳定水平。考虑公司的业务特点，我们采用绝对估值和 相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间。

绝对估值：90.25-118.94 元

表22：公司盈利预测假设条件（%）

资料来源: 公司数据，国信证券经济研究所预测

未来 10 年估值假设条件见下表：

表23：资本成本假设

资料来源：国信证券经济研究所假设

根据以上假设条件，采用 FCFF 估值方法，得出公司价值区间为 90.25-118.94 元。

表24：中控技术 FCFF 估值表

资料来源: 国信证券经济研究所预测

绝对估值的敏感性分析

该绝对估值相对于 WACC 和永续增长率较为敏感，下表为敏感性分析。

表25：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）

WACC 变化

资料来源：国信证券经济研究所分析

相对估值：92.41-105.89 元

选取与公司相近的从事工业数字化业务的公司做比较，采用 PE 法估值。选取的可 比公司主要包括汇川技术、宝信软件、龙软科技、赛意信息、中望软件。其中汇 川技术主营业务类型与公司相似，提供软硬件结合的离散制造业数字化解决方案；宝信软件和龙软科技分别从事钢铁数字化和煤炭数字化；赛意信息主要提供离散 行业 MES 软件；而中望软件主要提供工业 CAD 相关设计软件。行业平均 PE41.1 倍，根据同类公司估值比较，考虑到中控技术产品壁垒高，数字化解决方案布局 完善，未来 3 年收入复合增速较快，我们给予公司 48-55 倍 2023 年 PE，对应合 理的价格区间为 92.41-105.89 元，对应市值为 459.11-526.07 亿元。

表26：同类公司估值比较

资料来源: WIND，汇川技术为 Wind 一致预测，其余为国信证券经济研究所计算机团队预测

投资建议

综合上述几个方面的估值，我们认为公司股票合理估值区间在 92.41-105.89 元之 间，相对于公司目前股价有 13.53%-30.09%溢价空间。考虑公司龙头地位和较好 的成长性，维持“买入”评级。

风险提示

估值的风险

公司估值和盈利预测是 我们采取了绝对估值和相对估值方法，多角度综合得出公司的合理估值在 基于一定的假设基础上 90.25-118.94 元之间，但该估值是建立在相关假设前提基础上的，特别是对公司 的，可能对相关参数估计 未来几年自由现金流的计算、加权平均资本成本（WACC）的计算、TV 的假定和可 偏乐观、从而导致该估值 比公司的估值参数的选定，都融入了很多个人的判断，进而导致估值出现偏差的 偏高的风险；以及对收入 风险，具体来说：
增长预期偏乐观而导致
盈利预测值高于实际值 1、可能由于对公司显性期和半显性期收入和利润增长率估计偏乐观，导致未来 的风险。请谨慎使用！10 年自由现金流计算值偏高，从而导致估值偏乐观的风险；

2、加权平均资本成本（WACC）对公司绝对估值影响非常大，我们在计算 WACC 时 假设无风险利率为 2.5%、风险溢价 6.5%，可能仍然存在对该等参数估计或取值偏 低、导致 WACC 计算值偏低，从而导致公司估值高估的风险；

3、我们假定未来 10 年后公司 TV 增长率为 2%，公司所处行业可能在未来 10 年后 发生较大的不利变化，公司持续成长性实际很低或负增长，从而导致公司估值高 估的风险；

4、相对估值方面：我们选取了与公司相近的从事工业数字化业务的公司 2023 年 平均 PE 做比较，主要包括汇川技术、宝信软件、龙软科技、赛意信息和中望软件。考虑到公司在流程工业领域的竞争优势、技术壁垒和长期发展空间，给予公司 23 年 48-55 倍 PE 估值，可能未充分考虑市场及该行业整体估值偏高的风险。

盈利预测的风险

收入增速假设由行业增长逻辑和公司目前商务拓展情况而进行推导，但也与公司 后续的项目签约情况和销售情况相关，故存在收入增长超预期或低于预期的可能。

盈利预测考虑了未来公司仪表类和工业软件类产品研发顺利、项目客单价不断提 升、海外业务拓展顺利、新兴优势行业拓展顺利等带来的可观增量，若以上假设 推进不及预期则存在预测偏高的风险。

销售费用、管理费用投入或存在超预期的风险。

经营风险

工业 4.0 业务发展不及预期的风险：目前公司主营业务收入主要来自“工业 3.0”自动化业务，“工业 4.0”即硬件+软件一体化解决方案业务占比较低，且尚处于拓展初期。受宏观环境、市场环境和企业经营情况等影响，未来“工 业 4.0”时代发展趋势及进程较难预测，因此，公司“工业 4.0”业务发展尚 存在一定的不确定性，如果发展不及预期，将对公司未来业绩持续增长带来 一定的不利影响。

石化化工行业收入占比过高的风险：公司销售收入的 50.4%来源于石化化工 行业，该细分领域与能源价格周期相关，若能源价格出现较大波动，或者能 源行业资本开支出现长期的不利变动，则可能对公司业务的稳定性、盈利能 力产生重大不利影响。

产品价格下行及毛利率下降的风险：公司主要产品 DCS 价格呈下降趋势，随

着竞争及技术进步，未来随着行业竞争加剧，将导致产品价格进一步降低。另外，受原材料价格及人工成本上涨等因素的影响，未来公司产品毛利率存 在进一步下降的风险。

行业竞争加剧的风险：工业数字化趋势已定，后续可能有更多厂商进入该领 域寻求发展，随着行业竞争加剧，若公司未来不能持续维持竞争优势，提高 自身竞争力，在更加激烈的市场竞争中，公司将面临市场份额下降的风险。

境外经营的风险：公司在 2021 年逐步完善国际化布局，增加海外本地化团队，后续面临各国法律及税收的监管要求。如果未来境外子公司所在国家或地区 法律及税收的监管要求发生不利变化，同时公司实际控制人、管理层缺少相 应的管理经验和能力，将增加公司管理协调的难度，带来经营管理风险，从 而对公司业绩造成不利影响。

政策风险

公司所处工控行业一定程度上受到国家政策的影响，可能由于政策变化，使 得公司出现销售收入/利润不及预期的风险。

附表：财务预测与估值

资产减值及公允价值变

短期借款及交易性金融