广汽集团评级买入广汽集团之大自主品牌分析：核心技术叠加新车周期，预计大自主盈利改善将加速

股票代码 ：601238
股票简称 ：广汽集团
报告名称 ：广汽集团之大自主品牌分析：核心技术叠加新车周期，预计大自主盈利改善将加速
评级 ：买入
行业：汽车整车

公司研究 | 深度报告
广汽集团 601238.SH

核心技术叠加新车周期，预计大自主盈利 改善将加速

——广汽集团之大自主品牌分析

核心观点

⚫大自主品牌：埃安+传祺，有望逐步减亏至盈亏平衡。2022 年，广汽埃安及广汽传

祺将在新车型、新技术及产能扩张等多方面发力，将推动自主板块销量继续改善；随着广汽埃安及广汽传祺销量规模持续提升，预计规模效应下 2022 年广汽自主板块

亏损有望逐步收窄，未来达到一定规模后有望实现盈亏平衡。

⚫埃安：销售规模快速扩大，提升盈利能力。从产品布局上看，广汽埃安至今已推出 S、LX、V、Y、S Plus、V Plus、LX Plus 共 7 款车型。产品聚集电池、超倍快充、ADiGO 智能互联生态、星灵”架构。目前埃安有近 90%的销量来自 C 端客户，从 B 端到 C 端的切换将为广汽埃安的发展提供保障。埃安加速产能布局，预计将于 2022 年 12 月建成投产，届时埃安产能将进一步提升至 40 万辆/年。2021 年埃安凭借 Y、S Plus、V PLUS 等多款新品拓宽增量空间，全年销量达 12.02 万辆，同比增长 101.8%。2022 年 1-5 月交付量 7.6 万辆，同比增长 121.8%，预计 2022 全年销量

仍有望维持较高同比增速。

⚫传祺：新平台+新车型，将逐步减亏。2020 年公司发布全新一代动力总成平台“钜

浪动力”，钜浪动力针对燃油车和混动车拥有六大完整板块，并研发出了相对应的 最新产品。2022 年 4 月广汽传祺发布混动技术品牌“钜浪混动”。广汽 GPMA 平 台架构兼顾轿车、SUV、MPV、PHEV、HEV 等众多不同车型需求。今年改款车型 包括 GS4、GS8、GA6 以及 M8 等；新车型方面，传祺第二款全新车型——紧凑型 SUV 影酷将于 2022 年内上市，并将有望成为钜浪混动 GMC2.0 系统首款搭载车 型，2022 年也将成为传祺全面混动化战略的开局之年，除影酷外，影豹以及传祺 M8 也将于年内上市油电混合版本。随着疫情影响逐渐消退，预计传祺产销节奏将逐

步恢复正常，后续在影酷等新品推动下，今年传祺销量仍有望实现稳步增长。

盈利预测与投资建议

⚫略调整收入、毛利率、投资收益等，预计 2022-2024 年 EPS 分别为 0.96、1.16、1.39 元（原 0.88、1.07、1.26 元），按 22 年 PE 估值，参考可比公司估值，给予公 司 2022 年 21 倍 PE，目标价 20.16 元，维持买入评级。

风险提示

乘用车行业销量低于预期、广丰、广本、广汽自主销量低于预期、疫情不确定性将影响

供应链配套。

公司主要财务信息

资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算.

买入（维持）

姜雪晴 jiangxueqing@orientsec.com.cn

执业证书编号：S0860512060001

袁俊轩 yuanjunxuan@orientsec.com.cn

唐英韬 tangyingtao@orientsec.com.cn

预计疫情控制后，自主及合资品牌销量将 2022-05-07

重回升势

自主销量提升及投资收益增长共同促进盈 2022-04-27

利超预期

埃安销量创月度新高，合资品牌销量增速 2022-04-07

好于行业平均水平

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广汽集团深度报告——核心技术叠加新车周期，预计大自主盈利改善将加速

目录

1 大自主品牌：埃安+传祺，有望逐步减亏至盈亏平衡 ................................... 4

2 埃安：销售规模快速扩大，提升盈利能力 .................................................... 4

2.1 埃安发展历程 ............................................................................................................... 4 2.2 埃安产品矩阵 ............................................................................................................... 5 2.3 竞争力：聚集电池、超倍快充、ADiGO 智能互联生态、星灵”架构 .............................. 6 2.4 新车型及产能扩张保障销量快速增长 .......................................................................... 10

3 传祺：新平台+新车型，将逐步减亏 .......................................................... 13

3.1 技术：钜浪动力总成平台 ........................................................................................... 13 3.2 新车型有望成为增长点 ............................................................................................... 16

4 盈利预测及估值 ........................................................................................ 19

5 风险提示 ................................................................................................... 21

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广汽集团深度报告——核心技术叠加新车周期，预计大自主盈利改善将加速

图表目录

图 1：随着埃安及传祺销量规模提升，广汽自主板块亏损有望逐步收窄 ....................................... 4 图 2：广汽埃安发展历程 .............................................................................................................. 5 图 3：广汽埃安产品矩阵 .............................................................................................................. 6 图 4：广汽埃安核心技术 .............................................................................................................. 6 图 5：广汽埃安弹匣电池系统 ....................................................................................................... 7 图 6：广汽埃安海绵硅负极片电池关键技术及主要优势 ................................................................ 8 图 7：ADiGO 智能互联生态系统中的相关内容 ............................................................................. 9 图 8：“星灵”电子电气架构相较于上一代电子电气架构实现性能提升 .......................................... 10 图 9：2020-2022 年 1-4 月广汽埃安月度销量及同比增速 ........................................................... 11 图 10：广汽埃安 2021-2022 年月度销量分布 ............................................................................. 11 图 11：广汽埃安销售重心逐步从 B 端转向 C 端 ......................................................................... 11 图 12：广汽埃安产能扩张进度 ................................................................................................... 13 图 13：2019-2021 年广汽埃安产能利用率 ................................................................................. 13 图 14：广汽集团钜浪动力总成平台产品 ..................................................................................... 14 图 15：广汽传祺钜浪混动系统采用自研及合作两种不同的技术路线 .......................................... 15 图 16：GPMA 架构利用平台化模块化技术开发改善用户体验 .................................................... 15 图 17：影酷外观设计 .................................................................................................................. 17 图 18：影酷内饰布局 .................................................................................................................. 17 图 19：第二代传祺 GS8 智能配置 .............................................................................................. 18 图 20：广汽传祺历年销量及同比增速 ........................................................................................ 19 图 21：2016-2021 年广汽自主板块单车均价 .............................................................................. 19

表 1：广汽埃安超级快充电池技术+A480 超充桩技术明细 ............................................................ 8 表 2：Aion Y 与可比车型对比 ..................................................................................................... 12 表 3：2021Q3-2022 年广汽传祺新上市车型相关介绍 ................................................................ 16 表 4：影豹与可比车型对比 ......................................................................................................... 16 表 5：收入分类预测表 ................................................................................................................ 20 表 6：可比公司估值比较 ............................................................................................................ 20

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广汽集团深度报告——核心技术叠加新车周期，预计大自主盈利改善将加速

1 大自主品牌：埃安+传祺，有望逐步减亏至盈亏平衡

2022 年，广汽埃安及广汽传祺将在新车型、新技术及产能扩张等多方面发力，将推动自主板块销 量继续改善；随着广汽埃安及广汽传祺销量规模持续提升，预计规模效应下 2022年广汽自主板块

亏损有望逐步收窄，未来达到一定规模后有望实现盈亏平衡。

在新技术应用、Plus 车型上市及产能扩张带动下，预计 2022 年广汽埃安销量有望实现较高同比

增速，助力埃安实现逐步减亏。技术方面，近年来广汽埃安聚焦电动化、智能化两大领域，弹匣 电池、海绵硅负极片电池、超倍速电池技术、ADiGO 智能互联生态系统等多项电动化、智能化技 术在新车型上实现落地，持续提升埃安车型竞争力；新车型方面，2022 年埃安将推出 Aion LX Plus、Aion Y Plus 等升级版车型，新车有望进一步提升埃安产品力，为埃安销量增长持续赋能；产能方面，2022 年埃安产能提升至 20 万辆/年，12 月第二工厂建设完成后埃安产能或将进一步提 升至 40 万辆/年，为埃安销量持续提升奠定产能基础。

广汽传祺将在传统车型焕新、新车型上市及混动战略三方面布局，多款新车有望助力 2022年传祺 销量实现稳步增长。传统车型方面，传祺将推出 GS4、GS8、M8 等重点车型的 2022 改款，新车

型方面，传祺将针对年轻消费群体，推出影豹、影酷等具备运动感、科技感的新车型，与传祺传

统车型形成差异化，有望打开年轻消费群体新市场；混动领域，传祺新发布“钜浪混动”技术品 牌，传祺将依托 GMC 和 THS 双混动系统路线，推出多款混动车型，除影酷外，影豹、传祺 M8

等车型也将迎来混动版本，在钜浪混动系统加持下，传祺混动车型将兼顾动力性及经济性，有望

提升传祺车型在细分市场的竞争力。

图 1：随着埃安及传祺销量规模提升，广汽自主板块亏损有望逐步收窄

数据来源：东方证券研究所

2 埃安：销售规模快速扩大，提升盈利能力

2.1 埃安发展历程

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广汽集团深度报告——核心技术叠加新车周期，预计大自主盈利改善将加速

2017 年 7 月，广汽新能源汽车有限公司正式成立，同年推出首款纯电动汽车传祺 GE3，全面展开 新能源布局。2019 年，广汽新能源发布第二代纯电平台 GEP2.0，该平台采取电机、电控、差减

三合一集成化设计，实现布局优化、能耗效率提升、安全性提高，从而提升电动车产品整体性能。2019 年 4 月，广汽新能源全新产品序列“埃安 Aion”第一款纯电动车 Aion S 上市，同年 10 月推 出第二款车型 Aion LX。2020 年，公司将广汽新能源更名为广汽埃安新能源汽车有限公司，埃安

正式成为独立运营的高端智能电动车品牌，与传祺品牌一同成为广汽自主品牌双核。

2021 年 8 月，公司董事会通过《关于子公司广汽埃安混改及引入战略投资者的议案》，拟推进广 汽埃安混合所有制改革，对其扩股增资并引入战略投资者，未来将积极寻求机会上市。2021 年 11 月，董事会通过《关于广汽埃安资产重组及增资的议案》，对新能源业务进行内部重组。此次

内部重组中，广汽埃安将承接广汽研究院纯电新能源领域的研发人员，并通过现金增资、资产注

入、现金购买及资本公积转增注册资本等方式实施内部资产重组。此次内部重组完成后，广汽埃 安注册资本将增加至 60 亿元，形成更为完整、科学的研发能力、业务及资产结构，实现对公司纯

电新能源汽车业务的深度整合和聚焦，有助于提高埃安经营效率、增强盈利能力和综合竞争力。

2022 年 3 月，公司董事会通过《关于广汽埃安实施员工股权激励及相关事项的议案》，同意广汽

埃安采取非公开协议增资的方式，实施员工股权激励及广汽研究院科技人员“上持下”持有广汽

埃安股权，并同步引入诚通集团、南网动能、广州爱安作为战略投资者。此次增资完成后，广汽 埃安注册资本将增加至 64.21 亿元，其中公司持股比例为 93.45%，仍为广汽埃安的控股股东。此

次增资是广汽埃安混改工作的重要环节，员工股权激励及广汽研究院“上持下”持股有利于埃安

建立健全长效激励机制，吸引和留住高端人才并充分激发员工积极性；引入战投有助于埃安扩充

引资渠道、增强资本实力，同时建立更具市场化的公司治理结构及股权架构。后续广汽埃安将择

时择机寻求上市，建立独立资本市场平台，进一步推动埃安持续较快发展。

图 2：广汽埃安发展历程

数据来源：公司公告、公司官网、东方证券研究所

2.2 埃安产品矩阵

从产品布局上看，广汽埃安至今已推出 S、LX、V、Y、S Plus、V Plus、LX Plus 共 7 款车型，2019 年以来每年至少发布 1 款新产品。2019 年推出的 Aion S 定位中端新能源轿车，补贴后售价 13.98-17.98 万元；Aion LX 定位豪华智能 SUV，补贴后售价 22.96-34.96 万元；2020 年推出的 Aion V 定位中高端紧凑型 SUV，补贴后售价 17.76-23.96 万元；2021 年 4 月，广汽埃安针对年轻

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广汽集团深度报告——核心技术叠加新车周期，预计大自主盈利改善将加速

消费者推出第三款 SUV Aion Y，补贴后售价 13.76-17.56 万元；此外埃安针对已有产品推出多款 Plus 车型，在续航能力及车内配置方面实现全方位升级，现已上市 AION S Plus（2021 年 6 月上 市）、AION V Plus（2021 年 9 月上市）、AION LX Plus（2022 年 1 月上市）3 款 Plus 车型。据公司 2021 年年报，2022 年埃安还将推出第 4 款升级车型 AION Y Plus。整体而言，埃安现有 产品矩阵全面覆盖 10-50 万价格区间，为不同层级消费者提供多样化选择。

图 3：广汽埃安产品矩阵

数据来源：公司公告、埃安官网、埃安公众号、汽车之家、东方证券研究所

2.3 竞争力：聚集电池、超倍快充、ADiGO 智能互联生态、星 灵”架构

广汽埃安围绕电动化及智能化两大核心领域，持续强化关键技术研发，推动产品竞争力不断提升。

电动化领域，埃安聚焦电池安全、续航里程、充电便利性等用户痛点取得多项新技术突破，弹匣

电池系统安全技术、海绵硅负极片电池技术、超倍速电池技术等均已实现搭载应用；智能化领域，公司积极推动智能互联融合发展，ADiGO 智能互联生态系统持续进化，新发布的集中式电子电气

架构——“星灵”架构有望进一步提升埃安新车型竞争力。

图 4：广汽埃安核心技术

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广汽集团深度报告——核心技术叠加新车周期，预计大自主盈利改善将加速

数据来源：公司公告、东方证券研究所

2021 年 4 月，广汽发布动力电池技术战略——“中子星战略”，开展动力电池及电芯的自研及产 业化应用，将同时从电池包、电芯技术及 BMS 系统推进技术研发，持续打造动力电池领域的护城

河：电池包领域，将通过弹匣电池系统等打造“高安全、轻量化、高集成、低成本”四维优势；

电芯领域，将以海绵硅负极片电池技术和超级快充电池技术并行发力，解决用户在续航和充电方 面的不同痛点；BMS 系统领域，将以域控制管理和大数据应用能力为电池保驾护航。

2021 年 3 月，广汽埃安正式发布弹匣电池系统安全技术，是行业内唯一能够同时应用于三元锂和

磷酸铁锂电池的安全技术，在三元锂和磷酸铁锂电池整包针刺实验中均实现无起火、无爆炸，能

够有效提升动力电池安全性能。

弹匣电池系统具备 4 大核心技术：（1）超高耐热稳定电芯，采用纳米级包覆与掺杂工艺、自修复 SEI 膜及高安全电解液提升电芯耐热性，使电芯耐热温度提升 30%；（2）超强隔热电池安全舱，使用网状纳米孔隔热材料隔绝相邻电芯，降低电池包整体热失控风险，同时采用耐温 1400℃以上 的上壳体进一步提升电池包热安全性；（3）极速降温三维速冷系统，通过高效散热通道设计、高精准导热路径设计、全贴合液冷集成系统增加 40%散热面积，从而提升 30%的散热效率；（4）全时管控第五代电池管理系统，采用新一代电池管理芯片实现 10 次/秒、24 小时全覆盖的全时数

据采集模式。通过以上对电芯设计、整包布置、冷却系统等领域的优化，弹匣电池系统能够在提 升安全性能的同时兼顾长续航及低成本，首款搭载车型为 Aion Y，未来将在埃安全系车型中应用。

图 5：广汽埃安弹匣电池系统

数据来源：广汽埃安官网、东方证券研究所

海绵硅负极片电池技术提升电池续航及稳定性，首款搭载车型 AION LX Plus 续航超过 1000km。

广汽自主研发的海绵硅负极片电池技术是一个包括“纳米复合硅技术”“自修复功能的粘结剂技

术”“梯度复合涂布技术”等近五十项专利的技术群，其成功攻克了硅负极材料在充放电时的膨

胀收缩导致电池失效的难题，实现硅基负极材料在动力电池上的应用。通过该技术，能够实现在 同等电量情况下减小 20%体积、减轻 14%重量，同时在-20℃的低温环境下实现 92%的高电池容

量保持率，有助于提升动力电池续航里程及可靠性。

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广汽集团深度报告——核心技术叠加新车周期，预计大自主盈利改善将加速

海绵硅负极片电池技术将率先搭载于 AION LX Plus 千里版车型，新车在 CLTC 综合工况下具备 1008km 的超长续航里程，成为目前唯一一款工信部公告的续航破千公里纯电车型，预计将于 2022 年 7 月正式交付。

图 6：广汽埃安海绵硅负极片电池关键技术及主要优势

数据来源：广汽研究院、东方证券研究所

2021 年 8 月，公司发布超倍速电池技术，通过在电极材料、电解液、隔膜、导电剂等多个领域的

材料和工艺革新，加速锂离子运动过程，从而提高充电效率、解决当前纯电动车充电时间长的痛 点：负极使用软碳/硬碳/石墨烯包覆改性技术提高锂离子嵌入速率；采用高孔隙涂覆陶瓷隔膜及 新型低粘度、高功率电解液提高锂离子迁移速率；以三维结构石墨烯（3DG）作为新型导电剂材

料，搭建高效的立体导电网络，从而提高电极材料的导电能力。公司已具备业内独创的三维结构

石墨烯制备技术，能够实现成本可控下的稳定量产，为超倍速电池技术大规模商业化落地奠定基 础。此外，超倍速电池技术使用了最高工作电压 880V 的高电压平台，相较主流 450V 平台提升近 一倍，能够实现 480kW 的最大充电功率。

广汽埃安推出了 3C-500km、6C-500km 两个版本的超级快充电池，3C 超级快充电池可实现 0%-80%电量充电时间 16 分钟，30%-80%电量充电时间 10 分钟，能够匹配现有充电电压平台和快充 站，已于 2021 年 9 月率先在 AION V 车型上搭载；6C 超级快充电池充电效率为 3C 电池的 2 倍，可实现 0%-80%电量充电时间 8 分钟，30%-80%电量充电时间 5 分钟，目前处于量产搭载测试阶

段。

在发布超倍速电池技术的同时，广汽埃安协同发布 A480 超充桩，具备全球最高的 480kW 充电功

率。埃安将在全国范围内快速布局超充站，从一二线城市逐步辐射至周边经济区。根据埃安规划，预计 2025 年将会在全国 300 个城市建设 2000 座超充站，为国内用户带来更迅速、更方便的充电

体验。

表 1：广汽埃安超级快充电池技术+A480 超充桩技术明细

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广汽集团深度报告——核心技术叠加新车周期，预计大自主盈利改善将加速

数据来源：广汽埃安公众号、东方证券研究所

ADiGO 智能互联生态系统代表领先的智能出行，涵盖自动驾驶系统、智能物联系统、云平台、大

数据平台等众多子系统。该生态系统主要由广汽主导、腾讯、华为等多个战略合作伙伴支持，该

生态系统实现软硬全链路打通，相对于传统硬件集成式的研发有明显的突破，通过以用户为中心、

以场景为考量，消费者能够获得更加优质的产品使用体验，增强用户粘性。

ADiGO 自动驾驶系统是广汽面向量产车开发的自动驾驶系统，主要搭载高精度地图、高精雷达及 摄像头等软硬件产品，高精度地图定位精度 0.1 米，能够准确获取车道级信息，提前规划最优行

车路线，在交通拥堵场景及紧急情况下，该自动驾驶系统能够实现后车接近预警、自动跟车等众 多辅助驾驶功能，埃安 LX 和埃安 V 搭载 ADiGO 3.0 自动驾驶系统，能够在高速公路和城市道路 场景中实现 L3 级自动驾驶功能。

ADiGO 智能物联系统能够主动感知用户，了解用户需求并提前应对，适应用户需求，同时智能物 联系统将及时了解整车状态并处理潜在问题，主动提示并引导用户，例如 ADiGO E-plan 能够主

动提示用户电量不足的情况，在用户接近充电桩时直接开启导航，精确指引用户充电，此外 ADiGO Space 智能沉浸剧场、智能 AI 伙伴、生态养成游戏 ADiGO World 将给用户带来更好的使

用体验。

2021 年 4 月广汽推出了 ADiGO 4.0 智驾互联生态系统，相比较 3.0 智驾互联生态系统，4.0 产品 拥有全新的广汽新一代操作系统 G-OS，结合人机交互系统、14.6 寸/15.6 寸屏幕等带来更加友好 的交互界面，真正实现千人千面；在自动驾驶系统领域，全新升级的领航驾驶辅助系统将配置 31

个智能感知传感器，支持单车道巡航、自动换道、自动超车、记忆泊车等功能，提升智驾体验；云平台和大数据平台通过用户数据收集及洞察，持续改善消费体验，ADiGO 4.0 智驾互联生态系

统将进一步提升智能化水平及用户舒适度。

图 7：ADiGO 智能互联生态系统中的相关内容

数据来源：搜狐汽车、东方证券研究所

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广汽集团深度报告——核心技术叠加新车周期，预计大自主盈利改善将加速

在电子电气架构方面，广汽于 2021年发布全新的“星灵”车云一体化集中计算电子电气架构，该

架构由汽车数字镜像云、中央计算机、智能驾驶计算机、信息娱乐计算机三个核心计算机群组、高速以太网、5G 等技术组成，可高效支撑纯电、混动车型。全新的“星灵”架构相比于上一代电 子电气架构实现了性能的大幅优化，算力提升 50 倍，数据传输效率提升 10 倍，线束缩短约 40%，控制器减少约 20 个，通过采用该电子电气架构将更好提升数据传输效率，减少线束复杂度，真正

实现软硬件分离，软件可迭代、可升级，硬件可替换、可拔插，同时该架构将有助于实现统一开

发生态平台，更好支持车主、主机厂及第三方开发者快速开发车载软件产品，满足定制化产品需 求，预计该架构将于 2023年后搭载在广汽埃安全新一代产品上，有望持续提升广汽埃安新车型的

综合竞争力。

图 8：“星灵”电子电气架构相较于上一代电子电气架构实现性能提升

数据来源：搜狐汽车、东方证券研究所

2.4 新车型及产能扩张保障销量快速增长

2020 年埃安处于产销爬坡阶段，2-12 月销量逐月上升，全年销量 5.95 万辆，同比增长 41.0%。2021 年新能源车市场持续火热，埃安凭借 Y、S Plus、V PLUS 等多款新品拓宽增量空间，销量 实现爆发式增长，全年销量达 12.02 万辆，同比增长 101.8%。2022 年 1 月 LX PLUS 上市，为埃 安品牌销量增长注入新动力，1-3 月埃安销量分别为 1.60 万辆、0.85 万辆、2.03 万辆，同比增速 分别为 117.9%、163.2%、189.7%； 1-3月累计销量为4.49万辆，同比增长 154.9%。4月上海、江苏、吉林等地国内疫情反复，埃安供应链受到一定影响，4 月埃安销量 1.02 万辆，同比增长 22.9%，5 月埃安 2.1 万辆，1-5 月销量 7.6 万辆，同比增长 121.8%。据公司公告，截至 4 月公司 在手未交付订单约 7 万台，随着国内疫情影响逐渐消退、供应链逐步恢复正常，预计埃安将加快 生产节奏，积极回补受疫情影响销量，埃安 2022 全年销量仍有望维持较高同比增速。

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广汽集团深度报告——核心技术叠加新车周期，预计大自主盈利改善将加速

图 9：2020-2022 年 1-4 月广汽埃安月度销量及同比增速

数据来源：公司公告、东方证券研究所

从销量结构上看，2021 年前 Aion S 是广汽埃安的主力车型，销量占比超过 75%。凭借当时领先 的续航能力以及广汽旗下如祺出行的支持，Aion S 在网约车、出租车等 B 端市场逐渐取得认可。据上险数据，截至2020年Aion S的销售结构中超过一半为非个人用户，对B端市场的依赖较大。

2021 年公司发布多款面向个人用户的新车型，摆脱 B 端依赖。2021 年 6 月，公司上市主打 C 端 市场的升级版车型 Aion S Plus，Aion S Plus 整体定位科幻前卫，搭载焕彩车身色、变色全景天 幕、ADiGO4.0 智驾互联生态系统等配置，在外观、动力、智能交互等方面实现优化以吸引个人 消费者。2021 年 4 月，新紧凑型 SUV 车型 Aion Y 正式上市，凭借超大空间、超长续航等亮点在 细分市场中迅速成为热门车型；2021 年 11 月 Aion Y 推出 2022 新款进一步推升销量，新款上市 后的 11-12 月单月销量均突破 6000 辆，成功打开 C 端市场。

随着新车型的陆续上市，埃安销售重心逐渐从 B 端切换至 C 端。2021 年，Aion S 系列的销量占 比下降至 57.6%，主打 C 端的 Aion Y/V/LX 销量占比提升至 42.4%；2022 年 1-4 月，Aion S 系列 的销量占比进一步下降至 37.2%。据公司公告，目前广汽埃安已有近 90%的销量来自纯 C 端客 户，从 B 端到 C 端的切换将为广汽埃安的发展提供保障。

图 10：广汽埃安 2021-2022 年月度销量分布

广汽集团深度报告——核心技术叠加新车周期，预计大自主盈利改善将加速

Aion Y 定位“超定律智能纯电 SUV”，采取科幻风格的设计理念，搭载百变配色、天使之翼 LED 前大灯、星辰之轨尾灯等潮流配置，专注于年轻消费者。2021 年 Aion Y 销量达 3.41 万辆，上市 9 个月即实现 28.4%的销量占比，迅速成为新销量主力；2022 年 1-4 月，Aion Y 累计销量达 2.42 万辆，销量占比达 43.9%，超越 Aion S 成为埃安销量冠军车型。

与可比车型相比，Aion Y 主要在空间大小和电池领域占据优势。空间上， Aion Y 在宽度和高度方 面处于领先，在 GEP2.0 纯电平台的加持下，Aion Y 实现 2750mm 轴距，在可比车型中位于前 列，轴长比明显高于同级车型。电池领域，Aion Y 全系至少具备 500km 续航能力，顶配车型达到 600km，强于可比车型；此外，Aion Y 全系配备广汽埃安弹匣电池，具备较高的安全性能。智能 配置领域，Aion Y 主要亮点在于双 10+英寸大屏、全系标配 360°全景影像等。

表 2：Aion Y 与可比车型对比

数据来源：汽车之家、东方证券研究所

2022 年埃安产能将实现大幅扩张。2019 年 5 月公司完成埃安智能生态工厂一期产能建设，总产 能 10 万辆/年。2021 年埃安销量同比迅速增长，公司适时启动埃安智能生态工厂二期产能建设，2022 年 2 月二期产能建成投产，埃安产能提升至 20 万辆/年。据公司公告，埃安将加速产能布局，已启动第二工厂产能建设，预计将于 2022 年 12 月建成投产，届时埃安产能将进一步提升至 40 万 辆/年，为埃安销量持续增长奠定产能基础。

产能利用率方面，以 2019 年建成投产的埃安智能生态工厂一期产能 10 万辆/年测算，2019 年、2020 年埃安产能利用率分别为 43.1%、61.7%，产能利用率处于较低水平；2021 年随着埃安销 量大幅增长，2021 年埃安产能利用率大幅提升至 121.4%，产能较为紧张，预计 2022 年新建产

能陆续建成投产后产能紧张状况将逐渐缓解。

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图 14：广汽集团钜浪动力总成平台产品

数据来源：公司公众号、搜狐汽车、新浪汽车、东方证券研究所

2022 年 4 月广汽传祺发布混动技术品牌“钜浪混动”，该品牌采用开放合作和自主研发两种方式，形成两条不同的技术路线，其中正向自主研发的方式主要依赖于钜浪动力平台形成的 GMC 双电 机串并联混动系统，该系统采用 2.0ATK 发动机及第二代 GMC 机电耦合系统，能够实现多档多模 式驱动及大扭矩输出，WLTC 工况下热效利用率超过 95.5%，该系统能够调整工作模式和能量流

分配状态，提升节油性能，带来更好驾驶体验，同时还具备较强的扩展性，包含油电混动、插电 混动、增程式混动甚至氢动力系统。预计广汽传祺影酷、影豹混动版等车型将搭载 GMC2.0 混动

系统，为用户带来更强的动力性能和更好的产品体验。

开放合作的技术路线主要基于广汽 2.0TM 发动机及丰田第四代 THS 混动系统，通过吸收丰田最 新的 THS 功率分流混动系统实现更强性能，在增强动力的同时降低油耗，目前第二代传祺 GS8 已经搭载该技术路线并上市，百公里加速达到 6.9 秒，在极限测试下续航里程达到 2022 公里，预 计全新广汽传祺 M8 混动版车型也将应用该技术路线。

据公司公告，广汽传祺将以 GMC 和 THS 双系统作为混动技术路线支撑，打造中国品牌领先的混 动技术平台，持续提升混动产品比例，预计在 2025 年实现全系产品混动化，2030 年混动销量占 比超过 60%。

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图 15：广汽传祺钜浪混动系统采用自研及合作两种不同的技术路线

数据来源：公司公众号、搜狐汽车、易车网、东方证券研究所

GPMA 架构是广汽旗下全球平台模块化造车架构，该架构能够兼顾轿车、SUV、MPV、PHEV、HEV 等众多不同车型需求，同时还能满足全球各地汽车市场需求。在技术开发方面，该平台通过 对车高、前悬、轴距、轮距等位置进行调整，使整车更具运动感，提升外观时尚度；GPMA 架构 将实现较高的整车热成型比例，提升产品的模块化及通用化率；GPMA 架构下车型能够搭载 ADiGO 智驾互联生态系统、钜浪动力平台的多种动力系统等，增强整车动力性及智能化水平；在 具备较高的通用化率后，GPMA 架构可以同时支持多达 6 款不同平台的车共线生产，切换时间小 于 1 分钟，极大提升生产效率，新车型影豹即诞生于该架构，更好满足年轻消费群体的口味。GPMA 架构不仅能够提升广汽传祺的平台化造车能力，还将通过该架构推进采购体系、生产体系

甚至组织架构的变革，持续改善用户体验。

图 16：GPMA 架构利用平台化模块化技术开发改善用户体验

数据来源：凤凰网、东方证券研究所

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3.2 新车型有望成为增长点

2022年传祺将在经典车型焕新及新车型投放两方面共同发力，新改款车型包括 GS4、GS8、GA6 以及 M8 等，涵盖轿车、SUV、MPV 三大领域，全面提升传祺产品竞争力；新车型方面，继 2021 年 8 月上市的影豹之后，传祺第二款全新车型——紧凑型 SUV 影酷将于 2022 年内上市，并将有 望成为钜浪混动 GMC2.0 系统首款搭载车型，为传祺产品矩阵注入全新活力。此外，2022 年也将 成为传祺全面混动化战略的开局之年，除影酷外，影豹以及传祺 M8 也将于年内上市油电混合版

本。

在新车型中，影豹、影酷两款新车型定位年轻群体，有望与传祺传统车型形成差异化，打开传祺 品牌新增长空间；GS8 等改款车型实现配置全面升级，助力车型竞争力提升，预计新车型将有望

成为传祺销量新增长点。

表 3：2021Q3-2022 年广汽传祺新上市车型相关介绍

数据来源：公司公告、广汽传祺公众号、汽车之家、东方证券研究所

2021 年 8 月，主打“轻跑”概念的传祺影豹正式上市，定位 10-15 万级别运动型紧凑轿车。影豹 的主要可比车型包括长安 UNI-V、吉利星瑞、本田思域等，在价格层面上，影豹最低配置价位仅 9.83 万，最高配置价位 13.68 万元，与同类车型相比存在一定的价格优势。车身空间方面，影豹 轴距达 2736mm，在可比车型中仅次于星瑞，能够为用户提供较大的车内空间。从动力系统看，影豹配备 1.5T 四缸发动机，最大功率 130Kw，最大扭矩 270N·m，在可比车型中处于平均水平；在此基础上，影豹凭借广汽全新钜浪动力发动机技术，实现百公里加速 6.95s 以及百公里 5.7L 的

低油耗，加速及节油综合表现优于其他可比车型。随着运动型轿车逐渐受到更多年轻消费者认可，

预计影豹有望凭借较高的性价比及出色的运动性能抢占市场份额，持续打开销量空间。

表 4：影豹与可比车型对比

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数据来源：汽车之家、东方证券研究所

2022 年 4 月，广汽传祺影酷正式发布，定位紧凑型 SUV。影酷延续了概念车 EMKOO 的设计理

念，在外观、内饰、动力、智能配置等方面汇聚更多科技感、前卫感较强的元素，聚焦年轻消费

群体。外观方面，影酷采用了颠覆性的跃迁光栅前脸设计，内饰方面，影酷以“圆”为核心要素，采取蓄能卷轴仪表台设计，使得 14.6 英寸中控大屏成为从卷轴中展开的科技画卷，实现未来科技

与东方哲思的结合；影豹配备晶粹电子换挡、隧道氛围灯、旋转式空调风口、拨片门锁等众多“黑科技”设计。动力方面，影酷具备三种动力选择，燃油版将包括“钜浪动力 1.5TGDI 发动机 +湿式 7 速双离合变速箱”、“钜浪动力 2.0TGDI 发动机+爱信 8AT 变速器”两套动力系统，混动 版本将搭载由 2.0ATK 发动机与 GMC 2.0 机电耦合系统组成的最新钜浪混动系统。智能配置方面，影酷有望搭载最新 ADiGO 5.0 智驾互联生态系统+高通 8155 芯片的组合，实现智能交互体验全面 升级。作为充满科技感、前卫感的全新 SUV 车型，影酷有望满足更多年轻消费者的个性化、智能 化需求，或将成为 GS4 后传祺在紧凑型 SUV 领域的接班车型，带动传祺销量增长。

数据来源：广汽传祺公众号、东方证券研究所

数据来源：广汽传祺公众号、东方证券研究所

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2021 年 12 月，传祺第二代 GS8 上市，新车基于 GPMA 广汽全球平台模块化架构打造，在内饰、动力及智能配置方面全面进化，有望成为公司 2022 年新增量来源：内饰方面，传祺第二代 GS8

将中控材质从单一皮质升级为皮质、钢琴烤漆、拉丝的混搭，实现观感及触感双重提升；搭载 14.6 英寸中控屏、12.3 英寸液晶仪表、32 色氛围灯等高级别配置，为用户提供沉浸式座舱体验；动力系统方面，第二代 GS8 拥有燃油及混动两种动力系统可供选择，混动系统搭载 2.0T 发动机+ 丰田第四代 THS 混动系统，百公里加速 6.9s，NEDC 工况油耗 5.3L/100km，兼顾动力性及经济 性；智能配置方面，第二代 GS8 搭载全新一代 ADiGO 4.0 智驾互联生态系统，实现 L2.5 级智能 驾驶；新车同时配备 AR-HUD、AVDC 影子车手等领先“黑科技”，提升用户驾驶体验。

图 19：第二代传祺 GS8 智能配置

数据来源：广汽传祺官网、汽车之家、东方证券研究所

2015-2018年，广汽传祺在主力车型GS4带动下销量持续增长，年销量从19.51万辆增长至53.52 万辆；2019 年乘用车市场整体步入寒冬，叠加低价位 SUV 竞品增加，广汽传祺销量进入下滑周 期，2019 年销量 38.46 万辆，同比下滑 28.1%。2020 年受疫情冲击影响，广汽传祺销量进一步 下滑至 29.38 万辆，同比下滑 23.6%。2021 年广汽传祺克服芯片短缺等一系列困难，销量回升至 32.42 万辆，同比增长 10.3%。2022 年芯片供应逐渐好转，叠加影豹、第二代传祺 GS8 等车型上 市，2022 年 1 季度广汽传祺销量维持增长趋势，1 季度销量达 9.04 万辆，同比增长 21.8%。4 月 受国内疫情反复影响，广汽传祺销量短暂承压，单月销量 2.01 万辆，同比下滑 21.8%；整体而言 2022 年 1-4 月广汽传祺累计销量 11.06 万辆，同比增长 10.6%。随着疫情影响逐渐消退，预计传 祺产销节奏将逐步恢复正常，后续在影酷等新品推动下，2022 全年传祺销量仍有望实现稳步增长。

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图 20：广汽传祺历年销量及同比增速

数据来源：公司公告、东方证券研究所

4 盈利预测及估值

从单车均价来看，2016 年广汽自主板块单车均价 8.98 万元；2016 年 10 月广汽传祺推出定价 18-24 万元的中型 SUV 车型 GS8，GS8 上市后迅速成为热销车型，带动 2017 年广汽自主品牌单车 均价提升至 9.87 万元。2018-2019 年广汽传祺推出 GS3、GS5 Super 等新畅销车型，高单价的 GS8 销量比例有所下降，导致自主品牌单车均价略有下滑。

2020 年起广汽埃安销量维持高速增长，传祺 MPV 车型逐步取得市场认可，随着 Aion S/Y 及传祺 M6/M8 等高价格车型销量比例逐步提升，2020 年广汽自主板块单车均价提升至 10.72 万元，较 2019 年增加 1.35 万元；2021 年单车均价进一步提升至 11.07 万元，较 2020 年增加 0.35 万元。预计 2022年埃安销量仍将实现较高同比增速，广汽自主板块单车均价有望维持增长趋势，助力自

主品牌持续向上发展。

图 21：2016-2021 年广汽自主板块单车均价

广汽自主板块单车均价（万元）

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随着传祺和埃安销售规模增长，预计大自主将逐步减亏，直至实现盈亏平衡。

（1）预测公司整车 2022-2024 年收入分别增长 54.2%、30%、25%，预计毛利率分别为 9.5%、

10.2%、11%；

（2）预测零部件 2022-2024 年收入分别增长 20%、15%、12%左右，预计毛利率分别为 6%左

右；

（3）预测商贸 2022-2024 年收入分别增长 5%左右，预计毛利率分别为 6%左右；

（4）预测金融及其它 2022-2024 年收入分别增长 5%左右，毛利率分别为 53%左右。

在可比公司估值上，因公司产品主要是汽车整车行业，主要选取了相关的汽车整车公司，选取长

城汽车、长安汽车、上汽集团、江铃汽车、宇通客车等，这些可比公司 2022 年平均估值为 21 倍

左右，因此给予公司 2022 年 PE21 倍估值，目标价 20.16 元，维持买入评级。

表 5：收入分类预测表

数据来源：WIND、东方证券研究所

表 6：可比公司估值比较

数据来源：朝阳永续、东方证券研究所

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5 风险提示

乘用车行业销量低于预期。若受经济影响，乘用车行业销量低于预期，则会影响公司整体销量，进而影响公司盈利增长。

广丰、广本、广汽自主销量低于预期。若广丰、广本、广汽自主销量低于预期，则将影响公司盈 利增长。

疫情不确定性将影响供应链配套。若疫情反复，则将影响供应链的配套，将影响公司产量，进而 影响公司盈利增长。

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附表：财务报表预测与比率分析

资料来源：东方证券研究所

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依 据

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分析师申明
每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：

分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证 券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本 研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。

投资评级和相关定义
报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；

公司投资评级的量化标准
买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上；
增持：相对强于市场基准指数收益率 5%～15%；
中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；
减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。

未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股 票的研究状况，未给予投资评级相关信息。

暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司 存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确 定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股 票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利 预测及目标价格等信息不再有效。

行业投资评级的量化标准：

看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上；
中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；
看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。

未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业 的研究状况，未给予投资评级等相关信息。

暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研 究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级 信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。

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