中国软件评级首次股权激励落地，自主基础软件提供商迎拐点

股票代码 ：600536
股票简称 ：中国软件
报告名称 ：首次股权激励落地，自主基础软件提供商迎拐点
评级 ：买入
行业：互联网服务

证券研究报告 | 首次覆盖报告
2022 年 06 月 09 日

中国软件（600536.SH）
首次股权激励落地，自主基础软件提供商迎拐点

自主基础软件与生态建设的核心提供商。公司控股股东中国电子 CEC 为国资委确定 的唯一以网络安全和信息化为核心主业定位的央企，旗下资产优质，分别于 2003 年 设立中标软件、于 2008 年投资达梦数据库、于 2010 年收购长城软件、于 2019 年

股票信息

究报告》，2020 年我国信创市场规模达到 1617 亿元，预计 2025 年将接近 8000 亿 元。2）公司旗下麒麟 OS 与达梦 DB 为“PKS”体系的关键环节，市占率在国内处于

股价走势

计注册用户数 26000+，为超 5200 位合作伙伴展开兼容适配组合超 40 万项。

总公司与子公司实施股权激励，激发骨干积极性。1）2022 年，中国软件首次在总 公司层面实施股权激励，相关业绩目标为：以 2020 年净利润为基数，净利润复合增

作者

长率分别不低于 17%、18%、19%。在国内信创产业节奏稳步推进背景下，将有效 分析师刘高畅

刺激骨干员工的积极性，同时也体现公司对未来业务发展的信心。2）子公司麒麟软 件连续三年实施员工持股计划，规模不断扩大。2021 年麒麟软件拟增资扩股实施员 工持股，新增股份数为 2339.50 万元注册资本，占增资后注册资本的 10.53%，持股

对象为与麒麟软件签订劳动合同的重要科研人员、经营管理人员和业务骨干等。

首次覆盖，给予“买入评级”，目标市值 500 亿元。考虑到公司具备完善的自主基 础软件与生态布局，作为中国电子核心的上市平台，卡位中国电子“PKS”体系的关

键环节，有望深度受益于国内计算产业变革带来的信息技术应用创新需求，同时叠 加现金流改善预期。首次覆盖给予“买入”评级，我们预计公司 2022-2024 年归母

执业证书编号：S0680518090001 邮箱：liugaochang@gszq.com 研究助理孙行臻
执业证书编号：S0680122020018 邮箱：sunxingzhen@gszq.com

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净利润分别为 3.68 亿/7.14 亿/10.73 亿，CAGR 70.7%，给予公司目标市值 500 亿 元，对应 2023 年约 70 倍 PE。

风险提示：新业务投入产出不及预期的风险；宏观经济下行超预期的风险；关键假

设可能存在误差的风险。

资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 6 月 7 日收盘价

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财务报表和主要财务比率

获利能力

资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 6 月 7 日收盘价

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内容目录

一、中国软件：自主基础软件与生态建设的核心提供商 ............................................................................................. 4 二、卡位“PKS”关键环节，设立中电信创深化生态布局 ............................................................................................... 7 三、对麒麟持股比例上升，生态适配倍数式增长 ..................................................................................................... 10 四、首次总公司层面实施股权激励，激发骨干积极性............................................................................................... 12 五、盈利预测 ....................................................................................................................................................... 13 风险提示 .............................................................................................................................................................. 15

图表目录

图表 1：历史沿革 ................................................................................................................................................... 4 图表 2：中国软件主要业务 ...................................................................................................................................... 4 图表 3：公司股权结构 ............................................................................................................................................. 5 图表 4：信息技术创新体系三大体系 ......................................................................................................................... 5 图表 5：中国软件营业总收入（2017-2022Q1） ........................................................................................................ 6 图表 6：中国软件归母净利润（2017-2022Q1） ........................................................................................................ 6 图表 7：中国软件分业务收入（2017-2021 年） ........................................................................................................ 6 图表 8：中国软件分业务毛利率（2017-2021 年） ..................................................................................................... 6 图表 9：中国软件费用情况（2018-2022Q1） ........................................................................................................... 7 图表 10：中国信创产业生态市场规模（2019-2025 年，含预测） ............................................................................... 7 图表 11：信创相关政策梳理 .................................................................................................................................... 8 图表 12：信创产业四大生态体系布局情况 ................................................................................................................ 8 图表 13：中国电子“PK”技术体系 .............................................................................................................................. 9 图表 14：中电信创协议出资额 ............................................................................................................................... 10 图表 15：全球操作系统市场规模（2019-2023 年，含预测） ................................................................................... 11 图表 16：全球桌面操作系统市场格局 ..................................................................................................................... 11 图表 17：麒麟软件生态图 ..................................................................................................................................... 11 图表 18：麒麟软件生态适配增量呈倍数式增长 ....................................................................................................... 12 图表 19：首次授予及预留的限制性股票解除限售期公司业绩考核目标 ...................................................................... 13 图表 20：激励对象总体分配情况 ........................................................................................................................... 13 图表 21：主要业务营收增速及毛利率（2020-2024 年，含预测） ............................................................................. 14 图表 22：公司费用率预测（2020-2024 年，含预测） ............................................................................................. 14 图表 23：可比公司估值（wind 一致预期） ............................................................................................................. 15

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一、中国软件：自主基础软件与生态建设的核心提供商

围绕战略定位，历经多次投资、整合优质资产，完善自主基础软件与生态的业务布局。公司历史最早可以追溯到 20 世纪 80 年代成立的中国计算机技术服务公司、中国软件技 术公司。1990 年，两家公司合并成立中国计算机软件与技术服务总公司（中软总公司）；1994 年，中软总公司整体由电子工业部划转 CEC；2002 年，中软总公司整合 5 家二级 单位为中软股份，成功在上交所上市；2004 年 9 月，中软总公司与中软股份整合成功，中软总公司整体改制上市，更名为“中国软件”。公司分别于 2003 年设立中标软件、于 2008 年投资达梦数据库、于 2010 年收购长城软件、于 2019 年合并天津麒麟和中标软

件两家子公司，逐渐完善自主基础软件与生态的业务布局。

图表 1：历史沿革

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

公司现已形成覆盖完整的自主产品链条。公司全力打造自主安全产品和服务体系，拥有

从操作系统、数据库、中间件、安全产品到应用系统完整的全栈产品。公司的三大业务

板块分别是：自主软件产品、行业解决方案和服务化业务。

➢自主软件产品主要包括以操作系统为代表的基础软件产品、“1+7”信息安全产品、

以中软防水坝为代表的数据安全产品、铁路专用产品；

➢行业解决方案主要为中央部委、全国各省市地方政府、大型央企等客户，建设自主

安全的行业应用信息系统；

➢服务化业务主要为税务行业的信息系统运维和金融监管等。

图表 2：中国软件主要业务

资料来源：公司年报，国盛证券研究所

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控股股东为中国电子（CEC），品牌及资质积累深厚。1）中国电子（CEC）为国资委确 定的唯一以网络安全和信息化为核心主业定位的央企，通过直接或间接持有公司 42.38% 的股份，为控股股东。2）公司在全国税务、党政、交通、知识产权、金融、能源、医卫、安监、信访、应急、工商、公用事业等重要领域积累上万家客户群体，品牌价值凸显。3）目前，公司已通过 ISO9001、ISO20000、ISO27001 等资质认证，信息系统建设和服务 能力等级证书（CS4）、CMMI-DEV-V2.0/L5 能力成熟度模型等标准认证，拥有国家涉密

计算机信息系统集成甲级、信息安全集成服务（一级）、信息安全服务（安全工程类二级）

等高等级资质证书。

图表 3：公司股权结构

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

图表 4：信息技术创新体系三大体系

资料来源：公司官网，国盛证券研究所

收入持续高速增长，整体毛利率较为稳定，受疫情影响 22Q1 现金流暂时承压。1）2021 年，公司实现营业收入 103.52 亿元，同比增长 39.73%，归母净利润为 0.76 亿元，同 比增长 10.77%。公司整体盈利能力较为稳定，毛利率为 29.76%，相较 2020 年同期下 降 1.17 pct，净利率为 1.96%，较 2020 年同期下降 0.27 pct。2）2022Q1，公司收入达 到 15.24 亿元，同比增长 49.64%，归母净利润为-1.03 亿元，同比增长 34.89%，亏损 明显收窄。2022Q1 经营性现金流净额为-18.47 亿元，主要系疫情影响回款速度，同时

人员增加较多导致人工成本增加所致。

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资料来源：Wind，国盛证券研究所

资料来源：Wind，国盛证券研究所

行业解决方案基本盘相当稳固，自主软件产品收入与盈利贡献加速释放。2021 年，公司 行业解决方案收入达到 64.35 亿元，同比增长 39.31%，占比达到 62.16%，与 2020 年 同期基本持平，毛利率为 8.53%，较 2020 年同期下降 1.49 pct。自主软件产品业务表 现较为亮眼，收入达到 15.74 亿元，同比增长 78.18%，占比从 2020 年的 11.92%提高 到 15.21%，收入贡献明显提升，同时毛利率也保持在 70%以上。

子公司麒麟软件与联营企业达梦数据库产品获得市场认可，业绩表现亮眼。2021 年，子 公司麒麟软件业绩优异，全年收入 11.34 亿元，同比增长 85%，归母净利润 2.68 亿元，同比增长 63%。达梦数据库全年收入 7.43 亿元，同比增长 75%，净利润达到 4.38 亿元，为公司贡献投资收入 1.12 亿元。

整体费用管控良好。

图表 9：中国软件费用情况（2018-2022Q1）

35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%

资料来源：Wind，国盛证券研究所

二、卡位“PKS”关键环节，设立中电信创深化生态布局

政策牵引信创市场高速发展，2020 年规模达 1617 亿元。随着国家信息化总体战略布 局的推进，特别是数字化转型加速，我国信创产业市场规模不断高增。据《2021 年中国 信创生态市场有研究报告》，2020 年中国信创生态市场规模为 1617 亿元，预计未来五 年 CAGR 可达 37.4%，2025 年将接近 8000 亿元。

图表 10：中国信创产业生态市场规模（2019-2025 年，含预测）

资料来源：《2021 年中国信创生态市场研究报告》，国盛证券研究所

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图表 11：信创相关政策梳理

总书记指出要坚决打高关键核心技术攻坚战，解

基础研究财政投入力度。

资料来源：国务院，人民网，国盛证券研究所

我国信创产业呈现四大生态主导的特点。根据众诚智库，华为、中国电子 CEC、中国电 科 CETC、浪潮四大生态体系形成了信创产业的核心主体，其中，华为主要立足于鲲鹏 处理器，聚集外部上下游企业形成鲲鹏信创生态体系；中国电子 CEC、中国电科 CETC、浪潮则侧重于自建生态与战略投资或合作相结合的方式，搭建稳固的自有生态。四大集 团均已形成涵盖基础设施、基础软件、应用软件、信息/网络安全、云服务、系统集成的 完整产业链条。

图表 12：信创产业四大生态体系布局情况

资料来源：众诚智库，国盛证券研究所

中国电子打造“PKS”自主生态体系，公司旗下麒麟 OS 与达梦 DB 为关键环节➢中国电子拥有从基础芯片（飞腾、盛科）、操作系统（麒麟）、数据库（达梦）、整

机（中国长城）、应用系统（中国软件、中电金信等）到信息安全（奇安信）的自 主安全产业链，打造以“PK 体系”（飞腾 Phytium+麒麟 Kylin）为核心的信创生态，

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同时也在“PK”体系基础架构中加入“S-Security”立体防护的安全链，确定“一 底一链”“坚底强链”发展战略，打造安全先进绿色的“PKS”（核心芯片、操作系

统、安全机制）自主安全计算底座。

图表 13：中国电子“PK”技术体系

资料来源：中国电子，国盛证券研究所

目前已基于“PKS”技术体系，依托自主知识产权，采用“1 个支撑平台+7 个标准 应用+轻代码定制”模式，助推项目型交付到产品型交付转变。2）麒麟操作系统在 桌面操作系统、服务器、移动端等领域持续升级，性能不断提升。2021 年，麒麟操 作系统连续 10 年保持中国 Linux 市场占有率第一，麒麟 V10 荣获“2020 年度央企

十大国之重器”荣誉。同时，达梦数据库则已十余年蝉联国产数据库市场占有率第

一。

“PKS”生态规模初具，千亿投入提供坚实支撑。1）目前，“PKS”体系已在政府、医

疗、能源、金融等领域得到广泛应用，成为我国自主创新绿色计算信息系统的核心基础。根据零壹财经，截至 2021 年底，中国电子通过“PKS in”为生态伙伴提供核心能力，“PKS+”为生态伙伴提供发展引擎，与 100000+生态伙伴围绕新基建应用场景，打造了 2000+硬 件方案、3000+软件、200000+软硬件适配。2）2021 年 12 月，中国电子董事长、党组 书记芮晓武在 PKS 安全先进绿色计算 2021 生态大会的致辞中指出，要实施“千千万万”

生态建设行动，投入千亿资金支持先进计算芯片设计、制造等，设立千亿产业基金强链

稳链，同时支撑万亿网信产业集群，共建安全先进绿色计算生态。

参与设立中电信创，深化信创布局，抓住黄金发展期机遇：

➢出资设立中电信创。根据公司公告，公司与子公司麒麟软件，以及关联方中电教育、

中国长城等共同发起设立中国电子信创产业有限合伙企业（“中电信创”）。预计中电 信创资金规模不低于 49.51 亿元，其中公司认缴 2 亿元，子公司麒麟软件认缴 5 亿 元，合计投资额 7 亿元，约占总认缴出资额的 14%。

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图表 14：中电信创协议出资额

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

落实国家网络强国战略，全面发挥中国电子信息产业集团有限公司作为国家网信产 业核心力量和组织平台的优势和潜力，统筹发挥产业链链长的积极作用，同时产业 协同促进上市公司发展，主要投资于信创领域具有较高行业地位、重大影响力、广 阔市场发展前景的项目。

三、对麒麟持股比例上升，生态适配倍数式增长

全球操作系统市场规模突破 300 亿美元，“Windows+OS X”为绝对主导。根据头豹 研究院的统计，2020 年，全球电脑操作系统市场规模达到 312 亿美元，同比增长 29.5%，预计在 2023 这一市场规模将突破 320 亿美元。而从市场格局看，截止至 2022 年 5 月，“Windows+OS X”的份额超过 90%，占据绝对主导，且从历史年度看，这一格局相当 稳定。

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全球电脑操作系统市场规模（亿美元）

资料来源：头豹研究院，国盛证券研究所

先进操作系统创新中心，牵头 142 家单位建立先进操作系统联盟。

图表 18：麒麟软件生态适配增量呈倍数式增长

资料来源：麒麟软件官网，国盛证券研究所

生态适配数量呈倍数增长。据麒麟软件官网统计，麒麟软件 2020 年软硬件兼容适配总 增量 35861，2021 年总增量为 263228，同比 2020 年增量增长率为 634%。今年 1 至 4 月，麒麟软件生态适配总增量达到 110911，较 2020 年增长率超过 1200%。

生态适配产品数量已突破 40 万大关，刷新自主操作系统生态新高度。根据麒麟软件官 网披露，目前麒麟软件软硬件兼容适配数总计 428385，其中软件兼容适配数 117096，硬件兼容适配数 311289，已适配兼容飞腾、鲲鹏、龙芯、申威、兆芯、海光等国内外 CPU。合作厂商超过 5200 家，麒麟软件生态适配官网累计注册用户数 26000+，共为超 5200 位合作伙伴展开兼容适配组合超 40 万项。

四、首次总公司层面实施股权激励，激发骨干积极性

首次总公司层面股权激励，激发核心员工积极性，彰显业务发展信心。根据公司 3 月 16 日公告，向激励对象首次授予 2021 年限制性股票，授予 540 人共 1335 万股，授予价格 26.14 元，来源为向激励对象定向发行的公司 A 股普通股。2022-2024 年业绩考核目标 为：1）以 2020 年净利润为基数，净利润复合增长率分别不低于 17%、18%、19%；2）净资产现金回报率分别不低于 12.5%、13%、13.5%，且不低于当年度同行业平均水平 或者对标企业 75 分位值；3）各年度△EVA 为正。考虑到 2022 年是公司首次在总公司

层面实施股权激励，在国内信创产业节奏稳步推进背景下，将有效刺激骨干员工的积极

性，同时也体现公司对未来业务发展的信心。

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图表 19：首次授予及预留的限制性股票解除限售期公司业绩考核目标

（1）以 2020 年净利润为基数，2023 年净利润复合增长率不低于 18%，且不低于当年度同

值。

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

图表 20：激励对象总体分配情况

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

子公司麒麟软件连续三年实施员工持股计划，规模不断扩大。2021 年子公司麒麟软件拟

增资扩股实施员工持股，新增股份数为 2339.50 万元注册资本，占增资后注册资本的

10.53%，增资完成后，麒麟软件注册资本增至 222,177,392 元，中国软件的出资额不变

仍为 89,426,196 元，占注册资本比例由 44.99%降至 40.25%，控股股东定位不变。本

次员工持股拟以 9.14 元/单位出资额将麒麟软件新增股份有偿出售给持股对象，持股对

象为与麒麟软件签订劳动合同的重要科研人员、经营管理人员和业务骨干等。

五、盈利预测

考虑到公司卡位中国电子“PKS”体系的关键环节，有望深度受益信息技术应用创新生

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态的推进与招标，同时结合股权激励方案中对业绩的预期，我们预计，公司 2022-2024 年营业收入分别为 129.79 亿元/158.77 亿元/190.57 亿元，整体毛利率分别为 29.73%/29.89%/29.94%。其中：2022~2024 年行业解决方案收入分别为 80.43 亿元 /98.13 亿元/117.75 亿元，同时考虑到公司下游客户大多议价能力较高，结合过往年度 毛利变化趋势，预计 2022~2024 年该业务毛利率分别为 8.50%/8.40%/8.30%；服务化 业务收入分别为 28.87 亿元/35.51 亿元/42.96 亿元，毛利则呈现缓慢改善，分别为 58.00%/58.10%/58.20%；自主软件产品得益于信创推进，收入将保持高增，预计 2022~2024 年分别可达 20.15 亿元/24.78 亿元/29.49 亿元，同时考虑产品不断迭代，毛 利预计也将得到改善，分别为 73.00%/73.80%/74.50%。

图表 21：主要业务营收增速及毛利率（2020-2024 年，含预测）

资料来源：Wind，国盛证券研究所

我们预计 2022~2024 年公司整体费用率为 30.02%/28.54%/28.24%，具体分析如下：1）销售费用率方面，由于 2021 年业务量增长，市场人员增加，导致销售费用率出现上

升，考虑到公司在信创逐步推进背景下，需要面向党政、行业客户进行更多投入，同时

新增销售人员需进行培训，因此预计销售费用率会呈现缓慢上升的趋势，预计 2022~2024 年分别为 5.50%/5.62%/5.62%。

2）管理费用率方面，考虑到公司近年营收保持高速增长，存在一定规模效应，结合其国 企性质，预计管理费用率呈缓慢下降趋势，分别为 8.00%/7.50%/7.50%。

3）研发费用率方面，由于公司下游客户对基础软件、信息安全、系统运维等方面的需求 不断提升，同时身处“PKS”技术体系的关键环节，公司也将不断进行产品与业务迭代，

16.36%/15.25%/15.00%。

图表 22：公司费用率预测（2020-2024 年，含预测）

资料来源：Wind，国盛证券研究所

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首次覆盖，给予“买入”评级。考虑到公司具备完善的自主基础软件与生态的业务布局，作为中国电子核心的上市平台，卡位中国电子“PKS”体系的关键环节，有望深度受益 于国内计算产业变革带来的信息技术应用创新需求，同时叠加现金流改善预期。首次覆 盖给予“买入”评级，我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 3.68亿/7.14亿/10.73 亿，CAGR 70.7%，给予公司目标市值 500 亿元，对应 2023 年约 70 倍 PE。

图表 23：可比公司估值（wind 一致预期）

资料来源：Wind，国盛证券研究所（注：数据截至 2022 年 6 月 8 日）

风险提示

新业务投入产出不及预期的风险：目前公司在核心技术产品进行大量前期投入，随着市

场环境变化，可能出现回报不及预期的风险。

宏观经济下行超预期的风险：宏观经济下行，有可能导致 G 端和 B 端客户需求延后，信 创项目进度不及预期。

关键假设可能存在误差的风险：报告的诸多分析均基于一定的关键假设，可能与真实情

况存在误差。

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投资评级说明

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