航宇科技评级买入外贸恢复至疫情前水平，军品需求旺盛订单饱满
股票代码 ：688239
股票简称 ：航宇科技
报告名称 ：外贸恢复至疫情前水平，军品需求旺盛订单饱满
评级 ：买入
行业：航天航空
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证券研究报告|公司点评报告
| 2022 年 06 月 08 日 |
外贸恢复至疫情前水平，军品需求旺盛订单饱
满
| 航宇科技(688239) |
| 评级： | 买入 | 股票代码： | 688239 |
| 上次评级： | 买入 | 52 周最高价/最低价： | 73.4/35.6 |
| 目标价格： | 总市值(亿) | 80.98 | |
| 最新收盘价： | 57.84 | 自由流通市值(亿) | 17.21 |
| 自由流通股数(百万) | 29.75 |
► 国际航空强劲复苏，公司外贸业务恢复至疫情前水平
据公司投资者关系活动披露，公司外贸业务已逐渐恢复到疫情前水平，今年一季度外销收入约 5 千万元，同比 2019 年基本持平。目前，随着各国政府逐渐放宽与疫情有关的限制，航空业客运量的恢复正在加速。根据 IATA，2022Q1 全球国际旅行增长达到了 42%，预计全球航空业将在 2023 年恢复到疫情爆发前的水平，比其之前 的预测早一年。公司在亚太是唯一一家拿到全球六大航空发动机制造商的供应商资质的环锻件企业，与 GE 航 空、普惠、赛峰、罗罗、霍尼韦尔、MTU 等签订长期协议，覆盖 LEAP、GTF、GE9X、XWB 等型号发动机。公司外 贸收入约占航空业务的 20%。我们认为，随着国际航空市场加速恢复，商用飞机积压订单释放，公司外贸业务 有望延续疫情前快速发展的良好态势。
► 军品下游需求旺盛，业绩爆发订单饱满
受益于下游航空航天客户需求旺盛，公司 2022Q1 实现营业收入 3.12 亿元，同比+58.24%；归母净利润 0.52 亿元，同比+59.58%。其中，航空锻件收入占到约 8 成。目前公司在手订单充足，2021 年年末在手订单含 税总额 12.20 亿元，较 2020 年末增长 48.8%。据公司投资者关系活动披露，公司订单以 1 年内交付为主，将为 2022 年的生产经营奠定坚实基础。当前国产战机发动机已基本实现自主保障，随着新一代军用飞机升级换代 放量，航空发动机需求旺盛。公司是国内环锻件主承制单位之一，全面参与了国内在研、预研型号项目的同 步研制，有望长期充分受益；且公司在新型号中份额比老型号较多，业绩弹性较好，成长性突出。
► 产能扩张节奏顺畅，德阳新厂年内投产
据公司投资者关系活动披露，募投项目“航空环锻件智能化产业基地”（德阳工厂）已进入设备安装调试阶 段，预计在今年 8-9 月份达到可投产状态，运行 2 年达产。根据公司官方微信，投产后将形成粗加工生产线、无损检测线、立体智能仓库、NADCAP 实验室、航空环锻件研究院等全流程配套体系，将首次实现航空热加工企 业运营及管理的数字化、智能化。为满足下游高需求，公司贵阳工厂现有的产能处于高位状态，德阳新厂的投 产将有助于解决公司核心锻造的产能问题，满产状态能够释放的产能在 10 亿元至 15 亿元之间，公司总产能将 实现翻倍。
► 规模效应带来降本增效，毛利率持续提升
公司 2021 年毛利率提升 3.76pcts 至 32.60%，22Q1 毛利率提升 1.02pcts 至 34.68%，主要系规模化效应带 来降本增效和产品结构有所变化所致。锻件具有多品种、多规格、定制化的特征，公司致力于生产高附加值产 品。后续德阳新厂投产将进一步增强公司核心产品生产能力，并加强规模效应。同时，智能化、数字化的生产 方式有助于保障锻件性能和质量的一致性和稳定性，进而达到降本增效的目的，公司未来毛利率仍有一定提升
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► 股权激励方案落地，绑定核心员工助力长期发展
2022 年 4 月，公司向 141 名激励对象首次授予 160 万股限制性股票（占总股本的 1.14%），并向 14 名激励 对象授予 37.1 万股预留部分限制性股票（占总股本的 0.265%），授予价格为 25.00 元/股。业绩考核设置目标 值和触发值：2022-2024 扣非净利润目标值分别为 1.61/2.01/2.48 亿元，对应 2021-2024 复合增速为 25.97%；触发值分别为 1.43/1.75/2.12 亿元，对应 2021-2024 复合增速为 19.65%。预计摊销总费用合计 5766.43 万 元，2022-2025 年分别摊销 2490.44/2210.28/871.32/194.40 万元。本次激励计划有助于激发团队的积极性，提升企业核心竞争力，助力长期发展。
投资建议
公司是我国航空发动机环形锻件核心供应商，主要从事国内军用航空发动机及全球商用航空发动机机匣及 环形锻件的研发、生产和销售，受益于下游军用航空发动机高景气需求，以及国际航空运输市场逐步复苏，公 司业务发展前景良好。公司目前体量较小，成长性突出，考虑到今年新产能释放，下游需求饱满，我们将公司 2022-2023 年营收预测由 13.04/17.82 亿元调整至 13.11/17.83 亿元，EPS 由 1.47/2.15 元调整至 1.49/2.20 元，预计 2022-2024 年分别实现营收 13.11/17.83/23.51 亿元，归母净利润 2.09/3.07/4.20 亿元，EPS 为 1.49/2.20/3.00 元，对应 2022 年 6 月 7 日 57.84 元/股收盘价，PE 分别为 39/26/19 倍，维持“买入”评级。
风险提示
扩产进度不及预期，股权相对分散的风险等。
盈利预测与估值
| 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入(百万元) | 671 | 960 | 1,311 | 1,783 | 2,351 |
| YoY（%） | 13.9% | 43.1% | 36.6% | 36.0% | 31.8% |
| 归母净利润(百万元) | 73 | 139 | 209 | 307 | 420 |
| YoY（%） | 35.0% | 91.1% | 50.6% | 46.9% | 36.8% |
| 毛利率（%） | 28.8% | 32.6% | 32.9% | 33.8% | 34.4% |
| 每股收益（元） | 0.69 | 1.13 | 1.49 | 2.20 | 3.00 |
| ROE | 13.1% | 13.4% | 16.7% | 19.7% | 21.3% |
| 市盈率 | 83.83 | 51.19 | 38.70 | 26.34 | 19.26 |
资料来源：Wind，华西证券研究所
分析师：陆洲
邮箱：luzhou@hx168.com.cn
SAC NO：S1120520110001
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财务报表和主要财务比率
| 利润表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 现金流量表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业总收入 | 960 | 1,311 | 1,783 | 2,351 | 净利润 | 139 | 209 | 307 | 420 |
| YoY(%) | 43.1% | 36.6% | 36.0% | 31.8% | 折旧和摊销 | 22 | 58 | 73 | 84 |
| 营业成本 | 647 | 880 | 1,181 | 1,541 | 营运资金变动 | -266 | -232 | -341 | -408 |
| 营业税金及附加 | 5 | 7 | 9 | 12 | 经营活动现金流 | -53 | 87 | 97 | 159 |
| 销售费用 | 18 | 24 | 32 | 42 | 资本开支 | -380 | -102 | -72 | -52 |
| 管理费用 | 58 | 79 | 107 | 141 | 投资 | -2 | 0 | 0 | 0 |
| 财务费用 | 15 | 22 | 23 | 23 | 投资活动现金流 | -382 | -109 | -81 | -64 |
| 研发费用 | 49 | 66 | 89 | 118 | 股权募资 | 375 | 0 | 0 | 0 |
| 资产减值损失 | -33 | -15 | -18 | -20 | 债务募资 | 22 | -13 | 10 | -70 |
| 投资收益 | -6 | -7 | -9 | -12 | 筹资活动现金流 | 490 | -38 | -16 | -95 |
| 营业利润 | 157 | 235 | 345 | 472 | 现金净流量 | 55 | -60 | 0 | 0 |
| 营业外收支 | -1 | 0 | 0 | 0 | 主要财务指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 利润总额 | 156 | 235 | 345 | 472 | 成长能力 | 43.1% | 36.6% | 36.0% | 31.8% |
| 所得税 | 17 | 26 | 38 | 52 | 营业收入增长率 | ||||
| 净利润 | 139 | 209 | 307 | 420 | 净利润增长率 | 91.1% | 50.6% | 46.9% | 36.8% |
| 归属于母公司净利润 | 139 | 209 | 307 | 420 | 盈利能力 | 32.6% | 32.9% | 33.8% | 34.4% |
| YoY(%) | 91.1% | 50.6% | 46.9% | 36.8% | 毛利率 | ||||
| 每股收益 | 1.13 | 1.49 | 2.20 | 3.00 | 净利润率 | 14.5% | 16.0% | 17.2% | 17.9% |
| 资产负债表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 总资产收益率 ROA | 6.3% | 8.2% | 9.8% | 11.0% |
| 货币资金 | 160 | 100 | 100 | 100 | 净资产收益率 ROE | 13.4% | 16.7% | 19.7% | 21.3% |
| 预付款项 | 52 | 62 | 83 | 108 | 偿债能力 | 1.52 | 1.64 | 1.78 | 1.99 |
| 存货 | 574 | 708 | 953 | 1,247 | 流动比率 | ||||
| 其他流动资产 | 657 | 894 | 1,208 | 1,584 | 速动比率 | 0.85 | 0.92 | 0.99 | 1.09 |
| 流动资产合计 | 1,443 | 1,764 | 2,343 | 3,039 | 现金比率 | 0.17 | 0.09 | 0.08 | 0.07 |
| 长期股权投资 | 2 | 2 | 2 | 2 | 资产负债率 | 52.7% | 51.3% | 50.5% | 48.1% |
| 固定资产 | 210 | 326 | 398 | 430 | 经营效率 | 0.44 | 0.51 | 0.57 | 0.62 |
| 无形资产 | 34 | 34 | 33 | 33 | 总资产周转率 | ||||
| 非流动资产合计 | 757 | 801 | 800 | 768 | 每股指标（元） | 1.13 | 1.49 | 2.20 | 3.00 |
| 资产合计 | 2,200 | 2,565 | 3,144 | 3,807 | 每股收益 | ||||
| 短期借款 | 284 | 241 | 220 | 121 | 每股净资产 | 7.43 | 8.93 | 11.12 | 14.12 |
| 应付账款及票据 | 549 | 699 | 938 | 1,225 | 每股经营现金流 | -0.38 | 0.62 | 0.69 | 1.13 |
| 其他流动负债 | 118 | 137 | 159 | 185 | 每股股利 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 流动负债合计 | 951 | 1,076 | 1,318 | 1,531 | 估值分析 | 51.19 | 38.70 | 26.34 | 19.26 |
| 长期借款 | 159 | 189 | 219 | 249 | PE | ||||
| 其他长期负债 | 49 | 49 | 49 | 49 | PB | 9.17 | 6.48 | 5.20 | 4.09 |
| 非流动负债合计 | 208 | 238 | 268 | 298 | |||||
| 负债合计 | 1,159 | 1,315 | 1,587 | 1,829 | |||||
| 股本 | 140 | 140 | 140 | 140 | |||||
| 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | |||||
| 股东权益合计 | 1,040 | 1,250 | 1,557 | 1,977 | |||||
| 负债和股东权益合计 | 2,200 | 2,565 | 3,144 | 3,807 |
资料来源：公司公告，华西证券研究所
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19626187/21/2019028 16:59
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| 分析师与研究助理简介 |
陆洲：华西证券研究所军工行业首席分析师，北京大学硕士，11年军工行业研究经验。曾任光大 证券、平安证券、国金证券研究所军工行业首席分析师，华商基金研究部工业品研究组组长，东 兴证券研究所所长助理兼军工行业首席分析师。曾获2019年中国证券业分析师金牛奖军工行业第 一名。
分析师承诺
作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采 用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。
评级说明
| 公司评级标准 | 投资 评级 说明 |
买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过 15%
| 以报告发布日后的 6 个 | 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在 5%—15%之间 |
| 月内公司股价相对上证 | 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 |
| 指数的涨跌幅为基准。 | 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数 5%—15%之间 |
卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过 15% 行业评级标准
| 以报告发布日后的 6 个 | 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过 10% |
| 月内行业指数的涨跌幅 | 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 |
| 为基准。 | 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过 10% |
华西证券研究所：
地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园 11 号丰汇时代大厦南座 5 层 网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html
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华西证券免责声明
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