精工钢构评级（买入）加码光伏EPC业务，第二成长曲线清晰
发布时间： 2022年03月18日
作者： xn2oyhja
栏目：个股研报
股票代码 ：600496
股票简称 ：精工钢构
报告名称 ：加码光伏EPC业务，第二成长曲线清晰
评级 ：买入
行业：水泥建材
公司报告 | 公司点评
精工钢构（600496）
证券研究报告
2022 年 03 月 17 日
投资评级
| 加码光伏 EPC 业务，第二成长曲线清晰 | 行业 | 建筑装饰/专业工程 | ||
| 6 个月评级 | 买入（维持评级） | |||
| 把握光伏建筑一体化，设立子公司助力资源整合 2022 年 3 月 17 日公司发布公告，在浙江绍兴设立子公司精工绿碳光能科 技有限公司，在国家“双碳”发展战略、住建部“十四五建筑节能与绿色 | ||||
| 当前价格 | 4.3 元 | |||
| 目标价格 | 6.88 元 | |||
| 建筑发展规划”等政策支持背景下，把握光伏建筑一体化市场的发展机遇。 | 基本数据 | |||
| 该子公司由精工钢构的主体控股，下属其他多家子公司参股，从而有效提 升公司各子公司间的资源协同能力。 聚焦分布式光伏电站建设，提升主业差异化竞争优势 精工绿碳子公司专门负责分布式光伏 EPC 业务，涉足太阳能科技领域内技 术业务；光伏电池、组件及支架、光热系统设备设计；光伏设备和组件、新能源及光伏发电集成系统销售等业务。通过打造专门聚焦于分布式光伏 电站建设的主体，公司有望加速完善在绿色建筑产业布局进程。此外，专 | A 股总股本(百万股) | 2,012.87 | ||
| 流通 A 股股本(百万股) | 2,012.87 | |||
| A 股总市值(百万元) | 8,655.36 | |||
| 流通 A 股市值(百万元) | 8,655.36 | |||
| 每股净资产(元) | 3.65 | |||
| 资产负债率(%) | 57.52 | |||
| 一年内最高/最低(元) | 5.79/3.65 | |||
| 门设立子公司也有利于公司整合在公共建筑和工业建筑领域积累的优质客 | 作者 | |||
| 户资源，打磨在分布式光伏项目建设经验与技术，从而提升公司在钢结构 主业上的差异化竞争优势，打造第二成长曲线。 | 鲍荣富 | 分析师 | ||
| SAC 执业证书编号：S1110520120003 | ||||
baorongfu@tfzq.com
| 建筑节能新规加码，绿色建筑有望持续受益 2021 年 10 月住建部发布《建筑节能与可再生能源利用通用规范》，对建筑 节能减排提出了更高要求，新建居住建筑和公共建筑平均设计能耗水平要 在 2016 年执行的节能设计标准基础之上分别降低 30%和 20%。在“双碳”国策之下，绿色建筑从“可选”成为“必选”，公司深耕绿色建筑领域，学 校、医院和办公等装配式建筑标准产品体系，装配率最高可达 95%，精工 | 王涛 | 分析师 | |||
| SAC 执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com | |||||
| 王雯 | 分析师 | ||||
| SAC 执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com | |||||
| 钢构作为绿色建筑方案解决者，高度契合碳中和政策发展方向，建筑节能 | 股价走势 | ||||
| 新规将于 22 年 4 月 1 日起强制执行，预计新规执行后，有望为绿色建筑 带来利好，公司光伏 EPC 业务将持续受益。 绿色建筑领军者，看好中长期成长逻辑 我们认为公司在夯实钢结构主业的同时，持续推进信息化和数字化转型，公司作为绿色建筑方案解决者，高度契合碳中和政策发展方向，伴随建筑 节能新规落地节奏加快，精工绿碳子公司的成立有望使光伏 EPC 业务充分 受益。凭借客户及渠道资源、施工资质和资金优势，公司发展建筑光伏业 务具备先发优势，我们维持公司 21-23 年归母净利润为 6.9/8.7/11.0 亿元，参考当前可比公司 22 年平均 PE 为 15.62 倍，认可给予公司 22 年 16 倍 PE，对应目标价 6.88 元，维持“买入”评级。 | 精工钢构 | 沪深300 | |||
| 1% -5% -11%-17%-23%-29%-35% | |||||
| 2021-03 | 2021-07 | 2021-11 | 2022-03 | ||
| 资料来源：聚源数据 | |||||
相关报告
| 风险提示：子公司的设立及预期效益存在不确定性；建筑节能新规执行力 度不及预期；装配式建筑业务推广不及预期；宏观经济下滑超预期。 | 1 《精工钢构-公司深度研究:绿色建筑 方案解决者，BIPV 打造第二成长曲线》2022-01-06 |
2 《精工钢构-季报点评:Q3 收入维持高
增长，费用控制能力增强》 2021-10-29
| 财务数据和估值 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 3 《精工钢构-半年报点评:Q2 收入/利 |
| 营业收入(百万元) | 10,235.45 | 11,484.02 | 15,231.89 | 19,034.15 | 24,017.49 | 润高增长，费用控制能力显著提升》 |
| 增长率(%) | 18.59 | 12.20 | 32.64 | 24.96 | 26.18 | |
| 2021-08-31 | ||||||
| EBITDA(百万元) | 1,137.22 | 1,447.70 | 1,153.26 | 1,687.54 | 2,049.93 | |
| 净利润(百万元) | 403.32 | 648.11 | 694.93 | 874.26 | 1,100.37 | |
| 增长率(%) | 121.95 | 60.69 | 7.22 | 25.81 | 25.86 | |
| EPS(元/股) | 0.20 | 0.32 | 0.35 | 0.43 | 0.55 | |
| 市盈率(P/E) | 21.41 | 13.32 | 12.43 | 9.88 | 7.85 | |
| 市净率(P/B) | 1.64 | 1.27 | 1.16 | 1.05 | 0.93 | |
| 市销率(P/S) | 0.84 | 0.75 | 0.57 | 0.45 | 0.36 | |
| EV/EBITDA | 3.81 | 4.71 | 4.05 | 6.29 | 2.46 |
资料来源：wind，天风证券研究所
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表 1：可比公司估值表
| 证券代码 | 证券名称 | 总市值 | 当前价格 | EPS（元） | PE（倍） | ||||
| （亿元） | （元） | 2020A | 2021E | 2022E | 2020A | 2021E | 2022E | ||
| 002135.SZ | 东南网架 | 129.38 | 11.10 | 0.23 | 0.48 | 0.66 | 47.77 | 23.13 | 16.73 |
| 杭萧钢构 | 95.00 | 4.01 | 0.31 | 0.20 | 0.25 | 13.12 | 19.60 | 15.98 | |
| 600477.SH | |||||||||
| 002743.SZ | 富煌钢构 | 29.73 | 6.83 | 0.31 | 0.40 | 0.48 | 22.37 | 17.28 | 14.16 |
| 平均 | 86.35 | 4.29 | 0.32 | 0.35 | 0.43 | 13.32 | 20.00 | 15.62 | |
| 600496.SH | |||||||||
| 精工钢构 | 12.43 | 9.88 |
注：数据截至 20220316 收盘，除精工钢构外，其余公司 21/22 年 EPS 为 Wind 一致预测。
资料来源：Wind，天风证券研究所
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财务预测摘要
| 资产负债表(百万元) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 利润表(百万元) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 货币资金 | 2,035.43 | 3,135.47 | 5,702.33 | 5,196.87 | 7,291.12 | 营业收入 | 10,235.45 | 11,484.02 | 15,231.89 | 19,034.15 | 24,017.49 |
| 应收票据及应收账款 | 2,048.77 | 2,169.08 | 3,425.29 | 5,563.06 | 5,778.54 | 营业成本 | 8,681.38 | 9,683.28 | 12,963.14 | 16,044.89 | 20,283.43 |
| 713.69 | 773.85 | 666.50 | 1,561.96 | 2,043.99 | 46.33 | 42.83 | 60.93 | 76.14 | 96.07 | ||
| 预付账款 | 营业税金及附加 | ||||||||||
| 存货 | 5,296.80 | 1,087.86 | 5,393.71 | 4,902.61 | 4,112.25 | 销售费用 | 146.02 | 130.23 | 182.78 | 209.38 | 264.19 |
| 其他 | 481.44 | 466.33 | 3,890.19 | 4,455.44 | 2,522.69 | 管理费用 | 362.72 | 355.59 | 479.80 | 542.47 | 684.50 |
| 10,576.13 | 7,632.59 | 19,078.03 | 21,679.92 | 21,748.58 | 402.49 | 442.68 | 592.07 | 704.26 | 893.45 | ||
| 流动资产合计 | 研发费用 | ||||||||||
| 长期股权投资 | 810.02 | 857.26 | 857.26 | 857.26 | 857.26 | 财务费用 | 156.41 | 116.88 | 118.60 | 450.19 | 557.35 |
| 固定资产 | 869.45 | 899.36 | 1,452.93 | 1,888.39 | 2,157.30 | 资产/信用减值损失 | (113.47) | (160.32) | (166.50) | (145.00) | (135.00) |
| 在建工程 | 218.03 | 154.70 | 277.35 | 288.67 | 244.34 | 公允价值变动收益 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 无形资产 | 317.23 | 312.19 | 318.90 | 334.60 | 358.98 | 投资净收益 | 42.97 | 65.61 | 43.03 | 43.03 | 43.03 |
| 其他 | 974.45 | 1,182.87 | 1,173.01 | 1,163.16 | 1,159.98 | 其他 | 111.67 | 141.86 | 0.00 | (0.00) | (0.00) |
| 非流动资产合计 | 3,189.17 | 3,406.37 | 4,079.45 | 4,532.09 | 4,777.86 | 营业利润 | 398.93 | 665.38 | 711.09 | 904.85 | 1,146.53 |
| 资产总计 | 13,765.30 | 15,807.68 | 23,157.48 | 26,212.01 | 26,526.44 | 营业外收入 | 14.25 | 13.74 | 24.74 | 17.58 | 18.69 |
| 短期借款 | 1,441.65 | 1,784.11 | 1,945.53 | 6,397.64 | 4,075.96 | 营业外支出 | 5.26 | 2.41 | 5.00 | 3.00 | 8.00 |
| 应付票据及应付账款 | 5,147.79 | 5,301.35 | 9,462.23 | 7,474.05 | 7,175.10 | 利润总额 | 407.92 | 676.71 | 730.83 | 919.43 | 1,157.21 |
| 1,598.65 | 600.43 | 3,406.48 | 2,216.33 | 5,328.37 | 7.93 | 31.46 | 33.98 | 42.75 | 53.80 | ||
| 其他 | 所得税 | ||||||||||
| 流动负债合计 | 8,188.08 | 7,685.89 | 14,814.24 | 16,088.02 | 16,579.43 | 净利润 | 399.99 | 645.25 | 696.85 | 876.68 | 1,103.41 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 482.50 | 1,463.70 | 289.85 | 少数股东损益 | (3.33) | (2.86) | 1.92 | 2.41 | 3.04 |
| 应付债券 | 30.00 | 0.00 | 147.37 | 147.37 | 147.37 | 归属于母公司净利润 | 403.32 | 648.11 | 694.93 | 874.26 | 1,100.37 |
| 其他 | 264.31 | 238.06 | 238.06 | 238.06 | 238.06 | 每股收益（元） | 0.20 | 0.32 | 0.35 | 0.43 | 0.55 |
| 非流动负债合计 | 294.31 | 238.06 | 867.93 | 1,849.13 | 675.28 | ||||||
| 负债合计 | 8,482.39 | 8,966.38 | 15,682.17 | 17,937.14 | 17,254.71 | ||||||
| 少数股东权益 | 18.98 | 16.05 | 17.79 | 19.98 | 22.73 | 主要财务比率 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 股本 | 1,810.45 | 2,012.87 | 2,012.87 | 2,012.87 | 2,012.87 | 成长能力 | 18.59% | 12.20% | 32.64% | 24.96% | 26.18% |
| 资本公积 | 956.76 | 1,744.27 | 1,744.27 | 1,744.27 | 1,744.27 | 营业收入 | |||||
| 留存收益 | 2,397.65 | 2,986.89 | 3,617.08 | 4,409.89 | 5,407.73 | 营业利润 | 107.67% | 66.79% | 6.87% | 27.25% | 26.71% |
| 其他 | 99.07 | 81.22 | 83.30 | 87.86 | 84.13 | 归属于母公司净利润 | 121.95% | 60.69% | 7.22% | 25.81% | 25.86% |
| 股东权益合计 | 5,282.91 | 6,841.30 | 7,475.31 | 8,274.87 | 9,271.73 | 获利能力 | 15.18% | 15.68% | 14.89% | 15.70% | 15.55% |
| 负债和股东权益总计 | 13,765.30 | 15,807.68 | 23,157.48 | 26,212.01 | 26,526.44 | 毛利率 | |||||
| 净利率 | 3.94% | 5.64% | 4.56% | 4.59% | 4.58% | ||||||
| ROE | 7.66% | 9.50% | 9.32% | 10.59% | 11.90% | ||||||
| ROIC | 11.32% | 17.11% | 17.11% | 37.01% | 15.87% | ||||||
| 现金流量表(百万元) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 偿债能力 | |||||
| 净利润 | 399.99 | 645.25 | 694.93 | 874.26 | 1,100.37 | 资产负债率 | 61.62% | 56.72% | 67.72% | 68.43% | 65.05% |
| 折旧摊销 | 112.90 | 115.47 | 137.07 | 167.50 | 191.05 | 净负债率 | -4.99% | -19.75% | -41.83% | 33.98% | -29.96% |
| 175.09 | 171.76 | 118.60 | 450.19 | 557.35 | 1.29 | 1.42 | 1.29 | 1.35 | 1.31 | ||
| 财务费用 | 流动比率 | ||||||||||
| 投资损失 | (44.60) | (65.61) | (43.03) | (43.03) | (43.03) | 速动比率 | 0.64 | 1.30 | 0.92 | 1.04 | 1.06 |
| 营运资金变动 | (526.73) | (626.17) | 1,824.50 | (6,275.83) | 4,841.86 | 营运能力 | 5.36 | 5.45 | 5.45 | 4.24 | 4.24 |
| 其它 | 429.36 | 183.40 | 1.92 | 2.41 | 3.04 | 应收账款周转率 | |||||
| 经营活动现金流 | 546.01 | 424.10 | 2,734.00 | (4,824.49) | 6,650.64 | 存货周转率 | 1.95 | 3.60 | 4.70 | 3.70 | 5.33 |
| 资本支出 | 23.16 | 136.18 | 820.00 | 630.00 | 440.00 | 总资产周转率 | 0.76 | 0.78 | 0.78 | 0.77 | 0.91 |
| 长期投资 | 52.63 | 47.25 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 每股指标（元） | 0.20 | 0.32 | 0.35 | 0.43 | 0.55 |
| 其他 | (159.33) | (287.75) | (1,596.97) | (1,216.97) | (836.97) | 每股收益 | |||||
| 投资活动现金流 | (83.53) | (104.32) | (776.97) | (586.97) | (396.97) | 每股经营现金流 | 0.27 | 0.21 | 1.36 | -2.40 | 3.30 |
| 债权融资 | (786.07) | (104.82) | 672.69 | 4,983.11 | (4,052.87) | 每股净资产 | 2.62 | 3.39 | 3.70 | 4.10 | 4.59 |
| (35.69) | 911.69 | (62.85) | (77.12) | (106.54) | 21.41 | 13.32 | 12.43 | 9.88 | 7.85 | ||
| 股权融资 | 估值比率 | ||||||||||
| 其他 | 155.08 | (58.96) | 0.00 | (0.00) | 0.00 | 市盈率 | |||||
| 筹资活动现金流 | (666.69) | 747.91 | 609.84 | 4,906.00 | (4,159.42) | 市净率 | 1.64 | 1.27 | 1.16 | 1.05 | 0.93 |
| 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 3.81 | 4.71 | 4.05 | 6.29 | 2.46 | ||
| 汇率变动影响 | EV/EBITDA | ||||||||||
| 现金净增加额 | (204.21) | 1,067.69 | 2,566.87 | (505.47) | 2,094.25 | EV/EBIT | 4.16 | 5.06 | 4.59 | 6.99 | 2.71 |
资料来源：公司公告，天风证券研究所
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| 公司报告 | 公司点评 |
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投资评级声明
| 类别 | 说明 | 评级 | 体系 |
| 股票投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 买入 | 预期股价相对收益 20%以上 |
| 增持 | 预期股价相对收益 10%-20% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 持有 | 预期股价相对收益-10%-10% | ||
| 行业投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 卖出 | 预期股价相对收益-10%以下 |
| 强于大市 | 预期行业指数涨幅 5%以上 | ||
| 中性 | 预期行业指数涨幅-5%-5% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 弱于大市 | 预期行业指数涨幅-5%以下 |
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