华测导航评级（）公司点评报告：传统业务稳步增长，自动驾驶打开增量空间
股票代码 ：300627
股票简称 ：华测导航
报告名称 ：公司点评报告：传统业务稳步增长，自动驾驶打开增量空间
评级 ：增持
行业：通信设备
| 通信设备 | |
| 分析师：朱宇澍 登记编码：S0730521060001 zhuys@ccnew.com 021-50586328 | 传统业务稳步增长，自动驾驶打开增量空 间 |
——华测导航(300627)公司点评报告
| 证券研究报告-公司点评报告 | 增持(首次) | ||
| 市场数据(2022-03-16) | 发布日期：2022 年 03 月 17 日 | ||
| 收盘价(元) | 34.85 | 事件： 近期公司发布 2021 年业绩快报。2021 年公司实现营业收入 19.2 亿元，同比增长 36%；实现归母净利润 2.92 亿元，同比增长 48%；实 现扣非后归母净利润 2.27 亿元，同比增长 50%。 | |
| 一年内最高/最低(元) | 50.05/21.53 | ||
| 沪深 300 指数 | 4,156.08 | ||
| 市净率(倍) | 6.46 | ||
| 流通市值(亿元) | 106.47 | ||
| 基础数据(2021-09-30) | 投资要点： | ||
| 每股净资产(元) | 5.39 | ⚫公司 Q4 业绩实现高增长：根据业绩快报测算，公司 2021 年 Q4 单季度实现营收 6.5 亿元，同比增长 14.56%，环比增长 56.85%；实现归母净利润 1.14 亿元，同比增长 31%，环比增长 68.84%。2021 年公司实现归母净利润 2.92 亿元，略高于此前业绩预告中值。公司 围绕高精度导航定位核心技术，持续打造高精度定位芯片技术平台 和全球星地一体增强网络服务平台，应用方向包括导航定位授时、 测绘与地理信息、封闭和半封闭场景的无人驾驶。2021 年，公司 | |
| 每股经营现金流(元) | -0.25 | ||
| 毛利率(%) | 56.07 | ||
| 净资产收益率_摊薄(%) | 8.69 | ||
| 资产负债率(%) | 31.42 | ||
| 总股本/流通股(万股) | 37,878.94/30,551.59 | ||
| B 股/H 股(万股) | 0.00/0.00 | ||
| 个股相对沪深 300 指数表现 | 主营业务测量测绘、位移监测、无人机、无人船、农机自动驾驶等 | ||
| 华测导航 | 沪深300 |
135%
113%
90%
68%
45%
23%
1%
-22%
| 2021.03 | 2021.07 | 2021.11 | 2022.03 |
资料来源：中原证券
相关报告
均实现稳步增长。
⚫持续高比例研发投入，巩固技术护城河：2021 年公司重点布局了 上游产业链，包括 GNSS 芯片（“璇玑”）、OEM 板卡、天线等核心 基础部件，进一步提升了高精度 GNSS 算法、组合导航、SWAS
广域增强、精密定轨等核心技术优势，强化技术实力和夯实技术壁
垒。2021 年 H1 公司已经申请了 800 余项知识产权，其中专利 500 余项，发明专利 300 余项，拥有的已授权自主知识产权 500 余项，其中专利 200 余项，发明专利近百项，位于行业前列，为公司的长 远发展奠定了坚实的技术基础。2021 年前三季度，研发费用占营 收比高达 18.45%，属于同行业较高水平。
⚫汽车自动驾驶高精度定位有望成为公司未来新亮点：高精度定位是 实现 L3 及更高阶自动驾驶的关键钥匙，诸多车企已经率先搭载并
联系人：朱宇澍 在 2021 年各大车展中亮相，未来 3 年自动驾驶会由 L2 向 L3 加速 电话：021-50586973 渗透。2021 年公司陆续拿下包括比亚迪、长城、哪吒、吉利路特 地址：上海浦东新区世纪大道1788 号16 楼 斯在内的多家车企高精度定位单元定点，2022 年有望为公司带来 邮编：200122 业绩增量。作为北斗导航应用+乘用车自动驾驶标的，公司未来有 望获得资本市场的价值重估。
⚫核心技术自主化，海外市场迎来更大发展空间：我国高精度卫星导
航定位产业链已初步形成，国内厂商在核心技术自主化的发展中崛
起，产品性价比优势渐显。随着“一带一路”建设推动，基于北斗
的土地确权、精准农业、智慧施工、智慧港口等，已在东盟、南亚、
东欧、西亚、非洲等地得到成功应用。公司坚持“布局全国、拓展
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海外”的营销策略，在海外建立了强大的经销商网络。预计公司在 海外将迎来更大的发展空间，未来在全球 GNSS 市场中的份额将持 续提升。
⚫首次覆盖给予公司“增持”投资评级：国内高精度卫星导航产业应
用受益于政策、技术及成本驱动近年来发展迅速。公司作为老牌的
高精度定位龙头企业，具备整合产业链上下游的能力，在多个应用
领域维持市场领先，且汽车自动驾驶业务具备较大增长潜力。预计 公司 2021-2023 年净利润分别为 2.92/3.90/5.35 亿元， EPS 分别 为 0.77/1.03/1.41 元，对应当前 PE 估值分别为 45.3/33.8/24.7 倍，首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。
风险提示：自动驾驶业务发展不及预期、新赛道技术更新、北斗相关
补贴政策力度退坡风险。
| 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | |
| 营业收入（百万元） | 1146 | 1410 | 1920 | 2543 | 3430 |
| 增长比率（%） | 20.32% | 23.05% | 36.22% | 32.45% | 34.88% |
| 净利润（百万元） | 139 | 197 | 292 | 390 | 535 |
| 增长比率（%） | 31.91% | 41.99% | 48.13% | 33.72% | 37.23% |
| 每股收益(元) | 0.41 | 0.58 | 0.77 | 1.03 | 1.41 |
| 市盈率(倍) | 52.62 | 38.92 | 45.25 | 33.84 | 24.66 |
资料来源：中原证券
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图 1：2015-2021 年公司营业收入及增速
2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A | ||||||||||||||||||||||
资料来源：中原证券，Wind
图 3：2015-2021 年公司扣非后归母净利润及增速
图 2：2015-2021 年公司归母净利润及增速
2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A | |||||||||||||||
资料来源：中原证券，Wind
图 4：2019-2021Q4 公司单季度营收及增速
| 250 | 扣非后归母净利润（百万元） | 80 | 800 | 单季度营收(百万元) | 同比增速(%) | 150 |
| 同比增速(%)-右轴 | 环比增速(%) | |||||
| 200 | 60 | 600 | 100 | |||
| 150 | 40 | 400 | 50 | |||
| 100 | 20 | 200 | 0 | |||
| 0 | -50 | |||||
| 50 | -20 | 0 | -100 | |||
| 0 | -40 |
2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A
资料来源：中原证券，Wind
图 5：2019-2021Q4 公司单季度归母净利润及增速
资料来源：中原证券，Wind
图 6：公司经营性现金流情况
| 140 | 单季度净利润(百万元) | 同比增速(%) | 200 | 20 | 经营活动产生的现金流量净额/营业收入(%) |
| 环比增速(%) | |||||
| 120 | 150 | 15 | 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A | ||
| 100 | |||||
| 100 | |||||
| 80 | 10 | ||||
| 50 | |||||
| 60 | |||||
| 0 | 5 | ||||
| 40 | |||||
| -50 | |||||
| 20 | |||||
| 0 | |||||
| 0 | -100 |
-5
| 资料来源：中原证券，Wind | 资料来源：中原证券，Wind |
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图 7：2015-2021 年公司 ROE（摊薄）
2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A | |||||
资料来源：中原证券，Wind
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财务报表预测和估值数据汇总
| 资产负债表（百万元） | 利润表（百万元） | ||||||||||
| 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
| 流动资产 | 1348 | 1503 | 1954 | 2606 | 3452 | 营业收入 | 1146 | 1410 | 1920 | 2543 | 3430 |
| 现金 | 472 | 498 | 592 | 900 | 1176 | 营业成本 | 504 | 644 | 874 | 1100 | 1490 |
| 应收票据及应收账款 | 462 | 507 | 732 | 942 | 1289 | 营业税金及附加 | 7 | 9 | 12 | 15 | 21 |
| 其他应收款 | 43 | 45 | 67 | 85 | 117 | 营业费用 | 289 | 307 | 422 | 572 | 789 |
| 预付账款 | 44 | 50 | 73 | 88 | 122 | 管理费用 | 69 | 92 | 121 | 163 | 217 |
| 存货 | 171 | 232 | 306 | 390 | 525 | 研发费用 | 170 | 209 | 307 | 440 | 583 |
| 其他流动资产 | 155 | 172 | 184 | 201 | 223 | 财务费用 | -2 | 13 | 0 | 0 | 0 |
| 非流动资产 | 246 | 421 | 421 | 421 | 421 | 资产减值损失 | 0 | -22 | 0 | 0 | 0 |
| 长期投资 | 19 | 33 | 33 | 33 | 33 | 其他收益 | 70 | 102 | 131 | 171 | 238 |
| 固定资产 | 64 | 66 | 66 | 66 | 66 | 公允价值变动收益 | 0 | 1 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产 | 104 | 118 | 118 | 118 | 118 | 投资净收益 | 0 | 22 | 17 | 20 | 37 |
| 其他非流动资产 | 60 | 204 | 204 | 204 | 204 | 资产处置收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 1594 | 1924 | 2375 | 3026 | 3872 | 营业利润 | 162 | 221 | 331 | 444 | 604 |
| 流动负债 | 477 | 731 | 847 | 1102 | 1406 | 营业外收入 | 1 | 2 | 0 | 0 | 0 |
| 短期借款 | 113 | 87 | 87 | 87 | 87 | 营业外支出 | 1 | 4 | 0 | 0 | 0 |
| 应付票据及应付账款 | 199 | 252 | 344 | 432 | 586 | 利润总额 | 162 | 219 | 331 | 444 | 604 |
| 其他流动负债 | 165 | 392 | 416 | 583 | 733 | 所得税 | 20 | 21 | 34 | 48 | 62 |
| 非流动负债 | 102 | 102 | 102 | 102 | 102 | 净利润 | 142 | 198 | 297 | 396 | 543 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 少数股东损益 | 3 | 1 | 5 | 6 | 7 |
| 其他非流动负债 | 102 | 102 | 102 | 102 | 102 | 归属母公司净利润 | 139 | 197 | 292 | 390 | 535 |
| 负债合计 | 579 | 833 | 949 | 1204 | 1507 | EBITDA | 192 | 270 | 326 | 438 | 597 |
| 少数股东权益 | 24 | 6 | 11 | 18 | 25 | EPS（元） | 0.41 | 0.58 | 0.77 | 1.03 | 1.41 |
| 股本 | 244 | 341 | 379 | 379 | 379 | ||||||
| 主要财务比率 | |||||||||||
| 资本公积 | 354 | 229 | 229 | 229 | 229 | ||||||
| 留存收益 | 436 | 560 | 852 | 1242 | 1777 | 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
| 归属母公司股东权益 | 991 | 1085 | 1414 | 1805 | 2340 | 成长能力 | 20.32% | 23.05% | 36.22% | 32.45% | 34.88% |
| 负债和股东权益 | 1594 | 1924 | 2375 | 3026 | 3872 | 营业收入（%） | |||||
| 营业利润（%） | 35.15% | 36.28% | 50.12% | 34.02% | 36.04% | ||||||
| 归属母公司净利润（%） | 31.91% | 41.99% | 48.13% | 33.72% | 37.23% |
获利能力
| 现金流量表（百万元） | 毛利率（%） | 56.04% | 54.28% | 54.47% | 56.74% | 56.56% | |||||
| 净利率（%） | 12.40% | 14.06% | 15.48% | 15.59% | 15.82% | ||||||
| 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | ROE（%） | 14.00% | 18.14% | 20.62% | 21.62% | 22.88% |
| 经营活动现金流 | 164 | 231 | 40 | 287 | 239 | ROIC | 12.52% | 17.55% | 19.32% | 20.47% | 21.86% |
| 净利润 | 142 | 198 | 297 | 396 | 543 | 偿债能力 | |||||
| 36.32% | 43.28% | 39.96% | 39.78% | 38.92% | |||||||
| 折旧摊销 | 31 | 42 | 0 | 0 | 0 | 资产负债率（%） | |||||
| 财务费用 | 4 | 11 | 0 | 0 | 0 | 净负债比率（%） | 57.03% | 76.32% | 66.56% | 66.07% | 63.73% |
| 投资损失 | 0 | -22 | -17 | -20 | -37 | 流动比率 | 2.83 | 2.06 | 2.31 | 2.36 | 2.46 |
| 营运资金变动 | -28 | -13 | -240 | -89 | -266 | 速动比率 | 2.37 | 1.64 | 1.84 | 1.90 | 1.97 |
| 其他经营现金流 | 14 | 15 | 0 | 0 | 0 | 营运能力 | |||||
| 0.72 | 0.73 | 0.81 | 0.84 | 0.89 | |||||||
| 投资活动现金流 | -49 | -107 | 17 | 20 | 37 | 总资产周转率 | |||||
| 资本支出 | -117 | -116 | 0 | 0 | 0 | 应收账款周转率 | 2.48 | 2.81 | 2.63 | 2.72 | 2.67 |
| 长期投资 | -7 | 6 | 0 | 0 | 0 | 应付账款周转率 | 4.17 | 4.42 | 4.29 | 4.36 | 4.33 |
| 其他投资现金流 | 75 | 3 | 17 | 20 | 37 | 每股指标（元） | |||||
| 0.41 | 0.58 | 0.77 | 1.03 | 1.41 | |||||||
| 筹资活动现金流 | -65 | -97 | 37 | 0 | 0 | 每股收益（最新摊薄） | |||||
| 短期借款 | 32 | -25 | 37 | 0 | 0 | 每股经营现金流（最新摊薄） | 0.43 | 0.61 | 0.11 | 0.76 | 0.63 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 每股净资产（最新摊薄） | 2.62 | 2.87 | 3.73 | 4.76 | 6.18 |
| 普通股增加 | -3 | 98 | 37 | 0 | 0 | 估值比率 | |||||
| 52.62 | 38.92 | 45.25 | 33.84 | 24.66 | |||||||
| 资本公积增加 | -35 | -126 | 0 | 0 | 0 | P/E | |||||
| 其他筹资现金流 | -59 | -43 | -37 | 0 | 0 | P/B | 8.29 | 7.93 | 9.33 | 7.32 | 5.64 |
| 现金净增加额 | 50 | 18 | 95 | 307 | 276 | EV/EBITDA | 25.62 | 27.18 | 38.94 | 28.30 | 20.29 |
资料来源：中原证券
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行业投资评级
强于大市：未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅 10％以上；
同步大市：未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅-10％至 10％之间；弱于大市：未来 6 个月内行业指数相对大盘跌幅 10％以上。
公司投资评级
买入：未来 6 个月内公司相对大盘涨幅 15％以上；
增持：未来 6 个月内公司相对大盘涨幅 5％至 15％；
观望：未来 6 个月内公司相对大盘涨幅－5％至 5％；
卖出：未来 6 个月内公司相对大盘跌幅 5％以上。
证券分析师承诺
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机 构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。
重要声明
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