奕瑞科技评级（增持）齿科工业高增业绩兑现，未来成长动力持续强劲
股票代码 ：688301
股票简称 ：奕瑞科技
报告名称 ：齿科工业高增业绩兑现，未来成长动力持续强劲
评级 ：增持
行业：医疗器械
证券研究报告 | 年报点评报告
2022 年 03 月 18 日
奕瑞科技（688301.SH）
齿科工业高增业绩兑现，未来成长动力持续强劲
2021 年公司实现归母净利润 4.84 亿元，同比大增 1.18 倍。2021 年公司实现营收 和归母净利润 11.87 和 4.84 亿元，同增 51.43%和 117.79%；Q4 单季度实现 3.64 和 1.58 亿元，同增 58.21%和 137.84%。公司静态和动态产品毛利率分别为 53.37%
| 增持（维持） |
股票信息
| 和 65.88%，随着公司顺利切入齿科和工业大客户，动态产品占收入的比重从 2020 | 行业 | 医疗器械 |
| 年的 17.68%提升至 2021 年的 31.74%，因此带动了公司毛利率的提升，2021 年达 | 前次评级 | 增持 |
| 55.25%，同增 3.45 个百分点。此外，在公司获得政府补助、投资净收益以及因认 | 3 月 17 日收盘价(元) | 404.20 |
| 购珠海冠宇 240.64 万股所增加的公允价值变动净收益等三项合计 1.54 亿元的情况 | 总市值(百万元) | 29,323.83 |
| 下，2021 年净利率达 40.81%，扣非后销售净利率为 28.79%，同增 3.49 个百分点。 | ||
| 总股本(百万股) | 72.55 | |
| 2021 年公司齿科和工业销售收入分别突破 2 亿元和 1.5 亿元。公司的齿科产品可 | 其中自由流通股(%) | 55.79 |
| 作用于齿科 CBCT 和口内扫描仪，客户包括美亚光电、朗视、博恩登特、菲森和啄 | 30 日日均成交量(百万股) | 0.41 |
木鸟等。在齿科 CBCT 领域，公司将凭借性价比以及服务响应优势占领更多市场份 额；当前口内市场以牙片宝为主，而口内扫描仪将依靠图像更为清晰的全数字化技
股价走势
术成为未来的替代趋势。2021 年公司齿科销售收入突破 2 亿元，实现了质的飞跃。
| 此外，相比 2020 年工业安防 0.6 亿元的收入，2021 年公司在工业领域实现超 1.5 | 274% | 奕瑞科技 | 沪深300 | |
| 亿元的销售收入，同增超 1.5 倍。客户包括正业科技、日联科技、贝克休斯、GE 以 | ||||
| 228% | ||||
| 及国内主要新能源电池厂商。工业用平板探测器属于易耗品，随着动力电池事前和 | ||||
| 183% | ||||
| 事后检测需求的加速释放，未来新增产线及存量替换产线均能带动检测需求的提升。 | 2021-07 | 2021-11 | 2022-03 | |
| 137% | ||||
| 借平板探测器国产替代窗口，公司市场份额加速提升。据 Yole Développement 统 | 91% | |||
| 46% | ||||
| 计，2018 年全球数字化 X 线探测器的市场规模约为 20 亿美金，预计到 2024 年将达 | ||||
| 0% | ||||
| 28 亿美元。随着我国厂商逐渐进入 DR 行业，国内平板探测器实现了产业化推广， | -46% | |||
| 我国医疗用平板探测器国产化率已从 2016 年的 28.67%提升到了 2019 年的 | 2021-03 | |||
34.68%。而公司作为本土龙头企业，2019 年在我国医疗 X 线探测器领域市占率达
26.00%，在全球市占率达 12.91%，位居全球第三。未来，公司有望凭借着较高的 产品性价比、完善的售后服务支持、出色的自主创新能力以及优异的本土化服务优
作者
势不断提升市场份额。分析师王磊
执业证书编号：S0680518030001
注重研发投入，发行转债向上游进行产业化延伸。公司始终注重自身的研发实力，2021 年实现研发投入 1.46 亿元，同增 51.87%，占营收比重达 12.27%。截至 2021 年底，公司研发人员数量为 256 名，同增 58.02%。公司为全球少数几家同时掌握 非晶硅、IGZO、CMOS 和柔性基板四大传感器技术并具备量产能力的公司之一。2021 年，除非晶硅外其他三大传感器技术实现收入 2 亿元，增长迅速。今年 1 月，公司 发布可转债预案，核心部件拟向上游延伸，并已在医用 CT 的陶瓷闪烁体和安检设备 中的各种新型闪烁材料上积极布局。此外，公司已在高压发生器、射线源以及 CT 准
直器等部件方面取得一定进展。技术和材料的布局有望打开公司成长新业务。
邮箱：wanglei1@gszq.com
研究助理张一鸣
执业证书编号：S0680122020010 邮箱：zhangyiming@gszq.com 研究助理林卓欣
执业证书编号：S0680120120015 邮箱：linzhuoxin@gszq.com
盈利预测与估值。公司产品竞争力突出，考虑到公司齿科和工业产品的加速放量，相关研究
预计 2022-2024 年公司归母净利润为 6.06、8.39、12.05 亿元，现价对应 PE 为 48.4、34.9、24.3 倍，维持公司“增持”评级。
风险提示：贸易摩擦风险；汇率风险；新业务拓展不及预期。
1、《奕瑞科技（688301.SH）：动力电池及齿科领域带 动公司业绩超预期增长》2021-10-21
2、《奕瑞科技（688301.SH）：股权激励出台，彰显公
司强大业绩增长信心》2021-09-26
| 财务指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 3、《奕瑞科技（688301.SH）：“奕”往无前，“瑞”不 |
| 营业收入（百万元） | 784 | 1,187 | 1,659 | 2,348 | 3,435 | |
| 可当》2021-08-05 | ||||||
| 增长率 yoy（%） | 43.6 | 51.4 | 39.7 | 41.5 | 46.3 | |
| 归母净利润（百万元） | 222 | 484 | 606 | 839 | 1,205 | |
| 增长率 yoy（%） | 130.5 | 117.8 | 25.2 | 38.6 | 43.5 | |
| EPS 最新摊薄（元/股）3.06 | 6.67 | 8.35 | 11.57 | 16.60 | ||
| 净资产收益率（%） | 8.5 | 15.8 | 16.5 | 18.6 | 21.2 | |
| P/E（倍） | 131.9 | 60.6 | 48.4 | 34.9 | 24.3 | |
| P/B（倍） | 11.1 | 9.6 | 8.0 | 6.5 | 5.2 | |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 17 日收盘价
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| 2022 年 03 月 18 日 |
财务报表和主要财务比率
| 资产负债表（百万元） | 利润表（百万元） | ||||||||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 2726 | 3047 | 3588 | 4417 | 5523 | 营业收入 | 784 | 1187 | 1659 | 2348 | 3435 |
| 现金 | 1333 | 1425 | 1907 | 2193 | 2887 | 营业成本 | 378 | 531 | 727 | 1010 | 1459 |
| 应收票据及应收账款 | 164 | 351 | 369 | 650 | 840 | 营业税金及附加 | 2 | 5 | 5 | 7 | 12 |
| 其他应收款 | 21 | 18 | 36 | 40 | 71 | 营业费用 | 37 | 58 | 73 | 101 | 144 |
| 预付账款 | 5 | 20 | 15 | 34 | 38 | 管理费用 | 39 | 56 | 73 | 101 | 144 |
| 存货 | 173 | 330 | 358 | 597 | 784 | 研发费用 | 96 | 146 | 183 | 258 | 378 |
| 其他流动资产 | 1030 | 903 | 903 | 903 | 903 | 财务费用 | 5 | -17 | -15 | -13 | -7 |
| 非流动资产 | 169 | 490 | 561 | 659 | 821 | 资产减值损失 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 长期投资 | 1 | 0 | -1 | -2 | -2 | 其他收益 | 15 | 40 | 20 | 20 | 20 |
| 固定资产 | 125 | 109 | 190 | 287 | 425 | 公允价值变动收益 | 5 | 81 | 40 | 40 | 40 |
| 无形资产 | 11 | 20 | 21 | 23 | 26 | 投资净收益 | 4 | 33 | 20 | 20 | 20 |
| 其他非流动资产 | 33 | 361 | 351 | 351 | 373 | 资产处置收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 2895 | 3537 | 4149 | 5076 | 6344 | 营业利润 | 252 | 550 | 693 | 964 | 1384 |
| 流动负债 | 235 | 376 | 382 | 488 | 575 | 营业外收入 | 3 | 10 | 7 | 6 | 8 |
| 短期借款 | 55 | 52 | 52 | 52 | 52 | 营业外支出 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 应付票据及应付账款 | 75 | 135 | 153 | 246 | 331 | 利润总额 | 254 | 560 | 700 | 970 | 1392 |
| 其他流动负债 | 105 | 190 | 178 | 191 | 192 | 所得税 | 31 | 75 | 94 | 131 | 187 |
| 非流动负债 | 26 | 84 | 84 | 84 | 84 | 净利润 | 223 | 485 | 606 | 839 | 1205 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 少数股东损益 | 1 | 1 | 0 | 0 | 0 |
| 其他非流动负债 | 26 | 84 | 84 | 84 | 84 | 归属母公司净利润 | 222 | 484 | 606 | 839 | 1205 |
| 负债合计 | 262 | 461 | 466 | 572 | 659 | EBITDA | 244 | 554 | 675 | 948 | 1373 |
| 少数股东权益 | 0 | 24 | 24 | 24 | 24 | EPS（元） | 3.06 | 6.67 | 8.35 | 11.57 | 16.60 |
| 股本 | 73 | 73 | 73 | 73 | 73 | 主要财务比率 | |||||
| 资本公积 | 2149 | 2164 | 2164 | 2164 | 2164 | ||||||
| 留存收益 | 412 | 823 | 1429 | 2268 | 3473 | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 归属母公司股东权益 | 2634 | 3052 | 3658 | 4479 | 5661 | 成长能力 | 43.6 | 51.4 | 39.7 | 41.5 | 46.3 |
| 负债和股东权益 | 2895 | 3537 | 4149 | 5076 | 6344 | 营业收入(%) | |||||
| 营业利润(%) | 162.4 | 118.5 | 26.1 | 39.0 | 43.7 | ||||||
| 归属于母公司净利润(%) | 130.5 | 117.8 | 25.2 | 38.6 | 43.5 | ||||||
获利能力
| 现金流量表（百万元） | 毛利率(%) | 51.8 | 55.2 | 56.2 | 57.0 | 57.5 | |||||
| 净利率(%) | 28.3 | 40.8 | 36.5 | 35.8 | 35.1 | ||||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ROE(%) | 8.5 | 15.8 | 16.5 | 18.6 | 21.2 |
| 经营活动现金流 | 262 | 248 | 508 | 365 | 867 | ROIC(%) | 7.0 | 14.2 | 15.0 | 17.2 | 19.8 |
| 净利润 | 223 | 485 | 606 | 839 | 1205 | 偿债能力 | 9.0 | 13.0 | 11.2 | 11.3 | 10.4 |
| 折旧摊销 | 26 | 34 | 22 | 36 | 55 | 资产负债率(%) | |||||
| 财务费用 | 5 | -17 | -15 | -13 | -7 | 净负债比率(%) | -47.2 | -42.4 | -48.8 | -46.2 | -48.8 |
| 投资损失 | -4 | -33 | -20 | -20 | -20 | 流动比率 | 11.6 | 8.1 | 9.4 | 9.0 | 9.6 |
| 营运资金变动 | 8 | -200 | -45 | -437 | -326 | 速动比率 | 10.7 | 7.0 | 8.2 | 7.6 | 8.1 |
| 其他经营现金流 | 4 | -21 | -40 | -40 | -40 | 营运能力 | 0.4 | 0.4 | 0.4 | 0.5 | 0.6 |
| 投资活动现金流 | -1013 | -38 | -32 | -74 | -157 | 总资产周转率 | |||||
| 资本支出 | 17 | 192 | 71 | 99 | 163 | 应收账款周转率 | 4.3 | 4.6 | 4.6 | 4.6 | 4.6 |
| 长期投资 | 0 | -32 | 1 | 1 | 1 | 应付账款周转率 | 3.6 | 5.1 | 5.1 | 5.1 | 5.1 |
| 其他投资现金流 | -996 | 122 | 40 | 26 | 7 | 每股指标（元） | 3.06 | 6.67 | 8.35 | 11.57 | 16.60 |
| 筹资活动现金流 | 1967 | -101 | 6 | -5 | -16 | 每股收益(最新摊薄) | |||||
| 短期借款 | 21 | -4 | 0 | 0 | 0 | 每股经营现金流(最新摊薄) | 3.62 | 3.42 | 7.00 | 5.03 | 11.95 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 每股净资产(最新摊薄) | 36.30 | 42.07 | 50.42 | 61.74 | 78.03 |
| 普通股增加 | 18 | 0 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | 131.9 | 60.6 | 48.4 | 34.9 | 24.3 |
| 资本公积增加 | 1968 | 15 | 0 | 0 | 0 | P/E | |||||
| 其他筹资现金流 | -40 | -113 | 6 | -5 | -16 | P/B | 11.1 | 9.6 | 8.0 | 6.5 | 5.2 |
| 现金净增加额 | 1205 | 93 | 482 | 286 | 694 | EV/EBITDA | 111.1 | 49.1 | 39.6 | 27.9 | 18.7 |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 17 日收盘价
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| 2022 年 03 月 18 日 |
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投资评级说明
| 投资建议的评级标准 | 评级 | 说明 | |
| 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市 场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针 对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股 市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 | 股票评级 | 买入 | 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 |
| 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 | ||
| 持有 | 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 | ||
| 行业评级 | 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 | |
| 中性 | 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 |
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