福耀玻璃评级买入2021年报点评：成本/费用端因素拖累业绩，静待改善
股票代码 ：600660
股票简称 ：福耀玻璃
报告名称 ：2021年报点评：成本/费用端因素拖累业绩，静待改善
评级 ：买入
行业：玻璃玻纤
| 证券研究报告·公司研究·汽车零部件 福耀玻璃（600660） 2021 年报点评：成本/费用端因素拖累业绩，静待改善 买入（维持） | 2022 年 03 月 18 日 证券分析师黄细里 执业证号：S0600520010001 021-60199793 | ||||
| 盈利预测与估值 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | huangxl@dwzq.com.cn 研究助理杨惠冰 |
| 营业收入（百万元） | 23,603 | 27,723 | 32,414 | 38,831 | yanghb@dwzq.com.cn 股价走势 |
| 同比（%） | 18.57 | 17.46 | 16.92 | 19.80 | |
| 归母净利润（百万元） | 3,146 | 3,156 | 4,048 | 5,072 | |
| 同比（%） | 20.97 | 0.30 | 28.26 | 25.32 | |
| 每股收益（元/股） | 1.21 | 1.21 | 1.55 | 1.94 |
| P/E（倍） | 30.84 | 31.37 | 24.46 | 19.52 |
投资要点
公司业绩概述：福耀玻璃 2021Q4 实现营业收入 64.5 亿元，同环比分别 +5.22%/+14.98%；归母净利润 5.5 亿元，同环比分别为-33.41%/-37.30%；扣非后归母净利润 4.4 亿元，同环比分别为-39.02%/-44.94%。2021 年全 年来看，福耀玻璃实现营业收入 236.03 亿元，同比+18.57%，归母净利 润 31.46 亿元，同比+20.97%，扣非后归母净利润 28.16 亿元，同比 +22.22%。
Q4 业绩低于我们预期，主要由于汇兑损失增加以及海运费用/纯碱价格 上涨影响所致。1）2021Q4 福耀玻璃营收增速好于行业。根据 Marklines 数据，全球汽车行业 2021Q4 实现批发销量 2001 万辆，同比-14.21%，环比+11.45%，福耀好于行业整体。2021 全年汽车玻璃营业收入 213.80 亿元，销售量 118.46 百万平方米，单价 180.5 元/平方米，同比+3.82%，单价稳步提升。2）Q4 毛利率 23.58%，同环比下滑较大，主要系会计
准则发生改变，是海运费用由销售费用转为计提至营业成本。全年毛利
率 35.9%，同比-0.60pct（调整后），主要系海运费上涨 2.31 亿元叠加纯 碱价格上涨 1.07 亿元，分别影响毛利率-0.98/-0.45pct。3）期间费用来 看，Q4 销售/管理费用环比分别-11.99pct/-3.43pct，费用率变化至-3.23%/5.96%，主要系会计准则变更。以毛利率-销售及管理费用率计算（扣除会计准则变更影响），Q4 为 20.85%，同环比分别-5.24pct/-1.39pct。Q4 财务费用率 5.53%，主要系人民币升值导致汇兑损失增加以及利息 收入减少。2021H2 汇兑损失 3.56 亿元，同比降低 1.94 亿元。
受益天幕普及+高附加值功能等提升汽玻单价，以成本优势提升全球份 额，打开长期成长空间：1）行业端：随汽车轻量化及智能化趋势，天 幕渗透率逐渐提升，“颜值加分”+重量减轻；HUD 前挡、调光、玻
璃天线、隔音隔热等高附加值功能渗透率不断提升，汽车玻璃单车价值
量有望提升 100%-150%，潜力较大。2）：凭借生产端以及管理端优势，
福耀有望以高性价比产品抢占竞品企业份额，实现全球市占率进一步提
升。3）以德国 FYSAM 为跳板，福耀进军铝亮饰条行业，拓展业务边
界。进一步集成化汽车玻璃产品，增强规模化优势，打开全新增量空间。
盈利预测与投资评级：综合考虑上游原材料价格上涨，海运费用增加以
及国际地缘政治不确定等负面因素作用，公司短期面临一定成本压力。
我们将公司 2022~2023 年归母净利润由 50/59 亿元下调为 32/40 亿元，2024年预计为51亿元；对应EPS为1.21/1.55/1.94元，对应PE为31/24/20
倍。维持福耀玻璃“买入”评级。
风险提示：全球芯片短缺复苏进度低于预期；汇率波动超预期。
| 福耀玻璃 | 沪深300 |
| 103% -17% 34% 17% 0% 86% 69% 51% 2020-10 2021-02 2021-06 市场数据 | |
| 收盘价(元) | 50.00 |
| 一年最低/最高价 | 31.35/65.81 |
| 市净率(倍) | 5.23 |
| 流通 A 股市值(百 万元) | 100149.32 |
基础数据
| 每股净资产(元) 资产负债率(%) 总股本(百万股) 流通 A 股(百万股) | 9.57 43.70 2609.74 2002.99 |
1、《福耀玻璃（600660）：2021 年中报点评：Q2 利润同比
+81%，毛利率同比改善》
2021-08-06
2、《福耀玻璃（600660）：2021 年一季报点评：Q1 利润同比 +86%，超预期》2021-04-15 3、《福耀玻璃（600660）：2020 年年报点评：Q4 利润同比
+59.06%，符合市场预期》
2021-03-30
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| 公司点评报告 |
F
福耀玻璃三大财务预测表
| 资产负债表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E 利润表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 流动资产 | 24,683 31,492 38,341 45,803 营业收入 | 23,603 27,723 32,414 38,831 | |||||||
| 现金 | 14,327 18,475 22,951 27,098 减:营业成本 | 15,129 18,385 21,433 25,649 | |||||||
| 应收账款 | 4,311 | 5,312 | 6,211 | 7,442 营业税金及附加 | 205 | 277 | 324 | 369 | |
| 存货 | 4,327 | 5,523 | 6,730 | 8,413 营业费用 | 1,151 | 1,339 | 1,562 | 1,868 | |
| 其他流动资产 | |||||||||
| 1,717 | 2,183 | 2,449 | 2,851 | 管理费用 | 1,944 | 2,262 | 2,635 | 3,161 | |
| 非流动资产 | 20,102 20,365 20,503 20,527 研发费用 | 997 | 1,192 | 1,426 | 1,716 | ||||
| 长期股权投资 | 229 | 239 | 249 | 259 财务费用 | 687 | 727 | 529 | 442 | |
| 固定资产 | 14,502 14,955 15,233 15,337 资产减值损失 | 19 | 18 | 23 | 20 | ||||
| 在建工程 | 1,977 | 1,577 | 1,177 | 777 加:投资净收益 | 63 | 55 | 65 | 155 | |
| 无形资产 | |||||||||
| 1,235 | 1,245 | 1,255 | 1,275 其他收益 | 242 | 211 | 224 | 268 | ||
| 其他非流动资产 | 2,159 | 2,349 | 2,589 | 2,879 资产处置收益 | 0 | 1 | 1 | 1 | |
| 资产总计 | |||||||||
| 44,785 51,857 58,844 66,330 营业利润 | 3,762 | 3,785 | 4,765 | 6,026 | |||||
| 流动负债 | 14,719 19,138 22,582 25,501 加:营业外净收支 | 57 | 46 | 148 | 131 | ||||
| 短期借款 | 5,926 | 8,426 | 9,926 | 9,926 利润总额 | 3,819 | 3,831 | 4,913 | 6,157 | |
| 应付账款 | |||||||||
| 1,525 | 2,015 | 2,349 | 2,811 减:所得税费用 | 676 | 678 | 870 | 1,090 | ||
| 其他流动负债 | 7,268 | 8,698 10,308 12,764 少数股东损益 | -3 | -3 | -4 | -5 | |||
| 非流动负债 | |||||||||
| 3,772 | 3,272 | 2,772 | 2,272 归属母公司净利润 | 3,146 | 3,156 | 4,048 | 5,072 | ||
| 长期借款 | 1,139 | 639 | 139 | -361 EBIT | 4,177 | 4,268 | 5,034 | 6,069 | |
| 其他非流动负债 | 2,633 | 2,633 | 2,633 | 2,633 EBITDA | 6,429 | 6,595 | 7,445 | 8,665 | |
| 负债合计 | 18,491 22,410 25,354 27,773 重要财务与估值指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ||||
| 少数股东权益 | -12 | -15 | -19 | -24 每股收益(元) | 1.23 | 1.21 | 1.55 | 1.94 | |
| 归属母公司股东权益 | 26,306 29,462 33,509 38,581 每股净资产(元) | 10.08 | 11.29 | 12.84 | 14.78 | ||||
| 负债和股东权益 | |||||||||
| 44,785 51,857 58,844 66,330 发行在外股份(百万股) | 2,610 | 2,610 | 2,610 | 2,610 | |||||
| ROIC(%) | 9.4% | 8.4% | 8.8% | 9.7% | |||||
| ROE(%) | 12.0% | 10.7% | 12.1% | 13.1% | |||||
| 现金流量表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E 毛利率(%) | 35.9% | 33.7% | 33.9% | 33.9% | |
| 经营活动现金流 | 5,677 | 5,141 | 6,419 | 7,632 | 销售净利率(%) | 13.3% | 11.4% | 12.5% | 13.1% |
| 投资活动现金流 | -1,863 -2,488 -2,337 -2,333 资产负债率(%) | 41.3% | 43.2% | 43.1% | 41.9% | ||||
| 筹资活动现金流 | 1,952 | 1,495 | 393 -1,152 收入增长率(%) | 18.6% | 17.5% | 16.9% | 19.8% | ||
| 现金净增加额 | |||||||||
| 5,517 | 4,147 | 4,476 | 4,147 净利润增长率(%) | 21.0% | 0.3% | 28.3% | 25.3% | ||
| 折旧和摊销 | 2,252 | 2,327 | 2,412 | 2,597 P/E | 30.84 | 31.37 | 24.46 | 19.52 | |
| 资本开支 | |||||||||
| -2,191 -2,134 -2,042 -2,078 P/B | 3.76 | 3.36 | 2.95 | 2.57 | |||||
| 营运资本变动 | -416 | -765 | -457 | -422 EV/EBITDA | 14.79 | 14.09 | 12.01 | 9.78 | |
数据来源：wind 数据，东吴证券研究所
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东吴证券投资评级标准：
公司投资评级：
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。
行业投资评级：
增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。
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