涪陵榨菜评级买入公司信息更新报告：2021Q4业绩如期增长，2022年利润弹性较大
股票代码 ：002507
股票简称 ：涪陵榨菜
报告名称 ：公司信息更新报告：2021Q4业绩如期增长，2022年利润弹性较大
评级 ：买入
行业：食品饮料
| 公 | 涪陵榨菜（002507.SZ） | 食品饮料/食品加工 |
| 司 | 2021Q4 业绩如期增长，2022 年利润弹性较大 | |
| 研 | ||
| 究 | ||
| 2022 年 03 月 18 日 | ——公司信息更新报告 | |
| 投资评级：买入（维持） | 张宇光（分析师） |
zhangyuguang@kysec.cn
| 公 | 日期 | 2022/3/17 | 证书编号：S0790520030003 | |
| 当前股价(元) | 29.90 | ⚫业绩符合之前预告，维持“买入”评级 | ||
| 一年最高最低(元) | 43.48/25.46 | 涪陵榨菜 2021 年营收 25.2 亿元，同比增 10.8%；归母净利 7.4 亿元，同比降 4.5%， | ||
| 司 | EPS 为 0.87 元。2021Q4 实现营收 5.6 亿元，同比增 18.7%；净利 2.4 亿元，同比 | |||
| 总市值(亿元) | 265.40 | |||
| 信 | ||||
| 增 45.7%。业绩符合之前预告。考虑消费环境偏弱，我们略下调 2022-2023 年盈 | ||||
| 流通市值(亿元) | 262.42 | |||
| 息 | ||||
| 更 | 利预测，预计 2022-2024 年利润分别为 9.7（-0.6）、11.7（-0.7）、14.0 亿元，EPS | |||
| 总股本(亿股) | 8.88 | |||
| 新 | 分别为 1.10（-0.06）、1.31（-0.09）、1.58 元，同比增 31%、20%、20%，当前股 | |||
| 流通股本(亿股) | 8.78 | |||
| 报 | ||||
| 价对应 PE 为 27.3、22.8、18.9 倍，出于提价与成本下降考虑，公司 2022 年利润 | ||||
| 告 | 近 3 个月换手率(%) | 66.05 | ||
| 开 | 率提升确定性较强，业绩释放具有波段性行情，维持“买入”评级。 | |||
| 股价走势图 | ⚫均价提升推动 2021 年营收增长；低基数、渠道备货推动 2021Q4 出货加快 | |||
| 2021 年公司销量降 1.7%，营收增 10.8%，应主要来自于价格提升。全年看主品 | ||||
| 涪陵榨菜 | 沪深300 | |||
| 类榨菜收入增 12.73%，其中销量降 1%，价增 13.9%；萝卜营收降 30.8%，其中 | ||||
| 12% | 销量降 36%，价增 8.2%。分区域来看，华东、华南、东北、华中等地保持 10% | |||
| 0% | ||||
| 以上增长，贡献主要增量。西南、西北区域增速较弱。2021Q4 营收增 18.7%， | ||||
| -12% | ||||
| 环比显著提速，应与 11 月提价渠道积极备货有关。2022 年公司重点在于品类突 | ||||
| -24% | ||||
| 破、渠道突破等方面，全年大概率完成 15%的营收增长目标。 | ||||
| -36% | ||||
| ⚫2021Q4 净利增长 45.7%，主要源于销售费用率下行 | ||||
| -48% 2021-03 | 2021-07 | 2021-11 | ||
| 2021Q4 毛利率 36.1%，同比降 23.6pct，原因一方面使用当年高价青菜头，另一 | ||||
| 源 | ||||
| 证 | 数据来源：聚源 | 方面公司会计政策调整将运费转至成本结算。销售费用率同比降 25.9pct，除了 | ||
| 券 | ||||
| 科目调整外，原因在于四季度需求提升后市场费用投放有所收敛。二者合计来看 | ||||
| 证 | 相关研究报告 | |||
| 毛销差同比增 2.3pct，仍对利润有正面贡献。2021 年销售费用同比大增 29.7%， | ||||
| 券 | ||||
| 研 | 《公司信息更新报告-高基数导致业 | 主要加大品牌宣传投入，其中梯媒与央视广告合计占品牌宣传费约 55%占比较 | ||
| 究 | 高，预计该费用 2022 年可能大幅收敛。 | |||
| 报 | 绩 承 压 ， 下 半 年 有 望 加 速 成 长 》 | |||
| ⚫2022 年看点在于利润释放 | ||||
| 告 | ||||
| -2021.8.1 | ||||
| 2022 年公司利润率提升概率较高，主要来源：一是年底提价效果应在 2022 年全 | ||||
| 《公司信息更新报告-年报完美收官， | ||||
| 年显现；二是主要原料青菜头收购价格基本确定，成本同比下降较为明显；三是 | ||||
| 一季度如期加速》-2021.4.29 | ||||
| 考虑到梯媒广告投放缩减后，全年费用率可能会相应收缩。 | ||||
⚫风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等
财务摘要和估值指标
| 指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入(百万元) | 2,273 | 2,519 | 2,905 | 3,318 | 3,892 |
| YOY(%) | 14.2 | 10.8 | 15.4 | 14.2 | 17.3 |
| 归母净利润(百万元) | 777 | 742 | 973 | 1,166 | 1,402 |
| YOY(%) | 28.4 | -4.5 | 31.1 | 19.9 | 20.2 |
| 毛利率(%) | 58.3 | 52.4 | 57.6 | 58.9 | 59.6 |
| 净利率(%) | 34.2 | 29.5 | 33.5 | 35.1 | 36.0 |
| ROE(%) | 22.8 | 10.4 | 12.4 | 13.3 | 14.0 |
| EPS(摊薄/元) | 0.88 | 0.87 | 1.10 | 1.31 | 1.58 |
| P/E(倍) | 34.2 | 34.4 | 27.3 | 22.8 | 18.9 |
| P/B(倍) | 7.8 | 3.7 | 3.4 | 3.0 | 2.7 |
数据来源：聚源、开源证券研究所
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公司信息更新报告
附：财务预测摘要
| 资产负债表(百万元) | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 2189 | 5894 | 6387 | 7203 | 8177 | 营业收入 | 2273 | 2519 | 2905 | 3318 | 3892 |
| 现金 | 1750 | 3086 | 3549 | 4302 | 5191 | 营业成本 | 949 | 1200 | 1233 | 1362 | 1570 |
| 应收票据及应收账款 | 3 | 3 | 4 | 4 | 5 | 营业税金及附加 | 33 | 39 | 44 | 56 | 58 |
| 其他应收款 | 8 | 8 | 11 | 10 | 15 | 营业费用 | 368 | 475 | 526 | 548 | 623 |
| 预付账款 | 24 | 5 | 29 | 10 | 35 | 管理费用 | 58 | 74 | 84 | 100 | 113 |
| 存货 | 383 | 401 | 404 | 486 | 540 | 研发费用 | 7 | 5 | 1 | 2 | 2 |
| 其他流动资产 | 22 | 2391 | 2391 | 2391 | 2391 | 财务费用 | -34 | -96 | -70 | -78 | -80 |
| 非流动资产 | 1780 | 1854 | 2033 | 2227 | 2502 | 资产减值损失 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 长期投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 其他收益 | 11 | 13 | 25 | 15 | 15 |
| 固定资产 | 1056 | 1201 | 1310 | 1418 | 1590 | 公允价值变动收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产 | 153 | 507 | 571 | 650 | 737 | 投资净收益 | 11 | 43 | 35 | 31 | 30 |
| 其他非流动资产 | 571 | 146 | 152 | 160 | 174 | 资产处置收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 3970 | 7749 | 8420 | 9430 | 10679 | 营业利润 | 915 | 874 | 1148 | 1375 | 1651 |
| 流动负债 | 456 | 470 | 479 | 524 | 566 | 营业外收入 | 1 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 营业外支出 | 1 | 0 | 4 | 3 | 2 |
| 应付票据及应付账款 | 80 | 154 | 86 | 180 | 127 | 利润总额 | 914 | 874 | 1145 | 1372 | 1649 |
| 其他流动负债 | 376 | 315 | 392 | 345 | 440 | 所得税 | 137 | 132 | 172 | 206 | 247 |
| 非流动负债 | 102 | 112 | 112 | 112 | 112 | 净利润 | 777 | 742 | 973 | 1166 | 1402 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他非流动负债 | 102 | 112 | 112 | 112 | 112 | 归母净利润 | 777 | 742 | 973 | 1166 | 1402 |
| 负债合计 | 558 | 582 | 591 | 636 | 678 | EBITDA | 945 | 882 | 1144 | 1369 | 1640 |
| 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | EPS(元) | 0.88 | 0.84 | 1.10 | 1.31 | 1.58 |
| 股本 | 789 | 888 | 888 | 888 | 888 | ||||||
| 资本公积 | 21 | 3203 | 3203 | 3203 | 3203 | 主要财务比率 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 留存收益 | 2601 | 3076 | 3777 | 4625 | 5687 | 成长能力 | 14.2 | 10.8 | 15.4 | 14.2 | 17.3 |
| 归属母公司股东权益 | 3411 | 7167 | 7829 | 8794 | 10000 | 营业收入(%) | |||||
| 负债和股东权益 | 3970 | 7749 | 8420 | 9430 | 10679 | 营业利润(%) | 27.3 | -4.5 | 31.4 | 19.7 | 20.1 |
| 归属于母公司净利润(%) | 28.4 | -4.5 | 31.1 | 19.9 | 20.2 |
获利能力
| 毛利率(%) | 58.3 | 52.4 | 57.6 | 58.9 | 59.6 | ||||||
| 净利率(%) | 34.2 | 29.5 | 33.5 | 35.1 | 36.0 | ||||||
| 现金流量表(百万元) | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ROE(%) | 22.8 | 10.4 | 12.4 | 13.3 | 14.0 |
| 经营活动现金流 | 939 | 745 | 945 | 1155 | 1382 | ROIC(%) | 20.9 | 9.1 | 11.2 | 12.0 | 12.7 |
| 净利润 | 777 | 742 | 973 | 1166 | 1402 | 偿债能力 | 14.1 | 7.5 | 7.0 | 6.7 | 6.4 |
| 折旧摊销 | 83 | 101 | 99 | 115 | 134 | 资产负债率(%) | |||||
| 财务费用 | -34 | -96 | -70 | -78 | -80 | 净负债比率(%) | -48.8 | -41.9 | -44.3 | -48.0 | -51.1 |
| 投资损失 | -11 | -43 | -35 | -31 | -30 | 流动比率 | 4.8 | 12.5 | 13.3 | 13.7 | 14.4 |
| 营运资金变动 | 88 | -22 | -21 | -17 | -43 | 速动比率 | 3.9 | 6.6 | 7.4 | 8.2 | 9.2 |
| 其他经营现金流 | 36 | 64 | 0 | 0 | 0 | 营运能力 | 0.6 | 0.4 | 0.4 | 0.4 | 0.4 |
| 投资活动现金流 | -1218 | -3418 | -242 | -278 | -378 | 总资产周转率 | |||||
| 资本支出 | 172 | 141 | 178 | 194 | 275 | 应收账款周转率 | 1456.1 | 899.3 | 899.3 | 899.3 | 899.3 |
| 长期投资 | -1057 | -3283 | 0 | 0 | 0 | 应付账款周转率 | 12.2 | 10.3 | 10.3 | 10.3 | 10.3 |
| 其他投资现金流 | -2103 | -6561 | -64 | -84 | -103 | 每股指标(元) | 0.88 | 0.87 | 1.10 | 1.31 | 1.58 |
| 筹资活动现金流 | -237 | 3012 | -240 | -124 | -115 | 每股收益(最新摊薄) | |||||
| 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 每股经营现金流(最新摊薄) | 1.06 | 0.84 | 1.06 | 1.30 | 1.56 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 每股净资产(最新摊薄) | 3.84 | 8.07 | 8.82 | 9.91 | 11.27 |
| 普通股增加 | 0 | 98 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | 34.2 | 34.4 | 27.3 | 22.8 | 18.9 |
| 资本公积增加 | 0 | 3182 | 0 | 0 | 0 | P/E | |||||
| 其他筹资现金流 | -237 | -268 | -240 | -124 | -115 | P/B | 7.8 | 3.7 | 3.4 | 3.0 | 2.7 |
| 现金净增加额 | -516 | 339 | 462 | 753 | 889 | EV/EBITDA | 26.3 | 26.7 | 20.2 | 16.3 | 13.1 |
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股票投资评级说明
| 评级 | 说明 | |
| 证券评级 | 买入（Buy） | 预计相对强于市场表现 20%以上； |
| 增持（outperform） | 预计相对强于市场表现 5%～20%； | |
| 中性（Neutral） | 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； | |
| 减持（underperform） | 预计相对弱于市场表现 5%以下。 | |
| 行业评级 | 看好（overweight） | 预计行业超越整体市场表现； |
| 中性（Neutral） | 预计行业与整体市场表现基本持平； | |
| 看淡（underperform） | 预计行业弱于整体市场表现。 | |
| 备注：评级标准为以报告日后的 6~12 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪 深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针 对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同 的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决 定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较 完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 | ||
分析、估值方法的局限性说明
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