新五丰评级周期底部扩产加速，出栏量或显著提升

股票代码 ：600975
股票简称 ：新五丰
报告名称 ：周期底部扩产加速，出栏量或显著提升
评级 ：买入
行业：农牧饲渔

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2021年公司定增募集10.3亿元，认购方均为湖南国资委控制公司。2021Q4
募集资金到账，当前公司的资金面较为充裕。 联系人 孙凌波盈利预测、估值与评级 邮箱：sunlb@glsc.com.cn

预计2021-2023年营业收入分别为22.49/42.34/85.83 亿元，同比分别为-17.44%/88.27%/102.75%。归母净利润分别为-2.21/-4.73/9.73亿元，同比 增长分别为-178.23%/-113.66%/305.90%，EPS分别为-0.27/-0.59/1.21元/ 股，BPS分别为2.78/2.19/3.23 元/股，两年CAGR为8％，对应PB分别为

PB，目标价10.95元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示

原材料价格波动风险；生猪价格波动风险；生猪疫情风险

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数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2022 年 3 月 18 日收盘价

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1. 投资聚焦

核心逻辑

1）公司当前主要采用租赁猪场的轻资产运营模式，周期底部快速扩张产能。2021 年预计交付育肥场 40 余个，年底公司年出栏肥猪产能超 100 万头。公司出栏量拐点 向上，2021 年出栏量约 45 万头，同比提升超 30%。

2）若天心可顺利注入，公司出栏能力有望显著提升。天心种业为公司间接控股

股东下属育种公司，主要产品为原种猪、二元母猪，后备种猪资源充裕。根据间接控

股股东承诺，2022 年为公司解决同业竞争问题最后一年。

3）公司拥有国资背景，且当前资金面较为充裕。公司是湖南省国资委下属的生

猪养殖上市公司，已形成从上游饲料生产、种猪育种，到生猪养殖及下游屠宰加工、

冷链物流、肉品商超及宅配销售的生猪全产业链。2021 年公司定增募集 10.3 亿元，

四季度募集资金到账。

不同于市场的观点之处

预计在无动物疫情干扰下，22H1 猪价虽仍将处于下行通道，但猪周期低点有望 于 22Q2-Q3 出现，2023 年猪价有望进入上升通道。公司实控人是湖南省国资委，资 金面充裕。22 年公司有望解决同业竞争问题，若天心可顺利注入，2022 年公司出栏

量有望大幅增长。周期反转背景下，我们认为公司有望迎来业绩显著增长。

核心假设

肉猪业务：公司 2021 年出栏约 45 万头。根据控股股东承诺，若 2022 年顺利完 成资产注入，预计未来两年公司出栏分别 150、300 万头。2021 年生猪价格高位回 落，预计 2022 年猪价见底并底部盘整，2023 年存栏去化完成、猪价显著反弹，假 设 2022-2023 年生猪销售均价分别为 15.4、19.3 元/公斤，三年毛利率分别-10%、22%。

盈利预测与估值

预计2021-2023年营业收入分别为22.49/42.34/85.83 亿元，同比增长分别为-17.44%/88.27%/102.75%。归母净利润分别为-2.21/-4.73/9.73亿元，同比增长分别 为-178.23%/-113.66%/305.90%，EPS分别为-0.27/-0.59/1.21元/股，BPS分别为 2.78/2.19/3.23 元/股，两年CAGR为8％，对应PB分别为3.22x/4.08x/2.77x。参考可

比公司的平均估值水平及公司历史估值中枢，并考虑公司资金面充裕，正加快生猪

养殖业务布局，给予公司2022年5x PB，目标价10.95元，首次覆盖给予“买入”评

级。

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正文目录

图表目录

图表 1：公司发展历程 ...................................................................................................... 5 图表 2：股权结构（截至 2021 年 10 月） ....................................................................... 5 图表 3：生猪出口量逐年下降（万头；%） ...................................................................... 6 图表 4：生猪出口收入占比下降至 13% ............................................................................. 6 图表 5：2021 年公司营业收入有所下降（亿元） ............................................................ 6 图表 6：2021 年受行业影响公司亏损（亿元） ................................................................ 6 图表 7：2020 年收入 49%来自于生猪养殖（亿元） .......................................................... 7 图表 8：2020 年公司 90%毛利来自生猪养殖（%） ........................................................... 7 图表 9：期间费用率拐点上行（%） ................................................................................. 7 图表 10：公司销售净利率波动下滑（%） ........................................................................ 7 图表 11：生猪月度消费量占比（%） ................................................................................ 8 图表 12：猪肉价格下行年度的典型特征（元/公斤） ...................................................... 8 图表 13：猪肉消费占比呈下降趋势 ................................................................................. 8 图表 14：我国人口结构改变 ............................................................................................ 8 图表 15：生猪&母猪存栏环比变化（%） .......................................................................... 9 图表 16：能繁母猪存栏为正常值的 105% ......................................................................... 9 图表 17：产能去化幅度与猪肉价格的敏感性分析 ........................................................... 9 图表 18：全国肉猪出栏量（万头） ............................................................................... 10 图表 19：国内猪肉消费量（万吨） ............................................................................... 10 图表 20：湖南省生猪出栏创五年新高（万头；%） ........................................................ 10 图表 21：湖南省各地级市 2020 年出栏量（万头） ........................................................ 10 图表 22：我国生猪养殖 CR13 约为 13% ........................................................................... 11 图表 23：2017 年美国猪企 CR7 达 40% ............................................................................ 11 图表 24：两家湖南上市猪企出栏量对比（万头） ......................................................... 11

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图表 25：2021 年湖南本土前七猪企市占率（%） .......................................................... 11 图表 26：公司及可比公司的资本开支（亿元） ............................................................. 12 图表 27：公司及可比公司的资产负债率（%） ............................................................... 12 图表 28：公司租赁猪场数量合计（个） ........................................................................ 12 图表 29：公司租赁猪场产能与年出栏规模（头） ......................................................... 12 图表 30：公司的在建工程迅速增长（亿元；%） ........................................................... 12 图表 31：公司的生产性生物资产迅速增长（亿元；%） ................................................ 12 图表 32：公司生猪出栏量（万头） ............................................................................... 13 图表 33：湖南天心种业股份有限公司 ............................................................................ 14 图表 34：天心种业部分产品介绍 ................................................................................... 14 图表 35：天心种业养殖基地陆续投产 ............................................................................ 14 图表 36：刘艳书先生兼任天心种业董事长与总经理 ...................................................... 15 图表 37：公司与天心种业存在同业竞争 ........................................................................ 15 图表 38：关联交易额快速增长（千万元；%） ............................................................... 15 图表 39：公司已形成养殖全产业链布局 ........................................................................ 16 图表 40：新五丰惠州智慧养猪场 ................................................................................... 17 图表 41：签约“智慧养殖项目” ....................................................................................... 17 图表 42：公司的流动比率（%） ..................................................................................... 17 图表 43：公司的速动比率（%） ..................................................................................... 17 图表 44：非公开发行募集资金 10.3 亿元 ...................................................................... 17 图表 45：公司资金面较为充裕（亿元） ........................................................................ 17 图表 46：新五丰营收拆分（亿元） ............................................................................... 18 图表 47：肉猪行业可比公司估值 ................................................................................... 19 图表 48：新五丰业务收入预测（百万元） .................................................................... 19 图表 49：公司 PB-Band ................................................................................................... 19 图表 50：财务预测摘要 ................................................................................................. 21

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2. 湖南国资养殖龙头，轻资产模式有望快速扩张

2.1. 湖南国资养殖龙头，布局生猪全产业链

湖南新五丰股份有限公司于 2001 年成立，新五丰是国内第一家以生猪养殖为主 业的国有上市公司，也是中国内地供港澳生猪出口最大的单体企业。公司围绕生猪养 殖，向产业链上下游延伸。2009 年以来，业务逐渐拓展至种猪繁育、屠宰、冷链物 流等环节，目前已形成了从育种、养殖到屠宰、加工的生猪全产业链布局。

图表 1：公司发展历程

来源：公司招股说明书、公司官网，国联证券研究所

间接控股股东为现代农业集团，实控人为湖南省国资委。公司为湖南省国资委

下辖的唯一以生猪产业为主业国有控股上市公司，公司股权结构稳定且集中。公司第 一大股东为粮油集团，截至 2021 年 10 月，粮油集团持有公司 25.65%的股权。现代 农业集团和兴湘投资分别持有公司 10.94%和 5.51%的股权，且现代农业集团全资控 股粮油集团。因此，现代农业集团直接和间接持有公司 36.59%的股份。

图表 2：股权结构（截至 2021 年 10 月）

来源：公司公告；国联证券研究所

生猪销售包括出口和内销两大方向，当前内销是公司的业务重心。生猪内销主

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要是以商品猪为主，主要由下游生猪贸易商户或食品加工企业在公司生猪销售信息平

台上通过网上报价的方式进行销售。生猪出口主要通过由商务部指定的四家代理商采 取拍卖的方式以经公开竞价形成的最终价格在香港、澳门市场销售。2008 年由于供 港业务政策发生重大变化，香港与大陆地区生猪价格趋同，公司开始将产业布局从出 口转向内销。2008 年到 2020 年，公司生猪出口数量由 23.86 万头下降至 3.61 万头。

图表 3：生猪出口量逐年下降（万头；%）

来源：公司公告；国联证券研究所

图表 4：生猪出口收入占比下降至 13%

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图表 7：2020 年收入 49%来自于生猪养殖（亿元）

图表 8：2020 年公司 90%毛利来自生猪养殖（%）

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8.00%，是传统消费淡季。按照历年猪肉消费和价格走势规律，春节后 2-5 月猪价下 行，5 月后猪价回升，8-9 月价格一般维持高位，11 月或将小幅度回调，12 月受到 年末南方腌腊、春节等季节性因素影响，通常猪肉价格呈现出翘尾的态势。2006 年

以来，三轮完整猪周期中下行年份均满足以上规律。

图表 11：生猪月度消费量占比（%）

图表 12：猪肉价格下行年度的典型特征（元/公斤）

中长期看，随着我国人口结构、消费习惯改变，猪肉消费量呈下降趋势。一方 面，居民追求健康饮食以及城市化带来饮食多元化，猪肉在饮食中比重下降，禽肉与 水产品占比提升。另一方面，我国老龄化率正缓慢上升。《中国农业展望报告（2015-2024）》认为，60 岁以上老人比例每增加 1%，家庭人均肉类消费减少 0.5%。长期看，预计我国猪肉消费总量将呈现下滑态势。

图表 13：猪肉消费占比呈下降趋势

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图表 15：生猪&母猪存栏环比变化（%）

10.0

5.0

0.0

(10.0)

图表 16：能繁母猪存栏为正常值的 105%

4,000
3,000
2,000
1,000
0

来源：Wind；国联证券研究所 来源：Wind；国联证券研究所

预计猪价低点将出现在 22Q2-Q3，2023 年猪价或显著反弹。根据农业农村部数 据，2021 年 6 月是能繁母猪历史高峰，存栏 4564 万头。截至 2021 年 12 月，能繁 母猪存栏 4329 万头，环比微涨 0.8%，累计下跌 5.2%。根据母猪存栏到生猪存栏 4-8 个月的生产周期、到生猪出栏 10-14 个月的生产周期。理论上，2022 年 4-5 月份猪

价见底。在没有动物疫情影响下，养殖户通常在猪价低迷期间压栏，在猪价回升后增

加出栏；屠宰端在猪价低迷期间增加采购，猪价回升后采购减少。考虑养殖端与屠宰

端博弈会使得去产能过程缓慢、反复，预计周期反转后延，猪价低点有望出现在

2022Q2-Q3，2023 年猪价显著反弹。

中性条件下，本轮周期反转后猪价有望达 24 元。根据往轮周期产能去化幅度与 猪价涨幅的关系，能繁母猪存栏与生猪价格反向变动，生猪价格涨幅为前移 10 个月 的母猪存栏去化幅度的 5-20 倍；生猪存栏下降幅度与猪价反转幅度呈现负相关，猪 价涨幅约为生猪存栏降幅的 5-10 倍。假设：1）悲观情况：能繁母猪存栏去化 10%，生猪存栏去化 10%，则猪价涨幅中枢有望达 100%，即猪价高点约 20 元/公斤；2）中性情况：能繁母猪存栏去化 14%，生猪存栏去化 14%，则猪价涨幅中枢有望达 140%，即猪价高点约 24 元/公斤；3）乐观情况：能繁母猪存栏去化 18%，生猪存栏去化 18%，则猪价涨幅中枢有望达 180%，即猪价高点约 28 元/公斤。反转高度取决于节后补栏 情绪，建议继续关注 2-3 月后备母猪补栏情况。

图表 17：产能去化幅度与猪肉价格的敏感性分析

来源：国联证券研究所预测

注：无大规模动物疫情扰动下，2019 年至今超级猪周期很难重现，母猪存栏去化 20%以上概率小

3.2. 生猪养殖市场空间超万亿，湖南生猪出栏量全国第二

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中国生猪市场空间过万亿，拥有孕育大公司的肥沃土壤。根据国家统计局，2018 年生猪总出栏 6.94 亿头，2019 年受非洲猪瘟影响出栏 5.44 亿头，2020 年母猪产能 不足，生猪出栏量继续下降。正常情况下，我国生猪出栏量在 7 亿头左右，按出栏的 标准体重 120kg，销售均价 17 元/kg 测算，我国生猪市场规模约为 1.43 万亿。根据 美国农业部，2014 年以来我国猪肉消费量有所下降，消费量中枢约为 5500 万吨，按照 17 元/kg 测算，我国生猪市场空间约 9350 亿元。

图表 18：全国肉猪出栏量（万头）

图表 19：国内猪肉消费量（万吨）

来源：Wind；国联证券研究所 来源：Wind；国联证券研究所

湖南省生猪出栏量全国第二，市场空间超千亿。非瘟前，湖南生猪存栏在 6000 万头上下；非瘟后，湖南产能去化严重，2020 年出栏量跌至 4600 万头，跌幅达 23%。根据湖南省统计局，2021 年湖南全省生猪出栏 6122 万头，比上年增长 31.4%，全 国排名第二。按出栏的标准体重 120kg，销售均价 17 元/kg 测算，湖南生猪市场规 模约为 1249 亿元。湖南紧挨华南地区最大的消费市场——广东，因此湖南生猪养殖

产区极具亲广特点，紧挨广东的永州、衡阳、邵阳和郴州，是湖南出栏生猪量最多的

四个地级市，占全省出栏的约 50%。

图表 20：湖南省生猪出栏创五年新高（万头；%）

来源：湖南省统计局；国联证券研究所

图表 21：湖南省各地级市 2020 年出栏量（万头）

2020年出栏量

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到了 6%，相比之下，2020 年我国头部猪企牧原股份市占率 3.85%，排名第二的温 氏股份市占率 3.24%，与美国头部猪企市占率仍有很大差距，国内生猪养殖行业龙头

企业的市占率未来仍有很大提升空间。

图表 22：我国生猪养殖 CR13 约为 13%

图表 23：2017 年美国猪企 CR7 达 40%

湖南省生猪行业格局分散，七大本土猪企市占率仅 7%。据新猪派统计，佳和农 牧、唐人神、新五丰、天心种业、鑫广安、正虹科技、湘村高科是湖南本土养猪前七 的企业，而七家 2020 年生猪出栏量仅占湖南省全年生猪出栏量的 7%。七家本土猪 企中，上市猪企仅有公司与唐人神，2021 年公司生猪出栏量约 45 万头，唐人神出栏 量 154.23 万头。

图表 24：两家湖南上市猪企出栏量对比（万头）

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历史上，公司资产负债率远低于同行；2021 年，受行业低迷、公司借款增加以及会 计准则变化影响，公司资产负债率有所上升，但仍处于行业中等水平。

图表 26：公司及可比公司的资本开支（亿元）

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来源：公司公告；国联证券研究所

来源：公司公告；国联证券研究所

预计 21 年公司出栏量拐点向上。近两年，公司母猪场主动淘汰高胎龄、低产出 母猪，提升生产性能。2019 年、2020 年公司猪的出栏量分别为 64.12 万头、32.90 万头，降幅分别达到 28.5%、51.9%。2021 年前三季度公司出栏量为 31.58 万头，预计公司全年出栏约 45 万头，出栏量实现拐点向上。预计 2021 年底公司能繁母猪 存栏 9 万头。此外，天心种业也可为公司的产能扩张计划提供种源保障。

图表 32：公司生猪出栏量（万头）

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图表 33：湖南天心种业股份有限公司

来源：天心种业官网；国联证券研究所

图表 34：天心种业部分产品介绍

来源：天心种业官网；国联证券研究所

天心种业母猪场项目陆续完工投产。2021 年以来，天心种业旗下常德西湖基地、衡东蓬源基地、沅江莲子塘基地、浏阳天心基地陆续投产。公司新增项目母猪存栏 2.4 万头，年出栏肥猪 60 万头。其中，沅江莲子塘基地、浏阳天心基地为高标准楼 房式养殖基地。预计 2021 年底天心种业能繁母猪存栏约 6 万头。

图表 35：天心种业养殖基地陆续投产

来源：天心种业官网；国联证券研究所

公司与天心种业管理层有重合。2020 年 2 月公司聘任刘艳书先生为公司新任总 经理，同时兼任公司副董事长，董事，战略委员会委员及薪酬考核委员会委员。刘艳

书先生是国家生猪产业技术体系长沙实验站站长，湖南省养猪协会会长，湖南湘猪科

技股份有限公司董事。同时兼任湖南天心种业股份有限公司董事长、总经理，持有天 心种业 2.05%的股份。2020 年 4 月，新五丰新一届党委成立，在以新五丰党委书记、董事长何军，新五丰党委副书记、副董事长、总经理刘艳书的带领下，公司管理层全

面落实“一岗双责”，采取双向进入、交叉任职，推进党建与生产经营深度融合。

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图表 36：刘艳书先生兼任天心种业董事长与总经理

来源：公司公告；国联证券研究所

同业竞争问题有望解决。2020 年公司与天心种业关联交易金额共 9698 万，同 比增长 158.4%；2021H1 关联交易金额 3159 万，同比增长 122.9%，天心已成为公 司稳定供应商。2017 年，现代农业集团曾承诺将在五年内通过资产注入、资产转让、关闭或停止相关业务、剥离等方式整合其控制与新五丰所经营相同及相似业务的其他 企业，消除同业竞争。2022 年是完成承诺的最后一年，公司同业竞争问题有望解决。

图表 37：公司与天心种业存在同业竞争

来源：公司公告；国联证券研究所

图表 38：关联交易额快速增长（千万元；%）

来源：公司公告；国联证券研究所

5. 公司已形成全产业链布局，定增补充流动资金

5.1. 以生猪养殖为基础，形成生猪养殖全产业链集群

公司以生猪养殖为基础，打造全产业链布局。公司已形成从上游饲料生产、种猪 育种，到生猪养殖及下游屠宰加工、肉品商超及宅配销售、生猪及鲜活、冷冻猪肉制 品市场交易、冷链物流等集于一体的生猪全产业链，业务涵盖种猪繁育、饲料加工、规模养殖、屠宰加工和终端消费品。在生猪价格低迷时，能够调整产品结构，缓冲生 猪价格波动对公司的影响。

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图表 39：公司已形成养殖全产业链布局

来源：iFinD；公司官网；国联证券研究所

公司掌握上游的优质种猪资源，有望解决同业竞争问题。自 2003 年 9 月湘潭分 公司成立，公司产业链纳入育种业务。2015 年 11 月，湘潭原种猪场获得了国家生猪 核心育种场的牌匾。另外，现代农业集团的控股子公司湖南天心种业也是公司种猪供 应的重要保障及来源。

旗下拥有饲料生产、生猪交易和冷链物流子公司。公司饲料自主生产由生物科 技分公司、动物营养分公司、生物饲料衡阳分公司负责。其中，生物科技分公司生产 复合预混合饲料，动物营养分公司生产全价配合饲料、浓缩饲料，生物饲料衡阳分公 司生产全价配合饲料。公司有曦丰、鼎丰 2 个饲料品牌主供自有养殖场使用，少数剩 余产能面向市场。

布局下游屠宰与肉制品加工。2009 年 6 月 18 日，公司控股子公司湘潭健丰食 品有限公司成立，标志着公司开始向肉食品深加工及冷冻、贮存、销售等范畴迈进。2011 年，收购广联生猪交易市场，拥有每年单班 70 万头的生猪屠宰加工能力和 4 万吨的冷库储藏能力。2020 年 10 月，公司与宁远县农村建设投资开发共同出资设立 湖南舜新食品，年屠宰生猪 50 万头，物流冷库 4,000 吨。2021 年 6 月，公司设立 湖南双新食品，生产规模为年屠宰生猪 85 万头，物流冷库 5000 吨。

5.2. 设立产业投融资平台，推行生猪智能化养殖

参与设立产业并购基金，为获取产业上下游资源提供资金支持。2019 年 9 月，公司审议通过了《关于调整参与投资设立产业并购基金暨关联交易的议案》，公司与 公司间接控股股东现代农业集团的全资子公司——现代农业管理公司，共同出资设立 新五丰产业并购基金，基金总规模为人民币 10 亿元。基金一期出资总额为 2.5 亿元，现代农业管理公司一期认缴份额为 500 万元，新五丰一期认缴份额为 1 亿元，其他 合格投资者一期认缴份额为 1.45 亿元。公司承诺产业投资基金将紧密围绕新五丰产 业链上下游，以协助新五丰扩大生产经营场所、获取技术、原料或渠道为目的进行产 业投资，仅投资生猪养殖场、饲料厂、屠宰场等能够服务新五丰主营业务的标的。

智慧养殖，率先推动生猪板块数字化转型。2020 年先后对惠州、韶山长丰、浏 阳永安猪场进行智能化提质改造，使人均饲养商品猪头数大幅提高。2021 年对永安

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分公司、衡南分公司、荫田分公司等养殖场进行标准化工艺改造和升级。2021 年上 半年，公司与华为公司、中南智能装备有限公司签约智慧养殖项目合作协议，通过在

猪场安装智能化传感器和智能饲喂设备，使用华为的物联网平台，搭建猪场智能化综

合管理系统，结合精准营养配方技术，项目可降低生产成本、提高生猪养殖质量。

图表 40：新五丰惠州智慧养猪场

来源：公司官网；国联证券研究所

图表 41：签约“智慧养殖项目”

来源：公司官网；国联证券研究所

5.3. 定增补充流动资金，当前公司资金面较为宽松
2021 年，生猪养殖行业进入低谷期，前三季度公司归母净亏损为 1 亿元。且行 业低谷期公司加大力度投资建厂，公司资金面有所趋紧。2021Q3 公司流动比率为 0.95，较年初下降 0.85；速动比率为 0.25，较年初下降 0.45。

图表 42：公司的流动比率（%）

来源：公司公告；国联证券研究所

图表 43：公司的速动比率（%）

来源：公司公告；国联证券研究所

公司募集资金到账，资金面更加充裕。2021 年 6 月，公司非公开发行股票的申 请获得审核通过。发行对象为现代农业集团、粮油集团、兴湘集团及建工集团，均为 公司的实际控制人湖南省国资委控制的公司。募集资金 10.3 亿元，发行价格 6.76 元 /股，用于新五丰存栏 4.32 万头母猪场项目和补充流动资金。募集资金已于 2021 年 四季度到账。2021Q3 速动资产合计 2.04 亿元，考虑到 2021Q4 公司募集资金到账，公司目前资金面较为充裕。

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来源：公司公告；国联证券研究所

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预计 2021-2023 年营业收入分别为 22.49/42.34/85.83 亿元，同比分别为-17.44%/88.27%/102.75%。归母净利润分别为-2.21/-4.73/9.73 亿元，同比增长分别 为-178.23%/-113.66%/305.90%，EPS 分别为-0.27/-0.59/1.21 元/股，BPS 分别为 2.78/2.19/3.23 元/股，两年 CAGR 为 8％，对应 PB 分别为 3.22x/4.08x/2.77x。参

考可比公司的平均估值水平及公司历史估值中枢，并考虑公司资金面充裕，正加快生

猪养殖业务布局，给予公司 2022 年 5x PB，目标价 10.95 元，首次覆盖给予“买入”

评级。

图表 47：肉猪行业可比公司估值

来源：Wind，国联证券研究所：股价为 2022.3.18 收盘价

注：牧原股份、温氏股份、天邦股份盈利预测来自国联证券研究所

图表 48：新五丰业务收入预测（百万元）

来源：Wind，国联证券研究所预测 注：股价为 2022 年 3 月 18 日收盘价

图表 49：公司 PB-Band

来源：Wind，国联证券研究所

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7. 风险提示

7.1. 原材料价格波动风险

公司生猪养殖的成本中，饲料成本占养殖总成本的比重最大。公司养殖的饲料主 要来源于自产饲料，玉米、豆粕为公司饲料产品的主要原材料。近期俄乌冲突影响下，豆粕等大宗农产品价格飙升。养殖上市企业可以通过杂粕、小麦、稻谷等替代高价的 饲料原料，但大宗品价格的整体上涨仍然影响公司饲料成本。

7.2. 生猪价格波动风险

生猪养殖为公司的主营业务，公司利润率与生猪价格波动高度相关。若行业产能 去化进度不及预期，23 年猪价反弹高度有限，将给公司经营业绩带来不利影响。

7.3. 生猪疫情风险

生猪在规模养殖过程中，全程成活率一般为 90%左右。公司需防范并控制的生 猪疾病风险主要分两类，一是自有猪场在养殖过程中或在运输过程中生猪发生疾病给 公司带来的风险；二是生猪养殖行业发生大规模疫病或出现安全事件给公司带来的风 险。若发生动物疫情且公司防疫措施不当，则可能影响公司的出栏量。

公司深度研究

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