中国巨石评级买入业绩再创新高，玻纤龙头领“纤”成长
股票代码 ：600176
股票简称 ：中国巨石
报告名称 ：业绩再创新高，玻纤龙头领“纤”成长
评级 ：买入
行业：玻璃玻纤
证券研究报告 | 2022年03月21日
中国巨石（600176.SH）买 入
业绩再创新高，玻纤龙头领“纤”成长
| 核心观点 全年业绩再创新高，超额利润计提影响 Q4 业绩。2021 公司营收 197.1 亿元，同比+68.9%，归母净利 60.3 亿元，同比+149.5%，扣非归母净利 51.5 亿元，同比+165.2%，其中非经常性损益主要包括出售部分贵金属处置收益 6.9 亿 元以及成都搬迁补偿处置收益 1.9 亿元，EPS 为 1.51 元/股，并拟 10 派 4.8 元（含税）。Q4 单季营收 58.7 亿元，同比+54.9%，环比+11.3%，归母净利 | 公司研究·财报点评 建筑材料·玻璃玻纤 | |
| 证券分析师：黄道立 | 证券分析师：陈颖 | |
| 0755-82130685 | 0755-81981825 | |
| huangdl@guosen.com.cn | chenying4@guosen.com.cn | |
| S0980511070003 | S0980518090002 | |
| 证券分析师：冯梦琪 | ||
17.2 亿元，同比+51.7%，环比+1%，扣非归母净利 12.0 亿元，同比+51.0%，环比-16.1%，Q4 业绩环比波动主因计提超额利润分享使管理费用大幅提升。
0755-81982950
fengmq@guosen.com.cn
S0980521040002
| 产品量价齐升，盈利能力大幅提高。2021 公司粗纱及制品销量 235.28 万吨， | 基础数据 | |
| 投资评级 | 买入(维持) | |
| 同比+12.8%，电子布销量 4.4 亿米，同比+16.4%，实现玻纤及制品收入 178.4 | ||
| 合理估值 | 不适用 | |
| 亿元，同比+61.6%，产品量价齐升主要受益于汽车、电子等下游细分市场强 | ||
| 收盘价 | 16.17 元 | |
| 劲需求，同时公司积极调整产能、产品结构，充分发挥布局优势抢占市场， | 总市值/流通市值 | 64729/64729 百万元 |
| 52 周最高价/最低价 | 23.17/13.55 元 | |
| 并积极拓展大客户，提升市场份额；分地区看，国内/海外分别实现收入 | 近 3 个月日均成交额 | 661.57 百万元 |
| 126.2/61.7 亿元，同比+63.3%/+65.3%，占比 67.2%/32.8%，占比与上年同 | 市场走势 |
期基本持平。全年综合毛利率 45.3%，同比+11.5pct,其中玻纤及制品 49.9%，同比+14.7pct，Q4 单季度毛利率 43.2%，同比+2.93pct，环比-2.26pct，主 因 Q4 电子布价格明显回落影响，天然气等成本上涨亦有影响。
产能布局加速推进，产品结构持续升级。智能制造持续领跑，产能布局加速 推进，产品结构不断优化，进一步提升盈利能力，贡献新的增长点：1）桐 乡智能制造基地建设全面加速，其中二期年产 6 万吨电子纱暨 3 亿米电子布 生产线和 15 万吨短切原丝生产线已分别于 2021 年 3 月和 8 月点火，三期 10 万吨电子纱暨 3 亿米电子布有望于 22H1 投产；2）成都智能制造基地 15 万 吨短切原丝生产线按期推进，有望于 23H1 投产；3）埃及四期 12 万吨生产
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
| 线加快推进，有望于 22 年底投产；4）拟在九江智能制造基地新建 40 万吨 | 相关研究报告 |
玻纤生产线，分两期实施，预计分别于 2023 年和 2024 年投产。
风险提示：经济复苏不及预期；产能投放超预期；原燃料价格上涨超预期。投资建议：高景气有望延续，玻纤龙头领“纤”成长，维持“买入”评级 受益于风电、汽车、电子等领域轮番拉动，玻纤需求有支撑，从供给增加规 模和节奏看，预计粗纱有望维持紧平衡，电子纱价格高位回落已至底部区间，受成本支撑影响预计下行空间有限。看好公司作为玻纤龙头的竞争优势，智 能制造加速推进，进一步助力产能和产品升级，成长优势将进一步凸显。预
《中国巨石-600176-2021 年中报点评：Alpha 与 Beta 共振，长 效激励助发展》 ——2021-08-18
《中国巨石-600176-2020 年年报点评：高景气持续，业绩弹性凸 显》 ——2021-03-23
《中国巨石-600176-2020 年中报点评：销量逆势增长，业绩有望 逐季改善》 ——2020-08-19
《中国巨石-600176-2019 年年报点评：业绩符合预期，积极因素 逐步积累》 ——2020-03-24
《中国巨石-600176-2019 年中报点评：业绩阶段性承压，持续发 展后劲足》 ——2019-08-22
计 22-24 年 EPS 分别为 1.52/1.62/1.78 元/股，对应 PE 为 10.6/10.0/9.1x，维持“买入”评级。
| 盈利预测和财务指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入(百万元) | 11,666 | 19,707 | 20,456 | 22,444 | 24,356 | |
| (+/-%) | 11.2% | 68.9% | 3.8% | 9.7% | 8.5% | |
| 净利润(百万元) | 2416 | 6028 | 6092 | 6494 | 7121 | |
| (+/-%) | 13.5% | 149.5% | 1.0% | 6.6% | 9.7% | |
| 每股收益（元） | 0.60 | 1.51 | 1.52 | 1.62 | 1.78 | |
| EBIT | Margin | 27.0% | 37.0% | 37.3% | 37.8% | 38.5% |
| 净资产收益率（ROE） | 15.4% | 34.6% | 28.9% | 26.0% | 24.3% | |
| 市盈率（PE） | 26.8 | 10.7 | 10.6 | 10.0 | 9.1 | |
| EV/EBITDA | 19.4 | 9.7 | 8.4 | 7.7 | 7.1 | |
| 市净率（PB） | 4.14 | 3.71 | 3.07 | 2.59 | 2.21 | |
| 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 | 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 | |||||
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| 证券研究报告 |
全年业绩再创新高，超额利润计提影响 Q4 业绩。2021 年公司实现营业收入 197.1 亿元，同比+68.9%，实现归母净利润 60.3 亿元，同比+149.5%，扣非归母净利润 51.5 亿元，同比+165.2%，其中非经常性损益主要包括出售部分贵金属实现处置 收益 6.9 亿元以及成都搬迁补偿确认处置收益 1.9 亿元，EPS 为 1.51 元/股，并 拟 10 派 4.8 元（含税）。Q4 单季度实现营业收入 58.7 亿元，同比+54.9%，环比 +11.3%，归母净利润 17.2 亿元，同比+51.7%，环比+1%，扣非归母净利润 12.0 亿元，同比+51.0%，环比-16.1%，Q4 业绩环比波动主因计提超额利润分享使得管 理 费 用 大 幅 提 升 所 致 （ Q3/Q4 管 理 费 用 分 别 为 3.4/6.8 亿 元 ， 同 比 +150.4%/+449.4%）。
图1：中国巨石营业收入及增速（单位：亿元、%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图3：中国巨石归母净利润及增速（单位：亿元、%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图2：中国巨石单季营业收入及增速（单位：亿元、%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图4：中国巨石单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
产品量价齐升，盈利能力大幅提高。2021 年公司实现粗纱及制品销量 235.28 万 吨，同比+12.8%，电子布销量 4.4 亿米，同比+16.4%，实现玻纤及制品收入 178.4 亿元，同比+61.6%，产品量价齐升主要受益于汽车、电子等下游细分市场强劲需 求，同时公司积极调整产能、产品结构，充分发挥布局优势抢占市场，并积极拓 展大客户，提升市场份额；分地区来看，国内/海外分别实现收入 126.2/61.7 亿 元，同比+63.3%/+65.3%，占比 67.2%/32.8%，占比与上年同期基本持平。全年实 现综合毛利率 45.3%，同比+11.5pct,其中玻纤及制品 49.9%，同比+14.7pct，Q4 单季度毛利率 43.2%，同比+2.93pct，环比-2.26pct，主因 Q4 电子布价格明显回 落影响，天然气等成本上涨亦有影响。
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| 证券研究报告 |
图5：中国巨石玻纤纱及制品销量及同比增速（单位：万吨、%） 图6：中国巨石电子布销量及同比增速（单位：亿米、%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图7：中国巨石玻纤及制品毛利率（单位：%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图8：中国巨石分地区收入及同比增速（单位：亿元、%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
产能布局加速推进，产品结构持续升级。智能制造持续领跑，产能布局加速推进，产品结构不断优化，进一步提升盈利能力，贡献新的增长点：1）桐乡智能制造基 地建设全面加速，其中二期年产 6 万吨电子纱暨 3 亿米电子布生产线和 15 万吨短 切原丝生产线已分别于 2021 年 3 月和 8 月点火（目前电子纱产能合计 16.5 万吨），三期 10 万吨电子纱暨 3 亿米电子布有望于 22H1 投产；2）成都智能制造基地 15 万吨短切原丝生产线按期推进，有望于 23H1 投产；3）埃及四期 12 万吨生产线加 快推进，有望于 22 年底投产；4）拟在九江智能制造基地新建 40 万吨玻纤生产线，分两期实施，预计分别于 2023 年和 2024 年投产。
高景气有望延续，玻纤龙头领“纤”成长，维持“买入”评级。受益于风电、汽 车、电子等领域轮番拉动，玻纤需求有支撑，从供给增加规模和节奏来看，预计 粗纱有望维持紧平衡，电子纱价格高位回落已至底部区间，受成本支撑影响预计 下行空间有限。看好公司作为玻纤龙头的竞争优势，智能制造加速推进，进一步 助力产能和产品升级，成长优势将进一步凸显。预计 22-24 年 EPS 分别为 1.52/1.62/1.78 元/股，对应 PE 为 10.6/10.0/9.1x，维持“买入”评级。
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| 证券研究报告 |
附表：财务预测与估值
| 资产负债表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 现金及现金等价物 | 1446 | 1870 | 3958 | 9385 | 13995 | 营业收入 | 11666 | 19707 | 20456 | 22444 | 24356 |
| 应收款项 | 1496 | 2239 | 2440 | 2812 | 3204 | 营业成本 | 7725 | 10777 | 11251 | 12232 | 13152 |
| 存货净额 | 2070 | 1580 | 1517 | 1670 | 1828 | 营业税金及附加 | 102 | 157 | 164 | 180 | 195 |
| 其他流动资产 | 4135 | 5382 | 6419 | 6586 | 7395 | 销售费用 | 134 | 143 | 143 | 224 | 244 |
| 流动资产合计 | 9150 | 11102 | 14365 | 20485 | 26453 | 管理费用 | 557 | 1330 | 1259 | 1333 | 1395 |
| 固定资产 | 21785 | 22852 | 22544 | 21381 | 20304 | 财务费用 | 485 | 489 | 466 | 418 | 353 |
| 无形资产及其他 | 803 | 783 | 851 | 935 | 1036 | 投资收益 | 185 | 54 | 100 | 105 | 105 |
资产减值及公允价值变
| 投资性房地产 | 635 | 631 | 631 | 631 | 631 | 动 | 136 | 8 | 10 | 10 | 10 |
| 长期股权投资 | 1231 | 1369 | 1438 | 1542 | 1628 | 其他收入 | (114) | 437 | 100 | (300) | (500) |
| 资产总计 | 33604 | 36737 | 39830 | 44974 | 50053 | 营业利润 | 2871 | 7311 | 7384 | 7872 | 8632 |
短期借款及交易性金融
| 负债 | 7009 | 4815 | 5000 | 5250 | 5512 | 营业外净收支 | (17) | (8) | 0 | 0 | 0 | |
| 应付款项 | 2411 | 2175 | 2108 | 2345 | 2592 | 利润总额 | 2854 | 7303 | 7384 | 7872 | 8632 | |
| 其他流动负债 | 2246 | 4557 | 3764 | 4423 | 4610 | 所得税费用 | 444 | 1165 | 1181 | 1259 | 1381 | |
| 流动负债合计 | 11666 | 11546 | 10873 | 12018 | 12714 | 少数股东损益 | (6) | 110 | 111 | 118 | 130 | |
| 长期借款及应付债券 | 5346 | 6264 | 6264 | 6264 | 6264 | 归属于母公司净利润 | 2416 | 6028 | 6092 | 6494 | 7121 | |
| 其他长期负债 | 512 | 582 | 672 | 752 | 837 | 现金流量表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 长期负债合计 | 5858 | 6845 | 6935 | 7015 | 7100 | |||||||
| 负债合计 | 17524 | 18391 | 17808 | 19033 | 19814 | 净利润 | 2416 | 6028 | 6092 | 6494 | 7121 | |
| 少数股东权益 | 434 | 910 | 931 | 953 | 978 | 资产减值准备 | (58) | 93 | 9 | (6) | (7) | |
| 股东权益 | 15647 | 17437 | 21092 | 24988 | 29261 | 折旧摊销 | 1102 | 1273 | 2244 | 2410 | 2506 | |
| 负债和股东权益总计 | 33604 | 36737 | 39830 | 44974 | 50053 | 公允价值变动损失 | (136) | (8) | (10) | (10) | (10) | |
| 财务费用 | ||||||||||||
| 485 | 489 | 466 | 418 | 353 | ||||||||
| 关键财务与估值指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |||||||
| 营运资本变动 | (2794) | 689 | (1838) | 277 | (848) | |||||||
| 每股收益 | 0.60 | 1.51 | 1.52 | 1.62 | 1.78 | 其它 | 55 | (4) | 12 | 29 | 32 | |
| 每股红利 | 0.33 | 0.28 | 0.61 | 0.65 | 0.71 | 经营活动现金流 | 584 | 8071 | 6509 | 9194 | 8794 | |
| 资本开支 | ||||||||||||
| 每股净资产 | 3.91 | 4.36 | 5.27 | 6.24 | 7.31 | 0 | (2369) | (2100) | (1315) | (1512) | ||
| 其它投资现金流 | ||||||||||||
| ROIC | 10% | 22% | 22% | 24% | 28% | 0 | (29) | 0 | 0 | 0 | ||
| 15% | 35% | 29% | 26% | 24% | ||||||||
| ROE | 投资活动现金流 | 0 | (2536) | (2169) | (1419) | (1599) | ||||||
| 34% | 45% | 45% | 45% | 46% | 权益性融资 | |||||||
| 毛利率 | (62) | 973 | 0 | 0 | 0 | |||||||
| 27% | 37% | 37% | 38% | 38% | 负债净变化 | |||||||
| EBIT Margin | 495 | 1282 | 0 | 0 | 0 | |||||||
| 36% | 44% | 48% | 48% | 49% | 支付股利、利息 | |||||||
| EBITDA | Margin | (1314) | (1127) | (2437) | (2598) | (2849) | ||||||
| 收入增长 | 11% | 69% | 4% | 10% | 9% | 其它融资现金流 | 1115 | (6394) | 185 | 250 | 262 | |
| 13% | 150% | 1% | 7% | 10% | ||||||||
| 净利润增长率 | 融资活动现金流 | (584) | (5112) | (2251) | (2348) | (2586) | ||||||
| 53% | 53% | 47% | 44% | 42% | ||||||||
| 资产负债率 | 现金净变动 | 0 | 423 | 2088 | 5427 | 4610 | ||||||
| 2.0% | 1.7% | 3.8% | 4.0% | 4.4% | 货币资金的期初余额 | |||||||
| 息率 | 1446 | 1446 | 1870 | 3958 | 9385 | |||||||
| 26.8 | 10.7 | 10.6 | 10.0 | 9.1 | 货币资金的期末余额 | |||||||
| P/E | 1446 | 1870 | 3958 | 9385 | 13995 | |||||||
| 4.1 | 3.7 | 3.1 | 2.6 | 2.2 | ||||||||
| P/B | 企业自由现金流 | 966 | 5729 | 4723 | 8491 | 8017 | ||||||
| 19.4 | 9.7 | 8.4 | 7.7 | 7.1 | ||||||||
| EV/EBITDA | 权益自由现金流 | 2577 | 616 | 4518 | 8390 | 7983 | ||||||
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
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国信证券投资评级
| 类别 | 级别 | 说明 |
| 股票 投资评级 | 买入 | 股价表现优于市场指数 20%以上 |
| 增持 | 股价表现优于市场指数 10%-20%之间 | |
| 中性 | 股价表现介于市场指数 ±10%之间 | |
| 卖出 | 股价表现弱于市场指数 10%以上 | |
| 行业 投资评级 | 超配 | 行业指数表现优于市场指数 10%以上 |
| 中性 | 行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 | |
| 低配 | 行业指数表现弱于市场指数 10%以上 |
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