宁夏建材评级买入收入规模实现稳增，盈利水平有所承压
股票代码 ：600449
股票简称 ：宁夏建材
报告名称 ：收入规模实现稳增，盈利水平有所承压
评级 ：买入
行业：水泥建材
证券研究报告 | 2022年03月20日
宁夏建材（600449.SH）买 入
收入规模实现稳增，盈利水平有所承压
| 核心观点 收入实现稳增，成本上涨压制利润表现。2021 年实现营收 57.83 亿元，同 增 13.17%，归母净利润 8.01 亿元，同减 16.96%，扣非后归母净利润 7.33 亿元，同减 20.52%，EPS 为 1.68 元/股，拟 10 派 5.4 元（含税）。营 业收入的增长主要受益于公司智慧物流业务发展，相应物流运输收入增 加，业绩同比下降主要由于原煤价格上涨带来成本上升所致。 | 公司研究·财报点评 建筑材料·水泥 | |
| 证券分析师：黄道立 | 证券分析师：冯梦琪 | |
| 0755-82130685 | 0755-81982950 | |
| huangdl@guosen.com.cn | fengmq@guosen.com.cn | |
| S0980511070003 | S0980521040002 | |
| 证券分析师：陈颖 | ||
0755-81981825
盈利水平有所承压，现金状况保持充裕。2021 年度，公司销售水泥熟料合计 1677.95 万吨，同比减少 5.43%，销售商品混凝土 196.36 万方，同比增加 3.27%，销售骨料 719.62 万吨，同比减少 5.80%。水泥熟料吨收入达 242.50
chenying4@guosen.com.cn
S0980518090002
基础数据
| 元/吨，同比增长 5.49%。受煤炭价格上涨影响，吨成本上涨至 177.96 元/ | 投资评级 | 买入(维持) |
| 合理估值 | 不适用 | |
| 吨，同比增长 15.69%，吨毛利下降 15.1%至 64.54 元/吨。公司现金流保持 | 收盘价 | 12.19 元 |
| 总市值/流通市值 | 5827/5827 百万元 | |
| 充裕，报告期内经营性活动现金流净额为 13.30 亿元，同比增长 22.0%，期 | ||
| 52 周最高价/最低价 | 15.61/9.81 元 | |
| 末账面净现金实现约 9.22 亿元，同比增长 216.1%，主要由于带息债务下降 | 近 3 个月日均成交额 | 73.29 百万元 |
以及部分银行承兑汇票转为现金。公司期间费用率上涨 0.51pct 至 7.37%，其中销售和管理费用率分别小幅下降 0.02pct 和 0.13pct 至 0.86%和 5.71%，研发、财务费用率分别上涨 0.22pct 和 0.44pct 至 0.31%和 0.49%（+0.44%），主要由于银行承兑汇票进行贴现利息支付和项目研发经费投入增加。
推进智慧物流发展,响应低碳绿能要求。公司加快推进赛马物联“我找车”智慧物流业务发展，网络物流业务营收 5.90 亿元（公司营收占比从 0.5%提 升至 10.2%），同比增加 2324.11%；平台在依托公司内部丰富的应用场景的 同时积极拓展外部客户，截止 2021 年末，累计注册车辆达 83 万辆，同比增 长 121%。此外，公司积极顺应低碳绿能发展要求，所属青水股份通过产能减 量置换建设日产 4000 吨新型二代水泥熟料生产线已于报告期开工建设，并
市场走势
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
| 新增绿色工厂 2 家，通过技术改造和智能工厂建设，不断提高节能降耗水平。 | 相关研究报告 |
风险提示：供给增加超预期；项目落地不及预期；疫情反复。
投资建议：区域需求具备支撑，大股东增持彰显信心，维持 “买入”评级。
公司作为宁夏水泥龙头，区域市占率近 50%，在规模、管理、技术、品牌等 方面具备明显优势。去年宁夏固定资产累计完成同比增长 2%，今年固定资产 投资增长目标为 8%，区域需求具备一定支撑。此外，控股股东中国建材拟增 持公司股份，增持金额 0.7-1 亿元，体现对公司发展前景的信心和长期投资 价值的认可，我们预计 2022-24 年 EPS 为 1.9/2.0/2.1 元/股，对应 PE 为 6.5/6.1/5.8x，维持“买入”评级。
| 盈利预测和财务指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入(百万元) | 5,110 | 5,783 | 6,292 | 6,795 | 7,250 | |
| (+/-%) | 6.7% | 13.2% | 8.8% | 8.0% | 6.7% | |
| 净利润(百万元) | 965 | 801 | 903 | 956 | 999 | |
| (+/-%) | 25.5% | -17.0% | 12.7% | 5.9% | 4.5% | |
| 每股收益（元） | 2.02 | 1.68 | 1.89 | 2.00 | 2.09 | |
| EBIT | Margin | 24.1% | 16.2% | 17.4% | 17.1% | 16.7% |
| 净资产收益率（ROE） | 15.3% | 11.9% | 13.0% | 13.4% | 13.7% | |
| 市盈率（PE） | 6.0 | 7.3 | 6.5 | 6.1 | 5.8 | |
| EV/EBITDA | 4.8 | 6.0 | 6.1 | 6.0 | 6.0 | |
| 市净率（PB） | 0.92 | 0.86 | 0.84 | 0.82 | 0.80 | |
| 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 | 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 | |||||
《宁夏建材-600449-2021 年中报点评：在手现金充裕，产业升级 换代稳步推进》 ——2021-08-25
《宁夏建材-600449-2020 年财报点评：销量带动业绩增长，经营 质量持续优化》 ——2021-03-22
《宁夏建材-600449-2020 年中报点评：供需格局改善明显，量价 齐升业绩大增》 ——2020-08-21
《宁夏建材-600449-2019 年财报点评：费用管控成果显著，区域 格局改善可期》 ——2020-03-31
《宁夏建材-600449-2018 年半年报点评：业绩增长主因价格提 升，关注下半年基建发力》 ——2018-08-23
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| 证券研究报告 |
收入实现稳增，成本上涨压制利润表现。2021年实现营收57.83亿元，同增13.17%，归母净利润 8.01 亿元，同减 16.96%，扣非后归母净利润 7.33 亿元，同减 20.52%，EPS 为 1.68 元/股，拟 10 派 5.4 元（含税）。营业收入的增长主要受益于公司智 慧物流业务发展，相应物流运输收入增加，业绩同比下降主要由于原煤价格上涨 带来成本上升所致。
图1：宁夏建材营业收入及增速
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图3：宁夏建材归母净利润及增速（单位：亿元、%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图2：宁夏建材单季营业收入及增速
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图4：宁夏建材单季归母净利润及增速
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
盈利水平有所承压，现金状况保持充裕。2021 年度，公司销售水泥熟料合计 1677.95 万吨，同比减少 5.43%，销售商品混凝土 196.36 万方，同比增加 3.27%，销售骨料 719.62 万吨，同比减少 5.80%。水泥熟料吨收入达 242.50 元/吨，同比增长 5.49%。受煤炭价 格上涨影响，吨成本上涨至 177.96 元/吨，同比增长 15.69%，吨毛利下降 11.52 元/ 吨至 64.54 元/吨。公司现金流保持充裕，报告期内经营性活动现金流净额为 13.30 亿 元，同比增长 22.0%，期末账面净现金实现约 9.22 亿元，同比增长 216.1%，主要由于 带息债务下降以及部分银行承兑汇票转为现金。公司期间费用率上涨 0.51pct 至 7.37%，其中销售和管理费用率分别小幅下降 0.02pct 和 0.13pct 至 0.86%和 5.71%，研发、财务费用率分别上涨 0.22pct 和 0.44pct 至 0.31%和 0.49%（+0.44%），主要由 于银行承兑汇票进行贴现利息支付和项目研发经费投入增加。
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| 证券研究报告 |
图5：宁夏建材水泥熟料销量及增速
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图7：宁夏建材年度吨毛利情况
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图9：宁夏建材经营性净现金流及增速
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图6：宁夏建材年度吨收入和吨成本情况
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图8：宁夏建材期间费用率（%）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图10：宁夏建材账面实现净现金状态
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
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| 证券研究报告 |
智慧物流快速发展,响应低碳绿能要求。公司加快推进赛马物联“我找车”智慧物流业 务发展，网络物流业务营收 5.90 亿元（公司营收占比从 0.5%提升至 10.2%），同比增 加 2324.11%；平台在依托公司内部丰富的应用场景的同时积极拓展外部客户，截止 2021 年末，累计注册车辆达 83 万辆，同比增长 121%。此外，公司积极顺应低碳绿能 发展要求，所属青水股份通过产能减量置换建设日产 4000 吨新型二代水泥熟料生产线 已于报告期开工建设，并新增绿色工厂 2 家，通过技术改造和智能工厂建设，不断提 高节能降耗水平。
区域需求具备支撑，大股东增持彰显信心，维持 “买入”评级。公司作为宁夏水泥龙 头，区域市占率近 50%，在规模、管理、技术、品牌等方面具备明显优势，2020 年以 来区域周边开启电石渣水泥熟料企业错峰置换，区域供给格局保持优化。需求方面，去年宁夏固定资产累计完成同比增长 2%，今年固定资产投资增长目标为 8%，区域需求 具备一定支撑。此外，控股股东中国建材拟增持公司股份，增持金额 0.7-1 亿元，体 现对公司发展前景的信心和长期投资价值的认可，我们预计 2022-24 年 EPS 为 1.9/2.0/2.1 元/股，对应 PE 为 6.5/6.1/5.8x，维持“买入”评级。
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附表：财务预测与估值
| 资产负债表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 现金及现金等价物 | 722 | 1313 | 2227 | 2648 | 3179 | 营业收入 | 5110 | 5783 | 6292 | 6795 | 7250 |
| 应收款项 | 655 | 885 | 1060 | 1259 | 1477 | 营业成本 | 3430 | 4353 | 4700 | 5138 | 5543 |
| 存货净额 | 249 | 390 | 437 | 505 | 575 | 营业税金及附加 | 106 | 114 | 124 | 134 | 143 |
| 其他流动资产 | 875 | 510 | 1384 | 1563 | 1631 | 销售费用 | 45 | 50 | 48 | 46 | 41 |
| 流动资产合计 | 3101 | 4000 | 6010 | 6877 | 7765 | 管理费用 | 299 | 330 | 325 | 315 | 313 |
| 固定资产 | 4176 | 4150 | 3790 | 3430 | 3074 | 财务费用 | 2 | 28 | (13) | (12) | (19) |
| 无形资产及其他 | 437 | 490 | 471 | 451 | 432 | 投资收益 | 9 | 11 | 6 | 5 | 4 |
资产减值及公允价值变
| 投资性房地产 | 550 | 608 | 608 | 608 | 608 | 动 | (126) | 20 | 10 | 10 | 10 |
| 长期股权投资 | 3 | 3 | 2 | 2 | 1 | 其他收入 | 106 | 97 | (20) | (21) | (22) |
| 资产总计 | 8266 | 9251 | 10881 | 11368 | 11880 | 营业利润 | 1217 | 1036 | 1103 | 1168 | 1221 |
短期借款及交易性金融
| 负债 | 430 | 392 | 1650 | 1732 | 1819 | 营业外净收支 | 24 | (3) | 5 | 5 | 5 | |
| 应付款项 | 585 | 841 | 915 | 1027 | 1136 | 利润总额 | 1241 | 1033 | 1108 | 1173 | 1226 | |
| 其他流动负债 | 419 | 453 | 522 | 546 | 601 | 所得税费用 | 192 | 165 | 184 | 194 | 203 | |
| 流动负债合计 | 1435 | 1685 | 3087 | 3306 | 3556 | 少数股东损益 | 84 | 66 | 21 | 22 | 24 | |
| 长期借款及应付债券 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 归属于母公司净利润 | 965 | 801 | 903 | 956 | 999 | |
| 其他长期负债 | 166 | 281 | 333 | 417 | 484 | 现金流量表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 长期负债合计 | 166 | 281 | 333 | 417 | 484 | |||||||
| 负债合计 | 1600 | 1966 | 3420 | 3722 | 4040 | 净利润 | 965 | 801 | 903 | 956 | 999 | |
| 少数股东权益 | 349 | 526 | 530 | 535 | 539 | 资产减值准备 | 61 | (134) | 0 | 0 | 0 | |
| 股东权益 | 6317 | 6759 | 6930 | 7112 | 7301 | 折旧摊销 | 332 | 355 | 433 | 440 | 444 | |
| 负债和股东权益总计 | 8266 | 9251 | 10881 | 11368 | 11880 | 公允价值变动损失 | (143) | (20) | (10) | (10) | (10) | |
| 财务费用 | ||||||||||||
| 2 | 28 | (13) | (12) | (19) | ||||||||
| 关键财务与估值指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |||||||
| 营运资本变动 | (242) | 209 | (900) | (226) | (126) | |||||||
| 每股收益 | 2.02 | 1.68 | 1.89 | 2.00 | 2.09 | 其它 | (3) | 170 | 4 | 4 | 4 | |
| 每股红利 | 0.64 | 0.77 | 1.53 | 1.62 | 1.69 | 经营活动现金流 | 970 | 1380 | 430 | 1164 | 1312 | |
| 资本开支 | ||||||||||||
| 每股净资产 | 13.21 | 14.14 | 14.49 | 14.87 | 15.27 | 0 | (197) | (44) | (51) | (58) | ||
| 其它投资现金流 | ||||||||||||
| ROIC | 16% | 12% | 14% | 14% | 15% | (600) | (302) | 0 | 0 | 0 | ||
| 15% | 12% | 13% | 13% | 14% | ||||||||
| ROE | 投资活动现金流 | (599) | (498) | (43) | (50) | (58) | ||||||
| 33% | 25% | 25% | 24% | 24% | 权益性融资 | |||||||
| 毛利率 | 0 | 194 | 0 | 0 | 0 | |||||||
| 24% | 16% | 17% | 17% | 17% | 负债净变化 | |||||||
| EBIT Margin | (159) | 0 | 0 | 0 | 0 | |||||||
| 31% | 22% | 24% | 24% | 23% | 支付股利、利息 | |||||||
| EBITDA | Margin | (307) | (369) | (732) | (775) | (810) | ||||||
| 收入增长 | 7% | 13% | 9% | 8% | 7% | 其它融资现金流 | 449 | 254 | 1258 | 82 | 87 | |
| 25% | -17% | 13% | 6% | 5% | ||||||||
| 净利润增长率 | 融资活动现金流 | (483) | (291) | 526 | (692) | (723) | ||||||
| 24% | 27% | 36% | 37% | 39% | ||||||||
| 资产负债率 | 现金净变动 | (111) | 591 | 913 | 421 | 531 | ||||||
| 5.3% | 6.3% | 12.6% | 13.3% | 13.9% | 货币资金的期初余额 | |||||||
| 息率 | 833 | 722 | 1313 | 2227 | 2648 | |||||||
| 6.0 | 7.3 | 6.5 | 6.1 | 5.8 | 货币资金的期末余额 | |||||||
| P/E | 722 | 1313 | 2227 | 2648 | 3179 | |||||||
| 0.9 | 0.9 | 0.8 | 0.8 | 0.8 | ||||||||
| P/B | 企业自由现金流 | 1131 | 1153 | 402 | 1133 | 1270 | ||||||
| 4.8 | 6.0 | 6.1 | 6.0 | 6.0 | ||||||||
| EV/EBITDA | 权益自由现金流 | 1421 | 1407 | 1671 | 1225 | 1373 | ||||||
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
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免责声明
分析师声明
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国信证券投资评级
| 类别 | 级别 | 说明 |
| 股票 投资评级 | 买入 | 股价表现优于市场指数 20%以上 |
| 增持 | 股价表现优于市场指数 10%-20%之间 | |
| 中性 | 股价表现介于市场指数 ±10%之间 | |
| 卖出 | 股价表现弱于市场指数 10%以上 | |
| 行业 投资评级 | 超配 | 行业指数表现优于市场指数 10%以上 |
| 中性 | 行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 | |
| 低配 | 行业指数表现弱于市场指数 10%以上 |
重要声明
本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归 国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人 收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本 为准。
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